话题:黄金交易所蹒跚上路

从严格意义来说，其实目前完全开放的只是黄金首饰市场

Au99.99，73.45元；Au99.95，72.81元……

没有报价声，也没有成交的喧哗。上海外滩中山东一路15号上海黄金交易所交易中心二楼交易厅内的大屏幕上，不断跳动的数字正在连缀成实时变化的黄金价格曲线。

这只是一次模拟交易，也是中国黄金管理体制改革迈出的关键一步，只不过这一步迈得非常小心。

2001年11月28日，经国务院批准，在中国人民银行、国家计委、国家经贸委、财政部、外经贸部、国家税务总局、国家工商行政总局、海关总署及相关的行业管理部门的共同协调、配合下，上海黄金交易所的各项筹备工作已经基本就绪，开始模拟运行。“现行交易系统经过一段时间运行后，预计在2002年初正式挂牌运行。”交易所有关人士告诉记者。

黄金交易所的模拟运行为我国黄金从计划走向市场提供了规范运作的平台。这是中国人民银行继黄金收售实行周报价制、取消黄金制品零售许可证管理制度后，在黄金管理体制改革方面又向前迈进的一步。

“百货商场”?

尽管如此，目前的上海黄金交易所还只是黄金及其它贵金属交易的一个柜台中心而已，离真正的黄金交易所还相去甚远。

黄金交易所主管部门的中国人民银行货币金银局金银管理处处长潘隽认为，上海黄金交易所功能非常简单：“建立上海交易所，是由于黄金市场放开在即，原有人民银行统购专营体制停止运转后，为解决黄金产供需之间的衔接问题提供一个实物交易的平台。至于将来能否开展黄金交易所衍生的金融投资功能，则主要看商业银行本身开发产品的能力和经验，并不取决于交易所本身。这个交易所的功能初始定位是针对会员，尤其是商业银行之外的会员，以解决他们生产加工的实际商品需要。”

“个人炒金目前不会实现”，这是黄金交易所有关人员反复强调的一点。而作为交易所的金融类会员，商业银行可以个人买卖业务，但这需要经过商业银行的准备和中央银行的审批等一系列过程。有关人士表示，“在这方面没有时间表。”而且，建所初期的主要交易形式是现货交易，而期货这个一般贵金属交易所不可或缺的品种或避险工具，其出现仍遥遥无期。国际上以现货交易为主的黄金交易所，除了土耳其和香港寥寥无几，而且香港黄金市场实物交易量仅占2％～3％，其他均为金融衍生产品。

国际上的黄金交易分两种形态，一种是场内交易，一种是场外交易。两者有着清晰的分工。由于黄金与货币的天然联系，场内交易主要是投资型的金融市场，主体为大批发商及各种金融机构，而且大部分买卖并不需要实物交割。例如，在香港就流行一种“纸黄金”的概念，即投资者将购买的黄金存入银行，银行则向其开具标有黄金成色、规格、价值等必要资料的存折，并支付一定的利息，投资者可在黄金价格上涨的适当时机，将账户中的黄金抛出，在具体的市场操作上则表现为黄金存折的交易。这种场内交易最终结算时的实物交割量，不足总交易量的5％。这个市场里的物流压力不大，主要是资金流，所以主要参与者是金融企业、大批发商及大投资者。实际上，交易标的是标准的合约，每手交易多少都是固定的数量，一般规模的珠宝商或金矿商不可能承担起这样的角色。

而场外的交易市场，才是针对真正的现货买卖者的以银行柜台交易为主的场外市场。由于银行结算网点的物流优势，以柜台交易为主要方式十分方便，可以面对分散的成千上万的交易者，交易量也可以非常灵活。

“上海黄金交易所目前的定位却没有摆脱这个一般性的‘百货商场’思路。”北京黄金经济发展研究中心主任刘山恩认为。问题在于，“开始的定位就是想将国家开放黄金交易之后的全部市场功能都由这个交易所承担下来，差不多等同于一般性的商品市场，由供应方、需求方和经营方构成市场的主体。初期来看，上海交易所并没有多少投资功能，也是很自然的。”上海城隍珠宝总汇总经理赵德华认为：“对于黄金生产流通环节来说，这（交易所）不过是多了条原材料渠道而已。”

这在某种程度造成了两个相对独立的市场：一方面，黄金交易所在全国建了38个交割库，努力扩大它的物流网络；另一方面，银行系统历史上早已形成了很成熟的收售黄金网络，从而构成了最主要的场外市场。两者本可结合得更密切，特别是在实物交易部分，隶属人民银行的交易所本可以利用原来银行系统的便利，在柜台交易层面解决。但现在的实际情况是，本来应该场外交易的品种，却拿到了场内；而应该在场内交易的品种，目前还没有发育起来。

