上市公司高管薪酬变局

2010年年报业已收官，高管薪酬不出意外地再次成为热点话题。根据显示，上市公司高管薪锌酬依然呈王见整体上涨的趋势，全融、地产成为平均薪酬最高的行业，且增幅远超出平均水平。另外―大特点是随着中小板、创业板公司的大幅扩容，上市公司高管财富的增长开始更加依赖于股权激励、直接持股等。

与之遥相辉映的是华尔街的“限薪运动”愈演愈烈。美国证交会于2011年3月2日声明，宣布将对大银行、经纪公司以及对冲基全等金融机构的高额薪酬实施更严格监管。新规被认为是美国监管机构十几年来限制金融公司薪酬努力的最高峰。

从高管收入来源的结构来看，呈现出典型的三个台阶：固定薪酬帮助高管进入百万元俱乐部；股权激励成就千万元富翁；而直接持股则是造就亿元富豪的终极法则。而且去年无论是海外上市还是创业板上市的IPO潮，都直接带动了今年高管薪酬的集体增长。

而每一家上市公司背后，都离不开那些容易被闪光灯忽略的CFO们的身影。依据上市公司公开披露的信息，《首席财务官》杂志将中证100、创业板首批28家上市公司、2010年在香港证券交易所上市且融资额排名前10位的公司作为研究样本，从这些公司的薪酬、持股数中，解读中国上市公司高管薪酬变局，并特别聚焦其中CFO群体的薪酬走势。

毫无疑问，在国内上市公司的薪酬结构中，股权正变得比现金更加惹人注目。股权激励意在长远

尽管巴菲特对高管薪酬的感觉很“沮丧”。他在发给Berkshire Hathaway公司股东的年信中抱怨说，自己在19家公司董事会担任董事，但却只有一家公司将其选入薪酬委员会。“但是即使在这个薪酬委员会，涉及到关键问题我的投票也被其他人压倒多数地淹没了。”但是不可否认的是美国作为股权激励的发源地至今仍是实施股权激励最为发达的国家。早在1950年就对股权激励中的限制性股票期权方式进行了立法，1981年美国国会正式引入激励性股票期权概念，将激励性股票期权与非法定股票期权进行严格区分，分别适用不同的税收政策。

美国上市公司高管报酬形式最初经历了固定工资、固定工资加与业绩挂钩的报酬两个阶段。但是由于固定工资和红利都属于短期激励措施，因此要使公司管理层，尤其是管理人员真正从股东和长期的角度提升公司价值，还必须引入长期激励。由此美国在20世纪80年代的兼并浪潮中，直接将管理层薪酬与公司价值相联系的长期激励方式应运而生。而这一激励方式也大大改变了美国公司管理人员的薪酬结构，日益成为大部分上市公司所采用的一种相当重要的薪酬方式，并在薪酬总和中占据的比重远远高于固定工资和奖金的总和。

随后上世纪90年代一批高科技公司的兴起，带动了股权激励政策的长期发展。美国上市公司高层管理人员的薪酬结构从大类上可以分为基本工资、年度奖金、福利计划和长期激励计划四个部分。

麦肯锡曾调查比较了美国38家大型企业在建立包含股权激励的薪酬机制前后的情况，发现公司业绩在薪酬机制建立后获得大幅提升，表现在投资资本回报率的三年平均增长率由2％上升至6％；资产回报率的三年平均增长率由4％上升至2％；每股收益的三年平均增长率由9％上升至14％；每名雇员创造利润的三年平均增长率由6％上升至10％，

当然长期激励的手段不仅是股权激励，还包括延期支付计划、特定目标长期激励计划等等，这些也能对公司高级管理人员起到长期激励的效果。警惕薪酬的“野蛮生长”

