重推创业板退市

酝酿已久的创业板退市机制终有较大突破。

11月28日，深交所《关于完善创业板退市制度的方案（征求意见稿）》（下称《意见稿》）， “直接退市”、“快速退市”成为此方案核心内容。创业板退市制度先行改革，也被监管者视为完善主板退市机制的试金石。

从2009年10月创业板正式启动，首批28家创业板公司集中在深交所挂牌上市。时过两年，创业板高价发行、频遭爆炒、高管套现、业绩变脸等问题充分暴露，广受诟病。

开板之前，创业板就希望建立起有别于主板的退市制度，以更为直接和快速的退市流程突出创业板上市公司的风险。时至今日，深交所才推出完善方案，体现出市场参与主体的复杂利益博弈。

此次修改方案增加了“连续受到交易所公开谴责”和“股票成交价格连续低于面值”两个退市条件；取消“退市风险警示处理”；以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的赢利判断标准，令人耳目一新。

在11月28日正式公布前，有关制度完善的细节被爆出，但深交所一直保持沉默，甚至在《意见稿》会开始时，还因与证监会电话会议推迟了开会时间。《财经》记者了解到，关于退市制度的完善，在证监系统内部存在不同声音，整体退市方案和创业板先行方案的争论一直存在。

《意见稿》公布后，各方褒贬意见涟漪不断。条例的修订是以深交所为代表的交易所层面，在体现退市细节及坚决程度上，迈出的主动监管重要一步，条例修改标准制定较之前更为严格。

不过，中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏强调：“即使修订完毕，也重在交易所等监管层对其的执行力度上。”

公开征求意见至12月28日结束。方案确定后，深交所将根据方案的有关内容对《创业板股票上市规则》中涉及退市的章节和条款进行修订。深交所创业板公司管理部总监傅炳辉表示，具体进程快慢取决于监管层的审批速度。

退市标准趋严

《意见稿》从增加退市标准、完善恢复上市审核标准、缩短退市时间、改进退市风险提示方式、设立单独的板块和退市后的去向安排等六个主要方面，对创业板退市制度进行完善。

现行的创业板退市条件，是根据《证券法》第56条的规定，在借鉴主板、中小板退市制度的基础上制定的。虽然创业板市场至今没有出现达到退市条件的公司，但实践中，由于上市公司增多，退市程序复杂，退市周期较长，上市公司通过各种手段调节利润以规避退市，导致上市公司“停而不退”，并由此引发了“壳资源”的炒作，以及相关的内幕交易和市场操纵行为，在一定程度上影响了市场的正常秩序和理性投资理念。

按照现行《创业板股票上市规则》，创业板主要退市条件包括连续亏损、净资产为负、注册会计师出具否定意见或无法表示意见的审计报告等11项。

此次新增两条退市标准：一是“连续受到交易所公开谴责”，即创业板公司在最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次的，其股票将终止上市；二是“股票成交价格连续低于面值”，即创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市。

不过，市场对于公开谴责的界定和监管者的执行力存疑。

针对主板、中小板退市公司以一次性补贴等手段规避执行退市的做法，《意见稿》完善恢复上市的审核标准，以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的赢利判断标准，同时不支持暂停上市的公司通过借壳恢复上市。

新方案对资不抵债的上市公司加快了退市速度，缩短退市时间；并设立退市整理板块，公司终止上市前，给予一定的“退市整理期”，在此期间，将其股票移入“退市整理板”进行另板交易。

接近方案设计人士介绍，在“整理板”拟退市公司的股价可能仍下跌，但至少为投资者提供了买卖的选择机会。如果退到场外市场，交易的规则和定价模式都会出现改变，投资者需要承担的风险是不可预期的。

《意见稿》改变了创业板退市风险提示方式。通过强化上市公司退市风险信息披露以及深化投资者适当性管理的方式充分揭示退市风险。

该方案还明确了退市公司终止上市以后拟统一平移至代办股份转让系统挂牌，给投资者提供一个可以进行股份转让的渠道和平台。

退市是推动证券市场优胜劣汰的重要工具，尤其对于没有历史包袱的创业板更为明显。中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求对此表示：“退市机制是创业板核心规则之一，是其有别于主板市场最本质区别之一，没有高效的退市机制，创业板的风险结构就建立不起来，投机就无法遏制”。

执行效果隐忧

新修改的《意见稿》体现了退市标准多元化的特点。但一些条款都存在用词模糊、界定不明晰的情况。

征求意见稿首先增加了“连续受到交易所公开谴责三次”和“创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市”两个退市条件。

