国内有关可分离交易可转债发展的思考

【摘要】本文总结了可转债中可分离可转债的本质，优点以及发展等问题，并针对可转债的发展前景提出了一些建议，以期为可转债市场发展完善提供理论铺垫。

【关键词】可分离可转债；融资；建议

2006年11月13日，马钢股份在我国第一家发行分离交易可转债，发行规模达55亿元。截至2009年底，全国共发行了21只分离交易可转债，筹集债券资金950.65亿元，分离交易可转债成为上市公司融资新宠。

所谓分离交易可转债的全称是“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”，它是债券和股票的混合融资品种。从概念上说可分离交易可转债属于附认股权证公司债的范围。在我国，目前分离交易可转债可以简单地理解成“买债券送权证”的创新品种。本质上分离交易可转债是附认股权证公司债券。附认股权证公司债券是公司债券附有认股权证，持有人依法享有在一定期间内按约定价格（执行价格）认购公司股票的权利，也就是债券加上认股权证的组合产品。

一、可分离债融资有诸多优点

1.具有安全和投机的双重特性

分离交易可转债最低可以获取利息收入，认股权证部分还使投资者有可能分享到股价上涨带来的收益；更为重要的是，单独交易的认股权证，其杠杆效应强于可转债隐含的认股权。

2.流动性好于传统的可转债和公司债

由于权证和债券分离交易，投资者等于同时购买了两种有价证券，分离交易可转债的流动性比可转债更强。

3.投资吸引力好于传统的公司债和可转债

传统可转债的债券持有人不能同时享受债权与股权，而分离交易可转债的债权与期权是同时存在的，二者捆绑发行，上市后即可分开交易，持有人实际上同时拥有债券到期还本付息及行权期内认购公司股票的权利。投资吸引力好于传统的公司债和可转债。附认股权证公司债除了可以吸引传统的固定收益投资者外，还有可能吸引大量积极的权证投资者参与。

此外可分离可转债还具有一次发行、两次融资，票面利率低、债券期限长的优点。

二、分离交易可转债前景

定向增发在成熟资本市场十分流行，主要适用于中小型公司。而在我国，之前已发行的分离交易可转债的公司多属于能源、原材料、运输等行业，这些公司一般规模较大、历史业绩较好、偿债能力较强，有稳定的现金流。

市场对该产品的期待是：

1.寄希望凸显分离交易可转债的权证价值

由于A股市场中小型公司居多，因此这种再融资方式肯定备受推崇。但是从长期看，认股权与债券分离交易的可转债更适合于规模大、现金流稳定、还本付息能力强的大中型公司，海外成熟市场分离转债的融资额远远高于定向增发。

2.受关注的附送认股权证融资

分离交易可转债的亮点在于它所附送的认股权证，投资者更加注重权证的价值。发行方都希望借助分离交易可转债的二次融资功能进行再融资。促使上市公司努力提高经营业绩和投资效率，确保股价不断上升，完成再融资的需求，进一步促进了股票市场的健康发展。

3.适应企业大规模融资

分离交易可转债的发行门槛较高，公司需要具备充足的还本付息能力。

三、实施国有上市公司采用可分离可转债有效融资的建议

（一）完善可分离可转债行权条款

作为国有上市公司，权益融资的重要前提就是确保国有资本控制权。在此约束条件下，公司应该充分利用可分离可转债发行行权条款，最大限度地实现公司融资需求，以实现融资效率的提升。

1.适度控制可分离可转债附赠认股权证的发行量。可分离可转债行权权益融资是通过附赠的认股权证行权进行的，这也是导致国有股权稀释风险的原因所在。因而，需要考虑国有上市公司实际股权状况，适度控制可分离可转债附赠的认股证发行量，发行一开始即有效地控制国有股权稀释风险，才能确保国有上市公司的国有资本控制权。

2.制定合理的行权价格。在保证国有上市公司国有资本控制权的前提下，权益融资不能通过大量附赠认股权证实现，提高行权价格就必然成为增加融资额的重要途径。然而，较高的行权价格不利于吸引投资者行权以及行权融资效率的提高，而较低的行权价格虽然能够吸引投资者更多的行权，但却不能带来足够的资金。因而，在确定行权价格时要结合国有上市公司实际。情况制定合理的行权价格，既要考虑到投资者行权的价值取向偏好，更要结合公司资金的需求量及现金流入量需求的时限。

3.适当运用行权比率。较大的行权比率可以吸引投资者，提高行权成功率和融资效率，然而过大的行权比率同样会影响国有上市公司国有资本控制权是否被稀释的问题。因而，公司要慎之又慎地确定合理的行权比率。

（二）注重公司业绩

良好的财务状况和公司经营业绩是吸引长期投资者行权的关键，国有上市公司要实现可分离可转债行权二次融通权益资金的目的，最根本的途径还是稳定公司财务状况，降低财务风险。

（三）稳定股票市价

标的股票价格是实现可分离可转债行权权益融资的又一重要的关键所在，尤其相对于短期投机而言，只有在股价高于行权价格的情况下，持有者才会选择行权，否则会放弃执行认股权。因而，国有上市公司在行权期间内应该努力稳定公司股票市价，树立良好的市场形象，保持高于行权价格的股价才能吸引投资者行权投资，公司权益融资目标才能实现。

四、小结

可分离可转债是具有债券、股票的双重特性的混合型证券融资工具，它赋予了上市公司实现股权再融资的机会，因而，获得多家国有上市公司的青睐。然而，在确保国有资本控制权的前提下，国有上市公司要充分认识到若想有效地利用可分离可转债融通权益资金，提升公司经营业绩是基础，稳定股票市价是关键，完善行权条款是方法，实现国有资本的可持续保值增值才是根本目的。

参考文献：

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[2]陈洁,刘映山.期待分离交易可转债再行其道[J].借鉴.

[3]王冬年,袁振兴.对分离交易可转债的几点认识[J].河北经贸大学学报,2006(3).

[4]唐现杰,邱加明.国有上市公司可分离交易可转债融资的思考[J].会计之友,2009(4).

作者简介：王俊杰（1987－），男，现就读于西南财经大学2010级数理金融专业。