投资策略管理范文

投资策略管理范文第1篇

受益于火热的商品期货市场，管理期货策略今年以来的表现居私募行业各策略之首。管理期货策略2016年1～4月平均收益达5.10%，策略前1/4平均收益达到16.93%。2016年以来私募基金各策略表现情况见表1。

1 CTA发展67年规模超过3300亿元，与股市相关系数仅0.01

管理期货策略基金起源于1949年，美国海登斯通证券公司的经纪人理查德・道前建立了第一个公开发售的期货基金，并将移动平均概念运用于期货投资与基金管理中。1965年，唐与哈哥特建立了第一个著名的管理期货账户，并于1967年第一次将计算机交易系统试用于期货交易。

最初的期货投资者主要由小额资金客户构成，期货合约的种类也主要由农产品期货构成。之后，随着期货交易品种的不断扩展，管理期货策略在资产管理上的运用也越来越多。截至目前，全球管理期货基金的管理规模已超过3300亿美元。目前国际上规模较大的管理期货基金公司主要有Winton Capital、Aspect Capital、Transtrend B.V.等。

2010年，随着股指交易期货的出现，管理期货策略基金在国内的发展也逐步壮大，目前该类基金已成为私募行业的主流基金之一。

相较于其他策略，管理期货策略整体波动偏小，与股票市场的相关度较低。Barclay CTA 指数表现数据见下页图1。从Barclay hedge统计的Barclay CTA 指数历史月度数据来看，其与标普500指数的相关度极低，相关系数只有0.01，该指数1980年至今的月度最大回撤仅为15.66%，历年收益率的平均值为10.75%。

2 管理期货策略的细分类别及优劣势分析

在管理期货策略的分类上，主要分为主观策略和程序化策略。主观期货策略，顾名思义，主要由人主观判断投资机会。而程序化期货策略则会将投资逻辑编成模型，通过计算机来识别投资机会，进行投资交易。

截至4月底，主观期货今年以来平均收益为4.52%，程序化期货今年以来业绩达到5.25%。虽然从全球角度看，按管理规模计算，90%以上的管理期货策略基金采用程序化策略，但目前国内期货型私募基金中，运用主观交易的私募基金仍占大多数，数据显示，目前运行中的期货型私募基金中，主观期货产品数量占比高达63%以上。笔者对主观期货和程序化期货策略的优劣势进行了研究，结论如表2所示。

对于主观策略型期货基金来说，由于私募管理人投资精力有限，该策略难以做到全品种覆盖，故其业绩表现与所关注品种行情相关度极高。如凯丰投资成立初期主要专注于主观商品期货投资，其在农产品及黑色产业链相关品种上投资优势明显，后期由于管理规模逐步扩大，公司开始丰富产品策略，目前旗下基金多为宏观对冲基金。

而程序化期货策略一般可以做到全品种覆盖，能把握多品种投资机会。富善投资旗下的CTA基金目前已经做到了国内期货品种的全覆盖，黑翼资产也覆盖了期货中符合其程序化投资逻辑的绝大多数品种。此外，由于程序化交易主要根据模型发出的信号来进行投资，投资品种分散，故其产品波动一般较主观期货稍小。截取一段时间内某程序化策略基金和某主观策略基金的走势曲线，可以看出两只基金的波动情况有较大区别，如图2所示。

3 套利与趋势跟踪的获利来源及受限因素

从获利方式来看，趋势策略、套利策略在管理期货中应用较多，且主观与程序化均可操作。值得注意的是，为增加产品在不同市场环境下的盈利能力，目前不少管理期货类私募基金同时包含了这两种细分策略。

3.1 套利跟踪价差，受市场行情及资金规模限制

套利策略即以有利的价格同时买进和卖出等值的两种相关性较高的资产，赚取价格回归前二者之间的差价。套利策略主要是对相关度高的资产之间的价差进行跟踪，当二者之间价差较正常价差发生偏离时进行投资，待价差恢复正常后反向操作。

研究发现，套利策略的风险相对较小，产品净值走势也较为稳定，但由于价差偏离的机会不多且偏离度有限，故该策略获利能力受市场行情及资金规模的影响较大。目前期货套利策略主要包括跨期套利、跨品种套利、跨市场套利等。如目前倚天阁投资、盛冠达投资旗下均有套利策略。其中，倚天阁投资旗下套利策略涵盖境内外跨期、跨品种、跨市场等多种套利策略；而盛冠达投资旗下套利策略主要以跨期套利和跨品种套利为主。

3.2 趋势策略收益与波动挂钩，窄幅震荡行情获利难度较大

趋势策略即为市场走势的跟踪。与股市相比，商品期货由于可以进行双向交易，故趋势策略既可以用于上涨趋势的跟踪获利也可用于下跌趋势的跟踪获利。研究发现，趋势策略在市场处于单边上涨或下跌行情中时获利空间较大；若市场长时间内呈现小幅震荡走势，该策略获利能力有限，甚至出现小幅亏损，如附图3所示。

一般来说，根据管理人持仓周期的不同，趋势策略可以分为日内、短频、中频和低频4种交易频率。其中，日内交易中部分策略以毫秒级的速度执行交易，且日内短暂持仓，为高频交易。笔者对4种交易策略主要特点进行了对比，见附表3。

投资策略管理范文第2篇

一、国别或地区策略

选择国别或地区时应遵循的总原则是：第一，选择我们进去后有比较优势的国家或地区，而不是全球遍地开花；第二，选择我们进去后产品有市场的国家或地区；第三，依据不同行业的项目性质选择确定是进入发达国家还是发展中国家；第四，在其他条件相同时，采取由近及远的策略，优先考虑周边国家。

从总体上来看，中国的企业实力、科技水平和产品竞争力与发达国家相比还存在差距。我们拥有比较优势的国家主要是发展中国家，原苏联体系中的国家以及与我国西部相邻的国家等。在发展中国家中，应尽量选择那些市场规模较大、对企业产品需求较多、欢迎外来投资、且与中国保持良好经济关系的国家。从中近期来看，发展中国家(包括经济转轨国家)中的印度、巴基斯坦、印尼、越南、巴西、阿根廷、墨西哥、哈萨克斯坦、俄罗斯、尼日利亚等国家，拥有众多的人口和庞大的消费群体，经济增长较快，并且我国许多产业相对于其国内产业具有很强的竞争优势，是许多国内企业进行对外直接投资理想的目标国。另外，周边国家与我国在政治、经济、文化等方面比较接近，有的属于同一个文化圈，相对来说，本国企业对周边国家的投资机会和市场条件更熟悉，所以在这些国家或地区开展境外投资往往更容易成功，因此，周边国家也可以作为我国企业开展对外直接投资的目标国。当然，就具体的项目和具体的企业而言，只要我们有自己的比较优势，只要产品有市场，我们也可以进入发达国家市场。

