石化行业:油价回归与价格体制改革

国际原油价格在向基本面回归，但未来仍将保持较高水平。2006年是油气开采业的盈利高峰，2007年盈利仍会丰厚，但将较2006年逊色。炼油行业2007年扭亏已成定局，但盈利水平仍不明朗。化工行业盈利水平将整体收窄，子行业将面临分化。

油价走上回归之路

所有资产在经过过度炒作之后都会回归基本面，石油自然也不例外。分析此次油价的大跌，诸如对全球经济尤其是美国经济增长速度放缓的担忧、美国石油库存增加、美元比较坚挺等原因其实都不能构成对油价从近80美元跌到55美元的解释，因为这些因素以前也有过，所以这些因素只是诱因，而不是根本性的原因。油价大跌的根本性原因是炒作过度后向供需这个基本面的回归。从供需情况看，石油供应能基本满足需求，但是平衡比较脆弱。因此，我们认为此轮长期牛市肯定是有基本面支持的，但2006年4～8月份的暴涨则含有很大的炒作成分，过度炒作之后向基本面回归是必然选择。

我们认为油价未来继续走低的可能性较大，因为毕竟全球需求的增长幅度在下降（虽然增长仍然强劲）。但是，油价不会像前几次石油危机时一样从高位迅速回落到很低的水平，其主要原因是油价上涨的根本性因素不同。前几次石油危机时的油价上涨是缘于供应中断，而此次石油牛市的根本性因素是需求拉动。供应中断可能会快速修复，而此次大幅度的需求增长却会持续较长的时间（由于以中国为首的发展中国家的经济大幅度增长预期会维持较长时间，其对石油的强劲需求增长也会维持较长时间）。根据国际能源署的预测，2007年非OECD国家石油日均需求量同比增幅为3.42%，仍高于2006年的增幅。

从全球范围更长时间看，世界对能源的需求增长幅度也很可观。根据国际能源署的预测，在2005年到2030年世界经济平均增长率为1.6%的情况下，全球石油需求总量将从2004年的39.4亿吨增加到2030年的55.72亿吨，年均增加5440万吨。

在需求量增幅较大的情况下，供应的增加却不轻松。从1990年到2006年，世界石油供应年均增加量为6406万吨，虽然此后24年年均5440万吨的供应增加较此前16年的年均增量小，但经过人类100多年的大肆勘探开采后，容易寻找和开采的石油矿藏大幅度减少，勘探的难度和开采的成本都会加大。目前全球的石油探明储量为1771亿吨，按2006年的产量42.85亿吨计算，全球石油还可以开采41年。如果按照年均增加5440万吨计算，则目前储量在2039年就会耗尽。虽然我们相信世界很多地方还有石油可以被发现，但勘探难度和开采成本的增加使油价不能迅速下跌到此轮牛市前的水平。

由此，我们得出的结论是：未来油价将会继续振荡回落，但仍将维持较高水平。我们对布伦特现货2007年平均价的预测区间是每桶55～58美元。

油气开采业盈利仍会丰厚，但将较2006年逊色

2006年1～9月份，我国生产原油13792.7万吨，同比增长1.7%，比2005年同期增幅慢2.5个百分点，预计全年增幅与三季度相近，显示我国原油增采难度加大；生产天然气430.8亿立方米，同比增长21.3%，增幅较2005年同期快1.2个百分点，预计全年增幅比前三季度增幅更大。

由于原油价格高涨，天然气价格也同比提升，油气开采业在2006年获得暴利，导致了石油特别收益金的出台。2006年1～9月，我国油气开采业实现收入5761.72亿元，同比上升33.9%；实现利润总额3003.7亿元，同比增长82.8%。

展望2007年，我国油气开采业实现的原油销售平均价将较2006年下降10%左右，但天然气价格有望提高。由于原油开采量只能稍有提升，而天然气占行业利润的比例又较小，因此预计2007年油气开采业盈利仍然丰厚，但将较2006年逊色。

炼油行业扭亏为盈已成定局，但盈利水平仍不明朗

2006年原油加工量和成品油产量同比增幅稍有下降。2006年前三季度，我国加工原油22414.5万吨，同比增长5.2%，但同期增幅慢0.4个百分点；汽油产量为4123万吨，同比增长3.1％，同期增幅慢0.4个百分点；柴油产量8634.5万吨，同比增长5.3%，同期增幅慢4.3个百分点。柴汽比为2.09，比去年同期数据2.05有所提高。

由于我国对成品油价格从紧控制，国内成品油价格未能跟上原油价格的变化，导致国内炼油行业在2006年大幅度亏损。2005年，炼油行业利润总额亏损191亿元；2006年前三个季度，亏损230亿元。但自9月份国际原油价格大幅度下跌以来，国内炼油毛利快速回升，10月份炼油毛利由负转正，达到0.6美元/桶，11月份能到3美元/桶以上，炼油行业当月基本不再亏损，炼油行业盈利转机已现。

