公募基金论文范文
时间：2023-10-24 20:23:44
公募基金论文篇1
5月9日，证监会披露三起内幕交易案件，光大保德信原基金经理钱钧，嘉实、上投摩根原基金经理欧宝林、平安资产管理公司原投资员张治民被查处。
7月4日，证监会通报了海富通5名原基金经理涉嫌利用未公开信息交易股票案件，往前追溯，博时基金的马乐、中邮基金的厉建超、汇丰晋信的钟小婧等人也被查出涉嫌内幕交易。
腾讯财经7月7日披露，目前证监会在查的类似案件近40起，涉案人员近百人，稽查范围涉及公募基金、券商、保险资管、阳光私募、PE等行业。
基金道德风险、利益冲突、人才流失痼疾再次被揭开，公募基金事实上操练投资新手、陷入有兵无将的窘境。截至4月底，在已发行基金产品的84家基金公司中，63家公司的基金经理平均任职年限低于3年。截至5月底，全市场951位基金经理管理着1722只公募基金，平均1人管1.8只产品，包括鑫元、浦银安盛、天弘等23家基金公司平均每名基金经理管理至少2只产品。
在信用不到位的背景下严打基金经理老鼠仓，似乎对公募基金经理不公平，将导致公募基金行业萧条。这一理论非常荒唐，诚信与守规是对从业人员的基本要求，没有任何证据证明中国基金业的发展是老鼠仓的功劳，老鼠仓发展到极致，必然使公募基金成为硕鼠们自己的粮仓，最后摧毁整个基金行业的信用，使中国公募基金走向不可挽回的衰败命运。
公募基金行业仍然是炙手可热的行业，80万元的平均年薪在市场上颇具吸引力，失去旧的人员和投资文化，新的制度将会产生新的投资文化。目前颇受市场关注的任泽松，这位80后年轻人2011年从私募基金进入中邮基金，任研究员、基金经理助理到基金经理。从2012年12月起任中邮战略新兴产业基金基金经理。激进的创业板投资与较高的投资回报，成为低迷与谨慎市场中的异数。目前对投资能力下结论为时过早，但起码说明从业人员并不匮乏，我们需要担心的是，类似于任泽松这样的新兴力量，是否会因为错误的激励机制以及存在已久的投资酱缸文化，成为硕鼠队伍的后备梯队。
离职的基金经理并非都是硕鼠，有的为了追求更好的职业前景，有的为了摆脱僵化的体制约束，而有的是因为市场变化所致。把基金经理离职说成捕鼠的错，暗含的前提就是这些离职的基金经理都具有硕鼠基因，这显然是可笑的。很多公募基金选择做私募，是为了向市场印证自己的能力，而伴随新《基金法》的落地和混业时代的来临，保险、券商 、私募都可以做公募，让从业人员有了更多的选择。
公募基金有一连串的保险，以规避道德风险建立科学的投资决策机制，大股东与投资决策机构可以建立监管体制，在具体投资领域的指手画脚会让优秀基金经理不堪重负。长期以来基金经理收入虽高，却没有与股权直接挂钩，优秀基金经理无论在公募还是私募都能游刃有余，脱离不公平体制的束缚，就是自然的市场选择。
公募基金的激励机制已经破题，未来将呈燎原之势，中欧基金主要是高管持股，而天弘基金通过合伙公司的方式实现大部分员工持股，天弘基金将推行员工持股计划，部分基金公司如嘉实、银华、广发和易方达则借道子公司对母公司高管或从业人员实施激励。有了正确的激励机制，公募基金与私募基金相比，劣势不再明显。目前捕鼠主要局限于公募基金，监管层未来必定会重点关照私募基金的内幕交易等，私募基金绝不会是避风港。
公募基金论文篇2
关键词 股权私募（Private Equity，PE） IPO 退出 模式
一、绪论
（一）选题背景
股权私募基金（Private Equity，简称PE）在中国经历二十多年的发展，已进入新的发展时期。目前在中国的私募投资领域，大部分的PE机构采用的最主要的退出方式是IPO（Initial Public Offerings，简称IPO，首次公开募股）。在经过创业板开闸后3年的持续井喷式的高速发展后，2012年11月份，证监会出于控制上市公司数量规模的目的暂停了新股的发行，并对申请上市的企业进行了严格的财务审查。过去两年来，IPO暂停导致的教训逼迫众多PE及创业投资公司思考行业新的业务模式和发展方向，以改变单一的IPO退出方式。
（二）研究意义及目的
首先，基于PE行业原有的发展模式，重点分析我国私募股权投资市场严重依赖IPO业务模式带来的问题，为我国PE探讨一种新的发展模式，以改变我国PE机构严重依赖IPO这一单一的退出方式的做法。其次，由于IPO暂停政策的巨大冲击，给我国PE市场带来了非常困难的局面。通过对这些案例进行研究，总结出它们的优点和可取之处，为其它PE机构提供借鉴和指导。最后，通过对国内外的已经出现或者正在进行的一些好的做法进行总结分析，就可以给整个行业带来一种很直观的借鉴意义，消化吸收，来寻找或形成适合自己的做法，重新回归PE行业的投资属性。
（三）研究问题
本文主要研究以下三个问题：第一，根据行业发展历程和现状，研究我国PE行业存在的主要问题。第二，通过对国外PE机构的先进做法和国内PE市场出现的一些好的做法进行研究比较，来探讨对中国PE发展的借鉴意义。第三，分析国内PE的未来发展模式。
二、文献综述
（一）私募股权投资基金的概念和主要退出方式
（1）私募股权投资基金的概念。通过对国内外著作各种关于私募股权投资概念的研究比较，对其概念形成了一种比较统一的看法，如下：私募股权投资基金（Private Equity Fund），简称PE，是指以非公开的方式募集资本，以盈利为目的，以财务投资为策略的一种投资方式。它以未上市公司股权为主要投资对象，又专门负责管理，在限定时间内选择适当时机退出。
（2）私募股权投资基金的退出方式。私募股权投资基金是一个资本的循环过程，投资-退出-再投资。目前，私募股权投资基金的退出方式主要有以下几种：第一，IPO：首次公开发行股票并上市。私募股权投资基金在选择投资对象时，大都是寻找那些经营状况良好，基本上符合上市条件而又尚未上市的企业。第二，并购退出：私募股权投资基金在时机成熟时，通过将目标企业的股权转让给第三方来撤出所投资金的方式。第三，回购退出。私募股权投资基金持有的股份，由目标公司或者是公司管理层按照约定的价格购回。第四，清算。当目标企业丧失继续发展空间，濒临破产，而且又没有其它投资者接手，这时候，PE机构只有果断对目标企业进行清算，才能避免损失继续扩大。
（二）国内外相关文献综述
对于私募股权投资，国内外的学者已经做了大量的深入研究，特别是欧美国家的学者，基于本国的资本市场特点，建立比较完善的理论体系。由于资本的退出是私募股权投资的核心环节，所以学者们主要对PE的退出方式和退出时机进行了长期的研究，并提出了自己的见解和看法：
Megginson和Weiss（1991）发现，因为所投资的目标公司的价值常被低估，所以对私募股权资本来说选择合适的退出方式和时机显得至关重要。Relander等人（1994）根据欧洲的私募股权投资市场进行研究发现，IPO方式在理论上是首选方式，但现实中应用最广泛的却是并购的方式。Black和Gilson（1998）的实证研究发现，在有着成熟的股票市场的资本市场上，私募股权投资最有利的退出方式是IPO。吴晓灵（2007）认为由于国内私募股权投资过度依赖IPO的方式，退出渠道不够通畅，抑制了私募股权投资行业在中国的发展。沈路、莫非和吴文然（2008）对我国私募股权投资的退出方式和退出现状进行了研究，提出了存在的问题，但缺乏相应的解决办法。王汉昆（2009）通过借鉴国外私募股权基金发展经验及研究成果，认为并购应该替代IPO成为目前乃至未来几年我国私募股权投资基金退出的主要方式。
（三）小结
本文在对国内外相关研究进行归纳整理后发现，国外在私募股权投资领域的研究基本上都是建立在本国（主要是美国）的投资实践背景之上的，并且存在一定的假设前提，他们的研究结果是否能够符合我国资本市场的发展形势，尚未可知。在我国的私募股权投资领域，也已经有了大量的研究，但主要集中在投资策略本身上，在面对新形势下中国PE未来如何发展的探讨与研究还比较少。
三、研究方法
本文主要使用文献研究法、案例分析法和比较研究法、实地调研等方法进行论文相关内容的探讨和分析。
（一）文献研究法
网络及各种媒体，进行了大量的查阅、筛选，详细阐述了私募股权投资理论，对各种投资退出方式下优缺点的理论分析，进行分析、归纳总结，并最终选定了本论文的理论基础和相关研究成果。
（二）案例分析法
通过对案例的研究分析，挖掘案例中出现的好的思路和的操作手法，进行总结概括，寻找其中的可取可行之处，作为本论文的研究基础。
（三）比较研究法
论文对国内外著名的投资机构的投资模式进行了比较分析，为国内其他PE企业进行业务模式创新提供了一些可资借鉴的思路和启示。
（四）实地调研法
2014年8月份，分别与九鼎投资（上海公司）PE部门的投资总监进行过约谈，了解了九鼎投资在推进新三板上市、设立公募基金和资本市场运作等相关方面的资料，最大程度保证所需资料的准确性。
四、我国PE发展现状及案例分析
（一）PE在我国的发展历程
