我国上市公司股权转让短期效益实证分析

[摘要]随着我国市场经济体制的建立，我国股权转让的数量和规模都呈持续增长态势。为了分析我国公司股权转让所产生的效力，通过研究分析2005年至2012年间，我国上市公司股权转让行为，并利用事件研究法分析在短期内通过股权转让对企业内部结构所产生的影响，研究其对企业经济效益的影响。

[关键词]优化内部结构 股权转让 实证分析

[中图分类号]F721.5 [文献标识码]A [文章编号]1009-5349（2013）08-0145-02

在国外的研究中，对上市公司股权转让的研究是以公司股份的自然流通为前提的，在中国的证券市场上情况却不尽然。由于我国的资本市场设立较资本主义国家起步较晚，再加上我国《公司法》中对股权转让设定了一些限制性条款。因此从我国的国情出发，主要研究我国上市公司股价在公告日前后变化，分析股权转让能否为企业带来经济效益的实证研究，且由于搜集的数据及我国制度背景的局限性，本文主要检验了发生股权转让的上市公司短期绩效变化。

一、研究背景

股权转让是公司重组的一个主要选择方式之一。而上市公司重组的问题又一直是国内外资本市场理论与实践的热点问题。市场经济条件下公司进行资本扩张和收缩的重要手段和途径就是通过公司重组，它同时也是进行资源整合和产业提升的常见方式。而在公司重组中通常采用股权转让的方式来实现控制权的转让，从而达到资源优化配置的目的，实现产业结构的调整、控股主体的更新，使公司质量提高，进而促进证券市场健康稳定的发展，优化国民经济宏观布局的系列性目标。

那么，为什么近几年股权转让在资本市场中的地位有所上升呢？

一方面，由于近年来，随着我国市场经济体制的建立，国有企业改革及公司法的实施，股权转让成为企业募集资本、产权流动重组、资源优化配置的重要形式。正是股权转让的这种独特的优势使得其地位有所上升。

而另一方面，企业融资时通常会考虑是要增加负债还是增加权益。一般来说通过股权转让的方式进行融资相对于举债而言，虽然会在一定程度上分散企业的控制权，但是通过这种方式一方面减少企业的债务负担又可以获得资金用于企业的未来战略发展，另一方面可以优化内部结构，从而淘汰旧的发展模式，从而引进新的发展战略，使企业得以新生。

二、样本数据及研究方法

（一）样本数据

本文是以国泰安数据库《中国上市公司并购重组数据库V2012》为初始样本，财务指标数据来源于RESSET数据库。样本筛选条件如下：

1.本文选取的数据时间为2005-2012年；

2.选择方案进度：除金融类上市公司外，交易最终是成功的股权转让记录；

3.剔除了部分研究期间股权交易价格缺失的数据样本。

（二）研究方法

本文短期市场绩效研究是由Ball& Brown （1968） 以及Famaetal（1969） 开创的事件研究法，其原理是根据研究目的选择某一特定事件，研究事件发生前后样本股票收益率的变化，进而解释特定事件对样本股票价格变化与收益率的影响。同时利用最具有鉴定力的市场模型，选取股东大会首次公告日为事件日。以-30至30为事件窗（-30，30），同时选择（-300，60）为事件估计窗，并计算超长收益（AR）、平均超长收益（AAR）、累计超长收益（CAAR）。如果累计超长收益（CAAR）显著大于零即控制权转让的市场反应为正，说明股权转让这种资产重组方式实现了其资源优化配置的目的，并在短期内为企业增加效益；反之，则产生负面影响。

三、实证分析及其结果

（一）股权转让实证分析

从图1可以看出，样本在事件窗前后30天内的CAR为0.091649，在前后25天，20天，15天，10天，3天，2天，1天也显著为正。在公告日前股价有总体略微上升趋势，属于正常幅度范围，而在公告日后股价明显上升，在9日后趋于稳定状态，这表明了股权转让的这一行为给市场带来了利好信号，并得到了积极的响应。

（二）研究结果

首先从总体上来看，市场对上市公司股权转让行为给予了积极的评价，及在股权转让（-30，30）的窗口内，有关股价的累积非正常回报统计上显著为正。说明非流通股的转让虽然不会影响流通股市场的供求关系，但是非流通股的转让会给市场传递公司治理改善的信号。其次，有关累积非正常回报的影响因素，研究结果支持信号假设和监督假设。信号假设表明，股权转让时支付的价格越高，那么会向市场传递上市公司被低估的信号，会给股东的财富效应带来积极的影响，进而优化企业内部结构，改善企业的财务状况进而提高企业经济效益。

四、研究局限性

我们的研究也存在着以下局限性。首先，由于我国特殊的制度背景即我国控制权市场还不发达，目前我国上市公司的股权转让通常都是通过非流通股的协议转让实现的，非流通股不能直接从股价的涨跌中获利或受损。进而使得我们很难衡量非流通股股东的收益变化，也就无法准确地衡量上市公司为企业带来的经济效益；其次，市场是否有效对于事项研究方法是一个基础的条件，因此，此类的事项研究需要搜集更多有关市场的有效证据；最后，通过实行大量的股权转让，新的大股东会逐步对企业进行资产整合。

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