企业债券案例分析范文

时间:2024-05-06 17:40:29

企业债券案例分析

企业债券案例分析篇1

关键词: 企业资产证券化;财富效应;案例研究

中图分类号:F323.7,F830.91文献标识码:A文章编号:1003-7217(2013)02-0053-05

一、引言

企业资产证券化是非金融机构的工商企业将流动性较差但预计能产生稳定现金流的企业资产,通过一定的结构安排,将资产中的风险与收益进行分离与重组并提高其信用等级,将组合资产的预期现金流收益权转化成可出售和流通、信用等级较高的债券或受益凭证型证券,实现企业融资的一种方式。我国2005年8月推出第一个企业资产证券化试点项目,到2008年金融危机爆发前共试点了9个项目,累计融资金额262.85亿元。金融危机爆发后,我国的企业资产证券化业务基本处于停滞状态。2011年又重启了企业资产证券化试点,未来将会逐步扩大基础资产的范围和资产证券化产品种类,企业资产证券化融资正在向常规化推进。作为一种新型的融资方式,企业资产证券化会对发起人的股东和债权人产生什么样的影响?也就是说,企业资产证券化是否增加了发起人的股东和债权人的财富?在目前大样本研究还难以实现的情况下,本文试图通过案例研究的方法对这一问题进行研究,以期为未来更好地开展企业资产证券化提供参考。

2006年6月,上海浦东路桥建设股份有限公司(简称浦东建设)就借中国证监会开展企业资产证券化的机会,将下属上海浦兴投资和无锡普惠投资所拥有的部分市政道路BT项目的回购款合同债权成功实施了资产证券化,并在深交所上市,成为国内首只以市政基础设施项目作为标的的企业资产证券化产品,也是首只向基金公司成功发售的资产证券化产品。2012年8月,浦东建设又借中国银行间交易商协会重启资产支持票据产品试点的契机,以部分BT项目的应收账款作为基础资产,发行资产支持票据(ABN)产品,成为本次ABN产品的首批试点企业。完成ABN发行后,浦东建设将成为国内首家在证券市场、银行间市场分别进行资产证券化产品融资的上市公司。因此,浦东建设资产证券化融资项目为研究我国企业资产证券化的财富效应提供了一个很好的案例。

二、文献回顾

国内外研究成果表明,企业资产证券化能给发起人带来益处,主要表现在:(1)节约企业成本,包括信息不对称的减少而降低的经理人成本、降低债权人因资产替代效应而发生的监督成本、企业资产证券化融资承担的利率比同期银行贷款利率及企业债券利率低而节约的资金使用成本、公司借助特设机构提高税盾收益而降低的破产成本,最终实现企业总价值增加。(2)优化资本结构。发起人可以利用资产证券化优化公司资本结构,增加公司价值[3,4]。企业资产证券化通过风险隔离机制将资产证券化资产的信用风险与企业的整体风险隔离,增强了企业的借款能力,为那些不具备传统融资条件的企业开辟了新的融资渠道。被证券化的资产从发起人的资产负债表移出,因而不会增加发起人资产负债表的规模,不会增加企业的负债水平。(3)增强企业资产的流动性。企业把流动性低的资产转化成现金,促进资金周转,可以用筹集的资金去拓展更多的能产生正净现值收益的业务,从而增加公司未来的收益,还可以用于偿还现有债务,降低财务费用,增加当期收益,从而使股东受益。

财经理论与实践(双月刊)2013年第2期2013年第2期(总第182期)邱成梅,赵如:企业资产证券化融资的财富效应基于浦东建设资产证券化研究

如果资本市场是有效的,那么,企业资产证券化的这些优势会体现为发起人的股东和债权人的财富效应。资产证券化对于公司整个发行在外的股票都有一个正面的积极作用,因为资产证券化向市场传递了一个正向的“信号”。因此,外部投资者一般都偏好进行证券化公司的股票,使得证券市场上公司的股票价格上升。

但是,资产证券化对企业债权人的财富效应还存在很大争议。有观点认为,证券化是一种从债权人到股东的纯粹财富转移游戏。证券化低风险资产会导致资产出售者的风险增加,从而提高资产出售者的资本成本,剥夺了公司债权人的财富。也有观点认为,资产证券化不必然对债权人造成损害。资产证券化对债权人的效应要视证券化所融资金的使用情况而定。

综上所述,关于“企业资产证券化是否增加了发起人的股东和债权人的财富?”还没有比较一致的结论,国内更没有对这一命题进行过实证检验。由于目前国内的企业资产证券化样本数量有限,对企业资产证券化财富效应的研究大多是理论探讨。本文在已有的理论研究成果基础上,以浦东建设资产证券化为典型案例,从市场反应和财务绩效两方面对企业资产证券化的财富效应进行实证分析,为进一步推动我国企业资产证券化发展提供实证上的依据。

三、浦东建设资产证券化案例概况

上海浦东路桥建设股份有限公司(简称浦东建设)是“浦建收益”专项计划的发起人。浦东建设成立于1998年,于2004年3月在上海证券交易所挂牌上市,核心业务是市政基础设施投资建设。上市后,浦东建设从传统的施工承包商转变为城市基础设施投资建设商和金融服务商。公司2003年引入“BT模式”投资建设基础设施项目,提升了公司的整体盈利能力。但是,公司也面临不少经营风险和现金压力,首先,市政道路建设项目的金额大,回购时间长,存在一定的回购风险;其次,经过几年的大规模投资后,公司的短期投入远大于短期收入所引起的现金流压力逐渐显现。对此,浦东建设从金融创新入手来拓展公司的资金来源。2006年浦东建设将BT项目回购款的合同债权打包出售,进行资产证券化融资。

浦东建设将13个BT项目的合同债权出售给国泰君安证券股份有限公司。国泰君安设立“浦东建设BT项目资产支持收益专项资产管理计划”,并发售浦东建设BT项目资产支持优先级收益凭证和次级收益凭证。专项计划存续期为4年,优先级收益凭证总计不超过人民币4.1亿元,面向境内机构投资者推广;次级受益凭证1500万元由浦东建设的两个控股子公司浦兴投资公司和普惠投资公司认购,并在计划存续期内不得转让。该专项计划于2006年6月22日设立,浦兴投资公司和普惠投资公司于23日收到全部4.25亿元资金,这些资金将用于偿还部分短期借款和用于部分BT项目的投资。

四、浦东建设资产证券化的市场反应

(一)研究方法及数据来源

在融资活动中运用事件研究法考察投资者的短期财富效应,是指通过计算融资活动公告前后某段时间(事件窗)内公司实际收益与预计收益之间的差额,来反映融资活动在短期内对投资者财富的影响。本文采用事件研究法分析“浦建收益”公告日前后证券市场的反应,考察浦东建设公司的资产证券化融资是否给其股东带来超额回报。本研究所用数据来源于国泰安数据库。具体步骤为:

1.确定事件期。“浦建收益”的批准日是2006年6月21日,6月22日正式设立,该事项于6月22日及6月24日刊登在《中国证券报》和《上海证券报》上,所以我们选择2006年6月22日为事件发生日(媒体首次披露的时间),记为第0天,事件期为[-5,5]。为了获得连续的交易数据,较好地拟合浦东建设股票收益率的市场模型,我们选取事件期前110个交易日为估计期。

本文选取流动比率、速动比率来反映短期偿债能力,选取资产负债率来反映长期偿债能力见图3。浦东建设用资产证券化所融资金偿还了部分短期借款,在2006年归还的银行贷款远远大于借入的银行贷款,所以,公司2006年筹资活动产生的现金流量净额为-2.1267亿元,从而降低了公司的资产负债率,提高了流动比率和速动比率。也就是说,在资产证券化当年,浦东建设的短期偿债能力和长期偿债能力都有所提高。

但是,在实施资产证券化后的三年,流动比率、速动比率和资产负债率三个指标均不断恶化,到2009年末这三个指标值分别为0.214083、0.106753和0.709853,劣于资产证券化之前的水平。浦东建设在资产证券化后的三年处于项目投资密集期,资金短缺,偿债能力下降,从而对企业无担保债权人产生负的财富效应。2010年流动比率和速动比率好转,是因为公司又开辟了新的融资渠道:发行了5亿元短期融资券、7亿元中期票据、引入保险资金30亿元。

(三)风险水平分析

进一步运用Z值模型对浦东建设进行财务预警分析。Z值模型的思路是运用多变量模式建立多元线性函数公式,即运用多种财务指标加权汇总产生的总判别分(称为Z值)来预测企业的财务危机。Z值模型理论,是Altman通过对美国 1945~1965 年之间的33家破产企业(制造业)和 33 家正常经营的企业(制造业)进行了充分的研究之后,于1968年发表的研究结论而形成的理论(Z值模型)。Z值越低,则企业潜在的破产可能性就越大。

从表2可看出,在资产证券化当年,Z值提高到1.7528。但在实施资产证券化后的三年,Z值不断下降,到2009年末降到了0.0055。浦东建设资产证券化选取的基础资产都是企业的优质资产,导致了企业整体的资产质量下降,而一旦企业破产,企业的债权人对已经出售的基础资产不再享有受益权。总之,浦东建设资产证券化后财务风险的不断增加会给企业的无担保债权人带来不利。

