美国次债危机及对中国的影响分析

摘要：文章综合分析了美国次债危机产生的背景、原因、传导机制，揭示了这次危机的本质，重点分析其对中国经济影响，并提出了减轻对美元资产的依赖、将虚拟经济控制在合理水平、加强监管制度的完善、在设计金融衍生产品时采取更加谨慎的态度等防范风险的若干对策。

关键词：美国；次债危机；中国

一、美国次级债危机产生的背景

（一）经济不振是美国次债危机产生的大背景

20世纪80年代，住宅、汽车、钢铁曾经是美国的三大支柱产业，美国在整个90年代也实现了资本市场长达10年的繁荣，但与此同时，从20世纪90年代以来，美国贸易逆差的持续扩大，居民的储蓄率持续下降，而这一时期美国资产价格不断的升值。美国的经济必须保持资本项下的顺差，以此弥补贸易方面所带来的逆差。但国际资本向美国持续净流入的前提是美元资产不断升值，美元也必须坚挺，这就迫使美国必须保持资本市场的繁荣。所以，从以上可以看到，无论是为了保持美国消费需求的增长还是为了弥补贸易项目下的逆差，这都要求美国必须保持资产增值幅度高于全球其他主要资本市场的态势，否则经济就会陷入衰退。

2000年，先是纳斯达克的新技术股市泡沫破裂，到“9・11”以前，道琼斯指数和标普等主板市场的泡沫也破裂了，美国一直没有找到经济发展的合理模式。“9・11”以后，美联储迅速把基本利率从6%降到1%，制造财富效应的战场逐渐转移到了房地产市场。

（二）美联储为刺激经济所采取的一系列措施促进了危机的形成

所谓次级贷款就是银行或贷款机构提供给那些不具备资格享受优惠利率贷款的客户的一种贷款，一般是向信用低、没有固定收入证明的客户发放的，次级贷款利率比联邦基准利率高出2-3个百分点，比同类优质贷款高出1-2个百分点，由于次级贷款者的信用等级较低，贷款机构面临的贷款无法收回的风险相对也较大，因此，次级贷款者一般会被收取更高的利息，而这些银行或贷款机构又把一部分资信不佳的贷款人申请的住房抵押贷款，打包成债券卖给投资者，这便是次级债，也就是次级住房抵押贷款支持的债券。

次级贷款和次级债规模迅速膨胀，今天危机的爆发同美国政府的政策措施是分不开的。

首先，1980年《存款机构解除管制与货币控制法案》（Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act，DIDMCA）解除了美联储Q条例规定的利率上限。1982年的《可选择按揭贷款交易平价法案》（Alternative Mortgage Transactions ParityActof1982）允许使用可变利率。1986年的《税务改革法案》（Tax Reform Act of 1982）禁止消费贷款利息免税。这一系列的法案都为次级抵押贷款市场的发展提供了一个有利的法律环境。

其次，美联储为刺激经济，连续13次降息刺激国内需求，不断鼓动国民超前借贷消费，一方面，降低信用标准，鼓励商业银行向信用等级低的借款者放款；另一方面，放松金融管制，允许金融机构以低成本的借贷投资于高风险资产，允许投资银行为扩大利润来源不断设计结构复杂、高杠杆的衍生品提供给客户，对冲基金大量涌现，现金流出式再融资开始流行。在房价持续上涨的时期，这种方式能使借款者源源不断地获得资金来源，进而增加了次级抵押贷款的需求。

信用衍生品交易规模飞速扩张，房价开始脱离居民现实收入和未来收入能力的支撑迅速上扬。美国1995～2006年房价翻了一番多，2003～2006年四年涨幅超过50%。2003年末，美国的次级房屋抵押贷款总额刚过3000亿美元，2006年已高达2万亿美元，其中2006年新购房者中，用次贷买房的人已经占新增购房人数的40%。

二、次级债危机的爆发及其传导机制分析

“9・11”以后，美元利率下降使美元的坚挺失去了依托，对世界主要货币特别是欧元显著下跌。到2004年末，欧元已经从2002年末的最低点对美元强劲升值了70%以上。从2005年，欧洲与日本经济也出现了显著复苏势头，更加强了世界主要货币对美元的升值趋势，这就迫使美国从2004年6月开始不断提升美元利率，以保持美元的强势货币地位。在经历17次加息后，美元的基本利率从1%上升到2006年6月的5.25%。提升美元利率虽然有利于美元的坚挺，但却使得美国房地产市场出现了动摇，购房者的还贷负担加重，美国住房市场开始大幅降温。房价下跌，炒房者利益链条断裂，很多次级抵押贷款市场的借款人都无法按期偿还借款，购房者难以将房屋出售或者通过抵押获得融资。2007年2月13日美国最大次级房贷公司Countrywide Financial Corp减少放贷，美国第二大次级抵押贷款机构New Century Financial盈利预警，美国抵押贷款风险开始浮出水面。2007年3月13日New Century Financial宣布濒临破产，从此揭开了美国次级抵押债危机的序幕，此后几个月内美国一些投资公司、基金公司相继提出破产申请，大量企业债券和基金被迫暂停发行，并且危机迅速波及欧洲。美国次级抵押债危机的传导途径如图1。

2007年8月11日世界各地央行48小时内注资超3262亿美元以稳定股市，2007年8月14日美国、欧洲和日本三大央行再度注入超过720亿美元，在此后的20天内，美联储、日本央行、欧洲央行和英央行多次注资，2007年8月31日布什承诺政府将采取一揽子计划挽救次级房贷危机。2007年9月18日美联储将联邦基金利率下调50个基点至4.75%，此后又连续四次降息，2008年1月31日已降至3%。美国财长保尔森发表演讲时承认，经济增长大幅放缓，房地产市场仍继续成为经济最大的风险，结束该危机仍需时日。