随着近几年进行股权激励的上市公司逐渐增多，上市公司的高管们也更看重股权激励所带来的财富效应。数据显示，仅2010年以来就有79家上市公司提出股权激励预案，其中2011年至今仅四个月时间，就有50家公司提出股权激励预案。股权激励计划在2011年度的突然提速，与中小板、创业板上市公司的快速扩容有着紧密联系。初步统计显示，2011年提出股权激励预案的公司中，中小板和创业板公司占比超过70％。

对于中小板和创业板上市的公司来说，随着公司规模的扩大，需要引进更多的外部人才，如何吸引人才以及维持骨干之间的收入平衡成为一个切实的问题，而通过股权激励的方式，可以兼顾投资者、创业团队和新加入骨干的利益，当然成为不少公司热衷股权激励的原因。当然市场分析与创业板的“三高”特点不无联系。例如林州重机在IPO一个月之后，就推出了股权激励方案，而万达信息也是上市两个月之后就提出股权激励计划。

实际上，高管薪酬制度和股权激励在我国还是一个新鲜事物。从1999年9月十五届四中全会《关于国有企业改革和发展若干重大决定的报告》提出要建立对经营者的激励和约束机制至今也不过12年的时间。而其真正启动，还是由于2005年启动的股权分置改革，以及同年颁布的为实施股权激励扫除了部分法律障碍的《公司法》和《证券法》。2005年12月31日，中国证监会了《上市公司股权激励管理办法(试行)》，规定已完成股改的上市公司可以着手实施股权激励，建立和健全激励与约束机制，由此正式拉开了我国上市公司股权激励的帷幕。

伴随沪深两市上市公司的队伍日益庞大，以及创业板“开闸”后的火爆状态，我国上市公司高管薪酬战略进入一个快速发展的阶段，根据统计显示，2008年、2009年股东大会通过的股权激励分别有15例、8例，而2010年度则有49例。但总体来说还是一个“野蛮生长”的状态――高管薪酬总体水平较低、差距较大、形式单一，缺乏长期激励机制。

除了理论上不够成熟之外，公司治理结构不完善也是一个重要因素。早在1993年，张维迎就提出过，作为所有权安排的契约，公司治理结构就是为了解决所有权和经营权分离问题，而对股东、董事会以及经营管理层三者行为进行规范的一种制度安排，在制定高管薪酬的过程中，它起着非常重要的作用。

尤其是薪酬委员会作为董事会的下属机构之一，其本身的设置及本身情况都会对企业高管人员的薪酬水平产生影响。根据2008年沪深交易所对两市的上市公司薪酬委员会履职情况的调查发现，虽然超过90％的公司已经设立了薪酬委员会，但是所发挥的作用并不大，还尚在起步阶段。

另外根据截至4月29日沪深两市已经披露年报的公司，有111家公司的净利润还不够支付高管薪酬。这些公司在2010年度总计给投资者亏损了168亿元，而高管们却取走了2，13亿元的薪酬。这111家公司中，“ST”和“*ST”公司占53家，非“ST”公司有58家。

业绩虽然不堪入目，这些公司的高管却是旱涝保收。对此武汉科技大学金融证券研究所所长董登新接受媒体采访时指出，“由于没有严格的薪酬机制，对于上市公司的高管来说，是只有激励，而没有约束。”

其实更为普遍的现象是――高管薪酬的增长速度及比率滞后于上市公司业绩的增长速度及比率。

其实巴菲特的话不无道理，“仅仅靠披露或独立薪酬委员会制度不能根本解决非理性的过高的薪酬做

法。事实上，我认为这么多薪酬委员会拒绝接纳我很可能是因为他们认为我太独立了。现在的那些薪酬顾问的套路是轻车熟路地挑选几家相似的公司作为参照来为客户定薪酬，这只能导致已经过高的高管薪酬永远持续下去。”这对于中国的高管薪酬制度同样有借鉴意义。