六、结论与启示

企业资产证券化是否会增加发起人的股东和债权人的财富是资产证券化理论和实务都关注的重要问题,本文选取浦东建设资产证券化作为案例,从市场反应和财务绩效两方面对这一问题进行了实证研究。得出的结论如下:

1.浦东建设进行资产证券化给其股东带来了正的财富效应。首先,本文采用事件研究法分析了浦东建设资产证券化公告的市场反应,结果显示,浦东建设资产证券化为股东带来了平均0.154%的超常收益,在事件期的累积超常收益率为1.69%,说明浦东建设在此期间能跑赢综合AB股市场的整体盈利水平,浦东建设进行资产证券化融资的公告给其股东带来了正的财富效应。其次,分析浦东建设资产证券化前后的财务数据变化发现,浦东建设资产证券化显著增强了企业自身的盈利能力,而盈利能力的增强又将给其股东带来长期的财富增加。也就是说,不管是从短期还是长期来看,企业资产证券化都会对其股东产生正的财富效应。

2.在资产证券化当年,浦东建设资产证券化给其债权人带来了正的财富效应。在资产证券化当年,浦东建设的短期偿债能力、长期偿债能力和Z值都有所提高。因为实施资产证券化,使浦东建设的现金资产增加。

3.在资产证券化后的三年,浦东建设的偿债能力指标恶化,财务风险上升,导致企业债权人面临的风险增加,对债权人产生了负的财富效应。这种情况的出现,一是因为基础设施投资建设本身具有周期性。浦东建设在资产证券化后的三年正处于项目投资密集期,资金短缺,导致偿债能力下降。二是浦东建设资产证券化选取的基础资产都是企业的优质资产,资产证券化所融资金除偿还部分短期债务外,其他的用于新的项目投资,如果这些资金投资于高风险的项目,则导致企业整体的资产质量下降,财务风险增加,对企业无担保债权人会造成损害。

基于浦东建设资产证券化的案例研究结论,应该从以下几个方面进一步改善我国企业资产证券化的财富效应:

1.提高企业资产证券化对企业债权人的财富效应,一要完善公司治理机制,规范企业资产证券化所融资金的使用,提高资金使用效率。二是将资产证券化所融资金进行再投资时需更加谨慎,减少高风险项目的投资,以保障企业债权人的权益。

2.可以选择基础设施BT项目作为企业资产证券化试点的突破口。对企业来说,基础资产的流动性越差,实施资产证券化的财富效应越高。基础设施BT项目具有流动性差、合约标准化程度高、易组合的特点,而且BT项目的回购方是政府,风险较低,是我国比较适合证券化的资产。因此,可以利用资产证券化为更多的基础设施建设融资。

3.加快推进企业资产证券化的常规化发展。根据发达国家的经验,资产支持证券发行规模大、发行较为频繁的公司,资产证券化的财富效应越大。尤其是对那些投资具有周期性的企业,可以根据企业的投资周期将资产证券化作为常规的融资工具进行融资,以不断地获得现金流入,这样不仅可以提高企业的短期偿债能力,也可以为扩大投资规模、增强盈利能力创造条件。

参考文献:

[1] Iacobucci E M &Winter R A. Asset securitization and asymmetric information[J]. Journal of Legal Studies,34(2005):161-207.

[2]Schwarcz S L. The alchemy of asset securitization[J]. Stanford Journal of Law, Business & Finance,1994:133-154.

[3]Leland H. Financial synergies and the optimal scope of the firm: implications for mergers, spinoffs, and structured finance[J]. Journal of Finance, forthcoming, 2006.

[4]Skarabot J. Optimal scope and financial structure of the firm[D]. Ph.D.Dissertation, Haas School of Business, University of California,Berkeley.2002.

[5]张伟等.资产征券化对原始权益人微观效应的经济学分析[J].金融理论与实践,2006,(5):12-15.

[6]葛培健.企业资产证券化操作实务[M].上海:复旦大学出版社,2011:28.

[7]Claire A. Hill. Securitization: a lowcost sweetener for lemons[J]. Washington university Law Quarterly,1996,74:1061-1111.

[8]王晓博. 现代企业资产证券化融资的动因分析:基于文献综述的视角[J].经济论坛,2007,(24) :97-100.

[9]袁显平,柯大钢.事件研究方法及其在金融经济研究中的应用[J].统计研究,2006,(10):31-35.

企业债券案例分析篇2

【关键词】债务投资 非财务信息 投资风险

一、引言

在债务契约中债权人面临一种非对称的收益:当企业经营状况良好时,债权人只能获得本金和利息,而不能获取超额价值;当企业亏损资不抵债面临倒闭时,债权人可能无法收回本金。并且,如果企业财务信息披露质量低下,债权人作为外部的投资者还会承担严重的信息不对称风险,单纯分析财务指标可能无法规避信息不对称带来的误判风险,因此,如何结合实际从非财务信息的角度进一步分析来防范债务投资风险是一个亟待解决的问题。本文以超日太阳发行的“11超日债”为例,在总结财务指标评价参考因素的基础之上,重点分析非财务指标以指出投资此债券的潜在风险。通过本文的研究,希望帮助债权人学会运用非财务指标权衡债券的收益与风险,降低损失,提高投资报酬率。

二、债务投资存在的风险

债券投资的收益主要包括利息和买卖差价,有投资收益比较稳定、优先于股票求偿、投资安全性好等优点,尤其是政府债券有国家的财力作后盾,通常称为无风险债券,但与此同时,债务投资也存在风险。债权人在进行投资判断时最常用的依据是企业的财务报表,从中了解企业的生产运营状况、偿债能力和盈利水平,进而决定是否投资以及投资的金额、方式。但是,由于信息不对称的存在,使得企业对外披露的财务报表通常并不能完全反应其真实的财务水平。比如,企业在披露财务信息时可能会准备不同的账本,给税务局的财务信息表现出效益差,少纳税;给银行的信息表现出优秀的业绩,更容易获得贷款。因此,证券在审核、上市发行、交易以及管理中不可避免会存在信息不透明的问题,站在债权人的角度很难甄别企业真实的经营状况,从而引发误判或者投资无法收回的风险。此外,有些债务人陷入偿债困难由银行、政府买单,而政府拿纳税人的钱买单,银行拿存款人的钱买单,最终会损害整个社会的利益。本文将从以超日太阳发行的“11超日债”为例,重点分析如何通过非财务指标来评估此债券的价值和安全性,弥补财务指标评价方法的局限性,帮助债权人分散投资风险,制定合理债务投资决策。

三、超日太阳发行“11超日债”案例简介

2011年10月22日,上海超日太阳能科技股份有限公司(以下简称超日太阳)2011年三季报,预计全年归属上市公司股东的净利润比上年同期增长50%—70%。10月24日,证监会核准超日太阳向社会公开发行面值不超过10亿元的公司债券。核准公告后,2012年1月30日,公司业绩修正报告,预计2011年度净利润为同比下降35%—65%。2012年2月28日,公司2011年度业绩快报,2011年度净利润8437万元,同比下降62.13%,但仍有盈利。3月5日,评级机构鹏元将公司评为AA级,公司债券发行公告,3月7日,发行5年期10亿元规模的债券,属于无担保债券。4月17日,超日太阳再度业绩修正公告,2011年度业绩由盈转亏,变成-5853万元。4月26日,超日太阳的2011年年报最终报出净亏损-5549万元。

2012年10月28日,超日太阳2012年三季报,显示前三季度基本每股收益为-0.09元,但三季度为0.18元,预计2012年度净利润比上年同期扭亏为盈,约为1000万—3500万元。超日太阳三季报在同时期很多上市公司业绩较差的时候仍有正收益,吸引了投资者大量买入“11超日债”。但是,2013年1月18日,超日业绩修正预告,将2012年全年净利润从三季报预计的1000万元—3500万元,修正到预亏9亿元—11亿元,业绩变脸幅度巨大。公司发公告称,光伏行业依然延续着2011年的复杂格局,光伏市场产能过剩现象依然严重,经营形势十分严峻,公司计提减值准备增加。超日太阳的业绩在没有任何迹象的前提下多次由预测的盈利逆转为亏损,业绩快报和年报盈利指标相差巨大,而且是在发债节点后才修正成亏损,这表明超日太阳很可能本身并不符合上市发行债券的标准,而是通过粉饰财务报表提高盈利以到达发行债券融资目的,成功发债后再修正为巨亏,这不仅误导了投资者,更严重危害到投资者的利益。

四、非财务指标

下面重点介绍防范债务投资风险可以参考的非财务指标。2013年证监会要求A股上市公司披露的年报从四个方面进行改进:(1)大幅缩减年报摘要篇幅;(3)简化年报全文披露内容;(3)增加非财务信息披露;(4)增加自愿披露内容。可见,对非财务信息的分析与考虑日益受到资本市场监管者的重视,因此投资者也应该了解非财务信息主要涉及的内容,并掌握一定的判断标准。非财务因素状况主要是对债务人的还款意愿、内部治理结构、行业风险、经营管理风险以及社会风险等方面进行分析,辅助财务指标更好地帮助投资者作出正确的决策,下面结合超日太阳的情况具体展开分析:

