香港离岸人民币市场的最新发展及未来挑战

[摘要]随着跨境贸易人民币结算业务的开展，离岸人民币业务规模迅速扩大，以香港为中心的人民币离岸市场已初步形成。目前，香港市场人民币存量快速增长，人民币债券市场、人民币货币市场、人民币外汇市场发展迅速。但在未来的发展中，香港市场仍存在诸多不足。应继续扩大人民币“走出去”的规模、推进在岸金融市场化改革、加强人民币离岸市场之间的合作、加快金融创新，以保持香港离岸人民币市场的良性发展。

[关键词]人民币；离岸市场；香港

[中图分类号]F822[文献标识码]A[文章编号]2095-3283（2013）10-0095-04

作者简介]邓立立（1971-），女，辽宁朝阳人，副教授，博士，研究方向：国际经济关系、国际金融。

[基金项目]辽宁省教育厅高等学校科研项目“东亚区域货币合作及人民币区域化研究”（WJ2010010）研究成果。近年来，随着跨境贸易人民币结算业务的快速推广，香港离岸人民币市场也在逐步发展完善。目前，在人民币国际化进程中香港离岸人民币市场的作用也在逐步扩大。离岸人民币业务由香港发端，目前已呈现出向全球扩散的态势。国家已明确支持香港发展成离岸人民币业务中心。

一、香港离岸人民币市场的发展历程

人民币最初小规模出现在香港市场是在1993 年初，当时首次允许个人游客每次可携带不超过6000 元人民币出入境。香港银行经营人民币业务则始于2004年，这也是人民币离岸市场建设的起点。香港离岸人民币市场发展的历程也是我国放开人民币使用限制、相关制度不断更新的过程，大致可以分为三个阶段（见表1）。

第一阶段，2003年11月至2006年底，离岸人民币的个人业务开展阶段。第二阶段，2007年1月到2010 年6 月，香港人民币债券业务启动，跨境贸易和投资人民币结算试点开始运营。香港的人民币业务逐步从个人拓展到机构，从存款拓展到投资，从服务拓展到贸易结算。第三阶段， 2010年6月至今，离岸人民币结算范围不断拓宽，人民币跨境结算已从贸易拓展到外商直接投资领域，实现了从经常项目到部分资本项目的扩展。2010年7月，人民银行与香港金融管理局签订了《补充合作备忘录》，与中银香港签订修订后的《关于人民币业务的清算协议》，明确香港人民币业务参加行可以按照本地法规为企业和机构客户提供人民币银行业务，人民币流入流出内地需符合内地的有关规定，香港人民币业务由此进入快速发展阶段。2012年7月，国务院批准建立深圳前海深港现代服务业合作区，以构建跨境人民币业务创新试验区，拓宽境外人民币资金回流渠道，积极研究香港银行机构对设立在合作区的企业或项目发放人民币贷款，跨境双向贷款探索就此展开。

二、香港离岸人民币市场的发展现状

1.跨境贸易人民币结算发展迅猛

跨境贸易人民币结算方案试点工作的顺利进行是香港人民币离岸市场发展的关键契机。试点之初，从2009年7月至12月底，由于贸易结算使用货币的惯性和配套服务尚不完善，跨境人民币结算规模仅为35.8亿元，经香港银行处理的总量为19亿元。随着试点地区、业务范围、参与主体、配套政策等各方面的持续推进和完善，到2012年跨境贸易人民币结算迎来了质的飞跃（见图1），从跨境贸易人民币结算中，中国内地与香港的人民币贸易结算所占比重大幅增加，据统计经香港银行处理的人民币贸易结算总量已高达2.63万亿元，占当年跨境贸易人民币结算业务总额（2.94万亿元人民币）的89.5%。香港已发展成为最主要的跨境人民币结算平台。

2004年2月1香港银行正式开展个人人民币业务2005年12月1香港银行人民币业务范围扩大，香港的购物、餐饮、住宿、交通、通讯、医疗、教育7 个行业的“指定商户”获准开设人民币存款账户第二

