我国证券投资基金与股市大盘的波动性影响关系研究

摘要：本文在定量拓展Granger检验的基础上，展开对我国基金与股市大盘波动性影响关系的研究。结果显示：我国基金在在牛市阶段更具波动侵略性，在熊市阶段则表现得相对谨慎――在降低对大盘单向影响的同时，力争避免受到大盘波动的影响。

关键词：Granger检验;强度指数;波动

前言

基金与股市大盘之间的关系问题近年来总不失为一个热门话题。对该问题的实证研究大多采用的是所谓事件研究的方法：选定事件窗；比较事件窗前后的效果变化；如果变化明显，则说明该事件即为原因所在。但是，由于基金的资产配置信息一般都是按季度公布，所以事件窗的时间长度也都以季度为准，参与对照的事前和事后效果也以季度数据为基础。这种做法将导致两大问题：第一，过长的事件窗长度将吸纳过多的其他因素，要做到对这些因素产生的效果进行分离是非常困难的；其二，事件的影响力能否持续一个季度，是个令人怀疑的问题。可以考虑的一个方法是，采用短期数据，对基金与股票市场大盘的相关指标进行Granger检验。但是原始的Granger检验存在这样一个重要缺陷：对因果关系的具体种类，比如相互因果还是单向因果关系，无法直接做出判断；而在很多时候，我们希望知道的又恰恰是这两种关系。

一、从Granger检验到Granger强度指数

在时间序列的因果关系判断上，我们经常会面临这样的难题：对于事件A和B，究竟是A单向引起B，还是B单向引起A？或者，两者主要是互为因果关系？普通的Granger检验是无法解决这些问题的。为此，我们可以尝试以Granger检验的结果为基础，通过构建新的指数（不妨称其为Granger强度指数），达到检测目的。

二、风险性影响的检验结果

（一）样本

完整样本区间：2004年1月5日到2006年11月30日，剔除节假日的影响，共137个完整周数据。样本上升区间：为确保大盘各主要指数均处上升阶段，选择2005年12月7号到2006年11月30号，共46个完整周数据。样本下降区间：2004年4月5号到2005年6月2号，共55个完整周数据

基金样本的选取：在2004年1月1号前上市且有完整交易记录的所有开放式基金，共记53只。大盘指数的选取：考虑到当前国内证券市场指数的不统一，为防止选取单一指数可能导致的偏差，本文的大盘指数共选取了10个，分别为中标300、深证综指、深证A指、深证100R、申万300、深成指数、上证指数、上证A指、上证180、上证50。

其中基金的原始数据选取的是每个交易日的复权单位净值，股市大盘原始数据选取的是经过加权处理后的日指数。通过对每周的日数据计算标准差，得到各样本的周标准差序列，作为波动序列。所有原始数据均来自Wind资讯。

（二）检验结果统计及分析

为了表述方便，遵照前如下定义：A：表示大盘单向作用于基金；B：表示基金单向作用于大盘；AB：表示大盘与基金之间互为因果关系；N：表示大盘与基金之间互无因果关系。

1.概率指数分布统计

从表1中我们可以发现：①在整个样本区间内，83%的基金与大盘在波动性因果关系上呈现AB，其他三种关系的占比都低于10%；②在上升样本区间中，AB型关系大幅度下降，B型关系则大幅上升，N型关系升幅也比较明显；③在下降区间中，N型关系大幅上升，占据绝对优势，其他情况占比都比较低，且相差不大。

综合上述，可以认为，一般说来，绝大多数的基金与大盘在波动性方面还是互为因果的，但是当大盘出现牛市或熊市时，表现出来的结果会发生比较大的变化，比如在牛市阶段，B型关系会有较大上升，AB型关系则会大幅下降，在熊市阶段，AB型关系会进一步大幅度下降，B型关系也有明显下降，多数基金在波动性方面基本会脱离与大盘的关系。

2.结合强度指数进行比较

（1）上升样本区间相对整个样本区间强度指数的变化。

具体结果统计于表2。

表2前两列数据反映的是，分别考察每一种因果关系时，强度指数上升和强度指数下降两种情况，那一种情况占比更大（即在同一行中进行比较）。表2后两列数据反映的则是，将每只基金强度指数升高最大的一种关系，和下降最大的一种关系挑选出来进行统计，看看强度指数升高的是哪种关系占比最大，强度指数下降的又是哪种关系占比最大（即在同一列中进行比较）。