(一)行业市场分析

这点主要考查所处行业的发展阶段、竞争程度、行业进入壁垒、上下游行业发展情况和稳定性;其次,还需要了解所投资企业在行业中的位次、发展前景、市场占有份额、竞争优势以及对上、下游产品的定价能力等情况。从本案例中看,光伏产业在欧洲补贴政策的推动下抓住了发展契机,大量资金涌入使其产业规模快速发展壮大一度到达高盈利的鼎盛时期。全国各地大力扶持兴建光伏企业,盲目扩大产能,超过全球市场需求,最终导致产能严重过剩、现金流恶化等问题,尤其从2011年11月美国启动针对中国的光伏“双反”调查开始,国内光伏行业的经营更加举步维艰。因此,光伏行业前景不容乐观,此时投资已经持续低迷的国内光伏产业本身就存在很大的风险,在投资前期应谨慎考虑此风险。

(二)企业营销策略

这点主要看企业是否具备稳定的供货渠道,产品定位和分类是否符合实际,采取的营销策略是否与市场需求相适应,销售网络是否健全,售后服务是否完善,并对其营销能力在同行业中进行比较分析,同时比较债务人近三年的纳税、用水、用电情况,判断其纳税是否正常,经营状况是否稳定。我们看到随着光伏产业的快速发展,其行业中供求量远大于需求量,过度的产能已经没有足够的市场需求来消化,因此,超日太阳的销售能力必然会受到行业的影响而下降,市场的恶性竞争更是大幅降低利润,此时再发行债券融得10亿元的资金投入生产,其产品能否如期销售获利构成威胁债券安全的潜在因素。虽然发行之初有着高利率和AA的信用评级,但是超日太阳的经营业绩还是无法避免会受到行业的消极影响,此时投资光伏行业风险较大。事实证明,受2012年光伏行业景气度下降影响,债券发行后发行人超日经营面临困境,财务状况不断恶化。2012年底超日太阳出现了流动性困难,超日太阳高层管理人员发生变动,多条生产线处于停产状态,各生产单位产量大幅下降,主要银行账户也因债权人而被冻结。尽管超日太阳在2013年3月7日如期支付了“11超日债”的首期利息,暂时避免成为我国公司债历史上首个违约案例,但是目前企业的流动性困难未得到缓解,存在较大规模的银行借款逾期,危机并没有完全消除。

(三)产品研发能力

这点主要分析企业的生产技术是否符合国家规定标准并不断创新,产品质量是否合格;企业是否有专门的研发人员和研发部门保证较强的研发能力,是否有一定的技术领先优势。光伏产业进入壁垒较低,即使是非专业人员在引进完整的生产线后也可以投入生产经营,企业数量日益增多使得市场日趋饱和,在产品质量相近的情况下,竞争对手之间更多靠压低售价来增加销售数量,完成利润指标,以占取更多的市场份额,扩大企业的影响力,与此同时还必须加快产品研发与创新。高科技领域的研发不仅需要大量的资金,而且能否成功完成技术创新投入生产存在较大不确定因素。因此在激烈的市场竞争中,在总体需求量有限的情况下,无论是降价还是科技研发都会增加企业的生产成本,压低盈利空间,加大潜在的投资风险。

(四)债务的担保情况

债务的还款来源有两个,企业的财务状况和现金流量构成第一还款来源,第二还款来源包括抵押、质押和保证。对抵押和质押主要分析抵押物和质押物的及时变现能力和变现价值,对保证方式主要分析保证人的保证意愿、财务实力等。第二还款来源的实现受代偿意愿、评估变现价值、国家政策、法律环境以及市场份额等多方面的影响,具有较大的不确定性。在衡量债务风险时,要充分考虑债权的变现能力、变现费用及其他影响变现的因素,审慎评估第二还款来源的风险缓释作用。“11超日债”属于无担保债券,未采取任何担保增信措施,没有第二还款来源作为资金回收的保障,其债券违约与主体违约的违约概率相同,加大了企业还本付息的难度,存在较高的违约风险。还有一点我们需要注意,山东海龙、江西赛维等企业短融违约危机化解得益于监管干预、地方政府财政支持、第三方担保代偿,这些公司一般都是国有企业或准国企,他们有国资背景,获取政府救助的可能性大于民营企业(如超日太阳),因此如果民营企业债务人爆发债务违约危机后其获得兜底支持的能力有多大也是我们应该考虑的因素。

(五)债务的合规合法性

应认真分析对债务人和担保人是否具备主体资格、合同要素是否齐全完备、合同内容是否合法合理以及还款条款含义是否清晰明确等。从债券募集说明书中我们应明确还本付息方式及支付金额,募集资金的投向和用途。“11超日债”在募集资金投向中指出本次公司债券拟发行10亿元,其中4亿元用于偿还银行贷款,剩余6亿元补充流动资金。一方面,企业举债4亿元用于偿还贷款,表明自身的盈利无法满足还贷的资金需求,偿债能力较差;另一方面投资者应注意查看发债后企业的经营业务,是否合法有效地使用6亿元的资金,比如关注债务人的主营业务情况,避免存在过多的其他业务收入、营业外收入分散精力,减弱盈利能力。

五、总结

企业债券案例分析篇3

关键词:我国跨国公司;外部融资;债券融资;股票融资;负债结构

前言

随着我国跨国公司的不断发展壮大,其融资结构中存在的问题也逐渐显现出来。除了内部融资与外部融资比例悬殊这一基本问题外,我国跨国公司在外部融资方面也存在诸多问题。我国跨国公司要实现其市场价值最大化,就必须研究与解决外部融资结构问题,选择合适的融资方式和最佳的融资结构。

一、我国跨国公司外部融资结构存在的问题

(一)直接融资和间接融资比例不合理。

虽然近年来随着股权分置改革的逐步进行和证券市场监管力度的加强,我国证券市场朝着更加健康和市场化的方向稳步前进,但在我国跨国公司的外部融资中,间接融资的比重仍占绝对优势。从企业债务融资的结构看,我国跨国公司负债融资中银行贷款的比例很高,大约在90%以上,尤其是长期负债主要以长期借款为主,大部分来自国有商业银行,短期负债以商业信用和银行借款为主,只有很少部分来自公司的债券和股票。

从融资结构优化的角度,银行贷款一般以短期贷款为主,资金流动性大、稳定性不足,若间接融资在我国跨国公司中的比例过大,将影响其资金的稳定性。同时,企业信用过分集中于银行,对于企业自身来说,封闭了自己的融资渠道,不利于提高经济效益,对于整个经济体来讲,容易引发金融风险。

(二)债券融资和股票融资结构不合理

在成熟的资本市场上,债券已成为规模最大、发育层次很高的直接融资工具。发达国家企业融资主要依靠债券市场而非股票市场,债券市场所比例远远大于股票市场,基本上股票市场占20%-30%,债券市场占70%-80%。美国、英国、德国、加拿大占据第一位的融资方式都是留存收益,居第二位的都是负债。整个西方七国,股票融资均居末尾,股票市场最发达的美国,股票融资比例最低。

我国跨国公司融资行为与西方国家有显著差异,中国跨国公司外部融资结构中,首选股权融资,其次才是债权融资,体现出较为明显甚至强烈的股权融资偏好。资本来源单一造成债券市场与股票市场比例严重不协调。(三)负债结构不合理

负债结构指一个企业负债的数量以及比例。具体比例对应资产比例,资本比例,权益比例。在西方财务中,资金结构一般是指长期资金中权益资金与负债资金的比例关系。在中国,资金结构主要是指在企业全部资金来源中权益资金与负债资金的比例关系。但仅仅关注权益资金和负债资金的比例关系是不够的,因为即使权益资金和负债资金的结构合理,如果负债资金内部结构不合理,同样也会引发财务危机。

我国跨国公司目前的负债结构中,短期负债即流动性负债比例过高。虽然短期负债是资金成本最低的筹资方式,但同时也是财务风险最大的融资方式。原因有两点:第一,短期负债到期日近,容易出现不能按时偿还本金的风险。第二,短期负债在利息成本方面也有较大的不确定性。利用短期负债筹集资金,必须不断更新债务,此次借款到期以后,下次借款的利息为多少是不确定的,因为金融市场上短期负债的利息率很不稳定。

近年来,我国跨国公司的债务流动比例一直高达80%以上,一旦金融市场发生变化,将使公司的资金周转发生困难,从而增加企业的信用风险和流动性风险。

二、我国跨国公司外部融资结构问题的原因

(一)我国银行贷款体系为其间接融资提供便利

主导我国银行资源的国有商业银行,对国有经济成分和大公司存在天然的偏好,贷款向大行业、大企业、国有企业倾斜。作为跨国公司,企业规模自然达到相当的程度,根据2006年国内首个“中国跨国公司排行榜”显示,中信集团等前18家企业已拥有至少790亿美元海外资产,雇用海外雇员12万人。同时,我国大部分跨国公司是由国有企业改制而来,我国跨国公司的国有特性恰好迎合了银行贷款的偏好,再加上跨国公司良好的国际声誉和雄厚的经济实力,在金融市场常常可以获得很高的信誉等级,从而能以优惠的利率取得贷款,客观上推动了我国跨国公司间接融资比例的增加。

