我国上市公司并购重组的动机及存在问题研究

摘 要：近几年来，由于我国企业改革的深化、产业结构的调整、国际竞争的加剧等方面的原因，公司并购重组在我国得到了进一步发展，并已成为我国企业资产重组和资源重新配置的一种重要方式。但是，由于并购重组的复杂性和多样性，并不是所有的企业并购重组都是成功和正确的。此外，由于我国上市公司股权结构的特殊性等原因，我国公司的并购重组有其特殊的动机。

关键词：上市公司；并购重组；整合

0 前言

我国证券市场发展十几年来，公司并购重组，特别是上市公司的并购重组的范围越来越广，涉及的金额也越来越大，发生的频率也越来越快。从20世纪90年代我国资本市场初创时期开始，我国内地公司的并购重组大体经历了三个发展阶段：萌芽阶段、高速发展阶段和规范发展阶段。

1 我国公司并购重组的动机

1.1 我国公司并购重组的一般动机

根据国内外学者关于公司并购重组的动机研究分析，公司并购重组行为的发生主要是基于战略、财务这两个方面原因。首先，从战略动机看，并购重组的最主要目标是整合资源，帮助企业实现某种战略目标。这主要可以归纳为希望通过并购重组扩大企业规模，实现规模经济；通过整合资金、技术、销售、品牌等资源，实现资源的共享或互补；通过战略并购以进入新行业；减少市场竞争，提高自身竞争力。其次，从财务动机看，并购重组可以通过收购那些价值被低估的目标企业，增加收购方股东权益的价值；通过并购降低交易成本，改善经营效率以及实现节税目的。

1.2 我国公司并购重组的特殊动机

我国公司并购重组活动，除了上述的一般动机外，还有着特殊的动机。

(1)买“壳”上市。

这是指并购公司通过收购上市公司(壳公司)，再以反向兼并的方式注入收购企业自身的有关业务及资产，以达到间接上市的目的。在我国现行的制度下，上市公司相对于非上市公司来说具有多方面的经营发展优势，但上市资格却非常稀缺。这样，企业的上市资格就成了具有某种特殊价值的资源――“壳”资源。实践证明：上市公司“壳”资源的利用一直是上市公司资产重组的主旋律和股票市场炒作的热门题材，并导致“壳”资源交易价格被严重扭曲。

(2)政府的“穿针引线”和主导作用。

股权分置改革前，我国上市公司的股权结构主要是有不流通的国有股、法人股和流通股构成。由于不流通的国有股、法人股占总股本的60%以上，为防止国有资产在转让中流失，政府经常参与企业并购重组的活动。此外，这也是由政府在企业中具有的控股地位而决定的。政府对企业并购重组活动进行干预和主导，一方面能够减少不必要的资源浪费，促进资源的有效、合理配置；另一方面，我们必须看到，由于政府与一般的市场主题不同，所追求的并不总是经济效益，当政府以不适当的方式介入经济活动时，正常的市场机制可能会被扭曲，反而适得其反。

(3)美化财务报表，保留上市资格。

我国的证券法规定：上市公司连续两年亏损将被ST处理，第三年若扭亏无望，将被取消上市资格。从上面的分析可以看出，上市公司资格是很宝贵的公司资源。因此，一些绩效差的公司为了保住其上市资格，常通过一定形式的资产重组来美化其财务报表，即所谓的“报表重组”。报表重组并不能使上市公司真正脱困和扭亏，只是暂时提高了上市公司的业绩从而实现了保配等目的。

(4)从二级市场牟利。

实践证明，若某一上市公司重组消息，往往会引起二级市场的强烈反应，并引起该公司股价的急剧上升。一些上市公司重组的操纵者并不是要真正整合公司的业务以改善其盈利能力，而是要借重组题材搞内部交易以从二级市场牟利。许多案例表明，在并购重组前，相关上市公司的股价常常一路飙升，等到并购重组公告见报，其股价一路下滑。这种利用重组消息炒作股票的行为，不仅对上市公司本身是种伤害，也影响了证券市场的正常运行。

2 我国公司并购重组存在的问题

由于我国证券市场的发展仅仅经历了十几年的时间，我国的证券法律法规的不完善等原因，我国的并购重组活动还是存在着相当大的问题，这也阻碍了我国资本市场的进一步发展。我国公司并购重组主要存在以下问题：

(1)关联交易现象严重。

关联交易现象在中国非常普遍。根据相关统计，就目前情况而言，关联交易在并购交易总额中的份额已超过50%。由于关联交易很容易造成非等价交易，上市公司同控股母公司或其下属企业之间的资产购买、股份转让、资产租赁等交易，往往都是以不透明的方式、不合理的价格费用来进行，使上市公司的资产和利益大量想控股母公司转移。这种转移不但使小股东得不到应有的投资回报，也使偿债风险加大，损害了债权人的利益。

(2)国有股一股独大的结构会降低资本市场的资源配置功能。

在目前国有股权一股独大的结构下，任何的协议股权转让行为都会和国有资产管理体制发生关系。国有股转让的审批过程必须经国有股的持股单位申请，报当地国有资产管理部门审批。这样，资产重组离不开政府的介入与参与，这就在无形当中增加了行政对市场的干预，降低了资本市场在资源配置中的功能和作用。

