全球高通胀来袭

放眼世界，中国不是惟一面临通胀压力的国家，也不是通胀压力最重的国家。在亚洲，印度的消费价格同比涨幅自2009年以来一直保持在10％上下，到今年4月仍高达9 4％，超出5市场预期水平；越南今年5月份的通胀率达到19.8％。在拉美，最大经济体巴西5月份的通胀率达到6.6％。

令人关注的是，通胀率高企的同家都是新兴经济体；相比之下，发达经济体的通胀水平虽已经开始攀升，但仍然较为和缓。例如，虽然欧洲央行在3月份就提出“高度警惕”价格上行风险，但根据最新数据，其4月份的消费价格同比涨幅只有2.8％，

导致新兴市场和发达经济体通胀走势明鼎分化的凶素自然令人关注，同样值得关注的是全球通胀的前景。

推动新兴经济体通胀率商涨的原因可以从周期和结构两类冈素来分析。就周期角度而言，来自内部和外部的四项因素推升了新兴经济体的通胀水平，其根源在于金融危机引发的刺激政策。

首先，新兴经济体决策层为了避免本国经济的严重衰退，都大力实施经济刺激政策。而且，在发达国家经济下滑风险的威胁之下，新兴经济体刺激政策的持续时间超出了正常情况下的需要。

再则，从2009年初开始，发达经济体凭借超低利率和量化宽松等非常规货币政策启动了新一轮全球流动性周期，然而发达国家自身经济信心低落，居民和企业部门努力削减债务，而其信贷复苏义县有滞后于经济复苏的特点，国内无法吸收央行创造的巨额流动性，令麒流入新必市场。由于人民币汇率近乎钥住美元，为了避免失去对中国的刚际竞争力，大多数新兴经济体的汇率在事实上也顶住了美元因此，新兴市场在整体上通过同定汇率制输入了发达经济体的趟宽松货币政策

第三，在全球性的宽松货币乖才政政策的推动下，新兴经济体实现了迅速而强劲的复苏，过剩产能的迅速缩小导致了通胀压力的增大。

此外，粮食和能源价格的高涨进一步助长了通胀压力。进人2011年，巾东紧张局势的升级更增大了汕价的长期上涨压力

总之，新兴经济体面临的周期性通胀压力很大程度上米的外部，鉴于经济艘符陆的风险，决策层雉以大力收紧国内政策

就结构性因素而寿，新兴经济体的通胀走势同样受制于发达经济体原因在于，新兴经济体贸易盈余、发达经济体(尤其是美吲)贸易赤字构成的结构压力推动了前者对后荐的实际汇率持续升值

确实，许多新必经济体以粜利形式的固定汇率制实现了名义汇率的低估。但从长期来看，同定汇率制无法阻止实际汇率的升值。为了维持名义汇率稳定，央行需要干预汇市，这就扩大了货币供应量，从而推动了通胀，导致实际汇率升值。对冲操作在短期之内可以吸收央行干预行为所创造的流动性，但在长期之后是无效的。

根据卡内基基金会经济学家Ufi Dadush和Bennett Staneli的研究，2000-2007年问，主要新兴经济体对发达经济体的实际汇率平均升值7.8％；在此期间，汇市干预与实际汇率之间并不存在相关关系。

换言之，结构性压力意味着，新兴经济体对发达经济体的实际汇率趋于升值，方式有两种：或者是名义汇率升值，或者是新兴经济体通胀率高于发达经济体通胀率。近年来，由于新兴经济体名义汇率在整体上近乎钉住美元，因而实际汇率升值主要是通过更高的通胀率来实现的。

发达经济体的债务难题意味着，通胀-必然是其削减债务的重要手段，这将进一步推高新兴经济体的通胀率。

发达经济体当前的高负债源于本次金融危机之前的低利率时期。上世纪90年代以来，全球利率水平稳步下降，推动美国、英国和一些欧洲国家的私人部门债务升至罕见高位。全球金融危机爆发后，发达国家私人部门努力削减债务，但很大一部分债务并没有消失，而是转到了公共部门的账目上。加上政府为刺激经济而花费的巨资，许多发达国家的国债GDP比率已达到不可持续的水平。