1992年，美国国际数据集团（IDG）在中国成立了第一个外资私募股权投资基金。从2006年开始，中国的PE行业进入了快速发展阶段，不管是机构的数量还是募集的资金都增长迅速，整个PE行业的规模也快速扩大。2009年创业板推出后，先后有近500只股票登陆A股市场，同时在创业板上市的市盈率也极高，这就给投资人带来了巨大的收益。2012年11月，IPO暂停对PE行业带来巨大的影响，严重打击了中国的PE市场，PE机构面临了非常困难的局面。2014年1月，A股市场恢复了新股发行，而且证券市场正在推行新股发行办法的改革，由过去的发审制向注册制转变。
（二）PE在我国的发展现状
2014年投资于中国大陆的私募股权投资基金完成募集的有448支，其中339支基金披露了金额，共计募集631.29亿美元，相较2013年募集数量上升了28.3%，而募资金额却增长82.96%，出现了比较明显的复苏迹象。2014年中国私募股权市场共发生投资案例943起，比2013年增长42.9%，其中披露金额的847起案例涉及交易金额537.57亿美元，同比增长119.6%。2014年，中国私募股权投资市场共发生退出案例386笔，共有165笔案例通过IPO实现退出，其次为股权转让、并购，分别有76笔、68笔退出案例。
（三）PE的主要退出方式及利弊分析
（1）IPO方式，即首次公开发行股票并上市。在我国目前的资本市场上，由于IPO的收益率比其它几种退出方式要高，导致在2008～2012年的退出案例中每年以IPO退出的占比均超过70%，无可争议成为国内私募股权基金最主要的退出方式。IPO退出方式主要的有利之处在于：1）高回报率。2）IPO对于企业本身也有者积极而长远的好处。3）有利于提高PE机构的知名度。虽然IPO的方式可以给PE机构和企业双方带来极大的好处，但就现实情况来看，IPO退出也存在着一定的局限：1）目标企业上市的门槛比较高。2） IPO所需时间长、机会成本高。3）IPO退出面临诸多风险。
（2）并购退出。国内的PE机构必须改变一味依赖IPO退出的方式，随着国内资本市场的成熟，未来并购退出渠道的逐步完善，并购退出也将成为主流。全球历史上的五次并购大潮都发生在欧美，第六次并购大潮或许就会在中国开始，将会给国内的PE投资者们带来巨大的机会和收益。并购退出的优势有以下几点：1）并购退出时间短，相对灵活。2）可以实现一次性退出。3）并购退出可以使PE机构迅速回收资金，以便再次投资。通过并购方式退出的弊端主要表现在：1）需要资金量大，潜在买家数量有限。2）并购的收益率达不到IPO那样的高收益率。3）目标企业原管理层的反对。
（3）回购退出。私募股权投资协议中回购条款，其实是PE机构为了保证为已投入资本的安全性而设置的一个带有强制性的退出渠道。回购的优点表现如下：1）交易过程简单。2）资本安全性高。回购的弊端表现在以下方面：1）机会成本较高。2）法律制度不完善，回购退出的障碍较多。3）只有极少数的中国企业拥有足够的现金或银行贷款可以按照回购条款中的规定将PE的股权全部购回。
（4）清算。PE机构启动清算程序，一般只是在目标企业出现了资不抵债或者丧失发展前景的情况下，才会出现。启动了清算程序，意味着基金公司将遭受部分甚至全部损失，如果能够收回投资成本就算是较为理想的结果了。
（四）我国PE行业存在的主要问题
我国目前的PE行业存在着几个问题：第一是退出渠道单一，PE机构严重依赖IPO这一单一的退出方式。第二是“重投机，轻投资”，突出表现是哄抢pre-IPO项目，只要能上市，便一哄而起，而对于企业本身实际的投资价值关注很少。第三是缺乏专业投资管理人才。第四是PE二级市场不成熟，LP份额转让难。第五是政策法规不完善。
（五）国内外PE发展模式研究
（1）高盛集团PE业务的专业化分工与多平台共存。第一，将PE业务进行专业化分工，自营基金与基金管理业务并重。高盛集团旗下的基金，其资金的募集除了对外募集还有30%的份额来自于高盛集团自有资金和高盛员工的资金。第二，多个PE平台实现共存，相互促进。1）企业股权本金投资。2）房地产本金投资。3）基金的基金（FOF）投资全球范围内广泛的PE基金。投资人包括养老金、保险公司、捐赠基金、慈善基金会、富人及高盛员工等。高盛的PE业务体系是比较庞大和复杂的，各个PE业务平台之间难免会出现一些业务范围上的重合，以致产生利益冲突。但是，高盛集团采取了有效的处置措施，所以自1986年至今，高盛集团的PE自营业务、PE基金管理业务和FOF业务长期共存、相互支持，共同为高盛集团贡献了高额利润。
（2）九鼎转型：从传统的PE模式到综合资产管理平台模式。作为PE行业的一家投资基金公司，九鼎投资成立于2007年，基金规模只有1.76亿元。面对IPO暂停带来的风险，九鼎投资痛定思痛、积极转变，迅速扭转了被动的局面。第一，在新三板挂牌上市。2014年4月29日，北京同创九鼎投资管理股份有限公司登陆全国中小企业股份转让系统。这是全国第一家私募股权投资管理机构在新三板挂牌上市，融资金额为35.37亿元，是新三板成立以来最大规模的一笔融资。第二，设立公募基金，进行一二级市场联动。2014年7月，九鼎成为国内首家获准设立公募基金管理公司的私募股权投资机构。九鼎投资公告，宣布成立九泰基金管理有限公司，注册资本为1亿元人民币。第三，控股证券公司――天源证券。2014年10月20日，九鼎公告称同创九鼎出资3.64亿元对天源证券有限公司进行增资并实现控股（股份占比为51%），公司更名为九州证券。
（3）天堂硅谷：与上市公司合作，打造新型并购基金。浙江天堂硅谷资产管理集团股份有限公司（以下简称“天堂硅谷”），在面对由于IPO暂停带来的行业困境时，就走出了一条与九鼎投资不同的道路。第一，与大康牧业合作案例。1）并购基金的1.0版。2011年9月19日，天堂硅谷涉足生猪养殖业，它选择与上市公司大康牧业合作，成立了一只规模为3亿元的并购基金。双方出资额各为3，000万元，剩余部分由天堂硅谷向社会自然人与机构投资者对外募集。2）并购基金的2.0版。在原有合作模式的基础上，天堂硅谷将并购基金中的部分份额转换成上市公司的股份，这样一来，天堂硅谷不但能够获得并购基金的正常收益，还能获取上市公司股票溢价部分的收益，同时也将天堂硅谷与上市公司的利益更加紧密的结合了在一起。这一模式被称为2.0版。第二，并购之路的后续发展。天堂硅谷在新型并购之路上经过两三年的积极探索之后，它的视角和思路也出现了新的变化。2014年9月3日，天堂硅谷与深圳市神州通投资集团有限公司签订战略合作，这是硅谷天堂首家并购合作的非上市公司。未来随着合作方并购需求的多元化，并购基金也会出现更多的经营模式和盈利模式。
（4）案例分析总结。第一，高盛的成功经验表明，PE业务的专业分工和多平台运作是完全可行的。高盛PE自营业务、PE基金管理业务和FOF业务长期共存、相互支持，为高盛贡献了超额利润。第二，九鼎所打造的综合资产管理平台模式已成为很多PE竞相学习的新模式。将传统的PE打造成一个综合性资产管理机构，就可以实现产品的多样化和丰富行，就可以更好地满足客户需求的多元化。第三，与上市公司成立新型并购基金模式能够充分嫁接产业资源，降低投资风险，成为PE除IPO之外主要的退出方式，缓解了PE主要依赖IPO退出所带来的风险单一的问题。
（六）发展模式分析
（1）退出渠道更加多元化。首先，是对整个行业来讲，退出渠道的选择肯定会更加多元化。PE机构应该适度降低IPO的比例，增加并购退出方式的比例，同时也要在股权转让、新三板上市等方式上寻找适合自己的发展之路。同时，在完成项目投资后，要更加注重所投项目的管理增值，获得企业发展的分红。退出渠道的多元化也会影响PE的投资策略，很多的PE投资企业时更注重打造行业和产业链优势，选择那些与此前投资的企业有业务互补性的标的，所投企业之间能够通过业务配合打通产业链，也为日后的并购退出做准备。第一，IPO仍是PE退出的主要渠道之一。第二，退出有望成为未来主流退出方式之一。第三，PE二级市场模式。第四，新三板将成为一个新的发展点。
（2）注重专业性，回归投资本质。在野蛮增长过后，更多国内的PE更关注于企业本身的投资价值，探索更多的发展模式，而不是对于IPO的投机。
（3）发展模式：平台化、多元化、证券化。对于PE机构来讲，随着市场环境的变化及从行业阵痛中所吸取的教训，PE未来的发展将会趋向于多元化、平台化、证券化的模式。第一，多元化。退出渠道多元化：除了IPO之外，并购、PE二级市场、新三板等多种方式的退出比例将会逐渐增加。第二，平台化。传统的PE行业所依赖的平台只有PE一个平台，随着行业发展，PE也逐步延伸其产业链，进军券商、公募基金、信托等金融相关行业。第三，证券化。PE通过上市为私募基金公司的兑付问题提供了一种新的金融工具和方式，可以实现将基金持有人的份额转换成对其私募基金公司的股权。国内的PE从诞生到现在，也不过才十几年的时间，虽然经历了很多坎坷，但也在阵痛中成长。未来，私募股权基金市场的发展一定会围绕着退出渠道多元化、基金从业人士专业化、业务模式平台化、证券化这些特征展开。
