我国外汇储备与货币供给相关性实证分析

[摘 要]本文回顾了1999年以来我国外汇储备和货币供给的快速增长，在前人研究的基础上新增了2008年金融危机之后的最新数据，对外汇储备与货币供给相关性进行了实证检验。表明我国外汇储备对货币供给增长具有明显的、递增的正相关作用，且外汇储备已成为影响我国货币供给的首要因素。

[关键词]外汇储备；货币供给；相关性；实证检验

[中图分类号]F830.92 F822.1 [文献标识码]A [文章编号]1005-6432（2013）5-0053-03

1 我国外汇储备快速增长的简单回顾

第一阶段为2000年以前。1997年7月2日，以泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率为标志，发生了东南亚金融风暴。受此影响，2000年年底我国外汇储备余额为1655.74亿美元，较1999年的增幅仅为3.62%，增量只有108.99亿美元，比前两年放缓了将近三十个百分点。

第二阶段为2001至2004年。这一阶段的增幅持续保持在一个较高的水平上。从2001年起，亚洲经济复苏，中国经济进入了快速增长时期，对外开放的力度也进一步增大。2001至2004年，外汇储备由2121.65亿美元猛增至6099.32亿美元，年均增幅38.80%，2004年的增幅更是达到了51.25%。亚洲经济复苏之后我国外汇储备的增加是相当快的，超过了以前的任何时期，这一时期我国外汇储备余额一直稳居世界第二位。

第三阶段为2005至2007年。2005年，我国宣布废除原先盯住单一美元的汇率政策，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，标志着中国向汇率市场化迈出了关键性的一步。这一时期，也是我国经济飞速发展的时期。2007年国内生产总值216314.4亿元人民币，比2005年增长了35.3%。出口贸易占国内生产总值的比重由34.1%增加到35.8%。外汇储备也保持较高的增幅，平均增幅达35.93%。

第四阶段为2008至2012年。2008年，由美国次贷危机引发的金融危机席卷全球，金融危机对各国进出口贸易产生了严重的影响。但危机之后紧接着又伴随欧债危机的爆发，全球经济复苏乏力。2008至2012年我国外汇储备增幅连年下跌。从2008年增幅27.34%跌至2009年的23.28%，2012年更是跌至3.27%。

图1 1999—2012年我国外汇储备规模和增幅

数据来源：国家外汇管理局。2012年数据截至9月份。

从图1可以看出，经过1997年亚洲金融危机，我国外汇储备已实现了由短缺到超额储备的变化。外汇储备的增量是相当可观的，特别是2004和2007年的增幅尤为明显，分别是51.25%和43.32%。虽然自2008年开始，我国外汇储备增幅开始下降，但绝对储量还是在上升的，截至2012年9月，我国外汇储备余额已达32850.95亿美元，这么庞大的外汇储备规模当然会对我国经济产生重要的影响，特别是对货币供给的影响。

2 外汇储备对货币供给的影响

2.1 我国货币供给现状

我国货币供给规模自1999年开始也一直呈现增长的趋势。基础货币投放在2001年之后的两年内、2005年后的两年内和2010年达到了三个高峰，在2007年更是达到了30.59%的历史最高增幅。同时，在1999年到2012年之中，M0、M1、M2一直保持着一个平稳的增长速度，它们的平均增长幅度分别为11.55%、17.51%和17.85%，可见其间的乘数效应是非常稳定的，并没有因为外汇政策的变动引起很大改变。这几年的货币投放似乎和外汇储备之间存在着高度的相关性，这将在下文中进行实证检验。

图2 1999—2012年我国货币供给规模

数据来源：中国人民银行2012年数据，截至9月份。

从图2中可以看出，M2变动幅度最大，M0变动幅度最小，但是各类货币供给量之间呈现同向变动，而且都是呈递增的变化。2000年之前，无论是M2还是M0的变动幅度都很小，进入2000年之后货币供给量增幅提高，特别是M2的变动使得与其他三者偏离程度越来越大。截至2012年9月，我国基础货币供给量达236032.58亿元人民币，M0为53433.49亿元人民币，M1为286788.21亿元人民币，M2为943688.75亿元人民币。

2.2 外汇储备与货币供给的传导机制

外汇储备对货币供给的影响是通过一系列传导效应体现出来的。国际收支顺差导致外汇储备增加，外汇储备增加引起外汇占款增加，外汇占款增加导致货币供给增加，其中导致货币供给增加的直接原因是外汇占款增加导致的基础货币的增大。

中央银行基础货币投放主要通过两种途径：一是对内信贷，包括对政府的贷款和对金融机构的贷款；二是外汇占款，由收购外汇而投放的货币。

根据国内经济的增长，国内信贷规模一般情况下比较平稳。可以认为，国内信贷对快速增长的货币供给影响不显著。随着我国对外开放程度的不断提高，我国外汇储备从而外汇占款越来越受到国际收支变化的影响。2005年汇改之后，我国的基础货币投放结构也发生了重大变化，外汇占款在基础货币投放中占的比重也越来越大。

图3 1999—2012年我国外汇占款和基础货币走势

数据来源：中国人民银行2012年数据，截至9月份。

从图3可以看出，1999年至2012年，我国外汇占款和基础货币走势基本一致，并保持着高度的协同性。这可以证明外汇占款和基础货币之间存在着高度的相关性，为研究外汇储备和货币供给的相关性提供了有力的保证。

3 外汇储备和货币供给相关性实证检验

3.1 变量选取和数据说明

在选择自变量和因变量的过程中，选取货币供给量为因变量，依基础货币的定义，选货币当局资产负债表中储备货币的数据。为了保证模型的完整性，在模型中另选取几个较为重要的因素作为自变量，其中有存款准备金率、央行发行的债券、央行对政府的债券、央行对存款货币银行的贷款及金融机构存贷利差。由于存款准备金自2008年9月15日开始区分大型金融机构存款准备金和中小金融机构存款准备金，为了简化分析，本文数据采纳的均为大型金融机构数据。回归选取的样本空间为1999年12月至2012年9月。除外汇储备为亿美元外，其余货币单位均为亿元人民币。

3.2 ADF单位根检验

由于因变量和自变量都取自时间序列，所以一般情况下都不是平稳性数列，由图2可以看出，1999—2012年基础货币的供给呈现递增的趋势。

使用EVIEWS6.0对lnhb、lnwh、lnzdk、lnzfzq、lnzq、lnzbj和lnlc分别进行ADF检验。在1%、5%和10%临界下对检验值进行比较，滞后期为12期（一年）。

根据ADF检验结果可以得出，七个变量的ADF值在1%、5%和10%的显著性水平下，都大于相应的临界值，所以接受原假设，也就是在1%和5%的显著性水平下六个变量都存在单位根，是不平稳的。所以继续进行一阶差分，以便找出变量的协整阶数。

从表1可以看到，一阶差分后，七个变量的一阶差分ADF值在1%、5%和10%的显著水平下，其绝对值都小于相应的临界值的绝对值，就是说在1%、5%和10%的显著水平下七个变量不存在单位根，不需要继续差分。