从表2前两列的统计结果来看：①在大盘单向作用方面，强度指数下降的情况占主导；②在基金对大盘的单向作用方面，强度指数上升的情况占主导；③在基金与大盘的“相互”作用方面，强度指数下降的情况占主导；④在相互无因果方面，强度指数上升的情况占主导。

总之，从单独的一种关系上看，当市场进入牛市阶段时，更多的基金在减弱大盘对它的单向作用，强化自己对大盘的单向作用，相互因果关系的强度在降低，没有因果关系的强度在提高。

但是这只是体现基金或大盘在某一种关系上的“努力”，最终的结果则体现在表后两列。其结果显示：强度指数上升的情况主要集中在B型关系上，强度指数下降的情况主要集中在AB型关系上。即从总体效果上看，多数基金强度提高最大的是在对大盘的单向作用方面，同时也有多数基金强度降低最大的主要是在同大盘的“相互”因果方面。

（2）下降区间与整个区间相比较的强度指数变化。

统计结果见表3。

从表3前两列的统计结果（行数据的比较）来看：①在大盘单向作用方面，强度指数上升的情况占主导；②在基金对大盘的单向作用方面，强度指数上升的情况占主导；③在基金与大盘的“相互”作用方面，强度指数下降的情况占主导；④在相互无因果方面，强度指数上升的情况占主导。

即从单独的一种关系上看，当市场进入熊市时，更多的基金受到大盘单向作用的强度在提高；更多基金对大盘的单向作用的强度在上升，相互因果关系强度在降低，没有因果关系的强度在提高。若考察每只基金的强度升降最大的情况（后两列中，同列数据的比较），那么得到的结果是：强度指数上升的情况主要集中在N型关系上，强度指数下降的情况主要集中在AB型关系上，即从总体效果上看，多数基金强度提高最大的是在与大盘相互无因果方面，同时也有多数基金强度降低最大的主要是在与大盘相互因果方面。

三、结论

综合上述，我国证券投资基金在不同的市场行情中与大盘的波动性影响关系是不断变化的，这种关系的变化需要通过作用强度的变化得到实现。通过引入强度指数对基金与大盘指数的波动相关性进行Granger检验，我们可以发现：

1.从概率指数看。在整个样本区间内，互为因果占主要地位，但是各子区间的变化又不一样，牛市阶段，互为因果关系的情况大幅度下降，基金单向作用的情况大幅度上升；熊市阶段，互为因果关系、基金单向作用的情况都在大幅度下降，互无因果关系的情况大幅度上升。这大致表明，在通常情况下，基金与大盘的波动是相互影响的，但是在进入牛市时，基金成为波动制造者的情况占据主要地位，在熊市阶段，基金开始脱离与大盘的波动性影响关系。

2.从强度指数方面看。无论进入上升区间还是下降区间，基金单向、相互无因果关系都是强度上升的占主导，互为因果关系则是强度下降的占主导；大盘单向作用的情况则出现分化，上升阶段，大盘单向以强度下降的占主导，下降阶段，大盘单向以强度上升的占主导。可能的解释是，市场在出现上升趋势时，基金相对大盘而言，在强化其单向作用，表现出主动影响市场的动机，市场出现下降趋势时，虽然基金单向的强度是在提高，但是提高的主要原因可能是在否定方面，所以才会同时出现大盘单向作用强度下降的情况。

3.结合两者进行考虑。在市场总体表现上来看，在上升阶段，强度上升最大的主要集中于基金单向影响，强度下降最大的主要集中于相互因果关系；在下降阶段，强度上升最大的主要集中于相互无因果关系，强度下降最大的主要集中于相互因果关系。

总体上看，与大盘相比，我国基金在在牛市阶段更具波动侵略性，在熊市阶段则表现得相对谨慎：在主动降低对大盘的影响的同时，力争避免受到大盘波动的影响。

参考文献：

[1]高铁梅.计量经济分析方法与建模.清华大学出版社，2006年版.

[2]何问陶，赵建群.Granger检验的定量拓展研究.金融教学与研究，2007年第3期.

[3]张晓峒.计量经济学软件EViews使用指南.南开大学出版社，2004年版.

（作者单位：暨南大学金融系）