股权集中度对企业绩效影响的实证研究

【摘 要】公司治理结构的优劣和完善度往往会对公司产生一定的影响，股权集中度作为公司治理的重要组成方面，通过公司治理结构的运行来影响企业绩效。本文以房地产上市公司为例，采用相关指标来验证股权集中度对企业绩效的影响。

【关键词】股权集中度 上市公司 企业绩效

近年来，我国上市公司的公司绩效持续下滑，同时财务丑闻、虚假报告、欺诈等现象也层出不穷，让我们意识到完善公司治理迫在眉睫。股权结构是公司治理结构的重要组成部分。因此，在中国要合理经营上市公司、建立现代企业制度、完善公司治理结构，势必要对上市公司的股权结构进行改革。

一 相关文献综述

股权集中度是指全部股东因持股比例的不同所表现出来的数量化指标。股权集中度是衡量公司的股权分布状态的主要指标，也是衡量公司稳定性强弱的重要指标。企业绩效是指一定经营期间的企业经营的效益。经营效益水平主要表现在企业的盈利能力、资产运营水平、偿债能力和后续发展能力等方面。

1.股权集中度与企业绩效正相关

Grossman和Hart（1980）的认为，在股权结构分散的情况下，监督成本高于收益，因此单个股东往往会缺乏参与公司治理的积极性和监督公司经营管理的动力，也不愿致力于驱动公司价值增长。Shleifer与Vishny（1983）也通过模型表明，大股东一般都具有经济激励和能力来限制经理人，甚至牺牲小股东利益，从而使自身获益。另外，Hill与Snell（1989）通过生产率来衡量企业业绩，证明了公司股权集中度与公司绩效成正相关关系。Pedersen、Thomsen（1999）研究了欧洲12个国家中435家大公司的股权集中度与公司净资产收益率，最终得出二者显著正相关的结论。许小年、王燕（1997）通过对 1993年至1995年300多家上市公司的数据分析表明，前5大股东和前10大股东的持股比例和公司绩效正相关。王咏梅（2001）研究了1998年沪深股市828家上市公司的相关数据认为股权相对高度集中、有相对控股股东，并有其他大股东制约的股权结构为最优的类型，有利于公司长远、平衡地发展。

2.股权集中度与企业绩效负相关

认为股权集中度与企业绩效为负相关关系的研究结论相对较少。Leech与Leahy（1991）研究分析了英国企业中所有权与控制权的分离情况，认为在英国股权集中度与企业价值及利润率之间存在显著负相关的联系。胡洁、胡颖（2006）的研究表明股权集中度与公司绩效在总体情况下呈现并不显著的负相关关系；同时，前五大股东对公司绩效会产生消极影响，前两大股东持股比例差距越大，公司绩效越差。黄建山、李春米（2009）以我国制造业上市公司作为样本研究，认为股权集中度与企业绩效呈显著负相关关系。

3.股权集中度与企业绩效不相关或非线性关系

Demsets、Lehn（1985）通过对511家美国公司的数据收集和调查，认为股权集中度与企业经营业绩会计指标（净资产收益率）并不相关。Gedajlovic和Shapiro（1998）对此做了更深入的实证研究，他们认为，在美国与德国的公司中，企业股权集中度与利润率之间存在非线性关系。我国学者吴淑琨（2002）则通过分析1997年到2000年的数据，证明了国家股、法人股、流通股的比例都与公司业绩成 U 型相关。

二 变量设计与假设提出

1.研究样本

本文以2008～2010年沪深两市A股147家房地产行业上市公司为样本，剔除ST和PT公司及股权集中度等变量信息披露不完整和数据异常的上市公司，得到71个样本。

2.变量的设计

考虑到中国股市的现状，为了能够相对较为真实地反映企业绩效，本文选用净资产收益率（ROE）来衡量企业绩效。股权集中度指标采用以下指标衡量：CR指数。该指数指公司前n位大股东持股比例之和。本文中将采用CR1与CR5，即第一大股东的持股比例以及前五大股东持股比例之和。Herfindahl指数指公司前n位大股东的持股比例的平方和。对持股比例取平方后，各大股东的持股比例之间的差距将拉大，变得更为明显。Herfindahl指数越接近l，说明前n大股东的持股比例差距越大。

H5，=前五大股东持股比例平方和

股权制衡指数Z，指第一大股东与前n大股东股权比例的比值。本文采用第一大股东与第二大股东持股比例的比值。

由于企业的业绩不可能仅仅来自于公司股权结构的作用，公司规模（Size=公司总资产取自然对数）、资本结构（DAR=公司总负债/公司总资产）以及主营业务收入增长率[GROWTH=（本期主营业务收入-上年同期主营业务收入）/上年同期主营业务收入]也可能影响公司的绩效，因此在分析中也必须加以控制。

3.研究假设

H1：第一大股东持股比例与公司绩效呈负相关关系。

H2：前五大股东持股比例与公司绩效无显著关系。

H3：Z指数与公司经营绩效之间呈负相关关系。

4.模型建立

前文理论分析表明，股权集中度会影响公司绩效，但是二者之间的关系需要进一步进行检验分析。回归分析的基本计量模型为：

ROE=C+al×J（CR1、CR5、H5、Z）+a2×Size+a3×Growth+a4×Dar+ε

三 实证结果及分析

为了更具体的了解分析样本情况，首先对研究样本进行描述性统计分析。根据本文前面提出的绩效模型，以本文选取的样本为研究对象，我们通过数据分析得出近三年沪深股市71家房地产上市公司的绩效表现。可以看到，2008年至2010年房地产上市公司的整体绩效水平相对稳定。但是数据显示，净资产收益率的最大值与最小值相差巨大。由此可见，虽然房地产行业近三年表现较好，但各个公司发展情况差异较大，并不均衡。

根据回归方程，采用最小二乘法做回归分析，得到结果见表1。

四 研究结论

通过上述的实证研究，我们可以得出以下结论：