无论是到哪一类国家进行投资，都要注意对该国的投资环境进行充分的、具体的分析与评估。

二、行业或项目策略

科学地选择对外直接投资的行业或项目，要注意考虑到以下几个因素：(1)不同产业所处的发展阶段。处于不同发展阶段的产业在国际上的竞争程度不同，对外投资企业决策者所应奉行的竞争战略也应当有所不同。(2)中国企业自身的优势。充分运用自身的优势要素，才能获得最大效益或比较利益。企业独特的和通用的优势要素共同构成了企业特有的竞争力，这是企业制定和选择产业或项目策略的重要依据之一。(3)企业是遵循一元化发展还是多元化发展道路。原则上，一个企业在国内搞什么，到国外以后也应当搞什么，即坚持一元化发展和横向发展。当然，中国企业走向境外时也可以开展多元化经营，但与一元化经营相比，要更为谨慎，因为多元化经营比一元化经营对企业优势要素和竞争力的要求更高。

考虑到目前中国企业进行境外投资的可能性和世界直接投资发展的新特点，现阶段中国企业境外投资产业选择的重点应包括成熟产业的外移、升级产业的追踪、资源利用型产业的开发等，具体有：(1)境外加工贸易行业(即加工装配型的制造业)。这一行业主要涉及机电行业和轻工服装业，具体涉及到农用汽车、摩托车、小型农机具的组装生产，电视机、电冰箱、洗衣机、电风扇、空调器等家用电器的加工装配，纺织、服装等轻纺工业的境外加工贸易等。(2)资源开发行业。发展境外资源类投资项目，开发国内紧缺的石油、天然气、森林、木材加工、造纸、采矿、海洋渔业等自然资源开发的行业，可以满足国内经济发展的需求。过去的十几年，资源开发型项目成为中国对外直接投资的一个重点，今后仍应是中国对外直接投资的重点。(3)科技开发行业。这方面的企业分为三类：一类是通过对中国目前技术上仍属空白或落后的东道国技术密集型企业的投资和参加管理，从中学习和吸取对方的先进技术，将技术带回国内应用；另一类是在国外发达国家组建高科技新产品开发公司，将开发的新产品交给国内企业生产，然后再将产品销往国外；还有一类是指鼓励国内的高科技企业走向国际市场，进行境外投资，扩大高科技产品的出口，实现科技产品的国际化。(4)工程承包与劳务合作行业。中国具有丰富的劳动力资源，在这一行业具有几乎是绝对的优势。(5)服务贸易行业。这类企业包括服务业中除承包劳务与合作行业以外的金融、保险、进出口贸易、商业批发零售、信息咨询、运输、旅游、教育等行业。中国在上述行业中的劳动密集型和劳动与资本密集结合型以及某些特色服务方面具有一定国际竞争力。

三、出资方式策略

现在已经办起来的几千家境外投资企业有不少是拿外汇资金{货币资本)作为出资物的。其实，到境外办企业不一定都拿资金去，就像外商到中国来办企业一样，拿机械设备、技术(专利、商标或专有技术)、管理折股投资都是可以的。中国企业在机械设备、技术和管理方面已经具有一定的相对优势，今后应鼓励更多的企业利用这些优势从事境外投资。即使在对外直接投资中必须投入一定量的货币资本，也不一定都从国内输出，而是要尽可能从当地或国际金融市场上筹集。

四、所有权策略

所有权策略是指国内投资企业(母公司或总公司)对境外企业的控制策略。所有权的形式有独资、绝对控股、相对控股、参股和非股权投资等。

中国企业在进入陌生的国外市场时，一般应选择合资企业的方式，实际情况也是这样，将近70％的中国企业采用合资企业的方式。其主要的原因在于：大部分中国海外企业使用的是标准技术，生产成熟产品，因此借助设立独资企业防止技术扩散的动机不明显；设立合资企业是掌握国外先进技术和营销手段的一个重要途径；另外，中国企业开展对外投资的历史较短，因而缺乏经验，需要采取与外资相融合的方式，即与外资合作，向外资学习，积累经验，降低投资风险。采用合资企业的方式，还要注意选好投资伙伴，理想的投资伙伴是境外投资成功的关键因素。

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中国企业在进行对外直接投资过程中，在输出和转让技术时应讲究策略：首先，把握转让时机。对于处在产品生命周期不同阶段的技术应采取不同的转让策略：当技术处于创新阶段和发展阶段时一般应不予转让，因为如果转让我们掌握的具有垄断优势的技术，容易使我们丧失得来不易的技术优势。当然，并不是说中国企业拥有知识产权的高新技术都不能转让，但企业对这类转让应建立一套评估机制，以便在促进技术转让的同时，又能保持中国的技术优势。当技术处于成熟阶段时，可以予以转让。当技术处于衰退阶段时，要主动寻找买主予以转让。其次，选择转让方式。可以向发达国家的跨国公司学习，根据不同的情况分别采取技术入股、技术互换和以技术换市场等方式。再次，注意股权的差别。向境外子公司可以转让处于任何生命周期的技术以及高新技术，而向境外合资企业应只转让一般性技术。如海尔向马来西亚输出洗衣机技术就是一个典型的例子。最后，中国企业在进行对外直接投资时，应特别注意专利和商标等手段的使用以及企业的技术秘密和商业诀窍的保护，保护企业自有的知识产权，维持技术优势。

六、经营当地化策略

经营当地化又称经营属地化或经营本地化，是指对外直接投资企业以东道国独立的企业法人身份，按照当地的法律规定和人文因素，以及国际上通行的企业管理惯例进行企业的经营和管理。

中国对外直接投资企业在东道国开展生产经营活动时，首先要承认自己在形式上是东道国当地的企业，是在东道国已形成的社会经济和法律环境下经营的法人，因此，要把经营当地化作为自己的基点和发展方向。实现了经营当地化，对外直接投资企业才算真正纳入了所在国的经济运行体系之中。

对外投资企业经营当地化的主要内容包括：(1)经营管理当地化。即在企业经营管理方面实行一系列当地通行的做法。国外市场经济的发展较国内要早要成熟，因而当地企业已经形成了一套适应市场经济环境需要的经营方式和经营手段，中国对外投资企业应尽快把这些东西学到手并加以实际应用。例如，我们应采用当地或国际通行的企业制度、企业决策与管理方法、财务管理制度和会计方法、人事管理制度、营销策略、审计制度和方法以及企业资产信托机制管理方法等。(2)人员当地化。人员当地化并不是指对外投资企业要百分之百的聘用当地人员，这些企业的高级管理人员和技术人员仍然可以从母公司派遣，但应大胆地、较多地聘用当地人员，不仅一般工作人员可从当地雇佣，而且中高级管理人员(如总经理)也可从当地雇佣，并且还要从当地雇佣会计师、律师等专业人员。实行人员当地化政策可以充分利用当地的人力资源，为对外投资企业的发展注入活力。(3)工资分配当地化。工资分配当地化又称国外工资制，它是指对国内外派人员实行与同企业内或同行业内外方人员相同的工资标准和待遇，把个人的工资收入与个人对企业贡献的大小挂钩。工资分配当地化后，国内外派人员原来享受的工资以外的福利待遇应取消(如免费住房、免费通讯、免费用车、伙食补贴、交通补贴、往返国内机票补贴以及代交的个人所得税等)，外派员工应当像当地员工一样自己负担所有的生活费用。

