资金易得的产生及影响分析

摘要：以中国金融市场上的资金易得即资金约束弱化为对象，将行为公司金融理论中研究股市投资者与上市公司管理者理性、非理性对上市公司资本配置影响的模型从股票市场拓展到借贷市场上，分析资金易得的成因，并认为政府行为在资金易得的形成演变机制过程中起到的一个催化、推动的作用。同时，利用相关的实证研究的结论与部分个案来阐述资金易得所产生的影响并提出相应的建议。

关键词：资金易得；非理性；政府

1 资金易得的产生

1.1 一般分析

首先，假定市场并非有效市场，资金供给者和资金需求者都是有限理性的。传统的理论都以资金供需双方都为理性人为前提。但是由于存在认知上的偏差以及其他原因，资金供需双方都会有非有限理。那么，资金供需双方的理性非理可以构建四个组合，见表1。

组合(一)资金供需双方都是理性人。在这种情况下，不会出现资金易得。

组合(二)资金供给者非理性而资金需求者理性。在这种情况下，由于存在一些认知上的偏差，资金的供给带有一定程度的盲目性，容易出现“羊群效应”。但是，此时资金需求者是理性的，依然只是以股东价值最大化为准则理性支配资金。这样，资金需求者不会借机囤积资金。因而不会产生资金易得。但是有时。资金供给者的非理往往会诱导资金需求者，也使其产生非理，从而从组合(二)转变为组合(四)。

组合(三)资金供给者理性而资金需求者非理性。在这种情况下，资金需求者对投资项目的选择判断出现过度乐观，并因此对资金产生了强烈的需求。但是，资金供给者是理性的，会通过理性的选择判断提供有限的资金。这样一来，资金需求者会实施财务欺诈、隐瞒信息等活动，以期诱导资金供给者而获得额外的资金供给。此时，如果市场制度健全，资金易得几乎不会出现。但是如果市场制度存在漏洞，那么资金需求者往往就可以获得过量资金。可以认为，在市场不完善的情况下，非理性的资金需求者会诱导资金供给者，使其由理性转向非理性，从而从组合(三)转变为组合(四)。

组合(四)资金供需双方都非理性。在这种情况下，资金供需双方都存在认知偏差。比如非理性资金供给者的过度乐观会诱导并且加剧非理性资金需求者的过度乐观和自信，导致其更加低估风险高估投资价。而这种风险偏好会产生更多的资金需求而使得资金需求者诱导迎合资金供给者，从而又进一步加剧了资金供给者的过度乐观。此时，资金易得就产生了，并且其程度有可能不断加剧。

1.2　具体表现

在股票市场上，资金供给者是投资者，而资金需求者是上市公司。李心丹、王冀宁等(2002)对我国个体投资者交易行为进行了实证研究，认为其存在包括过度自信、后见之明、从众心理等心理偏差。钱颖一(2003)提出上市公司经理以欺诈等行为对待投资者是一种天性。在投资者非理性的诱导下，上市公司管理者极易在这种“天性”的作用下进行非理，从而出现表1中的组合(四)或者由组合(二)转变为组合(四)。上市公司的“圈钱”行为就是例证。

在借贷市场上，资金供给者是商业银行，而资金需求者是企业。一些企业在获得一定的成就后，就容易产生过度乐观，开始非理性的扩张，并产生了强烈的资金需求。正常情况下，商业银行是理性的，会以风险与收益的均衡为准则提供贷款的数量。此时，企业从商业银行所获得的资金是有限的，即表1中的组合(三)。但是我国商业银行在风险控制、治理结构上存在制度性缺陷。这样，企业可以利用这种缺陷，通过对政府寻租、财务欺诈等方法，借用银行贷款进行自身的扩张。而银行容易对规模大的企业产生信任。因而企业扩张后规模的扩大反而会使银行产生乐观，从而使企业更容易从银行获得贷款。这就相当于由表1中的组合(三)转变为组合(四)。例如，从去年开始崩溃的、曾借银行之力进行疯狂扩张的“中国普马”就是一个典型的例子。

1.3　政府影响

目前政府对于经济活动始终保持着过多的干预：一方面是经济活动的参与者，另一方面又是监管者“裁判员”。这种身份的冲突在资金易得的产生过程中也扮演了一个相当重要的角色。在股票市场上，一方面，政府是许多上市公司的股东，是参与者；另一方面，政府又是上市资格的审批者和上市公司行为的监管者。这种双重身份的结果就是加剧了资金供需双方行为的非理性程度。例如，地方政府为了发展本地经济，对中国普马的扩张给予了很大支持。于是，普马能够避开了例行的资信调查，从银行获得了大笔的“容易钱”，并以此开始了激进疯狂的扩张。

2　资金易得的影响

2.1 资金易得对股票市场的影响

上市公司在通过IPO、增发、配股等手段从股票市场上募集到大量资金后，往往表现出以下两个特点：

一是募集资金投向普遍产生变更。刘少波、戴文慧(2004)对上市募集资金投向变更进行的实证研究发现：上市公司募集资金变更投向具有统计显著性，有超过76％的公司变更了募集资金投向，其中，IPO公司有变更行为的高达88.1％。

二是影响上市公司业绩。刘少波、戴文慧(2004)的研究指出，从中短期看，资金变更投向对公司业绩产生了较大的负面影响，很多企业的盈利能力都呈逐年恶化之势。而晏艳阳等(2004)关于配股对上市公司业绩影响的研究也指出，无论横向比较还是纵向比较，大部分上市公司配股再融资后并没有使公司业绩得到提升，相反公司的经营状况趋向恶化。

2.2　资金易得对借贷市场的影响

资金易得的产生会加剧企业的非理性扩张，使企业的发展偏离正常轨道。而银行容易为企业扩张表面所蒙蔽而继续提供资金。例如，在中国普马的扩张后期。开店的决策已经不再取决于企业内部发展需求，而是取决于外部的资金供给。企业的资金链越绷越紧，最后只能靠“拆东墙补西墙”来维持。但是，到了2004年。供应商追讨欠款的“长沙之讼”就引发了中国普马的全面崩塌。

3　结论与建议

主要结论：①资金易得是由资金供需一方或双方的非理所引起的；②政府在资金易得的产生过程中起到了一个催化推进的作用：③资金易得是资金的低效配置，容易导致经济泡沫的产生。

根据分析，提出如下建议：①政府应当淡化经济，活动的直接参与，强化监管者的身份。比方说，继续执行“国退民进”的方针，通过官员考核指标的变化，弱化片面追求GDP的增长，减少政府对经济活动的不当干预。②在资金供给者方面。对于股票市场上的投资者，应当加大机构投资者的比例，因为一般而言，机构投资者的决策要更加理性。同时，通过官方和民间的努力，加强对投资者的教育。而对于商业银行，要减少政府对银行的支持，弱化银行依赖政府的“惰性”，从而强化自身理性决策的能力。③在资金需求者方面。对于上市公司，一方面改善公司治理结构，通过完善独立董事制度实现公司治理的相互制约相互监督；另一方面，加强外部的监管约束，提高IPO、再融资的门槛。而对于其他的企业，通过制度建设、执行的完善，约束企业的非理。