2011年3月31日，深圳证券交易所正式实施《创业板上市公司公开谴责标准》，共四章20条，已列出创业板公司可能被谴责的原因。

但36个月受三次谴责，尺度把握上具有中国特色，两次后面临重大人情公关可能，因此投资者担心此条属于柔性可以寻租，在执行上打折扣。

刘纪鹏对《财经》记者表示：“今后谁来具体掌握公开谴责的刚性标准很重要，中国证券市场问题很大部分源于监管，退市制度存在已有十余年，但真正源此退市的没有几家，被谴责在深交所历史上也不多见。”

一位参与《意见稿》修改的人士对此说法亦赞同，同时表达无奈之情：从一线监管的角度来讲，交易所能用的手段是不多的，公开谴责虽有所规章，但一直没有约束力。

而另一条“创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的将终止上市”，也给上市公司留下挽救空间。“将市值不大的创业板拟退市公司的股价拉到市值以上并不需要太多的钱。”一位长期浸淫资本市场的人士说。

新增 “完善恢复上市的审核标准，不支持通过借壳恢复上市”条款，则被相关机构解读为“今后禁止借壳上市”。实际上，“不支持”一词跟“禁止”有明显区别。

借壳买壳并非A股特色，在香港及股市常见，不同于A股，股市在借壳上市的同时，IPO上市的门槛并不苛刻。

在中国A股，这样一个中性制度，在运行过程中，往往和爆炒、内幕等词相关。同时在企业上市苛刻，不得不借助借壳。“不管是主板、中小板、创业板，依然面临千军万马过独木桥。把关是监管部门，但其长期以来不是把精力放在抓坏人上，而是帮助投资人选美。” 中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏对记者表示。

“不支持”的提法，应是朝正确方向迈出的一小步，但业界对这样的用语并不满足。

一位接近证监会人士则表示：用“不支持”是由于证监系统内部和市场对是否明确禁止借壳有分歧。一种是认为应该完全禁止，一种认为可以显著提高借壳上市成本。“不支持”是折中提法亦有回旋余地。因为一些公司借壳上市做得不错，但也有很多借壳上市纯粹就是为了炒作。不完全禁止，折中的方案提高了借壳上市成本。

《意见稿》中提到，将实施“退市整理期”制度，设立“退市整理板”，并在上市公司终止上市以后拟统一平移至代办股份转让系统挂牌，给投资者提供一个可以进行股份转让的渠道和平台。

刘纪鹏对此表示，此举实际效果不大。股民用那么高的价格买股票入市，退市过程太简单会引起不稳定。如果像西方那样买者自由，市场放开，价格没那么虚高，压力就会小得多。严格说有这样一个缓冲实际上也是监管部门、交易所缓冲矛盾的缓冲板，但实际上，价格上已溃败如山。但这样做尽量缓解了矛盾激化程度，避免在一瞬间造成过多人群的不满。

在交易所摘牌后，某些公司依然是公众公司，股权转让需要一个场所，场外市场或将借此迎来更多业务机会。

主板示范效应

深交所总经理助理刘慧清在《意见稿》会上对《财经》记者表示，完善创业板退市制度十分必要。这将有利于进一步强化创业板市场优胜劣汰机制，同时也将对主板退市制度的改革完善发挥探索及示范作用。

一位接近证监会人士告诉记者，主板的退市制度跟创业板退市制度的完善同步，现在先推出创业板的有实验的意思在内，可以看看市场各方的反应和市场反馈。这次公布的是整个的改革方案，将来是要通过修改上市规则来体现，此次征求意见稿不会成为单独的一个法规。

现行创业板退市制度与主板退市制度一脉相承，其框架和主要内容基本一致，如果不加以改进和完善，在主板市场退市制度运行过程中存在的问题完全有可能在创业板市场重现。

深交所朝着严格治市方向迈出的一小步，但是问题的本质在于：中国资本市场的问题是一个一揽子的问题。刘纪鹏说：“深交所已经尽了它最大的努力，在他们的权限范围内，已经力所能及做到最大，重要的是入市制度，整个监审不分重大弊端，所以这些问题都不解决，仅仅推一个退市制度，是本末倒置。”

前述证监会相关人士对《财经》记者表示：主板退市制度改革方案亦在推进，还没有定下来具体的时间表，主板退市的标准没有创业板这么严格，主要体现为加快退市程序，如能在一年内实行已属不易。