另外，中国企业进行境外投资，除股权投资外，还有非股权投资(非股权安排)。非股权投资的主要形式是通过与东道国企业签订技术、管理、销售或工程承包等方面的合同，取得对该东道国企业的某种控制权。最常见的非股权投资是技术授权、管理合同和委托生产合同。企业采用作为直接投资替代物的非股权投资方式，不仅可以不用出资和少承担投资风险，而且还可以使它们的技术、管理和销售机制获得令人满意的回报。

五、技术策略

投资策略管理范文第3篇

［关键词］黄金市场 风险管理 投资策略

随着美元指数短线继续上行，部分市场人士看多今年的美元投资，业内人士预计今年金价的上涨仍然值得期待，并有可能再次创出新高。在此背景下黄金投资是否还有机会？当全球经济从衰退中复苏，金价能否再达新高，2011年的黄金市场又有哪些投资前景和策略呢？在黄金市场中，投资者常常容易出现盲目投资，跟风投资的现象。当前金价处于历史的高点和黄金市场受到追捧的情况下，只有把握正确的投资策略和投资方法，善于运用风险管理技术。才能理智的对待黄金市场的波动和较好的规避市场风险从而实现资产在“避险+保值”的前提下的“增值”。

一、黄金投资风险

目前黄金指数刚刚过了1500大关，处于高位震荡的格局。因此，黄金投资依然是具有较高的风险。黄金的投资风险是指：由于黄金价格波动形成的黄金投资浮动或实际投资亏损，以及由于亏损形成的企业经营连续性危机。黄金投资风险的核心问题在于价格，除此之外，还有技术手段。黄金市场是一个充满迷幻与诱惑的市场。针对目前的行情，金价未来的走势还要看美元的动向。尽管不排除美元出现一定幅度的反弹，但美元中长期格局还将支撑金价在高位运行。并且中东地区的战乱不断，原油价格是黄金价格上升的一个催化剂。所以，要对黄金市场的投资风险要有充分的认识。

黄金市场的风险特征

1.投资风险具有客观性

客观性是相对于投资者的主观意识而言的，它并不会因为人的意识为转移的。这是由于客观因素决定的，因此投资者必须正视黄金市场投资风险的客观存在性。

2.投资风险存在的广泛性

在进行黄金市场的投资中，黄金投资中的各个都存在着不确定性，都存在着一定的风险。因此，黄金市场的投资风险具有广泛性。

3.投资风险的影响性

在市场中，投资与风险是并存的。风险具有影响性，致使许多投资者不敢面对风险或在风险面前不知怎么办，而后致使投资者在投资中亏损。因此，在黄金市场的投资中，投资者应该充分认识和分析风险的影响性，观察风险对大多数投资者的影响，从而把握黄金市场的动态。

4.投资风险的相对性和可变性

黄金市场的投资品种很多，选择不同的投资品种，会有不同的收益同时也会具有不同的投资风险。投资的风险在不同的地方和不同的时间段内，会具有不同的投资风险。投资者应充分学会把握风险的相对性和可变性

二、黄金投资策略与风险管理

1.投资策略

（1）基本面和技术面分析。由于影响金价的因素很多，在分析黄金价格走势的过程中，应当将基本面和技术面相结合，并把握好当前金价的主导影响因素。国际经济正处于全球流动性过剩的阶段，国际政治环境中政治问题的影响仍未消除，这些不利因素需要黄金发挥保值避险功能，因而提升了市场对黄金价值的认同度：美元走势与黄金价格通常具有负相关的关系，目前美国经济增长放缓的局面令美元贬值日益加剧，也令黄金的长期上涨趋势得以确立；国际原油价格与黄金常常出现同涨同跌的情况，近期金价的走势更是凸显了这种特征。

从技术面的角度看：时间跨度为10年的圆弧底形态决定了黄金正处于长期大牛市之中，这显示目前中短期的金价走势开始再度出现上升的曙光。

无论从基本面还是从技术面的角度，黄金长期牛市的趋势都是显而易见的。但目前中期上升趋势有待进一步确认，短期内金价受油价波动影响，盘整波动难以避免。黄金作为一种增值保值的投资品种，投资者不必在意短期内价格的波动，买入后选择长期持有是普通投资者最佳的投资策略。

（2）投资组合。黄金市场的投资有实物黄金、纸黄金、期货黄金等类型，选择不同的投资品种，进行不同的投资组合有利于规避风险。

在黄金市场里，要充分发挥投资组合的作用，根据不同的投资风险做出不同的判断，做出正确的投资组合。利用不同的投资品种进行优势互补，提高收益。

2.风险管理

风险管理是一个决策的过程，其基本程序包括为实现风险管理目标采取的各个步骤，即风险识别、风险分析、考察各种风险管理方法的可行性、选择最佳的风险管理技术、实施风险管理技术及监控结果等。对于黄金市场的投资，同样需要做好风险管理。在进行投资前应充分做好工作，这样才能更好的实现收益避免亏损，实现保值和增值。

（1）风险管理的必要性。作为投资者，在进行投资前先做好风险的管理。有利于降低投资的风险率，把损失降到最低限度，将风险最小化，创造更多的获利机会。有助于培养和保持良好的投资心态，减少盲目的投资和跟风投资。

（2）风险管理的实施。①不同的时间段做不同的投资。要学会根据不同的时间段，做出不同的投资策略。学会控制投资，根据黄金价格的变动，做出准确的判断，提高投资的准确性。②根据资金做好投资比例估算。要根据自己所拥有的资本，做出合理的投资规划。把握好投资的比例，避免过于集中的投资。根据不同的投资风险结构，进行不同比例的投资来分担投资的风险。

参考文献：

[1] 红霞．黄金投资实战指南[M]．1.北京：经济管理出版社，2007：196-198

[2] 张强．乔海曙．金融学[M]．4．北京：高等教育出版社，2008：13-14

投资策略管理范文第4篇

一、不同企业的投资策略

按投资策略的规模特征分类，可分为稳定性投资策略、扩张性投资策略、紧缩性投资策略和混合性投资策略。

（一）稳定性投资策略

该投资策略是一种维持现有投资水平的策略。现有投资水平可以是指现有投资规模，在外部环境和内部条件变化不大时，企业通常会采取这种投资策略。在这种投资策略条件下企业应重视研究如何最有效率地利用现有的资金和条件，继续保持现有市场维持现有投资水平，不断降低成本，尽可能多地获取现有产品和利润，积聚资金为将来发展做准备。

（二）扩张性投资策略

该投资策略是一种不断扩大现有投资水平的策略。企业通过扩大投资规模，可以不断扩大生产经营，增加生产和经营产品的数量和种类，提高市场占有率。

（三）紧缩性投资策略

该投资策略是一种收缩现有投资规模的策略。企业从竞争领域退出，从现有经营领域抽出资金，缩小经营范围。也即企业收缩市场，撤出某些经营领域、减少生产经营的产品种类，这种策略又可分为完全紧缩性投资策略和部分紧缩性投资策略。