(二)股票融资所谓的“低成本、低风险"优势

公司融资决策的一个重要原则,是在满足公司投资资金需要的同时,努力降低资金成本和融资风险,最终为公司财务管理目标服务。由于目前中国股市有效性弱,对上市公司及其经营者业绩尚缺乏有效评价方法,广大中小股东对公司及其经营者也缺乏有效激励与约束机制,因此,跨国公司通过高溢价股票融资“圈钱”后,不管资金使用效益高低,公司经营业绩如何,决定股利分配方案的是个别控股股东。对公司股利分配,除了法定公积金和公益金外,其它的任意盈余公积金提留,多是由控股股东“一元化领导”,对提留公积金后的“可分配股利”分配,是派现还是送股,决定权也属于控股股东。如果完全不派现的话,那么股票融资简直就是无本生意。这与发行企业债券还本付息相比,高溢价的股票融资,显然资金成本低,财务压力小,没有定期定额还本付息的财务风险。股票融资这种所谓的“低成本、低风险”的优势得到了我国跨国公司的青睐。

(三)我国跨国公司股权结构的特殊性

我国大部分跨国企业是由国有企业改制而来,国家拥有高度集中的股权。虽然股份制改革后,“大小非”逐步减持,但是目前国有股仍是绝大部分跨国公司的第一大股东。国有股存在所有者虚置、缺位现象严重的问题,同时人数众多、股权分散、持股比例低的中小投资者无监督公司的动机和条件,所有这些导致所有者对经营者缺乏控制.经理人按照个人意志和价值取向选择融资方式和融资结构,而不去考虑公司股东的利益。债权融资具有还本付息硬约束的特点,可能使企业的“自由现金”枯竭,加剧企业破产的风险,对经理的非货币性收人构成威胁。而股权融资既不受股东约束,又无股息压力,还可不必高效使用这些钱,因而比较偏好股权融资。

三、对我国跨国公司融资结构的政策性建议

(一)扩大国际债券融资

债券融资作为一种较为长期的融资工具,其优势有如下几点:首先,融资成本较低,有利于降低我国跨国公司的资本成本,从而增加公司的市场价值。其次,从健全公司治理机制的角度,债券

融资能够避免道德风险和逆向选择从而改善公司治理。再次,债券融资具有确定的期限和利息界定,对企业形成还本付息的硬约束,相比股票融资中股利分配“一元化领导”的负面效应,债券融资的激励作用更为积极,能够有效地促使跨国公司站在长远的角度考虑公司的发展。

笔者认为,相对于国内债券,发行国际债券对于跨国公司更加便利和有利。原因在于:第一,跨国公司具有良好的国际声誉和雄厚的经济实力,在国际债券市场上常常可以获得很高的信誉等级,从而能以优惠的利率发行债券;第二,跨国子公司支付债务的利息,一般说来,不论是支付给母公司还是其它金融机构,都可享受税收抵免,但股息由于是从税后利润中支付,所以股息发放,便不能抵免税负。因此发行国际债券使公司的总体税负得到某种程度的减少;第三,跨国公司发行国际债券,有利于其拓宽融资的选择范围,避免过于依赖单一或少数几个金融市场。这样,既能减少公司融资总体的风险,又能通过融资活动,与全球各地金融机构建立联系,增加金融和经济信息来源。此外,到国际债券市场上以发行债券,还可提高公司的知名度,扩大公司产品在销售市场上的影响力。

综上所述,国际债券应作为跨国公司融资首选。根据发行国际债券的成本率:,

我国跨国公司在国际债券市场上发行长期债券时,通常要事先规定利息率,以期将融资成本控制在可以接受的范围内。同时,由于债券利息和银行利息一样,可以在税前收益中支付,这就相当于跨国公司可以少缴一部分所得税。

(二)发展国际租赁融资

国际租赁融资不仅利于跨国公司迅速引进设备,降低设备过失的风险,而且能够给公司带来财务效应和税收优惠,同时有利于提高跨国公司的经营管理水平。

特别的,当跨国公司在政治(教学案例,试卷,课件,教案)环境不稳定的国家办厂时,从东道国或第三国国际银团的租赁公司租人所需的部分设备,比直接购买这些设备的风险小,因为当地政府不太可能征收、征用本国租赁公司或国际银团租赁公司所拥有的设备。另外通过国际租赁,企业可缩短投资项目的建设周期,利于新创立的子公司迅速创收、占领当地市场、实现良好的经营成果和财务状况,对提高母企业的竞争力、与东道国建立良好关系有诸多裨益。

需要注意的是,采用国际租赁面临更大的政治(教学案例,

试卷,课件,教案)风险、经营风险和汇率风险,需建立严格的风险防范意识,通过参加国外投资保险、签订国际投资保护条约等途径加强风险管理。

四、结语

通过对我国跨国公司外部融资的分析,我们可以看到我国的跨国公司在外部融资的环节中存在融资结构和资本结构不合理的问题,与西方国家存在较大差距。我国跨国公司应该适应国际资本市场的特点,结合自身具体情况,在努力扩大内部融资的基础上,重新调整外部融资战略,拓展外部融资渠道,降低融资成本,提高融资效率。同时,面对当前的金融危机和经济危机,我国的跨国公司应应更加遵循稳健的原则,采取有力措施规避国际融资风险,避免动荡的世界货币和金融体系对公司的负面影响,以期实现公司的最大效益。

参考文献

[1]邵学言.我国跨国公司融资结构与影响因素的时政分析[J].海南金融,2006,(3).

[2].债券市场与企业融资选择互动关系分析[J].浙江金融,2007,(10).

企业债券案例分析篇4

一、发行企业债券的基本规定

(一)企业发行企业债券的条件

企业发行债券是有条件限制的,并不是可以随心所欲地滥发企业债券。一般认为,商业性的经营公司、中介企业、服务行业均不适于发行企业债券。全民、集体大、中型生产性企业才可以成为发行企业债券的主体。具体地说,企业发行债券必须具备以下五个条件:一是企业规模达到国家规定的要求;二是企业财务会计制度符合国家规定;三是企业具有偿债能力;四是企业经济效益良好,发行企业债券前连续三年盈利;五是所筹资金用途符合国家产业政策。发行债券的企业必须是能够自觉遵守国家法律与政策的企业,必须是中央或地方欲重点扶植的企业及其重点项目,所筹集资金用于国家支持的产业,而且有利于国民经济的发展。当然,发行债券的企业必须具有相当的偿债能力,即以其资产作为到期偿还债券本金和利息的后盾,如系小型企业,或者已经资不抵债,就不符合发行债券的基本条件,如即使已经发行债券,该发行行为也应认定为违法。

(二)企业发行债券的限制

企业发行企业债券所筹资金应当按照审批机关批准的用途,用于本企业的生产经营。条例还规定,企业发行企业债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。这应当说是对企业获取债券资金后如何使用资金的限制性条款,要让企业明白债券款到手后并非可以随便支配、处分,必须按照申请、批准的用途适当使用资金,不准许作风险性投资。这种限制,一方面是为了确保企业正常生产、经营所需资金之弥补,能够保持企业有良好的发展势头,不至于前三年盈利,得到一大笔债券款后反而生产陷于停滞,或者出现亏损等不应有的局面。另一方面是防止企业作与企业正常生产经营无关的风险性投资,防止债券款的无谓流失,免得给购券人(或持券人)造成不应有的经济损失。根据条例规定,企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值。该规定是为了防止企业发行债券后包袱过重,一旦发生生产、经营亏损,则很可能导致企业的破产和倒闭。该条例还规定,企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%.该规定是从防止企业发行债券可能影响国家金融秩序的角度为出发点的,从而避免企业在发行债券过程中不切实际地随意制定债券利率,扰乱国家正常的金融秩序。该条例还规定,企业发行企业债券用于固定资产投资的,依照国家有关固定资产投资的规定办理。企业发行债券一般分为短期和长期债券,用于固定资产投资的发债企业,其将券款投入固定资产后,往往见效益时间较长,收回成本速度较慢,固有必要严格审批手续,防止企业将资金随意投入固定资产,增加持券人的负担。

(三)发行企业债券的审批

根据条例之规定,企业发行企业债券必须按照本条例的规定进行审批,未经批准的,不得擅自发行和变相发行企业债券。中央企业发行债券,由中国人民银行会同国家计划委员会审批;地方企业发行企业债券,由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。凡是未经审批,或审批手续不完备的,比如只有人民银行批准,或只有计委批准,或尽管有两个审批单位的审批手续,但该两单位不符合文件规定,即不是省、自治区、直辖市、计划单列市以上的部门审批,即应当认定发行企业债券未得到依法审批,该发行企业债券行为应认定为违法。

二、发行企业债券的法律责任

(一)发行企业债券的责任

发行企业债券要遵守法律、法规和政策之规定,否则,就应承担法律责任。根据条例第二十六条规定,未经批准发行或者变相发行企业债券的,以及未通过证券经营机构发行企业债券的,责令停止发行活动,冻结并责令退还非法所筹资金,处以相当于非法所筹资金5%以下的罚款。第二十七条规定,超过批准数额发行企业债券的,冻结并责令退还超发部分或者核减相当于超额发行金额的贷款额度,处以相应于超额发行部分5%以下的罚款。根据1993年4月11日国务院国发[1993]24号“关于坚决制止乱集资和加强债券发行管理的通知”第四条之规定,公司、企业债券及其他任何形式集资的利率都不得高于同期国库券的利率。根据条例第十八条之规定,企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款利率的40%.所以,条例第二十八条规定,超过本条例第十八条规定的最高利率发行企业债券的,责令改正,处以相当于所筹资金金额5%以下的罚款。条例第三十六条还规定,发行企业债券的企业违反本条例规定,给他人造成损失的,应当依法承担民事赔偿责任。