(3)买壳上市后的公司运作不规范。

前面提到，“壳”资源是上市公司非常宝贵的资源，我国公司并购重组的很大部分动机是为了获得“壳”资源。由于买壳上市的公司规避了发行监管，许多本应被修正过来的问题进入上市公司，如上市公司的资产不完整、与大股东之间的关联交易和同业竞争问题严重。

(4)并购重组绩效不明显。

关于公司并购重组绩效的研究，无论是西方学者还是我国学者的研究表明，公司并购重组与被并购方的绩效呈现正相关性，但对并购方的绩效却至今为能得出一致意见。这表明，并购重组对并购方而言是否真的达到了并购重组的目标呢?现实中很多例子证明，并购重组并不一定能给并购方创造价值，反而有可能损害其股东权益。并购重组是把双刃剑，在通过并购重组进行资源整合，做大做强企业的同时，还必须考虑到并购重组失败给企业带来的巨大风险。

3 对我国公司并购重组行为的建议

当前我国资本市场正在不断完善，我国公司并购重组正在如火如荼进行。对于当前我国公司并购重组存在的问题，下面是本人的一点建议：

(1)完善并购立法，规范并购行为。

从上面的分析中可以看出，无论是关联方并购、我国股权结构的不合理，还是大股东利用手中的权利通过并购牟取私利，这些都明显违背了市场经济的准则，违背了证券市场的基本作用，使得资源配置严重失调，大大损害了众多小股东利益。然而产权流动和企业并购问题涉及社会各个领域，并对经济发展、公平竞争等起很大作用。虽然我国已经颁布了《上市公司收购管理条例》、《证券法》、《公司法》等法律法规，但是比起西方国家来说，则还存在着法律体系不完整，不能严格规范上市公司行为。因而加强证券市场的监管，规范上市公司并购行为是一项长期而艰巨的任务，建立完善的证券市场法律体系任重而道远。

(2)规范关联方并购，出台关于关联方并购的政策。

目前国家已经在企业会计准则中涉及到关联方交易的会计处理，但是并没有涉及关联方的并购的相应法规和文件。然而关联方并购是一个十分严重的现象，在并购事件中占有相当的比重，这严重干扰了资源的合理配置，致使整个并购市场效率低下，并且关联方之间的并购披露缺乏规范，因而出台相应政策十分必要。

这主要应从规范关联方并购条件，规范关联方并购后的会计处理、规范关联方并购后的政策监督以及严格的信息披露义务等方面着手，严格以战略性重组的要求来限制关联方并购重组。关联方并购重组前应该制定相应的并购文件，包括并购的目的、并购实施的步骤、并购后的整合步骤等、说明本企业与并购关联方的关系以及说明并购的价格是否公平等方面的信息，并予以披露。并购后主要包括说明被并购后资产在企业的经营中的贡献率、整合情况等，并对这些情况对公众予以披露。只有这样的严格规范才可以限制关联方之间的财务上的重组。

(3)加强企业的并购重组整合，提高并购重组绩效。

我国学者关于并购重组绩效的实证研究表明，我国的并购重组绩效低，企业并购重组失败的概率比较大。这就对企业的并购重组整合提出了要求。整合不仅是企业并购重组的具体化和实现途径，而且是企业并购重组成功的基础性保证。整合不是企业并购重组中的一个阶段性工作，而是从基于发展战略考虑的并购重组目标的选择开始到并购重组全部完成、企业核心竞争力得以提高的全部过程都需要进行整合，整合贯穿于并购重组活动始终。企业并购重组后的整合不仅包括企业间的战略整合、组织和管理整合，还包括企业间的文化整合、人力资源整合及财务资产整合等等。通过企业的并购重组整合，提高企业并购重组绩效，使企业达到最大的协同效应，从而实现并购重组的目的和目标。

(4)减少政府部门的介入，建立公平并购重组市场。

我国现行的行业管理实际上仍然是部门管理，在部门管理体制下，每个公司企业都有一个自己的主管部门，主管部门可以直接以行政命令干预企业的生产经营活动，企业也就成了主管部门的附属物。由于税收等方面利益的存在，政府一般不愿将下属企业卖给外地公司，而是尽可能地在本地企业内部消化，以避免控制权的减少和经济利益的损失，并购重组企业在为政府作出贡献后，不仅可获得财税上的优惠，还可获得行政上的嘉赏。所以忽视企业自身需要，牵强附会地并购重组就有可能发生。建立公平交易的并购重组市场就是要改变现行的部门管理体制，减少政府对并购重组行为的介入，应由部门管理向行业管理转变。为此，要将行业管理职能和资产的所有者职能分离开来，使企业外部的治理机制能够真正发挥作用。并购重组的主体必须根据企业自身发展战略、结构调整的需要，按照市场经济原则决定企业的兼并收购行为。在缺少了政府部门的干预下，外部并购机制的存在，使企业必须对自己的并购重组行为负责，就会从跟长远的角度来对待并购重组，这样就起到资源合理配置的作用，从而提高并购效率。

参考文献

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