（四）混合性投资策略

该投资策略是指企业在一个时期内，同时采取稳定、扩张、紧缩性几种策略，三管齐下，全面出击。它要求在不同阶段或不同经营领域，采用不同的投资策略。

对于国有大型企业而言，在供给侧改革之下扩张性投资策略有很好的优越性。国有大型企业财务状况良好，资金充裕，企业管理能力出色，技术积累深厚，因而可以通过走出去扩大自己在国际上的市场份额，也可以通过多元化成长策略扩大自己在国内的营业收入，还可以利用自身优势参与基础设施建设投资。此外。大型国有企业也需要在产品研发上进行大力投资，不断提升产品的竞争力。

对于一般国有企业而言，因为其财务状况较差，负担较重，再加上营收和利润下滑，适合采用紧缩性投资策略，加强现金流管理，保持资金链安全。

对于一些经营状况良好、现金流充裕的民营企业，特别是民营上市企业，适合采取扩张性投资策略。这类企业应该瞄准行业前沿，在关键技术和核心技术上加大研发投入，以便企业取得先发优势。此外，有条件的企业要探索跨领域发展，利用多种渠道获取资金进行跨领域投资和并购。

对于发展比较稳健的企业，稳定性投资策略是首选。这类企业要加强资金管理，紧紧围绕核心业务降低成本、提升利润。

二、CFO如何在供给侧改革下的企业投资中发挥职能

（一）积极参与企业投资决策

CFO作为企业财务的掌舵者，对整个企业的财务状况最为了解，对投资项目的财务预测无人能及。CFO要充分利用自身的专业优势为企业投资提供专业的财务分析和风险分析，同时，要积极主动制订投资方案，分析比较不同方案的优劣。

（二）加强学习研究

（1）现金流管理研究。现金为王，随着经济发展速度的减缓，企业面临的现金管理难度越来越大。所以CFO一定要加强现金流管理学习研究，要学习世界先进企业的现金管理方法和策略，也学习新的现金流管理理论和方法。

（2）风险管理研究。供给侧改革下，风险管理的急迫性与日俱增。CFO应该重视风险管理，建立健全企业风险管理机制，创新风险管理方式。

（3）跟踪研究PPP进展。作为积极财政政策的重要内容，大量PPP项目为企业投资带来难得的机遇。CFO一定要重视PPP项目研究评估，并制订适合的策略进行PPP投资。尽管PPP模式在国外发达国家比较成熟，但在我国尚处于起步阶段，很多内容需要探索。但PPP的研究需要很强的专业知识和丰富的实践经验，CFO丰富的财务知识和管理经验有利于开展PPP研究。

（4）加强混合所有制改革研究。混合所有制改革是供给侧改革的重要内容，它为不同所有制企业的参股、并购等提供了难得机遇，也为民营企业进入垄断行业提供了窗口。民营企业要充分把握这次历史机遇，CFO要带领财务团队广泛开展研究，就合作的方式、合作的途径、合作中可能遇到的问题、风险的识别和规避等进行探索，提供相关资料供决策者参考。

本栏目参考文献：

[1]林毅夫.中国仍是世界经济引擎至少具4方面投资良机[OL].中国新闻网，2016-6-22.

[2]高辉清.中国企业“走出去”可能面临的风险及其防范[OL].国家信息中心官网，2015-1-14.

投资策略管理范文第5篇

[关键词] 营运资金；管理策略；理论研究

[中图分类号] F279.15 [文献标识码] A

一、营运资金管理的相关理论

（一）营运资金的基本概念

营运资金是企业日常管理和使用的资金，通过它可以预估企业的流动性水平如何，也被称作营运资本，理论界关于对营运资金概念的解释有广义的也有狭义的，具体理解如下：狭义的营运资金，表示的是一种差额而不是某种具体的项目，它是流动资产和流动负债的差额，因此是一个抽象的概念，也被称作净营运资金。广义的营运资金，就是指企业的全部流动资产，也被称作总营运资金。研究企业的资产流动性如何及资产的周转情况怎么样时可以选择使用广义的概念。

（二）营运资金管理的基本概念

营运资金管理就是对企业的营运资金进行的管理，是一种管理活动，具体来说就是准确掌握并控制好企业经营中的现金流，制定合理的营运资金管理策略等等。主要包括对企业营运资金的投资管理和营运资金的筹资管理两部分，并且营运资金管理的目标与企业目标有密不可分的关系，企业为了提高自身盈利水平，尽量降低企业面临的财务风险，最终增加企业价值，这就需要企业在进行管理时高度重视营运资金政策的制定。

二、营运资金管理的策略

任何企业在经营发展中都应加强对营运资金的管理，一个取得进步和成功的企业必定制定了一种有效的营运资金管理策略，而且这种政策有利于企业的发展。营运资金的管理主要是从营运资金的投资方面进行管理以及从筹资方面进行管理，因此，营运资金的策略主要包括两部分，第一部分是投资策略，第二部分是筹资策略。

（一）营运资金的投资策略

营运资金是流动资产减去流动负债后的差，制定管理营运资金的投资策略就是对前者即流动资产的各个项目应占多少比例，主要是对其结构进行的管理，目的是为了让企业能够通过这种策略来使流动资产保持一定的水平，在这种水平下，企业的生产经营不但能正常进行，而且企业面临的财务风险也会逐渐降低，最终给企业带来丰厚利润，增加企业价值。一般认为，营运资金的投资策略有三种，分别是宽松的投资策略，紧缩的投资策略，适中的投资策略，具体如下：

1.宽松的投资策略。宽松型策略目的是为了促使企业的生产经营能够安全进行，强调的是安全性，这种政策下，企业拥有的流动资产数量较多，持有大量营运资本，不仅有大量正常经营需要的流动资产，还有许多以备意外情况发生时需要的流动资产，发生无力偿还债务的可能较小，将财务风险最大程度的降低，但是同时这种政策下持有成本会很高，再加上为了防备意外情况发生的风险占用了较多的资金，而投资到获利多的项目上较少，导致盈利也少。因此最终表现出的是流动性很强但是收益很低。如果一个企业面临的内外部环境变动较大，预测后期的销售额会有较大的变动，未来发展存在着不确定因素的影响，这时可以采取这种投资策略，将风险降到最低，保持经营的安全。

2.紧缩的投资策略。相比于第一种强调经营安全性的宽松的投资策略，该种策略更多的是强调企业的盈利性，最终目的是让企业最大程度的获益。在紧缩的投资策略下，企业拥有的流动资产相比于宽松策略要少很多，除了提供正常经营需要的流动资产外，一般不会留存太多，持有的营运资本也大大降低，比如企业会尽量降低库存，最大限度的降低存货的占用资金，以节约资金成本。总之企业会最大程度的去降低那些给企业带来较少收益的流动资产的占用，而去增加会给企业带来更多收益的项目，这样企业将会获得较高的收益，盈利能力也因此提高，但是与此同时也伴随着财务风险，比如流动性太差给企业带来的风险是不可预估的，后果将会很严重。所以紧缩的投资策略一方面给企业带来很大收益，另一方面却使企业面临较高的财务风险，需要企业慎重衡量收益和风险。如果一个企业对未来发展面临的情况能够合理准确的预估，并且企业的所处的环境十分稳定，不确定因素很少存在时，可以采用这种投资策略。