(二)购买企业债券的法律责任

根据条例第二十九条规定,用财政预算拨款、银行贷款或者国家规定不得用于购买企业债券的其他资金购买企业债券的,以及办理储蓄业务的机构用所吸收的储蓄存款购买企业债券的,责令收回该资金,处以相当于所购买企业债券金额5%以下的罚款。按照本条规定,专项资金不得挪用,如已挪用于购买企业债券,按规定也必须立即收回。其实,对于发行企业债券的企业和经销机构来说,他们本身并没有过错,有过错的就是购买债券的企业,如强令从发行企业和代行机构那里收回资金,也未见得公平。似应考虑由购买企业将债券转让给他人,尔后再从他人处将资金收回。

(三)未按批准用途使用资金的责任

条例第三十条规定,未按批准用途使用发行企业债券所筹资金的,责令改正,没收其违反批准用途使用资金所获收益,并处以相当于违法使用资金金额5%以下的罚款。发行企业债券所筹集资金,在申报发行时其资金用途已经确定,不允许随意改变使用用途,条例第十二条的规定很清楚。

(四)承销和转让企业债券的法律责任

条例第三十一条规定,非证券经营机构和个人经营企业债券的承销或者转让业务的,责令停止非法经营,没收非法所得,并处以承销或者转让企业债券金额5%以下的罚款。对此,条例第二十三条作出了明确规定,非证券经营机构和个人不得经营企业债券的承销和转让业务。也就是说,企业不能滥发债券,不得滥用所筹集资金,也不能委托没有经营发行债券主体资格的单位和个人经营和转让企业债券,无权经营的单位和个人如违反了规定,则要承担法律责任。

(五)有权处罚的机构及其职权

根据条例之规定,有权作出处罚决定的是中国人民银行及其分支机构。对违法单位的法定代表人和直接责任人员,中国人民银行及其分支机构,有权作出给予警告或者处以一万元以上十万元以下的罚款,构成犯罪的,依法移交司法机关追究刑事责任。条例还规定,地方审批机关违反本条例规定,批准发行企业债券的,责令改正,给予通报批评,根据情况相应核减该地方企业债券的发行规模。条例第三十五条规定,企业债券监督管理机关的工作人员、的,给予行政处分;构成犯罪的,依法追究刑事责任。这主要是指审批发行企业债券的机关,其工作人员在具体审批时把关不严,有的甚至可能与发行债券的企业人员勾结在一起,对不该予以批准的作出了批准决定,或者不该批准那么大数额的却也作出批准决定,对这种渎职或失职行为,均应依法予以处理。

三、企业债券纠纷的特点及其原因

企业发行企业债券的报告得到批准后,即应在各大新闻媒体上进行公告,刊登债券发行章程,包括介绍企业基本情况,发行债券规模和办法,还本付息时间、地点等。尔后由批准发行债券的机构批准的债券经营机构,以发行的方式发行,或以包销的方式进行发行。发行商扣除必要的费用及费,或者包销费用后,将所筹集资金交给发行企业。发行企业在债券到期后,负有还本付息的义务,但往往根据约定,债券即将到期时,发行债券企业应提前数日将债券本息交给发行机构,由发行机构代其兑付持券人的债券本息。也可由发行机构先承担向债券持有人履行还本付息责任,之后发行机构再向发行企业追索。

(一)企业债券纠纷的特点

当前,基本上是由发行企业债券的证券经营机构提起追索诉讼。往往是因发行债券的企业不能按照合同约定的时间、金额,将应当支付给债券持有人的资金交给证券经营机构,而导致证券经营机构无法兑付企业债券的本息。当然证券经营机构即使有钱,也不愿意自己垫付这批资金。由于企业债券动辄几千万元,甚至有的还上亿元,如发行企业债券的证券经营机构代垫这笔资金,将很容易宣告证券经营机构破产。在我国的资金市场中,国库券的利率是比银行利率要高的,国库券到期兑付,有国家财政和银行作为保障,人们自然不会惊慌;而企业债券的到期兑付,靠什么作信用呢?有的根本没有有效担保,有的即使有,也往往要打官司,否则担保人是不会轻易承担责任的,等打完了官司,也要一两年过去了。由于债券利率与银行利率相比,债券利率要比存款利率高出许多,按国务院规定,最高可以高出40%.这样必然会对广大群众产生某种吸引力,导致大量闲散资金流向债券市场。老百姓往往难以从实质要件审查债券是否可靠,而仅从表面上看,既登了报,又由证券经营机构发行,有的甚至还由银行的储蓄网点发行,肯定万无一失,不知不觉就掉进圈套。在购买企业债券时,不论是公民还是法人,一定要了解发行企业债券的章程,担保单位是否有实力,是否真实担保,以避免上当受骗。

(二)企业债券纠纷产生的主要原因

从1993年和1994年的国务院一系列文件分析看,当时国务院大力支持发展债券市场,支持各种方式的集资。从国发[1993]24号和国发[1993]62号文件看,虽然冠以“关于清理有偿集资活动”,“关于坚决制止乱集资”,“坚决制止乱集资问题”等,但从其内容看却不是这样的。

第一,处理不坚决。比如国发[1993]24号文件中规定,“各级人民政府和各有关部门必须立即采取有力措施,坚决制止各种违反国家有关规定的集资。任何地区、部门、企业等单位和个人,一律不得在国务院有关规定之外,以各种名义乱集资;对已搞的高利集资,要分别不同情况,予以妥善处理”。该规定中提到的“违反国务院有关规定”指的是什么规定,有什么具体的规定?“予以妥善处理”又给人们留下了较大的余地,各地政府均可把自己的集资行为解释为不同情况,可予妥善处理的情况,所以这对规范资金市场是极为不利的。

第二,名为制止,实为鼓励。国发[1993]24号文件指出:“企业短期融资券暂不纳入国内证券发行计划,其发行规模和管理办法,仍按人民银行的有关规定执行,期限严格按三、六、九个月掌握,所筹集资金只能用于企业临时性、季节性流动资金不足,不得用于企业的长期周转和固定资产投资。凡期限超过九个月的企业短期融资券,一律纳入地方企业债券发行计划”。这一规定实际说明企业发行债券受条例限制,而发行三、六、九个月的短期融资券却是很灵活的,仅受人民银行的有关规定的制约,而人民银行的规定是否就能制约住企业呢?一般认为,政府管企业,银行通过什么职权管企业?还不是企业想怎么发行融资券就怎么发行?再说,一旦超过九个月,国务院还能给企业圆一个场子,又一下子纳入了地方企业债券的发行计划,岂不都可以采取这个办法,倒都可以混个名份?这名义上是限制企业乱集资、乱发债券,到最后又给企业发行违法债券找出路,或为其合法化制定依据。这到底是制止乱集资,还是鼓励乱集资?

第三,名为清理和制止,实为依法照章可以集资。国发[1993]62号文件规定,“下列集资活动,可以依法照章进行:(一)股份有限公司依照《股票发行与交易管理暂行条例》(国务院令第112号)及有关法规发行股票,依照国家体改委《定向募集股份有限公司内部职工持股管理规定》(体改生[1993]114号)发行内部职工股;(二)企业依照《企业债券管理条例》(国务院第121号)发行企业债券,依照中国人民银行有关规定发行短期融资券;(三)金融机构依照《国务院关于加强股票债券管理的通知》(国发[1987]22号)和中国人民银行有关规定发行金融债券;(四)各有关单位依照《国务院关于进一步加强证券市场宏观管理的通知》(国发[1992]68号)和中国人民银行有关规定发行投资基金证券、信托受益债券。任何部门和单位不得以国家财政拨给的资金、有专项用途的预算外资金、银行贷款和拆借资金参与本条例所列各类有偿集资活动。”以上规定,实际是对以前所允许发行企业债券、短期融资券等发行活动的确认和支持,仅是该文件开始时称有偿集资活动一律暂停,但却未讲一律禁止或彻底废止,却也充分肯定可以继续发行依法照章的四种集资活动,而恰恰这四种集资活动缺乏予以配套的细致化、条文化的严格规定。

在近年来暴露出的许多问题,诸如由于对发债审批机构授予的审批权限过大,国家对债券市场的监管约束不力,以及地方政府直接或间接发行债券,根本不进行正常审批,加之发债企业缺乏诚实信用,根本不按规定用途使用资金等,均是导致债券纠纷的直接原因,这不能不引起我们的重视和思考。

四、几类企业债券纠纷案件的认定与处理

审理企业债券纠纷案件,应当按照发债当时的国家法律、法规、政策之规定,本着实事求是的原则,查明案件事实,分清案件是非,公平、合理地确定各方当事人应承担的法律责任,尤其是发行企业债券的企业应承担的法律责任。抓住案件争议焦点,并根据有过错一方当事人应当承担的责任,才能公正处理当事人之间的纷争。在具体处理过程中,应注重解决以下几个问题:

