我国证券市场个人投资者行为分析

提要证券市场中的投资者是否是理性的,关系到中国证券市场能否健康、持续、稳定的发展,研究这个问题不仅十分必要,而且具有现实紧迫性。

关键词:个人投资者;行为金融学;分析

中图分类号:F83文献标识码:A

一、证券市场个人投资者现状

大量个人投资者充当证券市场投资主体是中国证券市场的一大特色,我国很多证券投资者入市并不是看重上市公司真实的投资价值,而是企图从中获取超额回报。绝大多数的投资者入市的主要原因是为通过股票的买卖价差而获利,这类人群多是为赚钱买卖差价进行短线操作;只有少数投资者进入股市是为了获得公司分红收益;而目前国内上市公司分红的很少,即使有分红的公司所分红利也是大大低于投资者的预期,所以仅有少部分的投资者把手里的闲置资金购买上市公司的股票并长期持有,把股市看成是一个长期投资场所。更多的投资者是短线投资、投机,而没有把股票作为长期的投资,股票价格的剧烈波动诱发了这部分人的赌博心理,盲目追求短期利益。由于证券投资者容易产生羊群效应,使这种市场短期行为具有很强的蔓延性,从而极大地加重了投资者孤注一掷的心理,一旦认为找到了机会,就会过高地估计自己的能力,置自己的风险承受能力不顾,冒险参与高风险的证券投资活动。高比例的企图赚取短期收益群体的存在是一个十分危险的信号,这也是我国证券市场波动剧烈的重要原因之一。从投资者入市动机上分析,就已经预示着我国证券市场投资者短期行为比较明显。

调查显示,我国证券市场上的个人投资者以中低等收入的工薪阶层为主,家庭主要经济来源为工资收入,参与证券市场的时间普遍较短,证券投资意愿很强,希望通过财产性收入和资本性收入使自己的收入多元化,但投资经验相对缺乏,股市投入占家庭金融资产比例较大,这充分说明我国个人投资者的抗风险能力很弱,投资者对投资股市的行情有强烈的依赖性。而绝大多数个人投资者的股票投资知识来自于非正规教育,主要通过亲朋好友的介绍、股评专家的讲解以及报刊、杂志的文章等获得,在做投资决策时,投资者大多依据“股评推荐”、“亲友引荐”以及“小道消息”,在投资决策的方法上,20%以上的个人投资者决策几乎不做什么分析,而是凭自己的感觉随意或盲目地进行投资。投资者进行投资决策时过于看重自己知道的或容易得到的信息,而忽视对其他信息的关注和深度挖掘。大多数投资者在评价投资失误时,往往将失误归咎于外界因素,如国家政策变化、上市公司造假以及庄家操纵股价等,而只有少数个人投资者认为是自己的投资经验或投资知识不足,大部分投资者对新出现的金融品种如开放式投资基金的认知程度有限,这种情况导致了投资者投资风险的放大。

二、证券市场个人投资者行为分析

在金融市场上,参与者常常面对庞大的信息流、复杂的情形及交易压力,为迅速做出判断与决策,他们通常借助一些直觉和框架。直觉是人们认识事物的方法,是在试错法基础上逐渐形成的一些普遍经验规则。它帮助人们迅速找到的解决方案不一定最优,可能接近于正确答案,但也可能出现一些系统性的偏差。框架是描述决策问题的形式。由于许多框架是模糊的,投资者会因为情境和问题的陈述与表达的不同而有不同的选择。这种现象被称为框架依赖。无论是直觉偏差,还是框架依赖,都会影响人们的判断和决策的正确性。

1、易得性。易得性反映的是人们依靠容易得到的信息而非全部信息进行判断。容易得到的信息可能是实际信息,也可能是回忆的信息。由于只使用了部分信息,依赖易得性的判断就容易产生一些偏差。比如,如果一个投资者从来没有经历过股票交易大幅下跌的情形,就不会想起这种情形,他比那些经历过股价大幅下跌的人,把股价大幅下跌的风险评估得更低。像这轮从6,000点到2,000点的行情,就让许多2006年、2007年新入市的股民领教了股市是有涨有跌的。

2、代表性。代表性指的是人们倾向于根据观察到的某种事物的模式与其经验中该类事物的典型模式的相似程度而进行判断。比如,在代表性作用下,投资者坚持认为,好股票是好公司的股票,不好的股票是差公司的股票。在投资者的思想中,好公司代表成功公司,成功公司产生高盈利,进而导致高收益,差公司则正好相反。然而,事实并非如此,例如中国石油刚刚上市时创造了48元的历史最高价,而散户认为亚洲最挣钱的公司的股票多高的价格都值得投资,结果一路下来被套70%的投资者不在少数。说明投资者利用代表性进行预测时,犯了先入为主的错误,出现了预测偏差。