3.适中的投资策略。适中的营运资本投资策略介于宽松型和紧缩型之间，既强调经营的安全性也强调收益性，最终目的是为了达到风险性和收益性的平衡水平。在这种政策下，企业用有的流动资产刚好适中，进入的现金刚好能支付企业需付的，生产出来的存货恰好是销售所需的数量，面临的风险和获得的收益在宽松策略和紧缩策略之间。如果一个企业可以准确估计后期流动资产的变化方向及流动负债的变化方向，则可以采用这种策略。但是，在现实生产经营中，这种策略只是一种比较理想化的政策，因此企业在经营中有多种因素影响着，营运资金水平也是受许多因素影响才达到的，比如，存货周转速度不同，则营运资金水平就不一样。企业不应单单靠数量模型而应根据所处环境的变化和自身发展情况，去科学合理的估计未来的经营状况，尽量做到资产与负债的吻合，最佳持有营运资本。

（二）营运资金的筹资策略

营运资金的筹资策略就是对企业的临时性和永久性流动资产需要多少资金来满足以及用什么方式满足进行的安排，即确定二者分别需要多少短期来源和多少长期来源来解决资金的需求。所谓临时性意味着该流动资产受季节和周期的影响比较明显，是一种临时需要；但是无论受什么影响，企业都要保持长期发展，而季节性的流动资产就是为了确保企业长期发展的稳定性，哪怕企业处在经营比较差时也应拥有的流动资产。对应于投资策略，营运资金的筹资策略主要也有三种，分别是宽松的筹资策略、紧缩的筹资策略和适中的筹资策略，具体如下：

1.宽松的筹资策略。在宽松的筹资策略下，企业的临时性流动资产不仅要短期资金来源满足，还需要部分长期资金来源的满足，永久性资产则由长期来源来满足，很明显，短期资金来源占的比例很小，这样企业的营运资金就相对较多，当企业的偿债期到时面临的不能偿还的风险可能性很小，保持了较好的短期偿债能力，和该种政策下的投资策略一样，宽松的筹资策略强调的是经营的安全性，最大程度的降低企业风险。但是，相对而言占比较大的长期资金来源的资金成本较高，相应的利息成本也会较大，最终体现了企业较低的获利性，降低了盈利能力。因此这是种风险较低同时收益也较低的筹资策略。

2.紧缩的筹资策略。紧缩的筹资策略下，短期资金来源不但要满足临时性流动资产的需求，还要兼顾部分永久性的需求，短期来源在总的资金需求来源总占的比例较大，相比长期来源的资金成本，短期来源的资金成本较低，负担的利息成本也较低，资金成本的降低促使企业获得更多的利益，该策略主要强调的是尽量减少资金成本，不断增加企业的盈利性。但是，短期来源相对长期来源的偿还期较短，可能会出现先前借的债务还未及时还清，又要筹集新的债务来满足生产，这样就会导致企业可能因无法如期偿还债务而陷入困境，面临风险。因此，紧缩的筹资虽然收益很大，但是伴随收益增加时风险也在增加，即是一种风险和收益都较高的筹资策略。

3.适中的筹资策略。该种筹资策略下，企业的短期来源只满足临时性的流动资产，长期来源只满足永久性的资产，这样对企业的要求就比较高，需要使企业因资金需求而举借的债务到期日期和恰好能充分利用的到期日匹配，从而使企业面临的无法到期偿债的风险降低，同时也降低了资金成本，保持了一种风险和收益相互平衡的状态。但是，这种政策在现实中比较理想化，企业受多种因素的影响，往往不可能准确做到资产与负债的完全吻合，因此，在工作中不可能实现这种政策，但是企业在选择筹资策略时，可以将适中的策略作为一个指导理念，尽量做到资产与负债的匹配。

（三）营运资金投资和筹资两种策略的结合

不同的流动资产占用比例会导致流动负债有不同的结构比例，而不同的筹资策略下，对流动资产的投资也有所不一样，无论是流动资产占了多少比例，还是用什么样的方式进行筹资，企业都应结合自己的实际状况选择适合自己的投资和筹资策略，宽松的策略是风险较低收益也较低的策略，而紧缩的策略是风险较高收益也较高的策略，企业可以根据环境的变化和发展的情况，将宽松的投资策略和紧缩的筹资策略结合起来，或者将宽松的筹资策略和紧缩的投资策略结合起来，这样有利于企业的风险和收益都保持在一个合理水平，促进企业以后的发展。

三、制定营运资金管理策略的重要意义

成功企业的背后必定有良好的营运资金策略做依托，流动资产和流动负债各应占多少比例，怎样的结构才是合理的等等诸如此类的问题，都要依据对营运资金的管理策略而言，企业管理层一方面都会想尽所有可以运用的办法去充分利用营运资本，使它的水平达到最高，但是另一方面，在达到最高水平的同时必然也面临着许多问题，比如需要留多少流动资产才能确保后期的发展不受阻碍，当债务到期时有没有能力如期偿还，这时就需要科学制定营运资金的管理策略，既能让公司盈利，又可以有一定的偿债能力，制定管理策略的意义不言而喻。

1.营运资金政策影响着营运资金管理的目标能否实现。不同的政策下，达到的管理目标也是不同的，如果企业选择了适合的政策，那么在它的发展道路中遇到管理问题时可以很快被解决，反之则会浪费很多时间等资源，大大降低管理效率。

2.营运资金政策影响着战略目标。企业能否选择恰当的营运资金政策，还关乎着它的战略目标能否顺利实现，这种政策与战略目标是紧密联系在一起的，企业在制定营运资金政策的时候，一定要站在战略目标的视角认真考虑，它的好坏将影响着企业是否能够盈利，是否能够增加企业价值等。

四、合理选择营运资金管理策略

不同的公司选择的营运资金管理策略也有所不同，同一企业在不同的发展阶段选择的策略也有所不同，该选哪种管理策略，应视企业所处的环境和发展状况而定，选择有利于企业长远利益的管理策略。前面已经详细论述了三种营运资金政策的主要内容，也涉及到不同的条件下该选择哪种政策，比如，如果一家企业所处的市场环境十分稳定，并且面临的风险也较低，则可以选择紧缩的投资策略；如果一家企业应收账款的限制条件比较少，采取的是宽松的收款条件，则可以适当多量的投资应收账款等等。总而言之，企业要具体问题具体分析，不能盲目选择管理政策，否则将造成严重损失。

[参考文献]

[1]毛付根.论营运资金管理的基本原理[J].会计研究，1995（1）

[2]卢占风.论营运资金政策[J].湖北社会科学，2007（8）

[3]王治安，吴娜.营运资本管理行业差异及其影响因素[J].财会月刊，2007（9）

投资策略管理范文第6篇

关键词：管理用报表观 投资策略 筹资策略 相关性

一、文献回顾及问题提出

（一）营运资本投资策略与筹资策略之间关系的文献综述

国外对营运资本的研究开始较早，且主要集中在对以下三个问题的研究：即营运资本管理影响因素研究、营运资本策略研究及营运资本管理策略与企业价值之间关系研究。本文拟讨论的营运资本投资策略与筹资策略之间的关系研究是属于营运资本策略研究的范畴，在这方面比较有代表性的研究成果有：Herbert J.Weinraub 和 Sue Visscher（1998）， Afza和Nazir（2007）。