(一)如何认定以发行私募债券之名行借贷之实的问题。应当根据各方当事人的约定进行审查,所发行的私募债券是否得到金融主管机关的审批,是否实际发行了私募债券,以此认定当事人之间的纠纷是债券纠纷,还是借贷纠纷,并依法作出相应处理。比如,某证券公司与信托公司于1992年9月,签订一份委托买卖私募债券协议书;1992年9月29日,信托公司与一房地产公司签订一份委托买卖私募债券协议书。从三方当事人协议约定及实际履行情况看,房地产公司手中根本没有什么私募债券,也未经任何一家金融管理机关批准,实际是以私募债券为名,行借贷之实。证券公司没有从事借贷的权利能力,其与房地产公司的借贷行为违反了国家法律与政策之规定,故三方当事人分别签订的两份协议及后来签订的补充协议应认定为无效。按照无效合同的处理原则,房地产公司应将占用证券公司的本金和利息归还证券公司。还本金是没有争议的,关键是利息怎么认定,按照1996年3月最高法院的批复之精神,双方非法所得之利息应予以收缴,但按本案实际情况,证券公司的本金属富民基金,牵涉到千家万户,其主观上并非要违法经营,扰乱金融秩序,故可不予以追缴,对房地产公司还本、付息的责任应予以认定。从证券公司与信托公司的委托买卖协议规定看,信托公司证券公司购买私募债券,不享有任何权益,却到期要承担还本付息的责任,就此点看,不象是,推定为担保也不合适,没有担保的意思表示。从信托公司与房地产公司的委托协议内容看,信托公司证券公司向房地产公司购买私募债券,但却又约定由房地产公司向信托公司支付3.2‰的费,且只收取100万元作为信托公司收息保证金,又给人一种信托公司是房地产公司人的感觉。但不论怎么讲,信托公司在合同中的是证券公司,而非房地产公司。由于本案名为私募债券,实为借贷,出借方为证券公司,借入方是房地产公司,信托公司充其量只是个中间人,其收取的是54.4万元费,并未使用争议的该笔资金,故不应判由信托公司承担连带责任。

(二)虽经金融部门批准,并未实际发行企业债券,如何认定各个当事人应承担的法律责任。应当说,不少当事人听说企业可以发行企业债券,却对债券为何物并不清楚,尽管经金融主管机关批准可发行企业债券,却并未按批准的内容、步骤进行,最终酿成纠纷,各方当事人应当承担什么责任,引起了不小的争议。例如,1992年某公司与某金融市场签订三份发行企业债券协议,表面上看,也经金融管理机关批准,应当合法有效。实际上,严格地审查看,应认定该三份协议无效。当时法规、政策很不健全,只有在1993年8月2日国务院的条例中才有了较为详尽的规定,尽管本案所签协议发生在该条例之前,不适用该条例条文规定,但以此进行阐述可见为什么三份协议是不符合国家政策规定的。条例第十二条规定:企业发行企业债券必须符合5个条件,其中第4个条件是“企业经济效益良好,发行企业债券前连续3年盈利”,某公司是个皮包公司,哪里谈得上盈利?条例第二十条规定:企业发行债券所筹资金应当按照审批机关批准的用途,用于本企业的生产经营。发行债券所筹资金不得用于房地产买卖、股票买卖和期货交易等与本企业生产经营无关的风险性投资。某公司从金融市场取得2千万元后,都划到了深圳,用于房地产开发。按照条例和政策,某公司根本不符合发行债券的条件,实际也未发行债券。金融市场与某公司以发行债券之名,行借贷之实,而金融市场也根本没有进行借贷的经营范围,故该三份发行协议均应无效,双方均应承担责任。某财政局作为国家行政机关,按照财政部规定不得为经营合同提供担保,而其在某公司的申请发行书上盖章同意担保,该行为是错误的,如判由其承担责任也不尽合适。某信托公司也只是在申请书上盖章提供担保,未在合同上盖章,故判由其承担责任也不尽合适。争议最大的是某化工集团,如果发行债券的合同有效,判由某化工集团承担保证责任是没有问题的,但本案恰是主合同双方违法导致发行合同无效,某化工集团受到行政干预为之提供担保亦应无效,判由其不承担责任为妥。本案最关键的是担保的事项并未发生,借发行债券之名,行借贷之实,这种情况下担保人不应再承担保证责任。

(三)企业发行债券到期后拒不还本付息,其法律责任如何承担的问题。审理这类案件,要审查债券发行的合法性问题,还要审查担保人出具保函或签订保证合同的效力问题,尔后才能确定发行债券的企业所拖欠的债券本息如何承担。比如1994年12月,某银行与某电子公司先后签订两份委托发行短期融资债券1700万元,年利率13.34%,并委托银行办理债券到期还本付息工作。电子公司须在债券到期前5日将应付本息划入该银行指定的帐户。逾期电子公司每日向银行交纳万分之五滞纳金。某电器总厂为银行出具了担保书,保证在电子公司无偿还能力或偿还能力不足时,在债券到期前将债券本息无条件足额划给银行。协议签订后,经当地人民银行批准,银行如期发行了该企业债券,并在债券到期后向债券持有人兑付了全部债券本息。为追索代垫券款本息,银行向人民法院提讼。案审理的关键是银行与电子公司之间的发行关系是否有效。应当说,委托发行债券与一般意义上的委托相比,既有一定共性,又有一定的特殊性。主要应审查发债主体是否合格,是否具备条例所列举的五个条件,接受委托的金融机构是否符合条例规定。应当着重审查企业发行债券的申请以及委托金融机构发行的行为是否取得人民银行的批准。只有取得了人民银行的批准,才算作取得了合法发行企业债券的资格。否则,就应认定为非法集资行为。本案所涉银行和电子公司经当地人民银行批准,并有担保单位予以担保,故该发行行为合法有效,委托发行协议亦应认定有效。在债券到期后,发债企业本应依约将券款本息划给银行,以便向持券人兑付,但发债企业却违约。银行出于金融机构的信用,已先行向债券持券人垫付了本息。依照最高人民法院有关司法解释,受托银行此时成为新的债券持有人,其可以依其垫付资金所取得的债券表面所记载的权利义务内容,请求发债企业某电子公司支付债券本金及利息。同时,发债企业与人银行之间有委托发行协议,发债企业应依约向银行承担违约责任。人民法院在审理此类案件时,不仅应依有关法律、法规和政策,还应依最高人民法院的有关司法解释,依当事人之间达成的有关协议,认定各方当事人的权利义务,并最终判定各方应承担的法律责任。

(四)发行机构未及时将券款付给企业,债券到期后,应如何确定兑付债券本息责任。发行机构一般与发债企业签订协议,约定何时将发行债券所得款项支付给发债企业,而债券发行过程中往往发行机构未及时将券款支付给发债企业,出现这种情况时,如果发债企业提出应由发行机构承担违约责任时,人民法院在处理债务纠纷时应予考虑;如果发债企业在当时并未提出异议,只是在诉讼中为赖帐而提出发行机构未及时付款属违约行为,人民法院应依事实、依法驳回发债企业的无理请求。有担保人的,应判由担保人承担保证责任。比如,某农行证券部与某特种水泥厂签订委托发行债券协议书,约定由农行证券部代特种水泥厂发行企业债券1000万元,双方当事人意思表示是真实的,且该行为经国家计划经济委员会批准,某省计划委员会、中国人民银行某省分行批复同意,应当认定为合法有效。发债协议约定,债券发行期自1994年11月至同年12月31日,但在实际履行过程中,农行证券部向特种水泥厂最后一次交付款项时间为1995年10月25日,特种水泥厂并未就交付期限、金额提出异议,应视为认可,也应视为双方对发债期限的延长、变更。但是,鉴于农行证券部未及时将已发行债券款项交付特种水泥厂,法院判令农行证券部将占用该券款期间的利息支付给特种水泥厂是正确的。农行营业部依约发行了部分债券,且将款项交付特种水泥厂,特种水泥厂在债券到期后,未能如约偿付债券本息已构成违约,应向农行证券部承担违约责任。某耐火材料厂、某水泥厂为特种水泥厂发债出具担保,其关于金融机构将债券全部或部分发行完毕,并将资金及时划至发债企业指定帐户后担保书生效,发债企业将债券本息全部如期划至金融机构后担保书失效的约定,属对担保有效期的约定,而不是对担保的所附条件,所以,两担保人以此作为担保的所附条件,并认为所附条件未成就,担保合同亦未生效,担保人不承担担保责任的抗辩理由是不能成立的。两担保人应当在其承诺担保的本金、利息和罚息的范围内,承担担保责任。根据发债行为所在地的市国有企业体制改革领导小组、市体制改革委员会文件规定,某耐火材料厂改制为某实业有限公司,本案所涉债务未列入评估债务数额以内,故某实业有限公司提出不应承担该笔债务。根据民法基本原理,企业法人变更名称或改制,其原有债务及已作担保的可能发生的债务,均应作为原企业法人的负债纳入新的企业法人的负债范围,否则,应认定为逃避债务的行为。故本案应判由改制后的某实业有限公司对某耐火材料厂担保的归还债券本息的债务承担责任。

