基金显分歧 把握交易性机会

针对近期股市在快速上涨后出现的大幅震荡，Ａ股市场在基本面向下、流动性向上的情况下，可能呈现宽幅震荡的走势，股票市场将会呈现结构分化的特点，局部投资机会持续存在。

从全部可比的158只开放式股票型基金2月18日的净值变化情况来看，其单位净值算术平均跌幅为3.213%，如果以沪深300指数2月18日的跌幅4.59%来简单测算的话，目前开放式股票型基金的平均仓位已降至70.00％。而上述股票型基金用2月6日净值变动数据测算出来的平均仓位尚高达78.63%。这意味着在最近的8个交易日里，开放式股票型基金平均每天减仓的比例超过1％。

近期数据显示开放式股票型基金的平均仓位约为70%，而开放式混合型基金的平均仓位也已降至56.56％。根据券商的测算，华夏、博时和嘉实等一线基金公司上周已经开始选择减仓，且减仓幅度均在6%以上。其中，华夏基金仓位已不足70%，嘉实和博时上周末的仓位也分别降至70.82%和77.29%。尽管上述测算可能存在一定误差，但基本能够体现基金在最近两周的减仓动作，这一方面是市场目前整体涨幅已经不低，前期提前介入的基金已经获利颇丰，另一方面也是最新的经济数据如1月份发电量数据继续下滑等开始引起基金的警觉所致，相信基金的态度会对股指后市的发展产生重大影响。

基本面仍不乐观

近期经济数据仍不乐观，但由于之前整个市场对宏观经济的预期非常低，因此反而高于市场预期。再次引发了市场关于宏观经济未来走势的激烈讨论。股市和债市也因此出现大幅波动。在经历10月和11月由于降库存而导致的经济短暂“休克”之后，部分经济数据出现回升，甚至出现V型反转，这都符合此前预期。但这并不意味着经济就此形势一片大好。事实上，部分数据（钢材水泥价格、BDI指数）出现好转更多的是因为11月数据过低所致。

央行公布的金融数据显示，虽然1月份人民币贷款大幅增加1.62万亿元，但M1的增速却回落至1997年以来的最低水平，当月同比增长6.68%，增幅比上年末低2.38个百分点。银行贷款的大幅增加主要是投向了票据融资和短期贷款，而并未投到实体，企业资金面并没有明显宽松，中小企业融资仍不乐观，实体经济难言有实质性的好转。与此相适应的，是2月11日中国海关公布的1月份进出口数据，今年1月份，进出口总值下降了29%，出口下降17.5%，进口下降43.1%，为13年来最差的数据。而这种不利局面短期内恐怕还难以结束。在2月13日美国国会通过的救市方案中，“买美国货”的条款居然获得通过，这势必导致国家与地区之间贸易保护主义的抬头，对我国产品出口更加不利。

从2004年的经验来看，新增信贷连续增加6个月导致中国经济从非典的休克直接奔向过热。但此次经济背景与当年有着本质的不同――当时国际经济处于黄金时段，大量的信贷能够迅速转化为生产力并找到需求。在当今外贸依存度高达60％的情况下，仅靠刺激内需是难以弥补外需不足的缺口的。更仔细的研究认为，所谓内需有不容忽视的一部分是建立在外需存在的基础上的，如为了出口而进行的固定资产投资、大量与外贸相关的从业人员是否增加消费建立在是否能保住职位的基础上等等。而一旦外需大幅下降，则内需本身将会受到严重影响，更何况还需要去弥补外需缺口。

宏观经济在反弹后可能只能回到相对较低的增速水平，而相对较长时间内低于潜在GDP增速的增长很可能会使得整体上市公司的投资回报率下降，从而影响上市公司盈利的恢复和估值的提升。如若如此，很可能，如此亢奋的市场已较充分地反映了GDP从低位反弹的预期，流动性和政策预期成为推动市场上冲的动力。

流动性超预期

在充足流动性与持续三个月信贷高投放稳定国内投资需求和经济增长背景下，A股投资者抄底热情急速升温，反映在各上涨滞后或下跌板块全面明显补涨，上证综指出现单边上涨，成交额持续放大，表现出明显资金推动型特征，显示宽松货币政策正在为市场带来持续资金流入。2008年12月新增贷款达到6000亿元，考虑到中央政府出台的4万亿政府投资计划，预计2009年不会低于5万亿。此外贷款增长对固定资产增速影响很大，预计一季度的新增贷款很可能达到2万亿，对投资是有力支撑。

