汇率与股票价格关联实证分析

摘要:利用2005年汇率制度改革后中国以及1985年广场协议后日本的汇率和股价的日数据,运用协整分析和Granger因果检验对两国的股市和汇市的关系进行实证研究。结果表明,日本汇市与股市存在长期稳定的协整关系,短期相互影响明显;中国也存在汇市和股市之间的长期均衡关系,但是只存在汇市对股市单向的引导关系。最后对实证结果进行分析,并提出相应的建议。

关键词:汇率;股价;协整分析;Granger因果检验

中图分类号:F83

文献标识码:A

文章编号:1672-3198(2010)21-0187-01

1 引言

外汇市场和证券市场是金融市场的重要组成部门,它们的协调发展关系着金融市场的稳定。2005年7月21日,中国人民银行公布汇率改革方案。人民币汇率不再钉住单一美元,开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的货币政策,从而形成更富弹性的人民币汇率机制。此后,人民币持续走强,人民币对美元不断升值。同年,股权分置改革正式启动,中国逐步进入全流通时代。随着我国资本市场改革的深化和发展,股票市场作为整个宏观经济运行的晴雨表作用日益凸显。股改和汇改之后,国内股价和汇率逐步回归市场化。

人民币与股市目前的状况与1985年的日本很相似。日本国内经济长期的高速增长,持续的对美国的顺差,快速积累的美元储备,股市由开始的暴涨到暴跌再到持续低迷,美国国内经济的不景气。同样的,人民币升值压力巨大,股市经历了疯狂上涨之后又极速下跌。因此,有必要研究汇市与股市的相互关系,同时对两国的结论进行比较分析,对中国经济的运行有重要的参考价值。

2 文献综述

20世纪90年代以来,国内外对于汇率和股票价格波动的研究日益增多,但所得的结论并不一致。Ajayi和Mougoue(1996),通过对8个发达国家1985-1991年的汇率与股票市场的分析,发现汇市和股市之间存在双向因果关系。Granger(2000)的实证分析认为,亚洲的大多数国家和地区(中国香港、马来西亚、新加坡、泰国和中国台湾等),多数情况下股市引导汇市。Hatemi-J和Roca(2005)通过对马来西亚、印度尼西亚、菲律宾和泰国四国研究发现,在东南亚危机前,汇率和股价之间存在显著的关联性,但危机后关联性不再存在。

国内学者李泽广和高明生(2007)实证研究发现,我国股价和汇率之间存在稳定的协整关系和双向的因果关系。邓和杨朝军(2007)实证结果表明,汇率制度改革后中国股市和汇市之间存在长期稳定的协整关系,人民币升值是中国股市上扬的单向原因。巴曙松、严敏(2009)实证研究则表明股价和汇市之间不存在长期均衡关系。

整体来看,国内外对于股市与汇市的关系尚无定论,并且对中国与其他国家的对比研究文献较少。本文拟采用协整检验和Granger因果关系对中国、日本的股市和汇市关系进行实证研究。

3 实证分析

3.1 数据选取和指标设计

本文分别选取2005年7月22日至2010年7月31日的日数据作为中国的研究样本,1985年9月22日至2010年7月31日的日数据作为日本的研究样本。汇率采取直接标价法下人民币、日元对美元的名义汇率,股市数据采用上证指数和日经225指数的日收盘价。为了消除数据的异方差性,所有变量均采用对数形式,分别记为USD_CNY、USD_JPY、SZ和NIKKEI。为了使两个市场数据逐日匹配,剔除了交易日不一致的数据,最终获得1216、5940日交易数据样本。汇率数据来自国家外汇管理局官方网站、Pacific exchange rate service,股市数据来自雅虎财经。所用软件为Eviews6.0。

3.2 单位根检验

本文选用的股价指数和汇率都是时间序列数据,在进行协整分析和Granger因果检验之前,必须先检验时间序列的平稳性,即单位根检验。以下对原序列和一阶差分序列(用表示)进行ADF检验,结果见表1。

注:检验类型为(c,t,p),c、t、p表示常数项、时间趋势项和滞后阶数,p值由Eviews软件根据SIC准则自动选取;表示一阶差分;临界值采用1%显著性水平下Mackinnon临界值,*表示在1%置信水平下显著。

由表1可知,原序列ADF检验值均大于临界值,是不平稳的,而它们的一阶差分ADF检验值都小于1%临界值,是平稳的。因此两国的股价和汇率序列都是一阶单整过程,可以对各序列进行协整分析。

由表2可知,日本在5%的置信水平上拒绝了并不存在协整方程的原假设,可以判断,汇率与股价存在稳定的长期均衡关系。同样的,中国的汇率和股价之间也存在长期均衡关系。

3.4 Granger因果检验

从协整检验的结果看,日本和中国的股价指数与汇率存在显著的长期稳定关系,本文采用Granger因果法进一步研究它们之间的因果关系。

由上表可知,在5%的置信水平下,日本的股市和汇市具有双向的引导关系。而对于中国,只存在汇市到股市的单向引导关系。

4 结论与建议

本文运用协整检验和Granger检验的计量方法对中国、日本的股市和汇市进行了实证研究,发现从1985年广场协议之后日本的股市和汇市无论从长期看还是短期看都存在着紧密的联系,汇市和股市之间存在着长期稳定的协整关系,且两者具有单向的导向关系。中国的股市和汇市之间也存在长期稳定的协整关系,但是只有汇市对股市具有单向的引导关系。

日本是一个完全的市场经济国家,具有完全的市场经济的运行机制。我国的金融市场都处于成长完善期,许多方面在体制上、结构上都没有日本完善。我国的股价对汇率没有传导机制,主要是由于我国的汇率制度和资本项目管制,汇率的浮动区间的限制抑制了股价对汇率的效应,而且我国对资本项目进行了严格的管制,因此,股价对汇率的影响效应不大。

日本1985年后的经验显示,日元大幅度升值的过程中,导致大量资金的流入,加速财富升值,推动股市上涨,甚至助长股市泡沫,之后开始暴跌。更有学者认为,正是由于广场协议,日元一路升值,此后出口遭受打击,实体经济、虚拟经济相继崩溃,开始了20年的萧条。我们未雨绸缪,谨记日本的经验教训,减小股市、汇市的震荡,时刻提防资产泡沫膨胀和破灭带来的负面影响,对于我们金融市场的改革和健康发展具有重要的参考价值。

参考文献

[1]邓,杨朝军.汇率制度改革后中国股市和汇市关系:人民币名义汇率与上证综合指数的实证研究[J].金融研究,2007,(12):55-64.

[2]巴曙松,严敏.股票价格与汇率之间的动态关系――基于中国市场的经验分析[J].南开经济研究,2009,(2):46-60.

[3]姚萱.日本汇率政策的演变及启示[J].经济问题,2007,(2):110-111.