五、结论与建议
（一）结论
本文通过对我国私募股权投资行业存在的主要问题进行了论证分析，并结合国内外的案例进行了研究，认为国内的PE行业如要健康有序地发展，必须进行发展模式的创新，不能再依赖传统的以IPO为主的退出方式，而更多的是依赖PE自身的投资眼光及投后管理能力，实现项目价值的增值。我国PE未来的发展模式，一定会向着多元化、专业化、平台化、证券化的方向发展和推进。
（二）建议
（1）完善法律制度建设。《合伙企业法》的修订，完善了PE市场的法律环境，使得整个PE行业有法可依、有例可循。
（2）加强行业监管的制度建设。1）按照监管主体、监管内容、监管方式的不同，设立相应的监管部门并确定其管理责任。2）应该建立私募股权投资行业的协会组织，本着市场化的原则，加强完善行业的从业标准、自律管理和道德操守建设。
（3）完善、健全资本市场体系。为了使私募股权投资基金退出通道更加顺畅的，可以从两方面着手：第一，建立健全多层次、相互联系、相互补充的资本市场体系。第二，扩大资本市场规模，特别针对中小企业板市场，要加快建设的力度。
（4）培养本土专业投资管理人才。由于中国的PE市场起步晚，发展时间短，专业的从业人士极度匮乏。为了解决这一问题，我们可以尝试由政府主导并引进外部管理人。在合作中不断学习摸索，培养人才，积累丰富我们的投资管理经验。
（三）研究局限及未来研究方向
随着新股发行制度改革的推进，以及国内资本市场的不断成熟，目前A股市场上动辄30～40倍的市盈率也会逐渐回归到一个合理的区间，以后IPO的退出方式不见得就可以带来比并购或其它退出方式更高的收益，所以可以预见并购很有可能会取代IPO成为我国PE市场最主要的一种退出方式。随着中国经济的腾飞及经济结构的成功转型，我们相信全球的第六次并购大潮会发生在中国。关于并购的投资策略的研究，也一定会成为未来的一个主要研究方向。
由于目前在中国资本市场上进行并购的一些条件还不成熟，如难以实现杠杆收购，所以并购在中国资本市场上还不普及，以至于缺乏一些成功的、优秀的并购案例可用来分析研究。所以，本文在关于并购的投资策略方面，还缺乏一些具体的、细化的、操作性强的建议，这也是本文的一个研究上的局限，应该在后续的研究中进行完善。
（作者单位为上海高能投资管理有限公司）
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公募基金论文篇3
关键词：私募股权投资 高利贷 对接可行性 对接模式
私募股权投资与高利贷对接的必要性分析
尽管在短期内，高利贷对经济的发展有一定的积极作用，但就长期来看，高利贷对经济的发展是有害的。因此，政府有必要对高利贷行为进行合理有效的规范，否则，高利贷体系崩盘将致使地下金融体系遭受危机，如果处置不好，有可能引发金融系统爆发整体性风险，后果不堪设想。
笔者通过研究发现，在各类投资中，私募股权投资可以较好地引导和规范高利贷行为，二者具有对接的必要性和可行性，这是由私募股权投资和高利贷的特点决定的。二者进行对接后，不仅可以规避高利贷对经济发展的危害，而且可以更好地发挥私募股权投资对经济发展的促进作用。
关于私募股权投资对经济发展的积极作用，理论界已经做了很多研究并具有高度共识。多数学者认为：私募股权投资是推动民营企业做大做强的有效途径，是推动整个产业格局进行整合的核心推动力；可以为我国中小企业的发展壮大开辟新的融资渠道，弥补银行部门和证券市场在资源配置、信息生产和企业治理等方面的缺陷，提高资本市场的“经济效率”；私募股权投资可以通过对那些因为负债过重或管理不善而陷入财务困境的企业进行融资和整合，节约社会的破产成本；可以通过私募股权投资经理对各种风险企业的管理、扶持和引导等“价值创造”活动，增加企业价值；也可以促进多层次资本市场的发展。因此，私募股权投资以其特有的资金实力和专家管理的特点，不但为企业融资提供了新的渠道，还推动了被投资企业的价值发现和价值增值，同时提供了高收益的投资渠道，对国民经济和企业发展具有举足轻重的影响（张杰，2011）。
根据学者们的研究，不难发现，私募股权投资和高利贷进行对接至少具有以下几方面优点：首先，这两种投资模式对接后，可以引导投资者由高利贷的短期投机行为转变为私募股权投资的长期投资行为，既有利于被投资企业的融资需求，又有利于投资者形成正确的投资理念。其次，私募股权投资和高利贷对接后，通过引入专业的管理机构参与被投资企业的管理，为被投资企业提供指导，从而增加被投资企业的价值。再次，两种投资模式对接后，专业管理公司进入被投资企业的董事会，可以减轻投资者与被投资企业之间的信息不对称，降低投资者的风险。最后，私募股权投资和高利贷对接后，通过引导投资者由投资企业的债权转为投资企业的股权，可以较好地规避高利贷对金融系统的危害，发挥私募股权投资的积极作用。
私募股权投资和高利贷对接的可行性分析
（一）政策支持角度
从政策上来讲，国家是鼓励和支持发展新型金融组织和专业资产管理机构的。为了保护和规范民间金融市场， 2012年3月28日国务院常务会议决定设立温州市金融综合改革实验区。会议确定了温州市金融改革的十二项主要任务，其中，第二项是加快发展新型金融组织；第三项是发展专业资产管理机构，引导民间资金依法设立创业投资企业、股权投资企业及相关投资管理机构；第八项是积极发展各类债券产品，推动更多企业尤其是小微企业通过债券市场融资，建立健全小微企业再担保体系。尽管这十二项任务还未具体化实施，国家也只是在浙江温州设立了金融综合改革实验区，但是却体现了国家进行金融改革的决心和方向。本文以期通过构建新型金融组织模式实现私募股权投资规范和引导高利贷的目的，所以这些举措在很大程度上为私募股权投资和高利贷的对接提供了政策支持。
（二）融资方与投资方角度
从融资方的融资意愿和投资方的投资诉求角度来讲，私募股权投资和高利贷的对接也是具有可行性。从融资方的角度来讲，私募股权投资的融资方和高利贷的借贷方中很多都是中小企业。由于为中小企业提供贷款风险较大，所以中小企业很难从银行或其他渠道贷到钱，这些企业为了能够继续生产或不使资金链断裂，往往要求助于私募股权投资或高利贷。而对于投资方来说，之所以要冒着高风险为中小企业提供贷款，主要是因为私募股权投资和高利贷这两种投资方式都可获得高收益。因此，无论从投资方的投资诉求还是融资方的筹资需求，私募股权投资和高利贷都具有较强的共性和可替代性，用私募股权投资来引导和规范高利贷是较为合适的。
（三）组织模式角度
从组织模式的角度来讲，采用“有限合伙+信托”的复合型组织模式能够较好地实现私募股权投资和高利贷的有效对接。李建华和张立文（2007）通过分析中国私募股权市场存在的问题和信托制度与私募股权市场的内在关联性，提出私募股权投资信托是建设中国私募股权市场的一条有效途径，并构建了三种私募股权投资信托的具体组织模式，其中之一就是“信托+有限合伙”型。笔者分析发现，这种模式也可以较好地实现私募股权投资和高利贷的有效对接。本文所构建的对接模式是在此组织模式基础上的改进与创新。
私募股权投资与高利贷对接模式构建
私募股权投资与高利贷对接模式是以“有限合伙+信托”的组织模式为基础的。根据投资者的投资偏好不同，本文分三种模式来研究。
模式一。吸引原来投资高利贷的投资人改投私募股权基金，使这部分投资者作为有限合伙人（LP）参与到投资中。在该模式中，信托公司发起设立的集合信托计划（私募股权投资基金）委托专业的私募股权投资管理机构管理，专业私募股权投资管理机构为普通合伙人（GP）。该模式结构如图1所示。在基金的发行中，由专业私募股权投资管理机构认购一部分基金份额，并充当普通合伙人，其他合格投资者认购其余的基金份额，并充当有限合伙人。信托公司负责基金的发行和托管，专业私募股权投资管理机构作为普通合伙人负责基金的管理和运作。受益人大会主要由信托公司和有限合伙人组成，负责监督专业私募股权投资管理机构对资金的运用。基金的治理规制以及普通合伙人、有限合伙人、信托公司的权利义务与利益、风险分配由信托契约予以约定（李建华、张立文，2007）。
模式二。若由于某种原因投资者当前不愿投资私募股权基金，可引导其投资私募债权基金。通常，投资私募债权基金的周期要短于投资私募股权基金，利率也低于高利贷。为了保障投资者利益和满足其高收益的诉求，该投资模式规定，投资私募债权基金的投资者在投资周期结束后，若认为所投资企业成长性好，潜力巨大，可转投所投资企业的股权。在模式二中讨论投资者只投资了私募债权基金，而没有转投私募股权基金的情况。该模式结构如图2所示。在该模式中，合格投资者认购基金的全部份额，信托公司既是基金的发行人，同时也是基金的管理人，负责基金的发行、管理和运作，受益人大会由信托公司和合格投资者组成，负责监督信托公司对资金的运用。资本收益在扣除信托管理报酬后为集合信托计划的受益人享有。基金的治理规制以及信托公司的权利义务与利益、风险分配由信托契约予以约定。
