美国利率的前景

在事隔数月的停顿之后，美联储应会毫不犹豫地选择再次降息，而且其幅度至少为50个基点

此前不久，在华尔街金融危机水深火热之时，恰逢美联储于9月16日开会议息，然而，会议决定，将继续维持联邦基金目标利率不变，从而令市场大失所望。

面对严峻的金融形势，伯南克能够保持镇定，自然有其多方面的考虑。但在10月初有关就业、生产与消费的数据后，日趋暗淡的经济前景，使我们相信美联储将不会无动于衷，极有可能在事隔数月的停顿之后，于近期的公开市场会议上，再度启动降息。

伯南克为什么不行动？

自1994年以来，每次公开市场会议结束后，美联储都要照例发表一份声明。比较分析其最近两次声明，应能对了解美联储的立场，有所帮助。

在8月5日的声明中，美联储认为，经济活动在二季度有所扩张，部分反映了消费支出和出口的增长。劳动力市场有所疲软，但一些指标表明通胀预期进一步上升。虽然经济下行的风险存在，但委员会更加关注通货膨胀的上行风险。

而9月16日会后，美联储在声明中说，经济增长近期有所放缓，部分反映了家庭支出的减少。出口增长会减速。经济增长的下行风险与通货膨胀的上升风险一样，正受到委员会同等程度的关注。

从以上比较可以看出，对实体经济，亦即通货膨胀与经济增长之间关系的判断，是美联储决定是否调息的关键：若通货膨胀的担心更强，则往往会升息或保持利率不变；若更担心经济增长，则反之；而从非对称性判断转为对二者进行平衡性措辞，则往往是政策即将发生变化的过渡――当然，此过渡期的长短，并无定数。

在9月16日议息时，美联储虽然强调了经济增长放缓、家庭支出减少以及出口减速，但也同样看重通胀风险，这是未在本次会议上降息的根本原因，同时也为政策基调的转变，即由平衡型转为更为关注经济下行风险的非对称型，完成了过渡。

当然，美联储对金融市场危机也并非置之不理，要知道，因金融动荡而导致经济崩溃，早有前车之鉴。在去年8月次贷危机大规模爆发后，美联储当即调降再贴现率和联邦基金利率，且幅度大于市场预期，其原因便在于此。

然而，现实的问题是：此时降息是否真能解决金融市场的问题？自2008年9月以来，伯南克已将联邦基金利率由5.25％一路调降至2％，频率和幅度不可谓不大，但降息后，信贷依然紧缩，银行不去放款，其对金融市场和实体经济的作用，十分有限。当前美国银行业面临重压、资产负债表恶化，而潜在的问题资产仍层出不穷，加之经济前景不佳，贷款势必极为谨慎。伯南克大概相信，在这种情况下，通过直接向市场注资，或者提供资金有针对性地进行救助，可能更为管用。向美国国际集团（AIG）发放贷款、全力支持保尔森推动《2008年紧急经济稳定法案》在国会通过，应就是这种判断的体现。

退一步讲，即便真要降息，也要先看看保尔森方案实施的效果。在这里，降息与保尔森的救助方案，本质上都是解决问题的潜在手段，具一定可替代性。如果保尔森方案实施后，问题已迎刃而解，则美联储便无需降息。当前联邦基金利率已低至2％，进一步下降空间有限，要节省弹药，不滥用，以在关键的地方与关键的时点，斟酌权衡之后，断然扣动扳机，一次性解决问题。

美联储将再度启动减息

看来伯南克等不及保尔森方案实施，就要动手了。信贷市场长达15个月的紧缩，已开始影响到经济运行。最新公布的数据显示，美国经济前景日趋暗淡。因此，无论数周之后才开始实施的保尔森方案是否有效，美联储都将被迫再次降息。

10月2日，美国劳工部了9月的就业数据，显示当月失业率达到6.1％，与上月持平，较上年同期增加了1.4个百分点；非农就业人数减少了15.9万人，是五年来最多的一次，远超过此前市场预期的10.7万人。对比看，2007年，美国的经济增长创造了110万个就业机会，而今年至今，非农就业人数却累计减少了76万人。

与失业率上升同步，首次申请失业救济人数也在增加，经季节调整后的首次申请失业救济人数，增至2001年9月以来的最高点。而作为衡量经济总体情况的重要指标，工作小时数也降为1964年以来的最低水平。

在生产领域，美国供应管理协会编制的ISM指数备受关注。刚刚公布的数据显示，9月ISM指数降至43.5，大幅低于此前49.5的预期，是自2001年10月以来的最低值，并显著低于8月的49.9和7月的50.0；其中，工厂新订单由8月的48.3降至38.8；而来自国外的出口新订单则由57降至52――在二季度，实际GDP实现了2.8％的增长，全部都是由出口贡献的。

在消费领域，8月新屋销售和成屋销售仅为46万套和435万套，均为十年来的低点。房地产市场大幅下滑已经波及汽车业，三季度的汽车销售量是1993年以来最差的。随着抵押贷款违约率的提高、抵押房屋收回数量的增加、更严格的贷款条件和高启的失业水平，消费支出仍将不断减少，其影响也会持续扩散。

因此，随着金融动荡加剧，美国极有可能陷入衰退。回顾既往，在最近的30年里，美国共发生过三次经济衰退：1981年-1982年、1990年-1991年以及2001年，其中，1981年-1982年的衰退最为严重，据统计，在那次衰退中，GDP收缩了2.7个百分点。以当前情况看，此次经济若陷入衰退，其严重程度，则可能不亚于上述任何一次。国际货币基金组织（IMF）对于美国经济可能衰退刚刚发出警告，而格林斯潘则以他一贯的风格，指出美国摆脱衰退的概率或许小于50％。

面对如此严峻局面，我们相信在事隔数月的停顿之后，美联储应会毫不犹豫地选择再次降息，而且其幅度至少为50个基点――这符合美联储的特点；正如劳伦斯・梅耶在他那本著名的《联储岁月》中所说的：“当利率很低且经济低迷时，决策者不仅应该降低利率，而且尤其要行动迅速且幅度要更大。”

美联储在上次公开市场会议上，已经改变了在经济增长和通货膨胀之间，更担心后者的非对称性判断，转为对二者的风险进行平衡性评估，这为近期的降息做好了准备。近期通货膨胀下降也为美联储降息扫除了障碍：8月CPI由7月的5.6％降至5.4％，而大宗商品、原油期货和黄金期货价格的一致性下降，减轻了未来的通胀压力。同时，借贷成本继续上升和股票市场波动，也会增加降息的动力。■

作者为中信证券债券销售交易部执行总经理