美邦服饰:不走寻常路?

十一月份的股市走出了一波惨烈的下跌行情,美邦服饰股价走势却气势如虹,从10月19日到11月19日上涨了40%。“不走寻常路”曾是Meters/bonwe(美特斯邦威,简称MB)品牌一句非常知名的广告语,如今,新推出ME&CITY(简称MC)品牌、并大力打造网络购物平台的美邦服饰,是否能走出一条超常规的发展之路?当前的股价表现意味着机会还是陷阱?

华丽转身的背后

判断一家上市公司的好坏,主要从经营模式、设想、战略以及管理等几个方面看。美邦服饰上市两年多来,“大动作”不断,给经营活动带来了不小的冲击。

大家熟知的美邦服饰的品牌是MB,而如今MC品牌已经逐渐成熟,MB定位于年轻化、大众化时尚,MC在档次、时尚度方面定位更高,在22岁-25岁目标消费群中的品牌美誉度和性价比优势正不断上升,成人装和童装系列也日益受到市场欢迎。此外,美邦服饰还在打造“邦购”网站,开展网购业务。

美邦服饰曾在股东大会上阐述未来战略时谈到:要采取最有利的资产结构形式来满足公司发展需要,未来的资产补充主要体现在终端渠道和研发能力上,而将制造环节逐渐外包。从美邦服饰的多品牌扩张,以及加大力度打造“邦购网”这些举措上,能清晰的看到这一战略。

近段时期美邦服饰股价的强劲表现应该说是对未来战略落地的良好期待,但在战略实施过程中,难免会遇到波折。美邦服饰2009年年报显示利润总额同比下滑24.77%,今年一季度更是同比下滑近80%,造成这种状况的原因主要有MC品牌终端打折力度加大、营销费用支出较大等。

美邦服饰2009年的销售费用率较2008年上升了6.7个百分点,达到27.8%,也明显高于其他服装类上市公司(七匹狼销售费用率15.2%,报喜鸟为18%)。去年三季度一批ME&CITY新店开业,结果由于经验不足,平均延误时间达到77天,造成上亿元损失。

此外,由于加盟商在金融危机之后进货谨慎,给加盟商的折扣在2009年亦越来越大,加盟渠道的收入呈现4%的负增长。不过,直营店的扩展速度在加快,门店数量同比增长26.49%,直营渠道的收入同比大幅增长61%。由于MC是新品牌,直营店的销售折扣在2009年也非常之大,但今年一至三月,直营店平均销售折扣分别为4.7、6.0、7.1,折扣已经逐步缩小。

从国内大多数模式起家的休闲服品牌运营商看,直营店普遍为了树立品牌形象引导加盟渠道发展,而加盟渠道的发展才能为品牌商带来利润。直营店销售折扣的变化、MC品牌引进加盟商的进度、以及MC品牌何时取得盈利突破,决定美邦服饰能否迎来新的增长点,并成为股价的催化剂。

战略对头了,执行呢?

催化剂的效果真的显现了?从股价上看是这样的。7月16日,美邦服饰的股价跌到今年以来的最低点17.6元,然后就一路飙涨,11月19日涨到36.1元,翻了一倍还多。

从财务报表看似乎也很鲜亮,2010年三季报显示营业收入达48.5亿,同比增长60%;三季度单季营业收入23亿,环比二季度翻了一倍多;三季报显示实现净利润3.2亿元,同比增长7%,而半年报实现净利润只有0.4亿元,同比下降82.52%。美邦服饰的经营绩效真可谓“大变脸”。

我们从财务报表中无法分辨MC品牌带来了多少收入增长、以及引进加盟商的进度,言战略转型成功尚早。但显然,今年二季度公司决定放缓直营店建设等长期投入、加盟商信心恢复、终端销售折扣缩小、MC品牌认知度提升,这些因素让美邦服饰的业绩出现短期激增。

不过,随着股价高涨,如果短期业绩改善不能演化成长期趋势,那对于投资者来说可能不是机会而是陷阱。一家长期跟踪研究美邦服饰的私募基金经理就向记者发出了警示:美邦服饰的战略设想和经营模式都没有问题,但执行力还需要进一步关注。