流产的万科计划

万科在中国上市公司股权激励方面更像是一个先行者标杆。早在1993年，万科就起草了一个向全体员工增发部分股票的激励计划，当时业已经过中国人民银行批准，并于1996年执行了一期。但是后来政策生变，第二期、第三期没有继续下去。据万科董事会秘书肖莉介绍，万科的股权结构相对比较分散，从公司治理的角度看，管理层团队也很强势。“我们一直希望找一种方法激励经理人和团队，填补公司治理不可缺少的这一环。10多年来万科一直在尝试，但我们希望是用公开的、透明的、合规的方式。”

今年3月23日，受高管变动等因素影响，万科A对五个月前公布的股权激励方案进行了修订。修订后的草案，万科A将授予的股票期权的有效期由四年调整为五年。激励对象总人数也减至838人，占公司目前在册员工总数的3.88％。根据修订后的股权激励草案，董事会主席王石及总裁郁亮分别可以获得660万份及550万份的股票期权数量，占整个期权激励计划的6％；集团执行总裁郁亮将获得550万股；CFO王文金等八位执行副总裁，每人将得到220万股。修订草案拟授予给激励对象的股票期权总量仍为1.1亿股，行权价格也仍为8.89元／股。

券商研究机构普遍认为，此次万科A股权激励计划设定的行权条件尽管仍比较严格，但最终实现的可能性也很大。根据本次股权激励草案，万科A股权激励方案中未来三年的行权达成条件为业绩复合增长率达到20％。

这份1.1亿股的股票期权激励计划最初是在2010年10月24日制定的，也就是在2006年制定的为期三年的限制性股票激励计划两度折戟沉沙之后的再次重启。

2005年为了促进股权分置改革，监管层将管理层实施股权激励与股改完成与否挂钩。一时间已股改完成或者正在股改的上市公司纷纷推出股权激励方案。万科在股改完成后也加入这一行列，其修订后的限制性股票激励计划，于2006至4月28日获得证监会的无异议回复。当年5月30日，万科的股权激励计划在股东大会上顺利通过。次日，万科便依照计划，预提2006年度激励基金共1.417亿元，委托深圳国际信托投资公司(下称“深国投”)用这项激励基金在二级市场购买万科A股股票。至此中国A股上市公司中首个获得监管部门批准的股权激励方案正式展开。

此次股权激励方案可谓精心设计。公司董事会薪酬与提名委员会授权小组初拟，外聘翰威特(上海)咨询公司修定。一位相关人士透露，最后的方案中，约有70％的内容由公司内部制定，30％为翰威特调整添加。首期(2006～2008年)股权激励计划由三个独立年度计划构成。先是采用预提的方式提取激励基金，公司以T－1年度的净利润增加额为基数，按照30％的比例预提当年激励基金。每年达到业绩条件后，以当年净利润净增加额为基数，以百分比从净利润净增加额中提取作为当年年度激励奖金。其中详细规定了启动激励基金的条件：年净利润增长率(NP)为15％；全面摊薄的年净资产收益率(ROE)超过12％；公司如果采用向社会公众增发或向原有股东配售，当年每股收益(EPS)增长率则需要超过10％。

但不曾想到的“三年股权激励两次成空”。2007年因万科股价未能达标被迫放弃，紧接着的2008年，该计划又因未能达到业绩指标而终止。

万科方面表示，再次启动股权激励除了是想提高公司的业绩外，另一方面也是希望能留住人才。实际上，除万科A之外，其他多家房地产行业上市公司，如金地集团、世联地产等也在去年纷纷抛出股权激励计划，以促进公司业绩稳定增长。

国企的难题

在被叫停两年之后，央企股权激励再度破冰。今年4月21日，中国建筑股份有限公司公告称，中国建筑将分10年从二级市场回购10％股本用以对698名中高层及核心人员进行股权激励。该计划目前正等待国资委和中国证监会审批。

从回购股票的比例看，10年内完成10％股本的回购，中国建筑在10年间将拿出120亿元用于管理层的激励。这种通过二级市场回购股票的方式，在确保大股东权益不会被稀释的情况下，既保全了企业核心经营层的利益，又达到了公司管理层激励的需求。