模式三。在这种模式中，投资私募债权基金的投资者在投资周期结束后，转投被投资企业的股权。该模式结构如图3所示。在该模式中，由于合格投资者转投了被投资企业的股权，所以合格投资者身份转为有限合伙人，集合信托计划也由私募债权投资基金转换为私募股权投资基金。信托公司只负责私募股权投资基金的发行和托管，不再进行管理和运作，不再获得管理报酬，而是交由私募股权投资专业管理机构负责基金的管理和运作。受益人大会还是由信托公司和有限合伙人组成，负责监督专业私募股权投资管理机构对资金的运用。基金的治理规制以及普通合伙人、有限合伙人、信托公司的权利义务与利益、风险分配由信托契约予以约定。
结论
学者们往往从法律规制的角度提出防范高利贷危害性的建议。不同于以往研究，本文通过分析私募股权投资和高利贷两种投资方式的共性，提出了“债权转股权”的思想，并构建三种对接模式。这三种模式是根据投资者不同的投资偏好而分别设计的，力图最大限度地实现高利贷与私募股权投资的对接。此外，我国资本市场投融资环境的改善也有利于私募股权投资和高利贷的有效对接，如民间资本投资中心的进一步完善和中小企业股权交易所的建立都有助于促进私募股权投资规范和引导高利贷的发展，从而达到规避高利贷的危害性，发挥私募股权投资对经济发展的促进作用之目的。本文通过对私募股权投资和高利贷对接模式的研究，丰富了我国风险投资市场的理论，探索了以市场手段规避高利贷的可行性，也为国家进行金融改革、保护和规范民间金融市场提供了参考。本文的局限性在于，被投资方的研究对象确定为企业法人，而未涉及个体自然人的研究，这些都是进一步努力的方向。在后续研究中，将继续深入探讨这些问题。
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公募基金论文篇4
关键词：私募基金；私募证券投资基金；有限合伙；金融衍生工具
一、私募基金的界定
所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。
目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。
据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”
由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。
一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。
根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。
另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。
二、私募基金应该合法化
通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。
另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：
（一）基金规模越大，管理难度也越大
目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。
（二）灵活性、针对性和专业化特征
私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。
（三）独特的研究思路
根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。
（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新
私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。
（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题
作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。
三、私募基金制度完善的几点建议
纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。
因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：
（一）投资者资格和人数限制
公募基金论文篇5
Li Hui
（云南农业职业技术学院，昆明 650031）
（Yunnan Vocational and Technical College of Agriculture，Kunming 650031，China）
摘要：在当前全球性金融危机背景下，我国中小企业融资难，扩大融资渠道已经成为必须解决的重要问题，私募基金是我国当前金融市场中的新生力量，论文探讨了私募基金及其相关概念，我国当前私募基金法律地位的现状，私募基金法律确认问题已经成为我国私募基金发展的主要障碍，必须及时确认私募基金法律地位的意义等方面的内容。
Abstract: Under the background of the current global financial crisis, the paper pointed out that China SME financing is an important issues of their survival and development. Privately offered fund is new blood of China's market economy. This thesis discussed privately offered fund and its related concept, the status quo of its legal status. The law identification of privately offered fund has become the main obstacle of its development; we should identify the significance of legal status of privately offered fund.
关键词：私募基金 法律确认
Key words: Privately Offered Fund；be recognized in the law
中图分类号：D9文献标识码：A文章编号：1006-4311（2011）20-0290-02
1私募基金及其相关概念
1.1 私募基金的概念私募基金（Privately Offered Fund）是指不通过公开招股，而是通过私下在特定范围内，向特定投资者募集资金方式所筹集的基金，用投资专业知识理财，与投资者的关系是共同投资、共享收益、共担风险，其主要投资方式是进行股权投资和证券投资，其组织形式有：契约型、公司型和合伙型。[1]
私募基金的本质是一种信托服务。私募基金的投资人把资金以一种信托的方式交给基金的管理人进行管理，基金的管理人运用自己掌握的专业知识进行投资组合，基金的投资人和管理人按照约定共享收益、共担风险。
1.2 我国私募基金和非法集资的区别非法集资是指法人、其他组织或个人，未经有关权利机关批准，向社会公众募集资金的行为，其主要特点是向社会公众募集资金，其主要采用以许诺高利润、高利率为回报的欺诈行为，由于其向社会公众募集资金，以欺诈为目的，极易形成社会的不稳定因素。
根据1999年中国人民银行的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》，给予“非法集资”做出了明确规定；根据《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第四款明确规定了：企业法人和事业法人作为联营一方向联营体投资，不参与联营体经营，不承担联营体经营风险，但投资合同或协议规定联营体不论盈亏，均可获得本息或者按期获得固定利润的行为，实为借贷行为，违反了金融法规，其合同无效；在2001年的《信托投资公司管理办法》第三十二条规定：信托投资公司“不得保证最低收益”，同时规定：信托投资公司违反上述规定，按照非法集资处理，造成的资金损失由投资人负责；2003年《证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》第二条第一款规定：证券公司不得以书面、口头或者暗示的方式向委托人承诺投资收益。由以上法律内容可以看到，我国法律从来不承认合同中的保底条款，不允许以保底方式募集资金。