企业债券案例分析篇5

【关键词】可转换公司债;公允价值;转股权;回售条款;赎回条款;转股价格调整条件

可转换公司债(简称可转债)是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股股票的特殊企业债券。它由普通的公司债券与期权复核而成,同时具有企业债券、股票和期权的特性,是一种较为复杂的金融工具。可转换债券的基本要素通常包括债券发行规模、票面金额、发行价格、票面利率、发行期限、标的股票、转换比率和转换价格、转股期、赎回条款、回售条款、转换调整条件等,其中包含的嵌入衍生工具主要是指转股权、回售权、赎回权以及转股价格向下调整权。其中:转股权是指债券持有者可以在一定时期内将债权按照一定的比例转化为股票的权利;赎回条款是指允许债券发行者按固定的赎回价(一般高于债券面值)将债券从持有者手中买回。一旦发行者发出赎回通知,可转债持有者必须立即在转股或卖出可转换债之间作出选择。赎回条款可以看作发行方的看涨期权;回售条款中通常包括无条件回售和有条件回售,其中无条件回售指的是在债券到期后发行者应无条件回售债券,有条件回售指的是当触发某些条款后,可转债持有者有权要求发行者以一定的价格回收债券。回售条款可以看作投资者的看跌期权;转调整条件主要包括因派送股票股利、转增股本、增发新股或配股、派送现金股利等情况使发行方股份发生变化时转股价格的调整以及股价向下修正条款。其中股价向下修正条款指的是当触及除上述所述的其他一些特定条件时转股价格的调整。可转债的会计核算中重点在于如何对嵌入衍生工具的价值进行核算以及触发衍生工具合同条款时的会计处理。

一、划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债的会计处理

(1)嵌入衍生工具的价值核算。《企业会计准则——37号金融工具列报》规定,当混合工具划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债时,该混合工具中的嵌入衍生工具无须分拆,应将混合工具整体作为一项合同处理。即主合同与嵌入衍生工具同时采用公允价值计量,且混合工具无须拆分为主合同与嵌入衍生工具,在会计处理时无须对嵌入衍生工具的价值单独核算,而是直接将其作为一项金融负债进行会计处理即可。因此企业在对可转债的会计计量过程中,始终无须划分嵌入衍生工具价值与债券价值。而是将其作为一项工具进行会计处理。在初始计量时,企业应按照其公允价值计量,相关交易费用直接计入当期损益。在后续计量中,企业应于每资产负债表日判断其公允价值,并将其价值变动计入当期损益。年末计息时企业应将利息计入当期损益。处置该金融负债时,将该金融负债的账面价值转销,按照实际支付金额贷记银行存款等科目,其公允价值与初始入账金额之间的差额确认为投资收益,同时将以前期间计入公允价值变动损益科目的金额转出。

(2)触发合同条款时的会计处理。由上文可知,当可转债采用公允价值计量时,无须单独核算衍生工具价值,简化了会计核算。此时可转债的核算重点变为触发合同条款时的会计处理。可转债附有的合同条款不同,其会计处理也不同。一般来说触发合同条款的情形主要包括债券持有人行使转股权、触发赎回条款、回售条款以及转股价格向下调整条件等。

①转股时的会计处理。债券持有人转股时企业应按照转股的债券面值总额占发行债券面值总额的比例冲销可转债的账面价值,同时按照相同比例将以前期间累计的公允价值变动损益转出,若有应付而未付的利息,应一并转销。根据转股计算公式(转股数量=转股债券面值/转股价格)可以得出转股数量,企业应按照转股数确认股本,剩余金额计入资本公积—股本溢价。

②触发赎回条款或回售条款。触发赎回条款或者回售条款产生的结果均是债券发行方按照一定的价格向债券持有者购回已发债券,因此二者的会计核算基本上是相同的。触发赎回条款或回售条款时,企业应按照赎回或回售债券面值占发行债券面值总额的比例冲销可转债的账面价值,同时按照相同比例将以前期间累计的公允价值变动损益转出,若有应付而未付的利息,应一并转销。企业应按照实际支付的金额贷记“银行存款”等科目,其中的差额计入投资收益。

③触发转股调整条件。转股调整条件主要是为了保证可转债中转股权的价值,促使投资者转股。但转股调整条件调整地只是转股价格,并不实际影响可转债的总体价值,因此企业无需做任何会计处理,只将新的转股价格登记备查即可,若投资者转股,应按照新的转股价格计算转股数量。

二、以公允价值计量的可转债会计核算例析

A企业2010年7月1日发行面值100,票面利率第一年0.5%,第二年0.8%,第三年1.1%,第四年1.4%,第五年1.7%,第六年2.0%的可转换公司债共400,000,000张,每半年付息一次,发行费用为224,194,107元,总募集金额为40,000,000,000元,募集净额为39,775,805,893元。该可转债的转股期为此次发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。该可转债同时含有转股价格向下修正条款、赎回条款、回售条款。各条款的行使条件如下:

(1)转股价格向下修正条款。在可转债存续期间,当本公司股票在任意连续三十个交易日中有十五个交易日的收盘价低于转股价格的80%时,本公司董事会有权提出转股价格向下修正方案。

(2)赎回条款。在本公司发行可转债转股期内,如果本公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于转股价格的130%,本行有权按债券面值加当期利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债。

企业债券案例分析篇6

[关键词]中小企业;集合债券;文献

[中图分类号]F832 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432(2010)52-0086-01

学者普遍认为,中小企业集合债券为我国中小企业融资难的老大难问题提供了一条新的解决之道。钟增文(2007)通过分析2007年以前我国两支集合债券的发行情况并结合发行人市场增长率,认为组合发展前景好,符合我国产业化转型的中小企业发行集合债券是促进我国中小企业健康发展、国内产业升级的创新之路。王晓红、严春香(2008)的研究表明,集合债券具有审批时间短、融资成本低、信用等级高等独特优势,贴切中小企业的需要。中国人民银行南昌中心支行货币信贷处(2008)从集合债券发行的可行性和运行模式出发,提出运用集合债券解决目前中小企业融资难问题的对策建议。方健、马永开、李华林(2003)着重研究和探索中小企业债券融资模式,提出建立中小企业联盟,以统一主体共同对外发债的建议。沈莲(2008)以江苏省常州市中小企业现状和金融支持情况为例,解析出中小企业融资难和金融对中小企业难支持的原因。

在中小企业集合债券运行需要注意的问题上,学者们从政府、中小企业自身等角度作出了研究。

欧阳慧(2001)通过对中小企业技术创新的比较研究,认为政府最好的扶持手段就是协助一个生产链条上的中小企业发行集合债券,在其中起到催化和协调的作用。陈晓红、张琦(2008)通过引进一个几何类型的衰减函数来表示中小企业集合的违约强度。陈李宏(2008)认为融资问题一直都是制约我国中小企业进一步发展壮大的因素,中小企业应该更新融资理念,寻求融资方式的突破;利用融资联盟,解决融资规模障碍。也提出通过产业集群内中小企业融资,政府须明确自身定位,减少对企业债券发行的控制,要不断完善发行债券的社会配套体系。张庆珂、朱伟(2007)从制度、法律、会计等方面探讨了发行集合债券应注意的问题。陈雄华等(2008)则依据信息不对称理论以及关系型融资理论,提出要重点发展中小金融机构来解决中小企业融资困境的建议。院美芬、王娟、张文强(2009)讨论了单个企业主体与集合债券主体的信用关系以及担保对集合债券信用提升的影响。认为担保在集合债券的发行中起到了至关重要的作用。程均丽、王琼芳、丰兴东(2009)以河南永城面粉企业集群为例,结合波特对于产业集群四大影响因素理论,对企业集群的评级方法进行了研究。选择了与中国国情相适宜的要素评级法,通过对影响企业集群的四大因素进行评分,然后赋予不同的权重,依据最终的评分结果来判定级别。叶枫(2008)从客观和主观原因分析,认为发行涉农中小企业集合债券的时机和条件已经成熟,并且提出三个阶段的实施方法:企业的集合阶段、债券的担保阶段和债券的发行阶段。

在对集合债券的研究过程中,不少学者将目光放到了国外,力图从外国类似债券的运行中学到经验和教训。李战杰(2009)对韩国P-CBO的基本发行方案进行了探讨,认为引入第三方担保,设立中间层债券分担风险;标的资产类型多样化等创新手段值得我国中小企业集合债券学习;谭文柱、陈光(2003)在对意大利小企业联合担保贷款的形成和发展进行规范化分析之后,认为,小企业联合贷款担保一般建立在小企业聚集区域,这些小企业之间存在产业上的联系,相互之间有经常的密切的合作关系。并认为,我国许多小企业集聚的地方已初步具备了产业集群的雏形。能够从意大利小企业集合担保中吸取经验。

参考文献:

[1]王晓红,严春香.集合债券:中小企业融资的新渠道[J].金融纵横,2008(10):12-16.

[2]叶枫.农村信贷创新――发行涉农中小企业集合债券分析[J].中国商界(下半月),2008(10):14-15.

[3]李战杰.韩国中小企业债券融资模式研究对我国的启示[J].中央财经大学学报,2009(5):14-20.

[4]陈雄华,林成德.基于神经网络的企业信用等级评估[J].系统工程学报,2002(6):570-575.

[5]院美芬,王娟,张文强.中小企业集合债券的信用关系研究[J].经济研究导刊,2009(13):79-81.