根据《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》，上市公司首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上应控制在上市公司股本总额的1％以内。中国建筑对首次激励的股票数量进行了严格限制，其首次授予限制性股票所涉及股票数量约1.5亿股，占股本总额的0.5％。但是中国建筑如何筛选和认定0.5％的激励对象是一个不小的考验，建立明确的以战略和绩效为导向的激励对象评价机制是关键之处。

最终该笔股权激励能否最终行权暂不谈及，外界的争议仍然不少，争议的焦点主要集中于两个方面，一是具有一定行业垄断性的央企做股权激励是否合适；二是央企中个人的贡献到底该如何衡量，有无合法的依据。这些争议点也是一直以来国有企业推行股权激励备受质疑的症结所在。

实际上国家相关部门对于国企的高管薪酬制度一直也忌讳莫深。国资委、财政部于2006年至2008年曾三次联合发文指导国有控股上市公司规范实施股权激励制度。传统国企薪酬制度的设计思想，主要是以人的行政级别为标准，与高管创造的价值关联度不大。在市场化的今天，显然这种以行政级别为标准的薪酬制度已经不合时宜，但是如何改革却一直没有结论。对此北大纵横管理咨询集团合伙人王卫华建议，应借鉴英法两国对国有企业实行分类管理的办法，把国企分为民生型竞争企业、战略型垄断企业与混合型企业三类，然后分别根据经营压力、风险程度、经营效益等多因素考量，逐步建立适应国企特点的多样化薪酬制度。

金融地产渐成主角

今年“薪”欣向荣的盛宴绝对不能缺少的是地产和金融两大主角。无论是高管薪酬排行榜还是年度薪酬总额排行榜，前10名的位置几乎都被金融和地产行业占据。在美世2010年对A股沪深300 k市公司的高管薪酬及股权激励的调查中，也发现金融行业高管的薪酬水平明显高于其他行业。

值得一提的是工、农、中、建、交五大国有商业银行虽然盈利能力惊人，高管薪酬却难与其余九家股份制银行相抗衡。五大国有银行中，除交通银行外，其余四家的资产总额纷纷突破10万亿元，但众多“一把手”的税前薪酬多在100万元上下。

其中，仍为国内“最赚钱”银行的工商银行董事长姜建清2010年税前薪酬95.9万元，较2009年增长5.26％；行长杨凯生薪酬89.9万元，涨幅为3.21％。

中国银行的高管薪酬则普遍呈现下滑趋势，董事长肖钢、行长李礼辉薪酬分别从2009年的160.62万元、147.25万元降至2010年的100.8万元和92.32万元，降幅均接近40％。在五大国有银行中，薪酬最高的是中国银行董事长肖钢，年薪为100.8万元，最低的是农业银行行长张云，年薪为84.85万元。

当然这与国家政策不无关系。针对曾熙熙攘攘的“天价薪酬”问题，2009年9月16日人力资源和社会保障部等六部门联合出台《关于进一步规范中央企业负责人薪酬管理的指导意见》。这是中国政府首次对所有行业央企发出高管“限薪令”，国有大行首当其冲。2010年2月份财政部颁布《中央金融企业负责人薪酬审核管理办法》后，3月份银监会也《商业银行稳健薪酬监管指引》，明确提出商业银行的基本薪酬一般不高于其薪酬总额的35％。当然据知情人透露，一些企业年报中公布的高管年薪并不足以考证，实际上的年薪大多并不与此对应，大部分是多余公开数据。

相比之下，股份制银行的高管收入要丰厚得多，去年接替法兰克-纽曼担任深发展银行董事长的肖遂宁2010年薪酬为825万元，其2009年薪酬为486万元，增幅接近70％；民生银行董事长董文标则以715.48万元摘得亚军，其余股份制银行高管薪酬也纷纷处于260万元以上。需要指出的是，上市金融企业高管薪酬信息披露严重不足，而且对职位信息说明并不明确。光大银行、招商银行、中信银行都未在年报中披露其2010年董事长的薪金状况，且多家银行在年报中并未指出谁是具体的财务负责人。