私募基金区别于非法集资在于两点：第一，从募集对象来看，私募基金是指不通过公开招股，而是通过私下在特定范围内，向特定投资者募集资金方式所筹集的基金，而非法集资是向社会公众募集资金，极易造成金融风险的社会化；第二，从目的来看，私募基金的目的在于共同投资、共享收益、共担风险，而非法集资的目的在于许诺高利润、高利率为回报的欺诈。
1.3 我国私募基金和非法吸收公众存款的区别非法吸收公众存款是指未经我国金融主管机关批准，以给付固定利息方式公开向社会公众吸收存款的违法行为。私募基金的目的必须是共同投资、共享收益和共担风险，如果以给付固定利息或保底收益的方式募集资金，则应视为非法吸收公众存款。
2我国当前私募基金法律地位的现状
我国的私募基金从形成到具有了一定规模，一直没有得到法律的认可。中国人民银行副行长吴晓灵曾公开表示，私募基金的运作不合法、不透明，对金融市场的影响难以估量，政府必须进一步研究对私募基金的监管方式。当前我国私募基金法律缺位主要表现在以下几个方面：
2.1 法律上没有确认其主体地位在我国《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》中一直没有明确什么是私募基金、私募基金与公募基金的区别、私募基金和非法集资的区别、私募基金和非法吸收存款的区别，也没有明确私募基金的投资范围和组织形式。在我国《证券投资基金法》第二条规定：在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金，适应本法。这一条把私募基金明确地排除在该法的适用范围之外。在《中华人民共和国公司法》第78条第3款规定股份制公司向特定对象募集设立制度和《中华人民共和国证券法》第10条规定的证券非公开发行制度为私募基金的监管有了意向性的规范，但对私募基金的运作和监管没有明确规定。从国际私募基金的最主要形式有限合伙制来看，我国的有限合伙制基金根据《中华人民共和国合伙企业法》不具有法人资格，目前还需要工商管理部门确定其法律主体地位。
2.2 没有明确私募基金与非法集资、非法吸收存款的区别对于当前私募基金普遍存在的保底收益、高承诺收益必须从法律的角度加以禁止，因为私募基金是一个高风险的行业，其根本无法保证收益和本金，如果私募基金以高承诺收益或保底收益作为宣传来募集资金，就有以欺诈为目的的嫌疑，具有欺骗性，容易误导投资者，产生经济、合同纠纷；同时对于具有投资理财能力的、运作规范的私募基金来说，以保底收益、高承诺收益的私募基金无疑具有不正当竞争行为，破坏了应以自由竞争为目的的金融市场环境，不利于私募基金行业的健康发展。
案例一：最近发生在我国浙江的一个投资理财纠纷。甲某委托乙投资公司进行投资，双方签订合同：该公司保证甲某50万元人民币本金的安全，并承诺每年放还甲某8%的收益。后甲某无意间发现其账户内资金只剩10万元人民币，就向法院，要求乙投资公司按照合同规定条款予以赔偿。但让甲某、乙某没有想到的是：法院判定该投资理财合同无效，并认定乙投资公司的保本、高承诺收益行为属于非法集资行为。
案例二：2001年6月5日至2004年8月31日，上海友联组织金新信托、德恒证券、恒信证券、中富证券、伊斯兰信托等公司，采取承诺保底和以22％至1.98％不等的固定收益率与公众签订委托投资协议及补充协议35890份，变相吸收公众存款450亿余元人民币，其中未兑付资金余额172亿余元，涉嫌构成非法吸收公众存款罪。此案是我国非法吸收公众存款案中最大的一例。
2.3 没有明确对私募基金的投资者、发起人和管理者的资格确定和必要限制从法律的角度来看，我国当前构成私募基金的三个方面主体不具有法律资格：投资者不具有将其资产交给他人经营的权利；基金的管理者以投资咨询、财务顾问的名义进行私募基金的管理，但一般没有经营资产管理的法律资格；第三方监管者――托管人，比如银行、证券公司、信托投资公司等都没有从法律上给予其对私募基金的监管资格。我国当前的私募基金大都是松散性的组织体，没有形成所有权、管理权和监管权“三权分立”式的、有效防范风险的组织机构，有不少是皮包公司，三者的责、权、利不清晰，私募基金的资金来源不清。
2.4 没有明确对私募基金第三方监管的制度按照我国当前金融监管的要求，有限合伙制基金的资金必须通过银行托管，银行是否有对合伙制基金托管的权限，还需要银监会进一步明确。当前，由于我国私募基金没有具有法律主体地位，因而法律上没有对私募基金帐户要求托管的规定，这很不利于我国私募基金风险的防范和控制。
2.5 没有完善的对私募基金的评级体系目前我国对公募基金的评级主要以基金净值为标准，来对公募基金投资理财的运作能力进行排名。我国私募基金相对于公募基金来说，收益较高的同时，风险更大，我国还没有对于私募基金进行评级，更谈不上评级体系。
3法律确认问题已经成为我国私募基金发展的主要障碍
从我国私募基金发展的现状，我们已经看到当前我国私募证券投资基金的一大特点是：发展非常迅速但运作很不规范，可以说我国私募基金目前处于一种无序的状态，采取操纵市场、坐庄式的经营方式。究其主要原因在于我国目前相关的法律体系很不完善，立法的滞后束缚了我国私募基金的规范发展。由于没有法律的确认，监管部门也找不到对其监管的依据。
3.1 由于没有法律的确认，私募基金组织形式混乱，缺乏法律主体资格，不利于我国基金业与境外投资者的竞争随着我国金融市场的逐步开放，国外机构投资者在中国的投资成倍增长。从证券投资角度看，QFII（合格境外投资者）的数量在不断增加。从前面“蒙牛”案例，我们也可以看到我国私募股权投资基金也正面临国外机构投资者的竞争，很多国外机构投资者看好中国经济的长期发展，再加上近5年来，人民币不断升值，使国外机构投资者以各种手段进入中国资本市场。面对我国优质企业和资源的流失，我国私募基金要与已进入中国资本市场或者即将打算进入中国资本市场的国外机构投资者竞争，但现在在法律上还没有明确、公开的主体身份，不受本国法律的保护，如何面对竞争？
3.2 由于没有法律的确认，私募基金运作不规范，严重扰乱了金融安全私募基金的来源应是向特定投资者募集，但由于没有法律上的规范，实际上我国私募基金的部分资金来源于企业或上市公司向公众募集的闲散资金和银行贷款。我国《证券法》、《公司法》明确规定：向公众募集的资金和银行贷款，必须专款专用，不得挪用，否则视为违法、违规；在私募基金运作中，由于没有法律的确认和监管，私募基金与上市公司联手，操纵股票价格，逃避监管和税收等等不当行为屡禁不止；私募基金的资金来源还没有从法律上来进行严格审查，这为非法资金提供了机会，难免在私募基金中有洗钱的行为；由于没有法律的确认和监管，我国目前对于投资者资格和基金管理者资格没有严格限制，导致市场主体混乱，对风险的承受能力降低，一旦基金损失，纠纷不断，成为我国金融和社会的极不稳定因素。
3.3 由于没有法律的确认，私募基金容易形成对投资者利益的损害我国私募基金大部分是参照《民法通则》、《合同法》的委托原则来设计私募基金合约。“保本承诺”、“高收益承诺”是各类私募基金的常规做法，承诺的收益率一般在10%-30%之间，这种做法实际上就是非法集资，由于法律上没有确认私募基金的法律主体地位，没有明确私募基金与非法集资的区别，因此造成对投资者的损害不受法律保护。从各地法院的审理结果中也可以看出，这类合约均为无效合约。从很多私募基金的合约设计和运行中，可以看到许多私募基金没有内部风险控制机制和外部监管约束，给投资者造成损失的风险很大。
3.4 由于没有法律的确认，私募基金的违法行为屡屡发生首先是在资金的募集过程中，存在非法集资行为。根据1999年中国人民银行的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》，给予非法集资做出了明确规定；根据《最高人民法院关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第四款明确规定了：企业法人和事业法人作为联营一方向联营体投资，不参与联营体经营，不承担联营体经营风险，但规定联营体不论盈亏，均可获得本息或者按期获得固定利润的行为，实为借贷行为，违反了金融法规，其合同无效；在2001年的《信托投资公司管理办法》第三十二条规定：信托投资公司“不得保证最低收益”，同时规定：信托投资公司违反上述规定，按照非法集资处理，造成的资金损失由投资人负责；2003年《证券公司从事集合性受托投资管理业务有关问题的通知》第二条第一款规定：证券公司不得以书面、口头或者暗示的方式向委托人承诺投资收益。由以上法律内容可以看到，我国法律从来不承认合同中的保底条款，不允许以保底方式募集资金。
其次，是在资金的使用过程中，存在集资诈骗行为。在1996年最高人民法院的《关于审理诈骗案件具体应用法律的若干问题的解释》规定：携带集资款逃跑、挥霍、用于违法活动等行为，使集资款无法收回的行为视为集资诈骗行为。私募基金应把募集到的资金用于不事先承诺收益的投资行为中。