“随着收入分配体制改革向中低收入人群倾斜,美邦服饰目标消费群体的消费能力将显著提升;另外中小城镇经济增速加快,也让该公司的渠道拓展仍有3倍以上的增长空间;美邦服饰作为国内最成功的‘快速时尚’服装企业,前景是广阔的。”但是,这位私募基金经理话锋一转,“我在3月8日就将这只股票从我的股票池子里剔除,后来也没有重新买入”。

“为什么呢?好的战略需要执行力,美邦服饰的执行力目前让我失望。该公司曾说过去年三季度是业绩的低点,最差的时候已经过去,结果四季度好转后今年一季度又再度下降,去年三季度不是管理层口中的低点。2009年年底的时候公司确定2010年是控制成本的一年,结果今年一、二月份都没达到预期,说明内部管理有问题,执行力不行,所以我选择卖出。”

美邦服饰上市刚过去两年,还没怎么经受过资本市场的考验。无论是推出新品牌还是打造网上购物,都是很好的“故事”,关键看执行是否到位。美邦服饰的邦购网站将要正式推广,并倾力打造网购品牌AM.PM。在服装行业竞争越来越激烈的当下,这一战略部署是有必要的,但网上网下的定价、经营策略是否会有冲突?能否超越凡客诚品引领的便捷、时尚消费体验?会不会重蹈MC品牌推广带来费用大幅上升的覆辙?最终还是要看执行力!

财报有猫腻?

普通投资者往往并不关心上市公司的战略,而更看重在当前价位上是否还有投资价值。如果以美邦服饰三季度单季利润总额环比增长10倍、同比增长5倍这样的速度计算,目前的股价还不算高。但假如这样的利润增长不可持续,甚至还有些水分,那投资者就要当心了。

三四季度是服装销售的旺季,七匹狼三季报显示的利润总额环比只增长30%,同比增长6%,报喜鸟这两个数字分别是3倍和2倍。相比较而言,美邦服饰增长得太快了!笔者注意到一个细节,美邦服饰正在实施股权激励,行权条件是要求2010年-2013年每年净资产收益率不低于12%,每年归属于母公司所有者净利润比上一年均增长25%,否则可行权数注销。如果按2009年净利润基数5.485亿元计算,今年要达到6.7亿,显然还有不小的差距。

那么,美邦服饰有没有可能虚增利润,以便股权激励顺利行权呢?完全有可能!

只要企业选择会计准则认同的方式做账,可以合法的制造或隐藏利润,并不属于作假账。但是当虚增的利润在未来“吐出”,当前的股价必然不可持续,投资者就要遭受损失。

现金流量表是最不容易操纵的一张报表,美邦服饰三季报显示的经营活动产生的现金流量净额为-5.9亿!在主营业务收入大幅增加的情况下,产生如此巨大的负现金流,与应收账款剧增相关――达到8.9亿,同比增加了3倍多,营业收入同比只不过增加了60%,而货币资金同比反倒出现减少。

美邦服饰三季报的存货同比增长达到40%,相比于报喜鸟的12%、七匹狼接近于零增长,在产品换代迅速的服装行业,这不是一个好信号。美邦服饰的应收账款周转率和存货周转率在同类企业中几乎都是最低的,这给其利润的高速增长蒙上一层阴影,而资产减值准备的计提也略显不足。

在销售收入快速增长的情况下,应收账款的增加无可厚非,但如此大幅度还是令人心跳加速。会不会以赊购的方式、或者更低的折扣、或者我方购回为条件将产品先卖给老客户,将营业额提前列至本期之中呢?以一个季度的数据妄自猜测也许不客观,但投资者面对如此巨大的负现金流还是应该保持警惕,需要更深入的调研才能判断美邦服饰的转型是否真的步入正轨。

美邦服饰的野心是做到1000亿的销售额,做到像ZRAR或者H&M一样市值超过千亿的大公司。战略目标很宏大,也需要“不走寻常路”的超常规发展,而要达到这个目标,恐怕还有很长的路要走。在这个过程中,投资者更需要认真甄别其中的机会与风险。