三、美国次债危机对中国的影响分析

（一）对中国实体经济的影响将逐步显现

美国次债危机将会通过外贸渠道对中国的实体经济产生影响。由于中国对出口的依赖程度较高，并且对美国出口比重最大，美国次债危机将会透过降低美国国内消费需求，导致中国对美国的出口大幅下降，在国内消费乏力的情况下，就会出现产能过剩和供给过度问题。政府就会采取更加严厉的宏观调控措施限制产能，并容易导致通货紧缩。由此，出口不振将增加就业和产业结构调整的压力。另一方面，美元的持续下跌，导致了国际石油等大宗商品价格持续上涨，原材料价格上涨对以进出口加工为特点的中国企业盈利会构成极大压力。

（二）中国房地产市场风险将更加突出

美国次债危机对中国房地产信贷风险是一个很好的预警。由于投机炒作成风，中国房价不断上扬，通胀压力迫使央行持续升息，这一情况类似于次债危机爆发前的美国市场。但是，中国房地产信贷没有信用分级和风险定价，而假按揭和假收入资产证明并不少，信贷资产没有证券化，房地产信贷风险情况不明且风险相对集中在银行体系内。在央行近年来连续多次加息，中国住房按揭贷款正步入违约高风险期。为此，商业银行必须及早采取措施控制按揭贷款和房地产项目商业贷款风险，并要做出资金安排，提足风险拨备。

（三）中国的汇率制度受到挑战

美国次债危机会导致美国经济和美元下滑，必然也会对主要与美元挂钩的人民币汇率产生影响。当前，中国外贸不平衡的矛盾更加突出，人民币与美元息差缩小，流动性过剩和通货膨胀压力逐步加大，热钱流入加快及人民币升值压力不断加大，使得中国处于加息和不加息两难境地。同样，在内外部压力下，将逼迫我们必须在急速升值和稳步小幅升值之间做出艰难的抉择，这对中国的货币政策和汇率制度提出了严峻的挑战。

（四）境外投资面临更大的市场风险

从整体上看，美国次债问题尚未引发全球性金融危机，但美国次债危机却远未结束。随着时间的推移，次级债问题的风险会进一步显现，并会延续对金融市场和投资者信心的不利影响。如果房价进一步下降，消费和就业形势将会恶化，将严重影响市场信心，信贷市场会进一步萎缩，股市也会受到打击，美国抵押支持债券信用价差将进一步拉开。为寻求资金安全，将会有更多的资金涌向美国国债，美元资产组合和资产定价将面临重新调整，这会给中国巨额的外汇储备投资和中资银行外汇资产运用带来巨大的市场风险。

（五）中国金融市场的风险加大

同样，美国次债危机对中国股市和金融市场中的流动性也会产生影响，有可能会出现两种情况：一种情况是，受次债危机影响，欧美投机性资金会对中国等新兴市场的投资风险进行重估，放弃高风险高收益的投资取向，撤资回国以缓解流动性和融资危机。如果在短时间内发生大量撤资情况，就会对中国股市和经济造成重大影响。另一种情况，亚洲新兴市场国家的金融市场成为国际游资安全的避风港。由于中国经济持续向好、投资回报率高、美国降息、人民币加息及人民币持续升值等因素，会进一步降低投机中国资产的资金成本，由此会加速热钱流入，这样就会产生对冲掉央行抑制流动性过剩的效果，并进一步推高中国股市和房市价格，资产泡沫化和通货膨胀形势会日趋严重，为更大的金融危机埋下了隐患。

四、次级债危机对中国的启示

（一）减轻对美元资产的依赖

目前中国外汇储备中大约有80%是以美元计价的资产，一旦美元贬值，外汇储备将大幅缩水。成立外汇投资公司，调整外汇储备币种分配是中国政府应对这一问题的积极举措。

（二）将虚拟经济控制在合理水平

要吸取美国次级债的教训，杜绝来自房地产开发、公司治理、税收等制度上的漏洞，消除引发房市，股市投机的内生机制，并大力推行廉租房，打击过度投机政策，将虚拟经济控制在促进而不是危害实体经济的水平。

（三）加强监管制度的完善并实行严格监管

银行在资产泡沫中的非理性信贷膨胀，造成了资产泡沫，也对自身造成了灾难性的后患。中国应该严格控制、查处在资产价格不断上升的阶段和时期违规违法向房地产贷款、向资本市场贷款的信贷行为。

（四）在设计金融衍生产品时应采取更加谨慎的态度

金融衍生产品是双刃剑，它能分散风险，却不能消灭风险，在分散单一机构风险的同时也把局部风险裂变成全局性风险，把个别市场风险演化成系统性风险。正如次级债，它在分散银行信贷风险的同时，也把按揭风险向债券市场、股票市场等领域扩散。当银行成功将现有次级贷款风险分散后，它会主动寻求更多次级贷款风险，其结果只能是金融系统总体风险不断增加。

参考文献：

1、王粤.从美国次债危机的全球化看中国QDII的局限与发展[J].国际经济合作,2008(3).

2、王妮娜.访中银国际首席经济学家曹远征[N].中国证券报,2008-01-15.

3、肖毅.美国次级债危机的本质及对中国的启示[J].广西金融研究,2008(1).

4、巴曙松.国外外汇储备管理对中国的启示[J].上海经济,2006(12).

（作者单位：河北大学经济学院）