拍卖方式及其在国债发行中的应用

摘要：我国国债发行从1996年开始引用拍卖方式至今，经过不断的尝试和调整，正向市场化稳步过渡。但国债拍卖机制还很不完善，存在亟待改善的问题。因此，研究拍卖方式在其国债发行中的应用有着重要的现实意义。

Abstract: Our country national debt release starts from 1996 to quote the auction way until now, underwent the unceasing attempt and the adjustment, the forward marketability transited with steady steps. But the national debt auction mechanism is very imperfect, the existence urgently awaits the question which improves. Therefore, the research auction way has the vital practical significance in its national debt release's application.

关键词：国债发行 拍卖方式 应用研讨

key word: National debt release Auction way Using deliberates

拍卖作为政府以国家信用为担保进行国债发行的主要方式，是一种有效率的定价机制，可提高融资活动的效率，降低发行成本。

一、拍卖的基本概述

拍卖是指通过公开、规范、合法竞价，确定物品价格这种竞价手段的交易方式，具有价格发现与价格公平两种交易方式的功能。其中，价格发现是指当卖方通过竞价拍卖不能确切知道的物品价格。价格公平是指具有公开、规范、合法的竞价拍卖，可使人们最终确信价格的确定是公平的。是公共物品、资源交易和买卖时最佳的方法。也是具有公共物品性质的国债在发行时重要的推销方式。这是其他发行方式难以相比的。

在通常情况下，拍卖可分四种基本类型，即：升价拍卖、降价拍卖、一级价格密封拍卖和二级价格密封拍卖[1]。其中，升价拍卖是买方以最高价格赢得标的物；降价拍卖是设立起初极限高价格，竞价交易以直到有人愿意购买完成；一级价格密封拍卖是指每一买方单独提交其报价，胜出和买方以所报最高价格赢得标的物，二级价格密封拍卖与其方式一样，而差异在于胜出买方最终是以第二高价赢得标的物。

二、拍卖方式在我国国债市场的发展状况与重要意义

我国国债是财政部从1996年[2]开始，以密封式拍卖方式来逐步发行的。发展至今，除柜台销售的凭证式国债，定向募集的特种定向国债外，其它都采用拍卖方式进行发行，如：记账式国债和无记名国债。从本质上讲，由于国债属于可分割同质物品，具有与其它拍卖市场所没有的特征，即：拍卖发行属于多物品拍卖机制。所以，在不断的实践过程中，通过借鉴国际上成熟的国债拍卖制度，设计出从市场化的角度来看，明显具有优于其他方式，符合我国国情的国债拍卖方式。具有一些突出的优点，主要表现在提高了国债发行市场的投标效率；降低了国债发行费率；缩短了发行时间。较为合理定价发行利率等等，从而使之成为理想的国债管理政策工具，促进了国内的国债市场发展。

国债发行作为一种金融融资工具，它的发行本可促进社会投资，带动消费，这也与短期内我国政府的主要经济政策也相一致，但国债市场也存在相关法律法规尚未完善健全、政府行政干预过多、市场的运作非规范现象十分严重、持有人结构单调、利率结构僵硬、国债规模迅速增长等。因此，应该加快我国国债发行机制的完善和改革，解决快速增长国债风险的问题，设计科学的国债拍卖机制以提高国债发行收益十分必要。

三、拍卖方式在我国国债中的具体运用及影响

国家财政部在实行国债发行的过程中，多次变换国债发行的拍卖方式，经常使用三种拍卖形式为，多价格拍卖、单一价格拍卖和混合价格拍卖。然而，对于国债拍卖选用哪种拍卖方式理论界始终存在争议。在早期不成熟的国债市场，我国主要采取单一价格拍卖的方式。从 2004 年记账式三期国债开始，采用混合价格拍卖方式，不同拍卖方式对我国国债发行的具体差异也不一样。

（一）单一价格的拍卖方式

在早期国债市场，我国国债通常采取的拍卖方式适用于1 年以上的各类国债。中标者以最低的投标价格给予支付终止价格，终止价格和投标价格与中标数量一致。这种拍卖方式能够提高投标者的积极参与，投资收益较大。但从国家的角度来看，它不利于降低国债的发行成本，最终的发行价格是以最低的中标价格，导致发行国债的成本较高。

（二） 多价格的拍卖方式

适用于1 年内短期贴现式国债的拍卖方式，中标者按照各自的投标价支付。投标价格进行高低排序，依次满足各投标者出价更高的投标者需求，直到完成招标量。这种拍卖方式获得标的可能性大，相同的标的价格却不一样，对投标者较为不利，使竞价局限于少数大交易商之间，打击了那些不太知情的小额交易者的积极性。最终收益却很小甚至没有。

（三） 混合价格拍卖方式

适用于1 年以上的各类国债的拍卖方式也是目前我国国债市场主要采用的拍卖方式，它是先将中标者的价格进行加权平均，当投标价高于加权平均价格时，中标者所支付价格为加权平均价，当投标价低于加权平均价时，中标者则支付他们的投标价。这种拍卖方式虽降低了一些国债的发行成本，但不利于扩大招标规模。

四、结束语

综合看来，我国国债发行历史较短，整个运作都还很不完善。投标者的投标价格常受到主观判断和预期的影响，加之合谋行为导致国债发行收入的巨大变化。目前任何一种拍卖方式都不能保证发行收入的最大化。因此，应该逐步完善规范化国债发行机制，在建设过程中，借助大量有益的国际债券发行及市场理论经验和信息，以严格规范的制度来促进发展，打牢新兴金融市场的起步阶段基础，使我国国债市场日后的发展进一步规范化、市场化，从而更稳、更快一些的赢得市场持续、快速的发展。

参考文献：

[1] 谢志军：中国债券拍卖方式比较分析[J].金融研究，2006（5）

[2] 油晓峰、宋永明：对我国国债拍卖招标发行的政策性思考[J].财政研究，2000（7）