要降低该指标，可以有四种方式：依靠经济增长或紧缩财政来还债，或是以直接或隐性的方式违约。

依靠经济增长削减债务是最理想的选择，但这并非易事。首先，政府需要实现预算的“基础”盈余，即税收应超过利息之外的政府支出，从而避免赤字的累积。其次，实际GDP增速应高于实际利-率，以降低债务GDP比率。目前多数发达经济体难以做到这一点。

降低负债比率的另一种选择是紧缩财政，但这会遏制经济增长，从而增大相对负债规模。

对于发达国家来说，直接对部分债务违约也是很难接受的。

排除以上三种选择之后，依靠通胀进行“隐性”违约就是美国等发达国家的惟一选择了。据摩根士丹利公司经济学家Spyros Andreopoulos的研究，1946-2003-年问，美国在年均基础赤字GDP比率为1.6％的情况下，国债GDP比率年均下降1.2个百分点，通货膨胀对此的贡献要大于实际经济增长的贡献。

原则上是独立机构、以维护价格稳定为主要职责的美联储会制造通胀吗?答案是有可能。

日趋沉重的国债压力对美国经济增长前景构成了严重威胁。美国经济学家Carmen M，Reinhart和Kenneth S，Rogoff发现，1790-2009年间，当国债-GDP比率在60％一90％之间时，美国的实际cDP增长率高于3％，与国债GDP比率低于30％时的差距不到1个百分点。而在国债GDP-比率超过90％的情况下，美国的平均经济增速则大幅降至-1％以下。在2010年国债GDP比率突破60％的情况下，假如美-国的财政赤字GDP比率保持目前的10％左有，距离90％大关将只有3年时间。如果这变为现实，美国的经济增速将大幅下降。美联储会阻止这样的事情发生，制造通胀减少债务负担是它可能选择的措施。

而且，美联储的决策会受到社会偏好的影响。美国是负债型经济体，长期保持经常项目赤字，居民部门长期保持高负债。相比之下，债务人社会更愿意接受通胀。美联储的决策立场最终也会反映这种社会偏好。

与以往相比，目前美国以通胀化解债务负担的一项有利条件在于，目前外国投资者持有美国国债的份额接近一半。如果美国运用通胀来降低同债负担，本国国债持有者只需承担略高于一半的损失，另外近一半的损失南外国持有者承担。对美国来说，这是“划算”的。

事实上，美国政策圈和学术界已经开始讨论更高的通胀目标了。IMF前首席经济学家Kenneth Rogofr提出，美联储应设定4％～6％的通胀目标。Aizenman和Marition-则认为，6％的“温和”通胀率在4年内能使美国的国债GDP比率降低lO个百分点。看起来，有必要考虑美国等发达国家长时间保持高通胀的前景了。

发达经济体首先通过金融市场将通胀压力输出到新兴经济体；现在，初级产品价格和发达经济体进口价格的上涨表明，新兴市场正在通过商品价格将通胀压力重新输送到发达经济体。美国的总体消费价格指数同比涨幅在连续9个月保持在2％以下之后，今年2月份突破了2％，4月份又突破了3％。

另一方面，美联储主席伯南克仍然表示，通胀率的上升“很可能是暂时的”，美国“总产出仍然大大低于潜在水平”，美联储“将采取一切必要行动来保持对通胀的充分控制”。

这种表态未必可倩，中国有必要考虑外部通胀压力可能带来的各种问题。

首先，在人民币实际汇率升值的情况下，美同等发达经济体通胀率的上升将进一步增大中国的通胀压力。是容忍通胀率的进一步攀升，还是以名义汇率升值缓解通胀压力，中国面临取舍。

第二，在欧洲央行开始加息应对通胀，而近期的疲软数据令美联储加息前景更加渺茫的情况下，美元汇率受到的影响值得关注。

第三，如果美国必然依靠通胀来降低债务的实际价值，中国的海外投资决策理应对此加以考虑。