3、过度自信。决策行为学的研究表明,人们有一种过度自信其有准确估计概率能力的倾向,也就是说,估计者自认为的概率估计的准确性往往要低于其实际的准确性,结果是过高估计一系列事件发生概率。在进行市场预测时,过度自信的人会设置过窄的预测置信区间,使其预测上限显得太低,预测下限显得太高,并且最好的预测不是位于预测下限和上限的中间位置。有相当一部分投资者认为自己掌握的信息比市场平均信息好,或者认为自己的分析能力比普通投资者要高,所以试图超越市场,结果适得其反。

4、心理核算。人们表述决策问题的过程被称为心理核算。它说明了人们如何通过混合与分离的方式来组织决策和结果。但这常常违背经济理论的标准假设。心理核算的一个重要特征是人们往往一次考虑一个决策,把目前的决策与其他的决策分开来看,缺乏整体观。我的一个同学为了保住胜利果实,不再让熊市吞噬自己的资产,卖了手中盈利的股票买了一辆车,而所有浮亏的股票都没有卖,这就是典型的心理核算。

5、自我控制。在金融市场上,不论是赢者还是输者,都非常希望控制自身的投资行为,实现投资目标。但是,由于多种因素的影响,常常出现控制幻觉、失去控制等偏差。当人们相信自己控制了的情形而实际上未能控制时,就出现了控制幻觉。如果控制幻觉导致投资太大,有关风险被低估时,就会出现问题。失去控制现象出现的情景是,某人起初认为控制了特定事件或情形,或者至少能够对它产生强烈影响,但后来必须承认自己根本不能控制它。失去控制会导致严重的挫折,甚至是恐慌。

6、厌恶后悔。厌恶后悔就是为了避免后悔或失望,努力不做错误决策。当人们做错决策时,就会出现后悔。不做决策时,也可能出现后悔。人们感到错误决策的后果比什么也不做带来的损失更为严重,这导致人们在面对不确定情况下的决策时,与其积极行动,不如消极行动,走老路子,以最小化未来可能的后悔。追涨杀跌是典型的避免后悔的心理,在今年大盘一路下跌的过程中,出现了几个小反弹,许多投资者都在反弹过程中加仓或者调仓,以免踏空,结果反弹的力量有限,大的趋势还是一路下跌,这些投资者比那些套牢不动的投资者损失更为惨重。

7、厌恶模糊性。厌恶模糊性是指人们不喜欢概率分布不确定的情形,即模糊性情形。人们在冒险时喜欢以已知的几率(具有风险性)而非未知的几率(具有不确定性)作为根据。厌恶模糊性的情感因素是害怕不知道事件出现的不良后果。所以,有相当一部分投资者操作时只关注或只做自己熟悉的行业,板块的股票,有的甚至干脆就做自己熟悉的几只股票,丧失了投资于其他优质股票获利的机会。

8、锚定与调整。在进行预测时,大多数人最初往往根据某个初值或参考值(锚定点)评估信息,接着根据进一步获得的信息或更详细的分析,逐渐将评估结果调整到其真实数值。如果调整过程是充分的,就不会出现任何错误,但事实并非如此。不论以什么作为初值,初值都被赋予太大的权重,调整过程都是不充分的。不同的初值得到不同的偏向于初值的估计结果,这种现象被称为锚定。在证券市场上,由于存在锚定和调整,人们比较保守,往往对盈利信息反应不足,未能根据盈利公布中的新信息,充分调整其盈利预测,常常导致预测区间设定得太窄,低估过度波动的概率。最典型的表现就是虽然选对了股票但是拿不住,稍微有了赢利就跑,或者有了点甜头,在庄家震仓过程中有落袋为安的心理被庄家震了出来,等庄家吸足筹码开始大幅拉升的时候自己已经是轻仓,而且对于到底能冲到多高预测区间设定同样很窄,不敢再追进去操作。

三、结论

金融证券研究领域中占据着统治地位的现代金融理论认为,证券投资者应当是理性的,按照效用最大化原则进行个体的投资行为。然而,国外大量的研究发现,人的情绪、性格及心理感觉等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用,投资者并不总是以理性的态度做出决策,其投资行为不仅受到自身固有的认知偏差影响,同时还受到外界环境的干扰。总体来说,我国股票市场中对于股票价格的影响因素过多,如政策因素、大户操作因素,这说明我国股市不符合经典金融理论对于市场是有效的基本假设。同时,投资者所表现出来的特点也不符合经典金融理论中投资者对于风险总是厌恶的基本假定,在收益时,股民表现出对已有收益的贪婪以及赌博心理,而在被“套牢”时,又宁愿苦苦等待,以待反弹机会,由于这些直觉偏差与框架依赖,在不确定条件下的许多判断与决策和预期效用理论的预测并不一致,这些特点都说明我国股民的投资心理符合金融投资行为理论的期望理论。

(作者单位:首都经济贸易大学金融学院)