回归实体不必绕道银行

十

八届三中全会指出，使市场在资源配置中起决定性作用。而在金融体系中，便存在这样一个问题：是有效发挥金融市场的决定性作用还是进一步发挥银行的决定性作用？

在计划经济时期，行政机制和财政机制切断了居民部门与实体企业部门之间的金融联系，企业的资金由财政拨付，供销由国家计划安排，生产按照计划任务展开，职工工薪由国家统一规定，利润全额上缴，以及国家财政统付盈亏等机制，使得金融机制难有存在和发展的基础性条件。

改革开放30多年来，中国努力从实体经济外部推进金融的发展，形成了一种外植型金融体系。一方面运用各种审批制，继续禁止和限制居民部门和实体企业金融权扩展，使得实体经济内部没有展开金融活动的制度空间。另一方面，将直接金融工具演化为间接金融工具。

公司债券是实体企业向居民发行以获得居民资金的一种主要的直接金融工具。但在中国，它转变成了一种间接金融工具。内在机制是，实体企业发行的公司债券几乎完全由商业银行等金融机构购买，而商业银行等金融机构购买债券的资金则来源于城乡居民以存款等方式提供的消费剩余资金。

由此，金融体系成为一个运用行政机制嵌入到实体经济部门中实体企业和城乡居民之间的架构。它一方面建立在以最低廉的价格充分通过储蓄存款方式吸收城乡居民消费剩余资金的基础上，另一方面，建立在以最贵的价格通过贷款机制从实体企业获得贷款利息基础上。这种切断居民与实体企业之间直接金融联系的金融体系，与内生型金融体系有着实质性差别。

在进一步深化改革、发挥市场机制在配置资源方面的决定性作用的背景下，外植型金融体系的内在缺陷越加凸显出来：第一，将原本多维一体的有机经济活动分切为若干相互缺乏关联的部门活动，使得各种资源的整体关系碎片化。这种碎片化不仅降低了实体经济部门的运作效率和市场竞争力，而且给金融体系带来了本不应有的风险。第二，以存贷款为重心，引致了金融资源配置的种种矛盾和效率降低，给实体经济部门发展造成了诸多金融障碍。第三，在实体经济部门和金融部门之间资金错配现象越加严重。

金融回归实体经济的真实含义，不在于继续鼓励实体企业投资创办多少家金融机构，而在于准许实体企业和城乡居民直接进入金融市场以他们各自的名义发行和交易相关金融产品，即促使它们能够直接进入金融市场。

从各种金融产品对比看，在推进金融体系转变过程中，公司债券有着存贷款的替代品、改善资金错配、推进债务率降低、促使商业银行业务转型和缓解小微企业的融资难等一系列独特的功能；有着推进利率市场化改革、落实存款保险制度和促进资本账户中的交易项下开放等改革功能。

另一方面，公司债券的发展没有法律等制度障碍，各界共识易达成，因此，金融回归实体经济应首先以公司债券为基本的政策抓手。

公司债券作为直接金融工具，理应直接向实体企业和城乡居民销售，这既有利于使实体企业摆脱资金来源受限于银行贷款、暂时闲置的资金只能存入银行的格局，也有利于提高城乡居民的财产性收入。