4必须及时确认私募基金法律地位的意义
4.1 及时确认私募基金，有利于形成“增加投资性收入”的社会前面已经提到私募基金在我国的形成和发展是大势所趋，是市场需求的必然产物，对于冒出芽的事物，这里挖出了，别处必然还会长出来，存在就会有其合理性，关键是疏导。由于缺少相关的法律、法规，一旦投资人和基金经理人发生纠纷，受损的往往都是不受法律保护的中小投资者，他们无法诉诸法律；如果进一步被不法分子利用，携委托资金潜逃，发生，更会严重威胁社会的安定、和谐。由于没有法律的保护，使本可以对我国经济发挥积极促进作用的私募基金推到了“非法集资”的地步，这是不合理的，也是不明智的。
4.2 确认私募基金，有利于稳定金融市场由于没有法律对私募基金的确认与规范，两万亿的游资随时可能冲击我国尚不健全的金融市场，容易造成金融市场动荡，从“中科创业”股票事件，可以看到私募基金和证券公司联手，以股票作抵押，从银行套取数倍的贷款来炒股票，有文章称“私募基金是引发信贷资金违规入市并导致生产经营资金流失的源头。”前面也提到由于法律的不认可、不规范，私募基金的来源不清，不排除非法收入利用私募基金洗钱。
4.3 确认私募基金，有利于公募基金的发展由于没有法律认可和必要的监管，私募基金可以暗箱操作，逃避税收和管理费用，因此比公募基金运行成本低，同时私募基金给予基金经理人的高回报使公募基金中大量人才流失，这是私募基金对公募基金的不利之处，但是私募基金的出现，使公募基金多了一个强有力的竞争对手。由于市场多了一种投资工具，投资人多了一份选择，为了稳住投资人，公募基金需要交出更好的成绩单，改变原有的分配方式，推出更为优惠的申购、赎回条件。私募基金的出现有助于公募基金革除弊端，建立高效灵活的运作机制。如果私募基金不浮出水面，就破坏了公平竞争的市场原则。
4.4 确认私募基金的法律地位和必要的政府监管措施，有利于私募基金行业健康、稳定发展私募基金属于高风险、高收益行业，通过法律和政府必要的监管，将有利于私募基金控制运作风险，比如明确私募基金投资者和管理者的资格，规范私募基金运作手段和利润分配等。
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公募基金论文篇6
关键词：私募基金；投资基金；市场准入；保底收益
随着私募基金的迅速发展，它对经济社会产生了巨大的作用，因此私募基金得到了人们越来越多的关注，学界也展开了关于私募基金的研究与讨论，也取得了一定的成果，国内夏斌、陈道富《中国私募基金报告》首次较全面、系统地对中国私募基金的现状进行调查研究，对其产生的因素，行为模式及私募基金的影响进行阐述，并针对我国私募基金的特殊性进行分析①。韩志国、段强侧重研究了私募基金的发展模式、作用以及制度设计等。我们不难发现这些学者多数是从经济学的角度出发，在法学领域并未形成有关私募基金的权威理论，因此对我们应该完善关于私募基金的理论体系，从而弥补这一空白。
一、 我国私募基金发展的法律困惑
（一） 私募基金的内涵界定
私募基金的出现是由于证券市场的迅速发展、基金制度的完善，尽管在经济领域已经被广泛的使用，但是我们不得不承认它在很大程度上是我国生造出来的词语，因为在国外的法典和英文大辞典中并没有相应的词，这就导致了国内学界并没有就私募基金形成统一的认识，对私募基金概念的界定也形成了各种不同的观点。不可否认，目前学界对私募基金的界定是从不同角度、不同层面进行的，都有一定道理，但是也并不全面。为此，我对私募基金做出如下界定：所谓私募基金是基金发起人根据特定的投资目的，以非公开发行的方式向一定数量具有特定资格的对象募集资金并形成独立的基金财产，在国外可以获得注册豁免，在我国可以不经过严格的注册核准程序而设立的投资基金②。
（二） 我国私募基金的发展现状
我国的私募基金自产生以来就迅速繁荣和发展，随着我国民间财富不断增加，这种民间的私募基金不断发展壮大，已经成为与证券公司、证券基金、保险公司等机构平起平坐的机构投资者③。据夏斌教授的《中国私募基金报告》估计，目前我国以五种投资类公司名义出现的私募基金，其资金规模便高达8000～9000亿元，尽管这并不能完全代表现在所有的私募基金，但仅就此数字便已是现有以封闭基金为主的公募基金的十多倍④。2005年12月29日，国内首份《中国地下金融调查》显示，中国目前地下金融的规模高达8000亿元人民币，其中私募基金的规模占到约6000亿一7000亿元。也就是洗8000亿元地下金融资金，私募基金占了近九成⑤。我们不得不承认，私募基金自产生以来正以飞快的速度发展，并逐渐成为影响经济平稳发展的重要力量。
（三） 我国私募基金的法律困惑
1. 我国私募基金的法律地位并没有得到承认
我国的私募基金从产生之后，随着证券市场的繁荣就不断的发展壮大，有更多的人会把私募基金作为投资的一种选择，在我国当前的法律框架中，证券法、信托法都可以从中看出私募基金零星的影子，然而私募基金并没有得到我国法律的明确承认和保护这是一个不争的事实，这也就导致了在法律上并没有明确的地位。这显然是不利于我国私募基金健康稳定发展的。
2、 我国私募基金的交易规则
任何一种投资手段，要想获得良性的发展，就必须有一套大家都遵守的规则，这样才能保证投资者、经理人在规则内办事，进而促使其在法律的框架内行事。然而目前我国没有专门的法律来规制私募基金。因此不可避免的，在交易过程中缺少明确的交易规则，这也就导致了目前我国私募基金市场存在着内幕交易严重、操纵股票价格等违背法律的现象，严重影响了金融市场的稳定。
3、 保底收益条款的效力
所谓保底收益是指从事民间私募基金业务的资产管理公司、咨询公司为了吸引客户对投资者做出的保证资本金的安全、保证年代收益等承诺。其根本的目的就是为了吸引投资者的投资。目前，保底收益条款的存在在学界引起了很大的争议，无法确立其效力，这就导致了私募基金可能会向非法集资靠拢，这就严重动摇了私募基金寻找的合法性。
二、 我国私募基金法律制度的若干构建
（一） 私募基金法律规制的目的
既然私募基金目前正以不可阻挡的速度飞速发展，成为了影响我国证券市场的重要因素，那么私募基金还处于法律的灰色地带就不合常理，因此我们就必须从法律上对其加以规制。一方面是使其得到法律的承认，获得了法律地位，从而使私募基金的运行能够得到法律的认可与保护。另一方面，如果从法律上对私募基金加以了规制，那么我们就能对私募基金从法律上对其加以约束，对内幕交易等违法行为加以遏制，从而实现其在法律的轨道上良性发展。
（二）构建我国私募基金法律制度的具体构想
1.完善有关私募基金的立法，明确其合法地位
在《中华人民共和国证券投资基金法》起草过程中就出现了一个争议较大的问题：就是私募基金是否应纳入《证券投资基金法》调整？与会专家形成了不同的观点，产生了分歧。争论的最终结果是是仅在其中以第101 条做了原则性的规定：“基金管理公司或者国务院批准的其他机构，向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托从事证券投资活动的具体管理办法，由国务院根据本法的原则另行规定”⑥。然而随着私募基金的发展，《证券投资基金法》的模糊规定已经不能适应其发展的需要。应该明确对私募基金加以阐述，明确其法律地位，从而实现其在法律的框架下平稳发展。
2. 建立私募基金的市场准入制度
我国现阶段没有从法律上对私募基金加以规定，这就导致了我国目前私募基金市场的混乱，鱼龙混杂，严重影响了私募基金的平稳发展，甚至连其存在的可能性基础也在动摇。这就迫使我们必须建立私募基金的市场准入制度。从法律上确定私募基金投资者的条件：有理性的判断能力、较强的投资经验和风险承担能力⑦。同时更为重要的是对私募基金发行准入的规定以及管理人的规定。必须明确发行人、发行人数、发行方式、以及管理人的资格的限制，从而提高私募基金市场的准入门槛，这对私募基金的发展起着重要作用，也可以将私募基金的风险控制在最小的范围内。从而实现我国私募基金市场的良性发展。（作者单位：东北师范大学政法学院）
参考文献
[1]何宝玉著：《信托法原理研究》，中国政法大学出版社2005年版
[2]钟向春《中国私募基金立法问题研究》[D].北京，清华大学.2004
[3]文杰著：《投资信托法律关系研究》，中国社科出版社2006年版
[4]魏丹《论我国私募基金的法律规制》[D].吉林，吉林大学，2004
[5]夏斌、陈道富著：《中国私募基金报告》，上海远东出版社2002年版
注解：
①夏斌、陈道富 中国私募基金报告 金融研究，2001.8.
②王华林 我国私募基金法律规制 2011.4
③曹红辉.揭开你的面纱-中国的私募基金刍议.私募英雄[M].山西：山西人民出版社，2008.1.
④夏斌. 中国私募基金报告 金融研究，2001.8.