企业债券案例分析篇7

关键词:会计政策纳税筹划

1长期债券投资对纳税筹划的影响

企业筹集资金的一个重要方式是发行企业债券。债券可以等价发行,也可以溢价发行或折价发行。在溢价或折价发行时,必须在发行期内进行摊销。溢价或折价摊销进入财务费用,冲减利息费用或增加利息费用。利息费用作为扣除项目,在计算应税所得时可以从所得里扣除,纳税人利息费用的多少直接影响纳税人应纳所得税额的多少。摊销方法有直线法和实际利率法两种,两种方法计算出来各年的摊销额是不同的。因此,企业债券溢(折)价摊销要对纳税人每年的应纳所得税额产生影响。

2企业债券溢价发行对纳税筹划的影响

2.1企业债券溢价发行的直线摊销法企业债券溢价发行的直线摊销法是指将债券的溢价按债券年限平均分摊到各年冲减利息费用的方法。

[例]大盛公司1994年1月1日发行债券100000元,期限为5年,票面利率为10%,每年支付一次利息。公司按溢价108030元发行,市场利率为8%。

2.2企业债券溢价发行的实际利率法企业债券溢价发行的实际利率法是以应付债券的现值乘以实际利率计算出来的利息与名义利息比较,将其差额作为溢价摊销额[15]。其特点是使负债递减,利息也随之递减,溢价摊销额则相应逐年递增。仍以上例为例,该公司债券溢价发行

债券摊销方法不同,不会影响利息费用综合,但要影响各年度的利息费用摊销额。如果采用直线摊销法,前几年的溢价摊销额都为1606元,而实际利率法的摊销额为1357.6元、1466.2元、1583.5元、1710.2元、1912.5元,前少后多。前几年的利息费用则大于直线法的利息费用,如93年多出248元,94年多出139.8元。公司前期缴纳税收较多。因此,由于货币的时间价值,大多数企业愿意采用实际利率法,对债券的溢价进行摊销。

3结论新晨

税收筹划是纳税人在履行法律义务的前提下,运用税法赋予的权利,通过对企业经营、投资、理财等活动的事先筹划和安排,尽可能节约纳税的一种方法和手段。企业实现税收筹划的途径有很多,会计政策选择是其中之一。通过会计政策选择进行税收筹划,不影响企业正常的生产经营活动,受企业内外部的经济、技术条件约束最小,筹划成本最低,因而,最具有可操作性。那么,税收筹划是否会成为企业会计政策选择的动机,在此动机下进行的会计政策选择将产生什么样的经济后果?基于对资产会计政策的选择对纳税筹划产生的影响进行的研究,就为企业提供了更多地合理避税的方案选择。

参考文献:

[1]荷兰国际财政文献局.国际税收辞汇[M].北京:中国财政经济出版社.2003,198.

[2]梅格斯.会计学[M].北京:中国财政经济出版社.2004,776.

[3]印度税务专家N.J.雅萨斯威.个人投资和税收筹划[M].北京:经济科学出版社.2002,49.

[4]中华人民共和国财政部.企业会计准则[S].北京:经济科学出版社.2006,23~24.

企业债券案例分析篇8

可转换债券是指按约定条件可以转换成为公司普通股的债券,具有转换前为债券、转换后为普通股的二阶段特征,其风险和预期收益特征介于债务与股票之间,在中国尚属于金融创新品种。在国外,自19世纪50年代推出以来,在数百种融资工具的竞争中,与股票、债券、优先股等一样,可转换债券成为企业外部融资的一种常用和成熟工具。微软、Amazon等都采用过可转换债券。

2001年4月28日,中国证监会颁布《上市公司发行可转换公司债券实施办法》,客观上,增加了上市公司在不同市场条件下的融资品种。同时,也有助于适应投资风格多样化的机构投资者投资组合需求。由于利率持续下降,股票市场持续低迷,正是发行可转债的最好时机。因此,可转换债券受到不少上市公司青睐,纷纷申请发行。据了解,已通过发审会等待发行的可转债有15家左右,预计明年发行可转债的上市公司群体将初具雏形。

根据审核标准,转债发行申请企业在行业地位、净资产收益率、现金流量等方面均比增发和配股申请企业有更高的要求,但目前转债发行和交易遭遇前所未有的尴尬局面。自江苏阳光转债作为核准制下第一家获准发行的转债以14倍的超额认购倍数成功发行后,后续发行的转债认购倍数骤减,丝绸转债和燕京啤酒出现由承销商大额余债包销的情形。在转债二级市场交易方面,今年新上市的五只可转债均跌破债券面值,且交易清淡。

可转换债券以转股预期来吸引投资人,投资人通常也希望转股。投资人主要关注转债的票面利率、转股溢价、向下修正条款。希望利率高,转股价低。在预期股票市场好转时,投资者看重可转换债券的股权特性;而在股票市场低迷,投资人对中期走势预期看淡时,更看重其债券特性。此时,比较基准往往是正常的债券,对可转换债券要求较高的债券收益率。但发行企业往往希望支付较低的利息和转股价格,减少对现有股东权益的稀释。发行时强调基本面好和股票价格上涨前景。显然,财务顾问或承销商需要平衡发行人和投资人的利益来设计可转换债券条款。

近期可转换债券发行和交易受到投资者冷遇,说明可转换债券定价条款设计得不到投资人的认可,或者说发行人与投资人之间存在严重分歧。但深层次原因在于可转换债券以往发行定价机制不适合当前市场条件。

承销商未能根据发行人和市场条件提出个性化的解决方案。可转换债券作为一种相对长期的、比普通债券和股票技术复杂的融资工具,在发行中,最容易出现发行人与投资人对公司及股票市场前景评价的分歧。因此,在转换定价设计过程中,更需要兼顾发行人的条件、要求与股票市场条件及投资人的顾虑。事实上,并不存在对所有企业、不同国家或者地区、同一市场不同市场环境下标准化的可转换债券条款安排,也不存在所谓的国际规范。因此,不应该简单照搬其他国家或地区、企业的做法。

1970年以来,随着企业面临的商业环境日益复杂和不确定,在金融创新浪潮中,可转换债券产生了十几种变化的形式,转换条件也更为灵活,在解决发行人与投资人分歧方面提出了各种创新解决方案。例如,零息可转换债券,含有投资者卖回条款的可转换债券,阶梯利率等利率可调整的转债等。当发行人急于发行可转换债券,谈判地位比较弱时,面对投资人对转股前景的疑虑,发行人曾经采用过延长转股期,可转换债券到期仍未转换时,承诺保证投资人收益达到同期国债收益水平,或每1000元可转换债券在转换不成功时配送若干股等。

可转换债券在国内还是一个新品种。发行人、承销商和投资人均处于学习阶段,模仿比较多,个性化设计比较少。表现在:首先,缺乏国内股票市场和发行人数据基础上的定价分析报告;其次,缺乏减少投资人疑虑的技术措施。质量好的公司与一般公司的区别不明显。在最初的可转换债券定价条款设计中,比较多地模仿国外做法,后来的可转换债券定价条款设计则比较多地模仿国内已发行的可转换债券条款。国内可转换债券定价条款几乎都是以阳光转债或机场转债方案为蓝本,条款基本上无差异,甚至雷同。

例如,转股价向下修正幅度基本上模仿国际惯例,以20%为转股价格下跌修正依据。事实上,已经发行的可转债从未启用过向下修正条款,这说明这样的条款在现实中难以保护投资人的利益。由于今年上市的可转债普遍是在牛市中设计、熊市中发行的,这一年来股市出现了重大调整,正股价已经低于当时设计的初始转股价,而且随着大盘价值重心的下移,差距拉大,在很大程度上降低了已上市转债的转股期权价值,所以更需要针对市场情况进行调整。

由于承销商业务竞争激烈,发行规模大的发行人处于有利的谈判地位,定价条款往往事先由承销商与发行人商定。承销商被迫采用包销方式,并且倾向于满足发行人的要求。因此,发行条款更多体现了发行人的意愿。发行人对公司发展前景、股票价格走势及股票市场前景比较具有信心,但面对投资人的疑虑和分歧,并没有实质性的技术措施来解决。例如,燕京啤酒自身对企业发展前景充满信心,但没有提供减轻投资人疑虑的技术措施。实际上,可以增加保证条款,例如,在转债到期,而投资人转换不成功时,公司按照同期国债收益予以补偿。特别是国内可转换债券从申请到审核的时间比较长,从上市公司董事会通过可转换债券发行方案到获准上市平均需要一年时间。其间市场环境发生了重大变化,而投资人,包括基金倾向于短线投资,更需要个性化的设计。

可转换债券发行审核因素,一定程度上限制了承销商的个性化设计。例如,大多数发行人把《上市公司发行可转换债券实施办法》中“不超过银行同期存款利率”选择为与一年期存款利率比较。目前国内一年期存款利率为1.98%,大多数可转换债券的票面利率在1.0%~1.6%,而五年期企业债利率为3.5%~3.7%。以到期收益率来计算,可转换债券的纯企业债价值在90元~95元,上市后跌破面值也说明投资人认为可转换债券债券本身利率偏低。此外,尽管非流通股全流通问题三年内不考虑,但三年后如何解决并未明确,而可转换债券的期限往往为五年。此外,投资人认为A股系统性定价偏高,对转股期权的估值降低,甚至认为两三年内可转债的期权价值为负。

上一篇:纳税评估的对象范文 下一篇:数字经济新技术范文