与国外相比，国内在营运资本管理策略研究方面较为落后，且对于在营运资本管理策略研究方面在2006年以前主要停留在规范研究层面，这之后学者才陆续开始对其进行实证方面的研究。而对于营运资本投资策略与筹资策略的关系研究方面，唯一能找到的有代表性的研究成果是吴娜和韩传模（2010）。

（二）问题提出

通过对已有文献的研究，笔者发现在指标的选取上，它们都是基于传统的财务报表观。实质上，管理用财务报表视角下，将会计要素进行重新分类，分为经营性和金融性两类，这种重分类更符合财务战略的思想。本文在借鉴已有研究成果的基础上，尝试以管理用财务报表的视角来研究我国制造业上市公司营运资本投资策略与筹资策略之间的关系。基于此，本文提出以下假设：

假设一：营运资本投资策略具有显著稳定性

假设二：营运资本筹资策略具有显著稳定性

假设三：营运资本投资策略与筹资策略存在显著的负相关关系

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选择2007―2011年沪深两市的624家制造业上市公司作为研究样本。

（二）指标选择

1、投资策略

选用经营流动资产与营业收入比作为营运资本投资策略的指标。该比率越高，表明营运资本投资政策越宽松。

2、筹资策略

选用易变现率作为营运资本筹资策略的指标。易变现率越高，筹资政策越宽松。

三、实证研究过程

（一）描述性分析

本文对2007―2011年沪深两市624家制造业上市公司的经营流动资产/营业收入比率和易变现率按年进行描述性统计分析。

1、投资策略的描述性分析

从经验值来看，0.90082的总体均值水平表明我国制造业上市公司的营运资本投资政策较为宽松，而2007-2011年经营流动资产与营业收入比的均值依次为0.8408、0.874、0.9446、0.9098、0.9349，从五年均值来看，呈现出波动性上升的趋势，说明投资策略随着年份的推移表现的越来越宽松。同时，笔者发现五年均值比较接近，初步判断该比率虽然呈波动性的上升，但是变化的较为温和，即随着年份的推移策略选择比较稳定。为了进一步验证五年来营运资本投资策略的稳定性，我们按年分别对五年样本与总体均值0.90082进行了T检验（检验过程略），得出2007-2011年的T值依次为 -2.324、-0.535、1.434、0.311、1.075，得到的相伴概率依次为0.020、0.593、0.152、0.756、0.283。说明在显著性水平为0.05时，只有2007年的均值与总体均值有显著变化，其余年份与总体均值不存在显著性变化。综合以上分析说明，随着时间的推移，我国制造业上市公司营运资本投资策略表现出显著的稳定性。

2、筹资策略的描述性分析

根据上表可知，0.5975的总体均值水平表明我国制造业上市公司的营运资本筹资策略比较激进。而2007-2011年易变现率的均值依次为0.5764、0.5746、0.6039、0.6293、0.6033，从五年均值来看，该比率呈现微弱上升趋势，说明筹资策略有向宽松发展的意图。为了进一步验证五年来营运资本筹资策略是否存在显著性上升趋势，我们按年分别对五年样本与总体均值0.5975进行了T检验（检验过程略），得出2007-2011年的T值依次为 -1.546、-1.679、0.463、2.462、0.418，得到的相伴概率依次为0.123、0.094、0.643、0.014、0.676。说明在显著性水平为0.05时，只有2010年的均值与总体均值有显著变化，其余年份与总体均值不存在显著性变化。可见，我国制造业上市公司营运资本筹资策略的上升趋势不显著，这表明从2007-2011年，其大致是保持在一个稳定的状态。

3、小结

通过对各年样本与总体均值进行T检验，验证了假设一和假设二。

（二）相关性分析

对经营流动资产与营业收入比和易变现率两个指标分年进行Pearson简单相关系数分析和t检验，得出2007年分析结果，见表一。

由以上结果分析可知，2007年经营流动资产与营业收入比与易变现率的相关系数为0.150，且当显著性水平为0.01时，统计检验的相伴概率小于等于0.01，说明经营流动资产与营业收入比与易变现率显著相关，且表现为弱的正相关关系。

对2008-2011年做同样的分析（图表略），得出两指标的相关系数依次为0.124、0.158、0.204及0.216，统计检验的相伴概率依次为0.002、0.000、0.000及0.000。可知，2008-2011年，两指标均显著相关，且表现为弱的正相关关系。

通过以上分析可知，我国制造业上市公司的投资策略与筹资策略呈显著的弱的正相关关系。这一结论不支持假设三，说明我国制造业上市公司将营运资本投资策略放宽松时，会选择将营运资本筹资策略也放宽松，两者的相关性在0.12-0.2之间。

四、实证结论及思考

本文以2007-2011年在我国深圳和上海证券交易所上市的624家制造业公司作为研究样本，实证分析了营运资本投资策略与筹资策略各自的变化趋势及稳定性，并且用Pearson简单相关分析方法对二者的关系进行了相关性分析，又用分组T检验对二者的相关性做了进一步分析。在指标的选用方面本文是基于管理用报表观的，这样的指标选用是对传统分析指标的重大改进，更符合公司经营管理目标的要求，这种对指标的改进是以往学者都未曾尝试过的。通过一系列的分析发现，我国制造业上市公司在营运资本投资策略的选用上较为宽松，在筹资策略的选用上较为激进，且随着时间的推移我国制造业上市公司在营运资本策略运用上保持一定的稳定性，他们不会随意改变自身的营运资本投资或筹资策略。通过研究还发现，我国制造业上市公司的投资策略与筹资策略呈显著的弱的正相关关系。

参考文献：

[1]Herbert J Weinraub ，Sue Visscher. Industry Practice Relating to Aggressive Conservative Working Capital Policies[J].Journal of Financial Strategic Decision Fall，1998.

[2]Afza T，MS Nazir. Working Capital Management Policies of Firms：Empirical Evidence forum （SAMF），North South University，Dhaka，Bangladesh，2007.