不过高管薪酬排名数一数二的两家银行资本充足情况却并不能令人满意。根据2010年年报显示，深发展银行资本充足率为10.19％，虽满足了国际监管要求，却并未达到银监会对于中小银行资本充足率为10.5％的监管要求，同时，该行已经连续三年未分红。

目前各金融机构都已经基本上建立了以基本薪酬加绩效薪酬为主体的薪酬结构。如民生银行高级管理人员薪酬的长期激励形式基本由薪酬、业绩薪酬和特别贡献奖励组成。但是大多数银行的薪酬结构仍然存在长期激励不足和激励方式单一的问题。以招商银行为例，其高管人员薪酬以股票增值权或股票期权为唯一手段，主要包括了基本薪酬和招行H股增值权激励，总体倾向于短期激励。

CFO等待薪酬春天

相信很多CFO都希望像Google的首席财务官帕特里克-皮切特(Patrick Pichette)那样赚的钵满盆丰，Patrick Pichette在2009年的总薪酬达到2470万美元。而形成鲜明对比的是，公司CEO埃里克・施密特(EricSchmidt)2009年的总薪酬下降了52％至24，5322万美元。另外施密特已经连续五年只拿1美元的基础工资。

虽然Patrick Pichette的薪酬有些遥不可及，不过不容怀疑的是中国本土CFO的薪酬也在快速上升。根据金令牌职业经理人俱乐部此前一项调查，金融行业的CFO可公布的薪酬最高值已达800万元，电力能源、医药医疗行业最高值为200万元，消费品行业最高值在105万元左右。可以预见的是，随着中国CFO在资本运作领域的价值创造能力日益突出，其包含股权激励在内的薪酬将有着广阔的上升空间，越发“薪”欣向荣。但是不容乐观的是，虽然最高值已经很是诱人，不过综合平均下来，并不尽如意。加之股权激励中对CFO不甚理想的设计，一切还有待审视。

身价水涨船高

在构建透明可信的资本环境与健康规范的公司治理以及企业IPO、海外并购、投融资需求增长的双重推动之下，CFO成为备受市场青睐的人才，与之而来的不仅是作为价值和资源管理、资金和资本运作、评价与控制结合的CFO逐渐受到重视并加入到战略团队，而且薪水也是水涨船高。

在“中证100”CFO年薪调查中，年薪最高者达到608万元，超过200万元年薪的CFO占比超过10％。相比之下，创业板CFO的薪资较少一些，多集中于年薪20万元到50万元之间。

不过创业板以及中小板上市公司更加注重股权激励。自2010年5月29日合康变频首次推出股权激励草案以来，创业板上市公司推出股权激励进度明显加快。Wind统计显示，仅在2010年11月至12月，就有13家上市公司公布了股权激励计划预案。截至目前，探路者、合康变频已经开始实施股权激励方案。而从激励方式来看，绝大多数上市公司都选择了授予期权，行权股票的来源则为上市公司定向发行股票。其中最为慷慨的是蓝色光标，激励总数占总股本的比例达到了5.83％。除蓝色光标外，三维丝、网宿科技、爱尔眼科和宁波GQY的激励总数占总股本比例也都超过了3％。

从CFO持股的情况来看，差不多一半的创业板CFO都持有股份，其中超过500万股以上的CFO占比为7％。不过“中证100”中CFO持股情况就不甚乐观了，79％的CFO持股情况并未在年报中透露。

另外，去年在香港上市融资额排名第二的熔盛重工，根据其年报披露的薪资来看，王少剑的基本工资、住房津贴、其他津贴等为62.6万元，酌情花红为261.2万元，认股份为基础的支付是331.3万元。截至2010年12月31日年度王少剑的董事酬金包括签约加盟花红人民币290万元。

