我国货币错配对货币政策有效性影响的文献综述

【摘 要】国外学者关于国币错配的探讨开始于对金融危机的研究，货币错配的概念从提出到现在虽然不到10年的时间，但是已经有一些学者对其进行了深入的研究，国内学者在引进国外研究成果的同时也在不断探讨我国的货币错配问题，本节回顾了国内外关于货币错配的一些研究成果，指出货币错配是如何影响货币政策有效性。

【关键词】货币错配；货币政策有效性

一、货币错配的成因及影响

1、外部原因

外因论者认为现行国际货币体系是导致新兴市场国家货币错配不断积累的根本原因。原罪假说是由埃奇格林（1999）、豪斯曼恩和潘尼查（2003）闭先后在几篇论文中提出的。这些学者强调，新兴市场国家很难在海外市场发行以本国货币计值的债券。他们把这种情况称为原罪――以这个比喻来反映新兴市场国家固有的缺陷，这种缺陷不是源自其过去行为的不妥，而是源于发展中国家力所不能及的客观事实。2005年我国汇率改革前夕，李扬认为，从外因看，广大发展中国家之所以面临货币错配，是因为布雷顿森林体系崩溃以后形成的以美元和欧元为“关键货币”的国际货币体系，使美、欧之外所有其他国家的货币被“边缘化”了，广大发展中国家的经常项目交易和资本项目交易很难用本币来计值，从而使它们的资产/负债、收入/支出面临着不同的计价标准，货币错配成为普遍现象。我国学者史安娜、夏建伟认为，经济全球化是货币错配的外部诱因。随着以贸易全球化、生产全球化和金融全球化为特征的经济全球化的日益加深，新兴市场国家的对外经济活动也日益增加，但是其经常项目和资本项目的交易却很难用本币进行定值，更难用本币实施，再加上大规模的国际资本流动往往会对其国内金融市场产生巨大的冲击，不可避免地出现了国际收支的不平衡，在没有充分对冲工具的条件下，一定程度的货币错配则是这一过程中的必然产物。

2、内部原因

在埃奇格林（1999），豪斯曼恩和潘尼查（2003）的论文中，原罪与货币错配两个名词基本是通用的。但莫里斯・戈登斯坦和菲利普・特纳认为，原罪假说与货币错配虽然高度相关但概念完全不同，莫里斯.戈登斯坦和菲利普.特纳认为国家内部政策和制度的缺陷是导致货币错配的主要原因。基纳尔在总结前人研究成果的基础上，也列举了引发货币错配的几种因素：货币发行人的可信度缺失；政府对货币错配借款人公开或不公开地进行救助所产生的道德风险；本国金融市场发展滞后，等等。李扬（2005）认为，从内因看，大致可以从负债/支出，资产/收入两个方面找到货币错配形成的原因。负债/支出方面。在本国储蓄不足且资本市场发展滞后的情况下，发展中国家的银行和企业需要到海外去筹资，但在国际市场上无法借到以本币计值的债务，因而不可避免地出现货币错配问题。资产/收入方面。发展中国家，特别是东亚各国，“出口导向型战略"的实施，使得它们积聚了大量的外币债权，是另一种形式的货币错配，我国即是如此。史安娜、夏建伟对货币错配内因的分析是：新兴市场国家缺少充分的对冲工具、政策制定和制度建设存在缺陷是货币错配存在的内在原因。

因此，新兴市场国家的货币错配问题是国际因素和国内因素共同作用的结果，也是新兴市场国家在经济发展过程中无法避免的问题，同时也反映了新兴市场国家在现行国际货币体系下和经济全球化进程中所面临的一种无可奈何的处境。

二、货币错配对货币政策有效性的影响

大规模货币错配影响金融稳定性，促使一国货币当局不得不对汇率和利率运行进行干预，影响货币政策传导机制，削弱货币政策的有效性。

学者从不同的角度来研究货币错配对货币政策有效性的影响：一是从我国经常项目与资本项目双顺差角度出发。杨晓莉（2008）提出中国是一个非常大的经济体，必须坚持独立的、有效的货币政策。持续双顺差的国际收支结构对我国货币政策带来了挑战，给国内宏观政策调控带来难题。为了保持人民币汇率稳定，新增顺差只能通过外汇储备来消化，这便给中央银行带来巨额的外汇占款压力。为保持货币供给不变，央行采取对冲措施，外汇占款因此挤占了国内信贷的投放，这会对国内经济产生紧缩效应，在这种情况下，货币政策实际上已经丧失了独立性。二是从高额外汇储备角度出发。唐宋元（2007）对新兴市场国家以及日本的实证分析表明，严重的货币错配影响货币政策的有效性。居高不下的外汇储备意味着我国的货币错配形势已相当严峻，由此形成的货币政策困境要求货币政策重心转移，即以内部目标取代外部目标。三是从货币政策中介目标的作用出发。王素琴（2008）认为货币政策效果的好坏在很大程度上取决于货币中介指标能否正确发挥作用，并对国际上通用的货币政策中介指标利率、货币供应量和汇率三个金融变量进行分析，提出这些金融变量在一定的环境下发生扭曲就不能充分发挥中介作用，影响货币政策有效地实施。四是从各个经济运行目标之间的平衡角度出发。贺庆春（2007）在货币错配影响货币政策的内在机制分析的基础上，从物价稳定与汇率稳定、利率与汇率、宏观错配与微观错配的协调出发说明当前我国存在着相对较为严重的货币错配压力，这对我国的货币政策造成了较大的影响，使得在多个目标之间难以平衡。

研究货币错配对货币政策有效性影响的实证分析主要有两个方向：一是从货币政策的最终目标经济增长和物价稳定出发，检验货币错配对货币政策有效性――产出效应和价格效应的影响。徐庆波、谢玉梅（2007）基于我国1987―2004年的数据，采用向量自回归VAR框架实证分析了我国货币错配对我国货币政策有效性――产出效应和价格效应的影响。回归分析的结果表明：随着货币错配程度的增大，货币政策的产出效应减小，价格效应增大，也就是货币错配减弱了我国货币政策的有效性。俞林、徐立青（2009）实证分析了我国货币错配对我国货币政策价格效应和产出效应的影响，货币错配的存在导致货币供应量被动增加，在不考虑其他影响因素，会出现两种情况：一方面推动了物价水平的上涨，另一方面，会抑制货币政策的产出效应，削弱货币政策有效性。二是从货币货币政策的中介目标出发，检验货币错配对货币政策的中介目标货币供应量、利率的影响。王素琴（2009）研究货币错配影响货币政策中介目标货币供应量，选取了狭义货币供应量（M1）、广义货币供应量（M2）指标。研究发现由于我国存在债权型货币错配，会引起M1和M2的变化，并且对M1影响比对M2影响要大，那么货币供应量作为中介指标的可控性和可测性均受到债权型货币错配的影响，失去了作为货币政策中介目标的条件，货币供应量作为中介目标的有效性降低。采用的计量方法主要是：向量自回归（VAR）模型、向量自回归模型的脉冲响应函数（1RF）、向量自回归模型的预测误差方差分解（贡献率分析）等。

通过研究我们发现，在研究货币错配对货币政策有效性影响的实证中，无论是从最终目标还是中介目标出发，都是采用了VAR向量自回归模型进行分析，目前关于货币错配的研究大都集中在测度、成因及影响方面，虽有学者提出了货币错配对我国货币政策有效性产生了不利影响，但极少具体进行分析，少有的实证检验也并不完善。

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