供需失衡致炼油业盈利快速回升

我国成品油的需求增长率将继续保持较高水平。过去15年，我国成品油需求增长率与GDP增长率的比例平均为0.85，预计今后一段时间仍将维持这一水平。在今后数年我国GDP增长率平均为8%的预期下，我国成品油的年平均需求增长率为6.8%。维持这一增长速度主要缘于如下几个方面的原因：第一，我国还处于重工业化的阶段，经济发展对能源的依赖较大。第二，我国经济增长属于粗放型的增长方式，如我国每万美元GDP的能耗是世界平均水平的3.4倍、美国的4倍、日欧发达国家的8倍。第三，城市化的进程提高了人均能源消费量。目前我国人均能源消费量是世界水平的66%，主要原因是农村消费量低。我国城市人均能源消费是农村的3.5倍，快速推进的城市化进程将提升人均能源消费水平。第四，汽车消费在我国还处于快速发展阶段，汽车保有量的增长在未来数年都将保持较快的速度。第五，运输业发展迅速。这几年在大力修建高速公路助推经济增长的同时，也对成品油需求构成了很大刺激。此外，目前全国农村正在搞“村村通”，其中就包括把通向农村的路修通、硬化，这将刺激农村运输业的大力发展，增加对成品油的需求。第六，农业机械化推广取得成效，农用柴油需求增长较快。为提高农业生产率，国家一直不遗余力地对农业机械化进行鼓励和推广，对购置大型农机具的农民进行直接补贴，使我国农业机械化的水平近年来有了很大提高，刺激了农用柴油需求的快速增长。

近年来，全球原油加工能力增长缓慢，发达国家几乎没有增长，全球炼油能力不足。虽然自2002年以来全球炼油能力持续增长，但增长速度缓慢，尤其是发达国家，其炼油能力几乎没有增长（图4）。根据BP公司统计，2005年全球炼油能力为8280万桶/天，原油炼制量为7400万桶/天，炼厂年平均开工率达到89.4%，如此高的开工率基本是上限值，如果发生飓风等自然灾害，势必将造成全球成品油供应的短缺。

我国计划内的炼油项目较多，但依然不能满足需求增长。根据我国炼油行业“十一五”发展计划，期间将增加9000万吨原油加工能力，同时将取缔炼油能力过剩地区的小炼厂及效率较低设备，减少2000万吨炼油能力，“十一五”期间净增加炼油能力7000万吨，届时全国炼油能力将增加到3.98亿吨，即796万桶/天。从需求方面看，我国2006年的原油需求为3.25亿吨，若“十一五”期间GDP平均增长速度为8%，按照0.7的弹性系数（过去10年平均约0.8）计算，原油年均需求增长率为5.6%，2010年的原油需求量将达到4.04亿吨，除去商业库存为3.64亿吨，这些油必须经过加工方能使用，这要求炼厂开工率达到91.35%，

如此高的开工率是非常困难的。2005

年，我国炼厂开工率为90%左右，但依然发生了“油荒”。因此，我国目前计划的炼油能力增加不能满足需求的增长。全球炼油能力不足、国内产能增长不能跟上需求增长造就了良好的竞争环境；原油价格回落、国内成品油定价机制改革将打开抑制行业盈利能力的“枷锁”，在此背景下，炼油行业盈利能力将快速回升。

化工行业盈利水平将整体收窄，子行业将分化

2006年前三季度，我国化工品产量继续保持两位数以上的增长幅度。在主要化工品中，合成橡胶、化肥、合成树脂、化学纤维、塑料制品的同比增幅上升；纯碱、烧碱、乙烯的同比增幅稍有下降。

2006年前三季度，化工行业实现收入14455.47亿元，同比增长26.1%；实现利润总额783.3亿元，同比增长15.16%，比上年同期18.4%的增幅有所下降，预计全年增幅也将低于上年。此轮化工景气周期以来，2006年是继2005年之后连续两年利润总额增幅低于收入增幅，并且利润总额与收入比仍处于下降通道之中，显示行业景气程度在继续下滑。

总体来看，在预期2007年GDP增长率较2006年下降的前提下，化工行业盈利水平将出现下降；在预期2007年原油价格下降的基础上，化工行业景气程度也将下降。但化工行业子行业众多，竞争程度不一，尤其是制品行业，前几年产品价格并未能随原材料价格上涨，致使行业盈利下滑明显，在原材料价格下降的情况下，行业盈利将迎来转机。

(作者单位：平安证券公司华夏银行太原分行)