⑤中国地下金融调查 中央财经大学 ，2005.12
⑥梁莹.中国私募基金法律制度研究 华侨大学
公募基金论文篇7
【关键词】私募股权投资上市公司财务绩效创业板
1导论
私募股权投资作为中国的一项新兴行业，吸引了来自理论界学术界的众多关注。特别是随着2009年下半年A股市场IP0的重启以及创业板的开闸，我国多层次资本市场逐渐走向成熟，退出机制也日益完善，各路资金争相涌入国内私募股权市场，大大提高了PE市场的活跃度。私募股权投资具备极强的灵活性和整合功能，它能够定位到具体的投资者，更专业，更合理的，更具有针对性。
但是，如何利用好私募股权投资这一“舶来品”，解决中小企业的融资、参与公司管理问题、完善公司治理结构及对公司进行有效约束和风险监管，一直是资本市场亟待探讨解决的热点问题。本文将通过系统、深入的理论研究，选取创业板150家公司进行实证分析，来研究私募股权投资对上市公司绩效的影响，具有一定的理论意义。
2研究设计
2.1 样本选取与数据来源
选取我国创业板的上市公司2010-2012年度数据进行分析。
对于候选样本，我们根据以下原则进行必要的筛选剔除：（1）剔除数据不完整的公司；（2）剔除ST、*ST公司，因为ST、*ST公司与其他公司在财务状况、经营成果等方面存在重大差别；（3）剔除金融类上市公司，金融类上市公司由于其行业特殊性，各类财务指标的计算往往与其他公司不同。最终得到的符合要求的有效样本有150家。
为了研究私募股权投资的参与对创业板上市公司的影响，本文以上市当年的前十大股东中是否有私募股权投资机构为依据，将上市公司分为有PE支持和无PE支持两类。根据搜集到的创业板上市公司的相关数据，通过筛选前十大股东投资性质，经统计，在150家有效样本中，有115家上市公司有PE支持，剩下的35家上市公司无PE支持。
2.2变量设定
2.2.1被解释变量设定
选择净资产收益率这一综合性财务指标来衡量公司的财务绩效，作为被解释变量。净资产收益率是衡量上市公司盈利能力的重要指标。是指利润额与平均股东权益的比值，该指标越高，说明投资带来的收益越高；净资产收益率越低，说明企业所有者权益的获利能力越弱。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。
2.2.2解释变量设定
本文选取私募股权股东数量，私募股权投资机构持股比例这两个指标来反映股权结构，作为解释变量。
另外，选取第一大股东持股比例，第二大股东至第五大股东持股比例、资产负债率、主营业务收入增长率、公司年龄这些指标为控制变量，以控制其他一些因素对公司上市后的财务绩效可能产生的影响。
2.3研究假设
对于我国这样一个新兴市场，私募股权投资的作用有待证实。一方面，私募股权投资机构作为第三方认证机构，会给上市公司带来丰厚的投资及先进的管理经验。另一方面，私募股权投资机构在选择可行的投资项目时有着极为严格的筛选标准，为企业发展提供监督和帮助，这样使得其支持的企业会表现出更好的经营业绩。对此，本文提出如下假设。
假设1：PE支持的上市公司的绩效更好。
假设2：PE支持的上市公司私募股权股东数量越多，绩效越好。
假设3：PE支持的上市公司私募股权机构持股比例越高，绩效越好。
3实证分析
3.1实证分析
由于PE支持组的上市公司的净资产收益率高于非PE支持组的上市公司，故选取115家有PE支持的上市公司进行实证分析，逐一研究与私募股权投资相关的各个变量对上市公司绩效的影响。根据上述设定的各变量， 我们构建以下时点固定效应回归模型：
ROEit=β0+β1NOit+β2PEit+β3P0it+β4PBHit+β5DARit+β6MBIRit+β7AGEit+μit
本文对数据的处理采用SPSS19.0和EXCEL 2010的数据分析模块。
3.1.1多重共线性检验
多重共线性指的是自变量间存在近似的线性关系，即某个自变量能近似的用其他自变量的线性函数来描述。多重共线性的后果：整个回归方程的统计检验P
容忍度（Tolerance）：由Norusis提出，即以每个自变量作为应变量对其他自变量进行回归分析时得到的残差比例，大小用1减决定系数来表示。该指标越小，则说明该自变量被其余变量预测的越精确，共线性可能就越严重。陈希孺等根据经验得出：如果某个自变量的容忍度小于0.1，则可能存在共线性问题。
方差膨胀因子（Variance inflation factor， VIF）：由Marquardt于1960年提出，实际上就是容忍度的倒数。若VIF≥10，则存在严重的共线性。
条件索引（Condition Index）：由Stewart等提出，当某些维度的该指标数值大于10时，则能存在共线性。
多重共线性检验表明，公司年龄、第一大股东持股比例这两个因子存在多重共线性，故在接下来的回归分析中剔除。
3.1.2多元回归分析
根据回归结果，可得方程：
ROEit=2.350+0.192NOit+0.048PEit+0.082PBHit+0.084DARit+.082MBIRit
回归结果见公式，从多元回归的结果可以看出，所有因子都通过了10%的t检验，其中私募股权股东数量、第二大股东至第五大股东持股比例、资产负债率、主营业务收入增长率通过了5%的t检验。主营业务收入增长率还通过了1%的t检验。
私募股权机构持股比例与公司绩效ROE的回归系数为正，且在10%下显著；私募股权股东数量与公司绩效ROE的回归系数为正，且在5%下显著。表明私募股权投资的参与对于创业板上市公司ROE有正效应，说明有私募股权投资参与的公司盈利能力高于没有私募股权投资参与的公司。这一结论与文章中的三个假设相符合，说明上市前的PE投资会促使公司产生更好的效益，PE投资为公司带来了发展必需的资金，解决公司的融资问题。两者相关系数为0.048，也就是说，私募股权投资的参与将使公司ROE提高0.048%。
回归结果还表明第二到第五大股东持股比例越高公司绩效就越好；资产负债率越高公司绩效就越好；主营业务收入增长率越高公司绩效就越好。
4结论与建议
4.1研究结论
本文通过实证分析方法得出以下结论，私募股权投资的参与和公司盈利能力呈现显著的正相关关系，净资产收益率与私募股权股东数量、私募股权机构持股比例、第二到第五大股东持股比例、资产负债率及主营业务收入增长率均显著正相关，其他的因素的回归系数不显著。
4.2政策建议
4.2.1 PE层面
拓宽私募股权投资资金募集来源，培育合格的机构投资者。包括养老基金、银行、保险公司、企业集团、大学基金等在内的这些实力雄厚、资金富余的机构投资者，被列入最合适进行私募股权投资资金募集的有限合伙人行列之中。外国大规模的私募股权投资也需要从这些机构投资者处募集资金。由此，政府可以考虑设立 FOF，也就是“基金中的基金"，政府财政提供资金的同时，结合产业规划，针对具体的产业进行投资。同时政府可以推行相关政策，借此吸引更多民间资本，甚至全国社保、保险资金等机构投资者。
4.2.2监管层面
（1）加强法律法规政策建设。具体来说，就是要完善相关法律法规的建设，培育良好的投资环境，以此来支持有限合伙制的发展。作为最适合民间资本运作的私募股权投资组织形式之一，有限合伙制的发展不仅仅有利于吸引对专业人才及资金支持极度渴求的民间资本来参与私募股权投资活动，还有利于抑制这些民间资本冲动行事，盲目举办投资公司。此外，相应的地方法规与政策也应当跟上步伐。在法律法规中，应明确规定有限合伙制私募股权投资的设立条件、所适用的税法和税率与所享受的税收优惠政策， 以起到规范其治理结构及普通合伙人与有限合伙人的行为的作用，使其发展在法律的保护下稳健而持续。
（2）逐步开放长期资金。消除目前私募股权资本上市后套现动机强烈持股时间短等短期行为需要长期资金的支持，针对这一状况，可以进一步推进社保基金等进入私募股权投资市场。应突破机构投资者进入私募股权投资市场的体制障碍，积极推动社保基金、商业保险资金、企业年金、信托资金与捐赠基金等机构作为私募股权投资基金的有限合伙人，逐步提高这些机构对私募股权投资基金投资的比例，使长期资金成为私募股权投资基金的主要资金来源，为私募股权投资机构遵循长期投资、价值创造的投资理念，通过努力提供各种增值服务使企业获得价值增值，最终实现长期共赢提供有力的资金支持。
参考文献：
[1] Thompson R. C. 1993，The influence of venture capital funding on firm performance and time to initial public offering， University of Colorado.
[2]孙永祥，黄祖辉.上市公司股权结构与绩效[J].经济研究，1999（12）：23-30.