这倒是在一定程度上印证了美国的经验，随着公司规模的增大，对高管人员激励的比例会日益降低，这在一定程度上说明了规模越小的企业更承认管理的价值，而规模越大的企业更多的依靠机制、制度和流程创造价值。

不可避免的尴尬

早在几年之前，有关CFO参与薪酬管理的话题就不绝于耳。业界认为作为为企业管理钱袋的CFO，借助企业预算和绩效管理的平台，逐渐在高管薪酬这一传统上专属人力资源领域发挥合理、有效的作用正成为一种趋势。参与打造令高管对薪酬、股东对业绩都满意的高管薪酬机制，是CFO责无旁贷的责任。

据韬睿咨询公司介绍，相比公司有几个独立董事，董事会设几个委员会之类的内容，机构投资者和公司治理的专家非常重视更实在的高管薪酬机制。这是因为公司治理的好坏是很难衡量和把握的，但高管薪酬机制却是十分明确的。美国股东，尤其重视高管的奖金和长期激励等变动薪酬部分与其业绩的相关性。

在治理结构比较清晰的上市公司，高管薪酬设计一般由董事会组织薪酬委员会负责，但委员会在讨论测算业绩指标以及财务影响时一般都会将企业CFO吸收进来，甚至有一部分项目就由CFO牵头去做。“虽然HR部门更多地在吸引、保留和激励的角度上说更为专业，但高管薪酬还涉及众多较复杂的财务问题，尤其是绩效体系的设计，这需要财务部门的支持。CFO和MHR部门可以说是设计高管薪酬制度中两个起到同样重要作用的部门。”

在过去的2010年，A股上市公司净利润以超过三成的同比增速创下2008年以来的新高。但是通过研究就会发现，CFO的年度薪酬与公司的业绩之间似乎没有并没有特别直接的关系。对于CFO来说，这是一个不可避免的尴尬。一方面要求CFO积极的参与高管薪酬管理，另外一方面现状却表明CFO本身的价值也没有得到应有的体现。在“中证100”的统计中，甚至有CFO的年薪仅为1.77万元，如果该数据不虚假的话，着实令人惊叹。

以2010年在香港上市的正通汽车为例，其在香港的融资额为46002万美元，在中国企业当年赴香港上市融资额的排名中位居第10。根据年报显示，其CFO李著波的年薪为68.8万元，占集团年内五名最高薪酬人士酬金总额(285.2万元)的比重仅为24％。

而今年沪深两市上市公司个人薪酬排行榜上，深发展A董事长肖遂宁的825万元和华远地产董事长任志强的758.17万元分别排名第一和第二。而深发展CFO陈伟的年薪仅为278万元，仅为肖遂宁的33％华远地产CFO焦瑞云也只有165.72万元，是任志强的22％。

与业绩更好的挂钩

家乐福新任CFO Charles M.Holley.Jr，今年共获得8186163美元的薪酬。其中，基本年薪为631896美元，股票奖励为6368101美元，非权益激励计划1021676美元，养老年金价值变化70416美元，其他为94074美元。虽然股票奖励的比重是最大的，但若要拿到这部分奖励并不是那么容易(见右图)。

通用电气总裁JeffImmelt曾提出过内部薪酬公平分析法。按照这种分析方法，如果确定CEO的薪酬，就必须对CEO和公司某一层级或更多层级高管的薪酬做一个历史比较，考察他们薪酬的历史上的比例关系。从UPS的年度薪酬表中，我们可以看到其CFOKurt P.Kuehn的薪资变化。在受金融危机打击全球快递行业集体受挫的2009年，其薪酬骤降，当然其他高管也是一样。和很多企业一样，UPS高管的基本工资基本维持不变，薪酬的上涨更多的是依靠长期激励计划。