商业地产多空之辨

在国内房地产信托基金缺席的情况下，众多开发商不出售商铺就难以融得资金，这就为以后的风险埋下伏笔。

卖不是，包也不是

“我个人认为，中国的商业地产刚刚起步”。11月19日，顺驰中国新上任的总裁张伟在天津总部的办公室里向记者表示，“顺驰的商业地产经营得不错，我们很少经营，都卖掉了”。

事实上，顺驰“只售不租”的经营观代表着中国大多数房地产开发商当前对于商业地产的态度。而这正是房地产开发商所面临的普遍误区：“目前最大的问题就是把商业地产当作纯粹开发。实际上，后期管理才是商业项目的生命线”。

国外成熟的商业地产开发都是以租为主，但其背后是遵循房地产信托基金模式，通过基金融资，开发商本身对商业地产持有产权。国外地产开发商聘请专业管理公司介入经营，更看重商业地产相对住宅地产的较大升值空间，通过收取租金而获利。而国内大多数房地产开发商对商业地产仍按“分割出售、售后包租”模式开发，盖完就将分割后的铺面产权全部出售或部分出售，这一模式潜伏的问题正日益显现。

“分割出售、售后包租”的模式已经在北京巨库等项目上印证了失败。前不久，巨库的开发商，首创资产管理公司总经理杨晓斌首次承认：“巨库对于我来讲是一个失败，而且称得上是非常大的失败”。售后包租使得首创被迫承受巨库选址不当、对租户缺乏选择等不利因素所带来的巨大风险，而这正是该模式的最大隐患。

杨晓斌在承认巨库项目开发失败的同时总结了五条经验。第一，只做不需要培育市场的成熟项目；第二，不再包租包管理。第三，要用专业的商业管理团队；第四，售卖价格不能让投资者产生过高的回报预期。第五，只能找有足够能力承受市场培育过程的投资者。

这五条经验显然也适用于其它开发商。正是因为中国房地产开发商此前没有完全意识到自己不可能拥有商业地产开发与运营的全部知识，这才没在经营和管理上下足功夫。这才导致其最终未能真正结合商业和地产，对商业地产进行有效的运营。

运营公司抱怨声声

实际上，许多时候开发商仅仅是为了给开发的住宅作配套，才不得已进行商业地产开发。

国内2001年对房地产企业上市解禁后，第一家挂牌上市的房地产开发商天鸿宝业(600376)也是如此。“我们常常是‘不得不’开发商业地产”，总经理助理郑颖有些无奈。“每开发200万平方米的住宅，就要配套开发10万至20万的商业地产，完全是被逼的”，顺驰中国的总裁张伟坦承：“顺驰的资金成本问题，决定我们不能在商业地产项目上积压太多资金。我们希望开发更多的能够卖掉的项目”。

“开发商打算卖完就走人，而商业地产建成只是一个开始”，从事商业地产开发咨询的庄雅典吃够了国内开发商的苦头。这位美国的注册建筑师尽管已经从台湾来到北京几年，设计过很多项目，却没有一个方案最终能和开发商达成一致，“最大的难处在于改变不了开发商的观念”。

信托基金何时到位

一年前，美国商业地产巨头KIMCO公司总裁Milton Cooper来中国考察商业地产机会时，也曾为中国商业地产和国际上的差距感到头疼。尽管他觉得这里充满机会，但他在中国找不到他所习惯的融资渠道――房地产信托基金。

按照国际定义，房地产投资信托基金有三个分类。一是股本房地产投资信托基金。该基金投资于房地产，收入来自于租金和房产销售利润；二是抵押借贷房地产投资信托基金。该基金是向房地产主贷款，收入来自于抵押借贷的利息；三是混合型房地产投资信托基金。该基金既投资于房地产，也向房地产商贷款。

对此，国泰君安房地产分析师张宇指出，商业地产的价值在国内被低估，问题的关键在于国内的房地产信托基金尚未建立，市场尚未同国际接轨走上证券化道路。考虑到商业地产的巨大升值潜力，国外的开发商极少通过出售商业地产获得资金，而是通过房产信托基金融资。国外的投资商、经营商、开发商已经是一个完整流程。每个商业地产在开发前已经通过专业的规划和定位，对租金和收益有所预期，从而保证投资人的利益。同时，必须招商达到50%以上才会进行开发。

事实上，在国内房地产信托基金缺席的情况下，众多开发商不出售商铺就难以融得资金。张宇指出，如果国内的房地产投资信托基金法出台，商业地产的开发格局将会和现在完全不同，“最终推动商业地产发展的环节一定是金融方法”。

政府显然已经听到了市场的呼声。10月底，银监会公布了《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法(征求意见稿)》。从征求意见稿来看，政府对商业地产的调控还处于摸索阶段，总体上跟市场发展形势还不能完全对接。但通过征求意见阶段对管理办法的完善，将有助于商业地产信托的推进。