公募基金论文篇8
关键词：私募股权；私募证券；IPO超募
在新股发行的过程中，各利益主体受各种现实因素影响，导致其行为约束与理论有所偏离。研究新股定价的形成因素，必须着眼于参与定价的各方利益主体，分析其行为背后的驱动力。
一、 新股发行参与主体行为分析
1. 承销商。我们假设承销商与发行人利益一致，由于承销商的利益驱动在于承销佣金，所以希望IPO价格尽可能高，募集资金尽可能多。但因为存在发行失败的风险，所以会存在价格上的约束。然而在中国市场，并不存在发行失败的可能性，虽然新股发行改革以来出现破发现象，但一级市场一直是卖方市场，不存在取消发行的情况，因此当发行人与机构投资者存在不同预期，而机构投资者的报价高于发行人自身的预期时，承销商不会采取规避风险的降价措施。
2. 发行人。Liu XD和Ritter（2011）认为决定采用IPO直接融资的公司对于IPO的期望不光在于募资规模，还在于IPO之后企业声望的提高及对企业长远发展的促进。然而，对于有风投背景的企业来说，近年我国股权投资基金发展迅猛，发行人在上市前若接受私募股权基金的多轮融资，则其市盈率在上市前可能已经存在泡沫。IPO是风险投资的主要退出方式，被私募股权基金推高的市盈率决定了发行人追求更高的发行价来弥补被稀释的股权。
3. 机构投资者。参与询价进而有资格获得网下配售的机构投资者有证券投资基金公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者等。新股发行改革后，一些阳光私募证券投资基金也进入询价对象的范围。私募证券基金与公募基金的投资风格显著不同，由于私募基金对于资金的操作容易受到客户意志的影响，对于回报周期要求也非理性。因此私募基金的报价策略更为风险偏好更为激进。由于询价规则价高者地配售资格，所以激进投资者的介入会明显推高IPO发行价格。
以上三方利益主体的共同作用使得IPO价格虚高。为了验证该结论，本文将以创业板IPO为研究对象，选取适当的变量描述私募股权基金和私募证券基金的行为驱动，研究新股发行改革以来的IPO价格是否受这两者因素的推动影响。本文通过建立IPO定价多元回归模型检验我国创业板IPO价格产生的影响因素。
二、 回归模型的设计
1. 被解释变量的定义。为衡量IPO定价的虚高程度，本文使用超募资金占预计募资比作为被解释变量。上市之前的预计募集金额，是承销商经过论证的中小企业的实际需求，在一定程度上代表了发行人和承销商的理性预期，因此超募资金额在一定程度上反应本章引言中所分析的动机。
MZR=（MZ1-MZ0）/MZ0 （1）
其中MZR表示超募率，MZ0表示预计募资，MZ1表示募资净额。
2. 解释变量的选取。主要的解释变量有两个。一个是代表有风投背景的上市公司上市前前十名股东中，风投所占股份比（S_hold，用%表示），风投所占股份比越多，表明发行人拉高发行市盈率的动机越强。另一个是代表证券投资基金动机的货币流动性（ML），货币流动性越大，证券基金的投资风格越激进。由于新股定价涉及到许多因素，前人对此也进行了大量的研究，参考前人研究的普遍结论，结合本文使用的样本范围，本文使用以下指标作为控制变量，并给出预期系数假设：
发行前一年的资产负债率（D_rate，用%表示）：资产负债率越高，发行公司的风险越高，因此假设与IPO超募率负相关；发行市盈率（PE，用%表示）：市盈率定价法是确定新股发行价格的主要方法，PE越高IPO价格越高；发行前一年的净资产收益率（NRR，用%表示）：净资产收益率代表了公司的盈利能力，因此期望系数为正；发行前一年的每股收益（RPS，单位为元）：上市企业的每股收益对我国投资者有很大参考价值，每股收益越高，投资者对其期望越高，因此IPO价格会越高；发行价格（OP，单位为元）：一级市场IPO发行价格越高，则募集资金越多，因此期望系数为负；上市首日流通股本数量（SN，单位为万股）：新股发行规模大的公司本身规模较大，中小投资者接受的信息更多，公众的关注度高，股份分散不易纵，规模小的公司，信息不透明易于炒作。规模越小越吸引机构投资者。因此假设上市公司规模的系数为负；定价时深市综合指数（Index）：市场行情越好，投资者越倾向多投资，因此深市综合指数应于IPO溢价正相关。
3. IPO超募多元回归模型。
模型a：MZR=?茁10+?茁11X1+?茁12X2（2）
模型b：MZR=?茁20+?茁21X1+?茁22X2+?茁23X3+?茁24X4+?茁25X5+?茁26X6+?茁27X7+?茁28X8+?茁29X9+?着（3）
模型c：MZR=?茁30+?茁31X1+?茁32X2+?茁21X3+?茁22X4+?茁23X5+?茁24X6+?茁25X7+?茁26X8+?茁27X9+?着（4）
模型1单纯检验了风投与货币流动性对IPO溢价的影响，模型2则检验普遍因素对IPO价格的影响，模型3合并所有变量进行检验。分三个模型进行实证的目的是希望通过全面的比较最终得到风投与货币流动性的真实影响。
三、 回归结果及分析
本文选择的样本为2009年10月30日至2010年12月29日间在深圳创业板首次公开发行新股的154家公司。有关样本数据和市场数据主要来源于WIND金融数据库和国泰安创业板研究数据库。
从表1我们可以看到回归模型中相关变量的基本特征，我国创业板IPO平均超募率为2.112，最高高达6.032，但是最小值却为0.493，说明创业板市场发行价格确实偏离公司真实价值。发行价格平均为33.843，发行市盈率平均高达65.773倍，充分体现了创业板高市盈率、高发行价、超高募资的特点。
本文利用STATA11.0对上述三个模型进行多元回归分析。表2~表4中分别列出了模型a-模型c的系数回归结果。模型中设置了多个解释变量，因此需要检验多重共线性的存在，对此本文使用VIF值进行检验。
表2模型a系数回归结果显示，在单独使用风投占股和货币流动性做解释变量时，风投占股和货币流动性都与超募率（MZR）在1%水平下显著正相关。从表4看到，加入普遍因素后后，风投占股和货币流动性仍与超募率（MZR）在1%水平下显著正相关。说明风投占股和货币流动性是对超募率有实质重要影响。模型b、模型c中的VIF值都小于10，表明变量之间的多重共线性在可控范围内。控制变量发行价格（OP）在模型b、模型c中都与超募率（MZR）在1%水平下显著负相关，说明新股发行价格也对超募有很大影响。每股收益（RPS）虽然在模型b中与超募率（MZR）在10%水平下显著正相关，但在模型c中与超募率（MZR）在5%水平下显著正相关，即每股收益对超募率（MZR）有非常可观的影响，这说明投资者使用每股收益来预测股票价格在一定程度上是理性的。其它控制变量与超募率（MZR）的关系不显著，因此我们通过STATA的逐步回归剔除不显著的变量，结果如表5所示。
通过逐步回归方法完成最终模型，风投占比（S_hold）、货币流动性（ML）、每股收益（RPS）为最终的解释变量。发行前一年的资产负债率、发行前一年的净资产收益率这几个变量被剔除，虽然它们回归系数的符号和预期相同，但与被解释变量并不显著相关。原因可能是在我国新股市场还是属于投机性市场，因此投资者并不关注上市公司的长期发展指标；此外，VIF检验的结果保证了最终方程不存在多重共线性。
为了更清楚地显示各个模型中各变量对超募率（MZR）的解释程度，本文将各个模型的回归结果整理在表6中便于对比分析：
结合表2、表4、表5可以发现模型1回归结果显示，在用风投占股和货币流动性做解释变量时，二者与超募率（MZR）在1%水平下显著正相关，R2为0.309，经调整后R2为0.302。由模型c可知，在加入普遍因素控制后，风投占股和货币流动性仍与超募率（MZR）在1%水平下显著正相关，调整后R2增加到0.455。经过逐步回归剔除了不显著因素后，风投占股和货币流动性的的系数仍然显著，因此我们可以得出结论：风投占股和货币流动性作为私募股权及私募证券等机构投资者驱动的指标具有稳健性。比较模型a和模型b的调整拟合优度我们发现，风投占股和货币流动性对IPO高价的解释能力是高于其他控制变量的，且影响IPO高价程度的最重要的因素，因此风险投资以及货币流动性对询价对象的影响都显著影响IPO价格，假设得到验证。加入每股收益（RPS）后模型的调整拟合优度值从0.361增加到0.439，说明每股收益（RPS）也对超募率（MZR）有一定解释力。此外，四个方程的Durbin-Watson检验值表明各变量残差无一阶自相关。
四、 结论及政策建议
本文针对新股发行体制改革后出现的“三高”现象，结合前人研究，认为我国的IPO市场并不存在有意抑价。新股发行体制改革后的异象主要来自两方面原因：一方面制度的路径依赖性使得发行人并不担心发行失败的风险，私募股权基金在公司上市之前的多轮融资，使得发行人存在抬高新股价格的动机；另一方面而私募证券基金作为询价对象的新成员，其投资风格与IPO定价机制相结合，在货币流动性泛滥的背景下拉高了新股整体价格水平。本文尝试运用IPO超募率作为解释变量，验证私募股权基金与私募证券基金对IPO高价发行的影响，实证结果证实了我们的假设。本文的研究表明新股发行改革后的IPO询价制并未形成有效约束，参与询价定价的各方利益体均受到效用外的因素较大影响。
IPO定价效率与否对于社会资源配置及证券市场的长期发展有着不可忽视的重要意义。政府监管部门应从以下几个方面入手，提高新股发行的效率：完善"询价制"，给机构投资者报价形成有效约束和激励；完善信息披露制度，保证信息披露的真实性，和信息流通的公平性；完善退出机制，使得证券市场成为去芜存菁的活水，存进资本市场与实体经济的良性互动。
参考文献：
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作者简介：范娜，中山大学岭南学院博士生。