“双轨制”？

1999年11月25日，国家率先放开了白银市场，但效果并不理想。在初期的三到四个月内，白银销售量猛增，但后来又逐步回落，其主要原因是场内交易成本较高，所以许多人宁愿选择场外交易。

黄金市场面临同样的问题：在未能实现很多投资功能的前提下，搞一个以商品交易为主要特点的市场，很容易出现换手率低，交投不旺，规模上不去的局面。这会进一步导致交易成本的上升，从而影响这个市场的生存。

摆在眼前的一个技术性问题是，交割时税票该怎么开？按照现行的设计，场内交易的增值税应享有即征即退的优惠，场外交易则不享受这个待遇。但目前的实际情况是，即使有税赋优惠，也是针对黄金产品本身而言，不会专门就场内场外交易而异。这个政策限制，也是原计划11月28日试运行改成模拟运行的原因之一。

这还不是关键所在，更重要的问题在于市场主体的培育。实际上黄金市场的最大交易主体既不是供应者，也不是需求者，而应该是投资者。目前全球每年的交易量是30万吨，而实物黄金的交易量才4000吨左右。

面对这一局面，上海黄金交易所已作了相当的努力。首先，在培育市场主体方面，国内的主要商业银行已成为交易所会员，并享有经营黄金权限。但问题的有效解决还有赖于更多黄金交易品种的推出。因为商业银行的经营品种和业务主要是黄金金融衍生产品，而这也构成了国际市场97％以上的交易量；而我国的国有商业银行在现阶段对黄金市场还是陌生的，软硬件条件并未完全具备，入市决策的“预热”时间也不充裕。如果几大商业银行担当做市商的话，为了平盘，还有一个与国际市场及时互动的问题，这需要人民银行在黄金进出口政策上作出新的调整，进而将涉及人民币的自由兑换问题。其次，尽管建立期货市场的条件不是很成熟，但上海交易所考虑采取一种递延交割、延期付款的方式，这样在现货交易中赋予了部分期货交易的功能。但这只能在某种程度上起到回避风险的作用，而不会对活跃市场起到根本性的作用。

交易所的成立甚至还导致了管理上的双轨制。由于交易所规模的限制，不可能使全国所有黄金从业者一下子全部成为交易所会员，这就导致了价格差问题。黄金交易所里的价格可以随行就市，完全市场化，可能一日数变。但人民银行收售黄金，由于体制和效率问题，却很难达到这点。如果价格不同步成为现实，会否出现在两者之间的套利行为也很值得关注。

实际上，黄金投资功能缺失的深层原因在于中央银行职能定位以及相关法规的不配套。中央银行的职能原本是制定和实施货币政策，保持货币值的稳定，对金融机构和金融市场实施监督管理。而目前中央银行在黄金市场却是交易主体和风险主体。上海黄金交易所的设立首先是为了把中央银行从这种纯粹的市场风险中脱离出来；其次是改变由于价格管制，民间黄金市场大量外流的状况。因此最初阶段的筹划，是按照公司制运作，并没有归口到人民银行管理。但后来因为这个市场天然具有金融属性，人民银行又回来坐镇统管，再加上相关法律的缺乏，交易所在法律上的地位并不清晰。

除了建立交易所的方案，事实上很多业内人士当初对于如何推动黄金交易还有其它设想。一种思路是，以人民银行现有收售黄金的体系为基础，将其涉及的部门及网络改造成为一个专责黄金收兑的公司制机构，使其网络在业务发展中自然演变成未来自由交易的市场。再一种思路是发育商业银行柜台交易，以商业银行的市场运作能力的提高来实现新旧体制的转轨。即将人民银行的职能交给商业银行，并按照市场的规律运作，商业银行可以成为做市商，同时进行买卖，批发零售都可以做，这样大部分交易就可能由商业银行自行平盘，平盘之后的余量，才会到市场上补足头寸。就实金交易来说，这种办法的效率也非常之高。

“如果真要解决取消统购专营之后的交易方式问题，其实很简单，把原人民银行的相关职能转移到各商业银行就可以了。”刘山恩说。

直到现在，虽然金银管理的很多方面实际上已经放开，但国家统购专营的金银管理条例并未正式宣布废除。“从严格意义来说，其实目前完全开放的只是黄金首饰市场。”刘山恩说。不过目前上海黄金交易所首批会员毕竟已有108家，且均是由具备一定资格的黄金生产、冶炼、首饰加工、造币、黄金进出口贸易企业及部分商业银行组成。黄金收购销售权毕竟由原来人民银行一家独享变成多家交易所会员分享。从这个角度看，交易所的成立仍然是打破黄金收购销售垄断价格、开放市场价格、和国际接轨的重要一步。