近期股市在快速上涨后出现的大幅震荡，今年中国Ａ股市场在基本面向下、流动性向上的情况下，可能呈现宽幅震荡的走势，股票市场将会呈现结构分化的特点，局部投资机会持续存在。经过２００８年的大幅下跌，市场估值水平已经具备吸引力，虽然２００９年上市公司业绩会出现较大幅度的下滑，但随着经济在底部的企稳以及企业存货的逐渐出清，下半年的业绩增速预计会好于上半年。而财政政策的频繁推出也使得某些行业受益，主题投资将不断出现。不同类别商品价格下跌的时间差提高了一些行业的毛利率，相应行业存在阶段性的投资机会。

针对近期A股反弹态势能否延续成为市场关注的焦点。基金经理指出，短期来看，流动性释放支撑估值修复行情的因素仍存在，但在产能过剩和严峻的外部环境下，企业盈利水平仍然是掣肘估值回升的“天花板”。建信基金表示，目前的市场表现除了超跌反弹的因素之外，还源于现阶段流动性和以及利好政策的刺激。首先，宽松的信贷环境对于改善市场流动性的预期起到了较好的作用，利好政策对市场的影响仍在持续，接下来积极的财政政策可能还将进一步推出。今年以来A股市场的风险溢价开始下降，估值有所提升，市场预期也因此得以明显好转，投资者的信心得到较好的提升。

基金做差价行为大增

通过整合交易数据可发现，基金与社保基金近期的交易规模确实是在大幅增加，但不尽然是“大举增持”的行为。整合后的交易数据表明，元旦以来基金的两大交易特征非常明显，一是，今年的市场盈利模式崇尚主题投资，基金以往推崇的价值成长理念暂时被淡化了，因此，元旦以来基金从事“交易性机会”的比重大幅增加，即市场俗称的“基金做差价”的行为大幅增加，这在无形之中扩大了基金的交易规模；二是，从整体看，这个阶段的基金交易行为是“80%的股票在减持与抛出，20%的股票在增持与买入”。并且，80%股票减持或抛出后，腾出的持仓部位大多被增持或转买到20%的股票中。基金与社保基金的这种交易行为在春节后行情放量上涨的过程中表现得更加明显，因此，基金的整体持仓比重并没有明显增加，但这个阶段的交易规模明显扩大了。

实际上，基金与社保基金在春节之后“减持80%，增持20%”的交易行为是完全符合基本面状况与行情状况的：一、在经济衰退的大环境下，绝大多数行业与企业都存在景气度和利润下降的预期，只有少数行业与企业能维持景气与增长，崇尚价值成长理念的基金与社保基金自然要遵从这个经济背景，持仓部位自然要向能维持景气与增长的少数行业与企业集中；二、在去年行情中，基金与社保基金一方面要响应“维稳”的号召，承担“维稳”的职责，另一方面，去年受金融危机的影响而单边下跌、急促下跌的行情为基金与社保基金这样“大兵团作战”的资金带来了减持的难度。自元旦以来这一轮不讲基本面、完全由流动性和概念题材驱动的行情给基金与社保“趁热”清理闲散仓位、减持业绩预期下降的公司股票、对各行业与公司的“重配”、“标配”、“低配”进行结构性整合提供了一个“天赐良机”。

把握板块轮动机会

针对近期股市在快速上涨后出现的大幅震荡，Ａ股市场在基本面向下、流动性向上的情况下，可能呈现宽幅震荡的走势，股票市场将会呈现结构分化的特点，局部投资机会持续存在。经过2008年的大幅下跌，市场估值水平已经具备吸引力，虽然2009年上市公司业绩会出现较大幅度的下滑，但随着经济在底部的企稳以及企业存货的逐渐出清，下半年的业绩增速预计会好于上半年。而财政政策的频繁推出也使得某些行业受益，主题投资将不断出现。不同类别商品价格下跌的时间差提高了一些行业的毛利率，相应行业存在阶段性的投资机会。基于此，个股选择能力将变得更为重要，投资着力点在于行业和板块的轮动。

在2009年宏观形势不明朗的情况下，有机增长将成为的重要选股标准。2009年上半年宏观经济比较复杂的情况下，还不能大规模建仓，必须自下而上谨慎选择行业和个股。策略上，考虑政策带来的相关机会，预计十大产业振兴规划出台后，政府会逐渐转向刺激消费，因此可重点关注地产、食品饮料、零售等相关行业。另外考虑流动性充裕下的板块轮动特性，可考虑关注银行、钢铁和电力行业。