投资策略管理范文第7篇

关键词：不确定环境；实物期权；技术创新；投资策略

中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）11-00-02

新技术的投资和决策存在高度的复杂性和不确定性，例如技术研发企业研发新技术成功的时间以及投资成本出现的下降程度都是不确定的。因此，把握好战略投资决策对于企业的生存和发展具有重要的现实意义。对待这类复杂性和高度不确定的新技术，可以将其看作一系列隐含的期权，这些期权给投资者权利而不是进一步投资的义务。如果投资者利用实物期权的思维方式，正确的进行决策和定位，就可以规避不利影响，保持获得潜在机遇的能力，把握立足于市场的主动权。

一、实物期权理论的定义和发展

现代实物期权理论产生于1973年，随后得到逐步的发展和完善，成为投资不确定性管理的主要方式，将实物期权思想和方法应用于新技术管理可以最大限度的降低其不确定性。国内外有很多涉及到期权理论的经典文献和研究综述，例如国外有平迪克、特里乔治斯和库拉迪拉卡等箸著名学者的论著。国内也有夏晖的实物期权定价理论分析方法，以及陈黎明等的假设新技术进步状态和技术价值都服从于几何布朗运动，探讨了可升级换代的新技术投资策略选择问题等。

基于实物期权的投资决策方法相对于传统的投资理论，利用了投资是部分或完全不可逆的、投资的未来收益或回报是不确定的和投资时机的选择是灵活的等理论，帮助投资者进行最佳的投资决策。例如企业投资当前技术后多的进一步升级到新一代技术的投资选择权，当前技术的投资选择是未来新技术投资选择中的重要环节，前一阶段的投资期权时候一阶段的投资期权的期权等。企业面临的投资决策问题就是确定新技术选择的最有投资途径。

二、新技术投资模型

模型假设。假设1：采纳企业将要投资的新技术的发展状态是不确定的，而且采纳企业将要投资的新技术可以升级更新换代，且下一代新技术比上一代新技术性能更好。假设2技术研发企业研发新技术一定会成功，新技术给投资企业带来的价值大小是不确定的。将当前技术进入市场时间设为t=0，企业的价值记为，如果企业选择投资，所用成本设为。则此时的收益为-。此时假设≥。同时将新一代技术到达的时间设为T，此时企业可获得的期权主要依赖于它开始时的投资策略。如果企业购买了旧技术，则面临两种选择：继续持有旧技术或者投资升级新一代技术，以获得价值。如果企业决定将旧技术升级到新一代技术时，升级的成本记为，此时获得的收益为。如果企业没有投资当前的技术，又面临两种选择：直接投资新一代技术，投资成本为，或者可以打折购买旧技术，此时投资成本记为。为了避免出现投资企业只是简单地套利现象，假设 ，否则企业会先购买旧技术，然后立即升级到新技术，这样获取的利益更大，成本更低。同时，考虑到企业在投资使用旧技术时具备学习能力，所获取的经验对新技术的熟练掌握大有裨益，可以将升级成本假设低于直接投资新技术的成本，即 。

设随机过程X（t）表示技术发展状态，当未来的新技术投入使用时，X（t）的取值达到上限X（h），即X（t）X（h）。假设X（t）服从布朗运动

dX=αXdt+Xdz （1）

其中：α表示单位时间X的瞬时期望漂移率，表示单位时间X的方差瞬时变动率，而dz 表示标准维纳过程的增量。

设随机过程表示在实践t到达的新一代技术的价值，

.假设P（t）也符合几何布朗运动

dP= Pdt+Pdw （2）

其中：表示时间单位的瞬时期望漂移率，表示单位时间的方差的瞬时变动率，而dw表示标准维纳过程的增量，并可能与dz相关，dz和dw之间的相关系数记为。

三、新技术投资策略分析

当未来新技术尚未到达的时候，企业在考虑是否投资当前技术时持有相应的期权，此时期权价值为G（X）。企业的最优执行策略在新技术到达前，当X（t）跌落到临界值=k （0

1.持有追随策略。企业在新一代技术来临前已经投资当前技术，当新一代技术到达的时候，立即将当前技术升级到新技术。企业选择这种投资策略的前提是投资选择当前技术的临界时间晚于新一代技术到达的时间，并且投资新一代技术所获得的利益不少于企业的价值和升级的成本之和。

2.持有守旧策略。企业在新一代技术来临前已经投资当前技术，当新一代技术到达的时候，不愿意将当前技术升级到新技术。企业选择这种投资策略的前提是投资选择当前技术的临界时间晚于新一代技术到达的时间，并且投资新一代技术所获得的利益少于企业的价值和升级的成本之和。

3.观望跃进策略。企业在新一代技术来临前没有投资当前技术，当新一代技术到达的时候，企业直接投资新技术。企业选择这种投资策略的前提是投资当前技术的临界时间不晚于新一代技术到达的时间，并且投资新一代技术所获得的利益不少于企业的成本与投资新技术和购买旧技术的成本差值之和。

4.观望保守策略。企业在新一代技术来临前没有投资当前技术，当心技术到达的时候，宁愿投资购买旧技术。企业选择这种投资策略的前提是投资当前技术的临界时间不晚于新一代技术到达的时间，并且投资新一代技术所获得的利益不小于企业投资付出的成本的同时，小于企业的成本与投资新技术和购买旧技术的成本差值之和。

5.冷眼旁观策略。企业在新一代技术来临前没有投资当前技术，当新一代技术到达的时候仍然采取继续观望策略，此时即为企业选择保持现状，不进行新投资的策略。企业选择的这种投资策略的前提是当前技术的临界时间大于新一代技术到达的时间，并且投资新一代技术所获得的利益小于企业投资所付出的成本。

对于企业来说，追求利益的最大化是企业选择新技术投资策略的首要考虑条件。这五种新技术投资策略需要满足的条件各不相同，因此企业结合自身的实际发展状况，合理的选择合适的新技术投资策略，把握好战略投资决策的时机，对于保证企业健康、快速的可持续发展具有非常重要的意义。如果企业投资太早，可能会面临所用新技术的投资成本下降速度过快或者投资的刷新技术很快被完全淘汰的风险，而投入太晚又会损失应采用新技术所得到的高额利润。

四、结束语

企业所选择的新技术是可以升级更新的，而技术发展状态和新技术的价值都存在不确定的因素。本文所讨论的物种基本投资策略充分的考虑了隐含的实物期权价值，具有一定的普遍性，对于企业管理者应用实物期权法，在不确定的环境下选择正确合适的新技术投资策略，促进企业稳定发展具有非常重要的参考意义。

参考文献：

[1]夏晖，曾勇.多代新技术的最优投资策略和扩散研究――一种实物期权方法[J].管理工程学报，2005（03）.

投资策略管理范文第8篇

关键词:证券投资基金;价值投资策略;增长投资策略;价值-增长投资策略

基金投资策略的传统研究以CAPM理论、有效市场理论(EMH)等经典理论为基础,以β值分析为投资策略的核心。近年来,对市场异常现象(market anomalies)和三因素模型(Fama and French,1992)的研究,为基金等机构投资者的价值投资策略提供了理论依据。对价值投资和增长投资策略的已有研究,用净值市值比(B/M)、益本比(E/P)、现金流价格比(CF/P)等指标划分两类投资策略(Lakonishok,Shleifer和Vishny,1994),与格雷厄姆、费雪等投资大师的定义和投资实际产生差距。本文运用假设检验的方法,以主流媒体公布的我国证券投资基金2006年增持最多的20只股票为样本,定量分析基金对这些股票所进行的操作,分别检验价值投资和增长投资策略是否存在于这些操作中,并得出价值-增长投资策略成为我国基金的主要投资策略的结论。

一、对我国证券投资基金价值投资策略的检验

Fama和French(1992),Lakonishok,Shleifer和Vishny(1994)将价值型股票的特征描述为较高的净值市值比(B/M)、益本比(E/P)、现金流价格比(CF/P)。本文基于对价值投资理论的研究,认为益本比(E/P)与格雷厄姆提出的安全边际思想最为契合,为获取数据方便,本文选取益本比(E/P)的倒数――动态P/E作为分析指标,研究基金建仓时和出货时的动态市盈率与市场平均市盈率的关系。如果基金建仓时动态市盈率低于市场平均市盈率、出货时动态市盈率高于市场平均市盈率,则认为基金采用了价值投资策略。

选取我国开放式基金2006年年报披露的前20只增持最多股票作为分析样本,查阅基金建仓、出货时股票的相应财务指标,计算其动态市盈率;用参数估计和假设检验等统计分析方法进行实证检验。如果样本在基金建仓时动态市盈率显著低于市场平均动态市盈率,在基金出货时动态市盈率显著高于市场平均水平,则证明基金采用了价值投资策略,动态市盈率作为基金价值投资策略的量化指标是成立的。

基金在2006年建仓时和2007年出货时,投资组合动态市盈率如表1所示。

市场平均动态市盈率以Wind资讯和其他主流媒体公布的数据为准,基金建仓和出货时市场平均动态市盈率指标分别为23.64倍和37倍。由上述数据进行假设检验如下:

H0:PEsample>PE

H1:PEsample

由于样本容量为20,构成小样本,进行单侧t统计检验。

t==-2.33

P值为0.0155,在0.02的显著水平下拒绝原假设,即2006年基金增持股票的建仓时动态市盈率显著低于市场平均市盈率。采用相同方法对出货时动态市盈率进行假设检验,得t值为1.95,P值为0.033,在0.05的显著水平下拒绝原假设,即2006年基金增持股票在2007年出货时的平均动态市盈率高于市场平均水平。

上述对2006年基金增持股票的平均动态市盈率的假设检验结果非常显著,证明价值投资策略的核心指标――动态市盈率(或安全边际)已经被基金采用。选择动态市盈率低的股票进行投资,在动态市盈率低于20倍时建仓、在动态市盈率高于20倍、达到40倍左右时出货,成为基金投资操作的规律。

二、对我国证券投资基金增长投资策略的检验

Fama和French(1992),Lakonishok,Shleifer和Vishny(1994)将增长型股票描述为较低的净值市值比(B/M)、益本比(E/P)、现金流价格比(CF/P)。本文基于对增长投资理论的研究,认为上述3项指标并不是划分价值投资和增长投资的合适标准,销售收入和利润增长率是否长期高于行业平均水平等业绩增长指标才是更适宜的划分标准。

本文选取2006年度基金增持最多的20只股票作为样本,查阅并计算其5项财务指标:每股收益增长率(growth rate Eps)、净资产收入率(ROE)、毛利率(Profit margin gross)、净利率(Profit margin net)、主营业务增长率(growth rate operating income),并按流通股本加权计算平均数,得5项指标的样本平均数分别为65.34%、17.12%、34.03%、14.87%、63.19%。

5项指标的市场平均水平以2007年4月27日《中国证券报》公布的年报数据为标准。数据显示,截至4月26日披露2006年年报的1254家上市公司实现净利润3701.36亿元,同比增幅高达42.66%;实现主营业务收入52932.90亿元,同比增长22.03%;加权平均每股收益为0.26元,同比增长21.52%;加权平均净资产收益率为11.12%,加权平均净利润率达到6.99%。

采用与价值投资策略相似的检验方法,对grown rate Eps、ROE、Profit margin net、growth rate operating income进行参数估计和假设检验,t值分别为1.44、7.15、3.22、1.84,P值分别为0.08,0、0.002、0.041,可以分别在0.1、0.01、0.01、0.05的显著水平下拒绝4项原假设。

上述对增长投资策略下,样本股票的4项财务指标的假设检验结果非常显著,证明增长投资理论的核心选股标准――“公司销售收入和利润增长能力应该长期高于行业平均水平”已经被基金采用。选择每股收益增长率、净资产收入率、净利润率、主营业务收入增长率高于市场平均水平的股票进行投资,成为基金关键的选股策略。

三、基金投资策略的新趋势

本文在我国基金业中检验出的价值投资和增长投资策略的融合趋势并不是偶然的。美国波士顿大学商学教授劳伦斯・科明汉姆曾在《什么是价值投资》一书中将当今社会主流投资模式归纳为5种:价值投资、增长投资、指数投资、组合投资和技术投资。他认为价值投资、增长投资是目前华尔街最重要的两种投资模式。他更为精辟的一个观点是,“从某程度上说,增长投资是价值投资的变种,价值投资和增长投资是‘堂兄弟’”。

价值-增长投资策略的思想内核其实是价值规律,它体现了价格与价值之间的相对运动。它的获利机理有5种:一是当价格低于价值时,价格向价值回归,产生获利空间;二是当价格超过价值,并继续上行,在明显泡沫化以前,产生获利空间;三是价值本身增长,产生新的获利空间。格雷厄姆的传统价值投资策略主要是通过细致的财务报表分析,获得第一个获利空间;巴菲特改进后的价值投资策略,即价值-增长投资策略开始获得第一和第三个获利空间,对第二个获利空间主要采取被动态度,第二获利空间的获取程度主要取决于市场气氛导致的股价泡沫化程度。在更多的情况下,价值-增长投资策略提倡先于市场出现严重泡沫化时出货离场,以避免投资损失。

在投资实践中,巴菲特管理的伯克希尔・哈萨维公司自1965年持续超越市场的投资业绩证明了价值-增长投资策略的现实存在性、正确性和优越性;上述对基金投资策略的实证检验也可以证明,我国基金在市场进入牛市的良好契机下,吸收了价值投资和增长投资策略的精华,半数以上在2006年、2007年取得了超过100%的投资收益率,连续战胜了大盘,成为了价值-增长投资策略的成功实践者。

本文以我国证券投资基金2006-2007年的投资组合为样本,在我国基金业检验了价值投资、增长投资策略的融合和价值-增长投资策略的形成。基金采用价值-增长投资策略后,收益率水平显著提高,许多基金的业绩跑赢了股指,证明了这种策略的有效性。本文的实证检验虽然较为初步的,但具有一定的可靠性和启示性。如能对价值-增长投资策略在投行、投资公司、保险公司、私募基金等其他金融机构和个人投资中的运用典型案例进行实证检验,对基金投资策略的新趋势的研究将以更宽的眼界,得出具有更广泛适用性的结论。

参考文献:

1、布鲁斯・格林威尔,贾德,价值投资――从格雷厄姆到巴菲特[M].机械工业出版社,2002.

2、劳伦斯・科明汉姆.什么是价值投资[M].华夏出版社,2004.

3、基金经理布局2008 继续看好明年市场[N].中国证券报,2007-12-26.

4、颜寒松.基金管理公司投资策略[M].上海财经大学出版社,2005.

5、Chan,Lakonishok. Value and Growth Investing:Review and Update[J].Financial Analysis Journal,2004(60).

6、Fama,French. Value Versus Growth:The international Evidence[J]. Journal of Finance,1998(11).