阶段1香港人民币债券业务12007年1月1境内金融机构经批准可在香港发行人民币债券2007年7月1国家开发银行在港发行首支人民币债券，发行规模50亿元2009年9月1财政部在港发行首支人民币国债，发行规模60亿元2010年2月1香港金融管理局允许境外机构在香港发行人民币债券以及香港机构发行人民币大额存单2010年9月1麦当劳作为首家跨国公司在港发行人民币债券，规模2亿元跨境贸易人民币结算试点12009年4月1国务院决定开展跨境贸易人民币结算试点，境外地域范围暂定为港澳地区和东盟国家。试点从2009年7月开始，此后试点范围不断扩大第三

阶段1跨境贸易人民币结算试点范围扩大12010 年6 月1内地跨境人民币结算试点范围扩大，从4个省市扩大到全国20 个省市 2010年9月1境外银行获准开设人民币结算账户2011 年8 月1内地跨境人民币结算试点范围扩大到全国跨境人民币投资业务12010 年8 月1允许国外央行和货币当局、港澳人民币业务清算行、人民币业务参加行投资内地银行间债券市场2011年1 月1允许内地企业和金融机构利用人民币开展境外直接投资2011年4月1香港首支以人民币计价的基金（汇贤房地产信托投资基金）公开招股2011年8月1国务院副总理表示支持香港发展人民币离岸中心；跨境人民币直接投资征求意见稿；推出人民币QFII计划，允许大陆证券公司的香港子公司用人民币进行境内投资2011年10 月1内地推出人民币外商直接投资管理安排2012年6月1国务院支持深圳前海深港地区的银行机构发放境外项目人民币贷款，积极研究香港银行机构对前海的企业或项目发放人民币贷款2012年10月1合和公路基建实践港交所“双币双股”上市模式其他离岸人民币业务12012年8月1香港银行为非港居民开户及提供人民币服务2012年9月1香港交易所正式推出人民币货币期货2.人民币存款迅速增长

香港银行在2004年开始尝试办理个人人民币业务， 2004年2月底的人民币存款额为9亿元。跨境贸易使用人民币结算后，香港的人民币存款规模在2010年下半年激增2.5倍。2012年，在港人民币存款增至6030亿元（见表2），年均增长率高达63%。目前人民币存款已占全部香港银行存款的10%左右，在香港市场上成为除港元和美元之外第三大货币，香港已成为境外最大的离岸人民币资金池。

3.人民币债券市场快速发展

香港人民币债券市场（“点心债券”）是海外最大的人民币债券市场。内地金融机构于2007年获准在香港发行人民币债券，初期交易并不活跃。跨境贸易人民币结算业务推出后，香港的人民币债券规模也获得了空前发展（如图2），2012年发行额达到1122亿元人民币。目前点心债券以3～5 年中长期品种为主，利率低于境内。2011年下半年以来，由于人民币升值预期减弱，人民币汇率呈现双向波动趋势，香港人民币资金趋紧，债券收益率提高，离岸与在岸市场人民币债券息差收窄。

在规模扩大的同时，发债主体的范围也不断扩大，除我国财政部、金融机构、内地企业、香港企业外，世界范围的企业和金融机构，如世界银行、亚洲开发银行、英国石油等也都在香港成功发行人民币债券，境外机构发行量在整体的比重上升，截至2012年底，香港累计发行人民币债券近3000亿元，其中境外机构占比55.5%。

图2在港人民币债券发行量

数据来源：香港金融管理局，历年立法会财经事物委员会简报会简报4.人民币货币市场业务不断丰富

香港人民币货币市场稳步发展，目前已发展大额存单、结构性存款、贷款、货币基金、回购协议、同业拆借等多个业务类型。其中，人民币贷款业务发展较快，于2010 年起步，此后经历了较快的增长，由2010年底的20亿元增至2012年底的790亿元，占银行贷款总额的1.8%。人民币同业拆借报价日趋活跃。

另外，各类金融机构推出了大量人民币金融产品，包括证券产品、保险、黄金、贸易融资等，香港人民币产品已经延伸到金融领域的各个方面，香港人民币的投资渠道日趋多元化。

5.人民币外汇市场发展迅速

自2010年7月香港人民币清算协议签订以后，离岸人民币外汇市场迅速发展，包括离岸现汇市场（即期）、人民币本金可交割远期（DF）与无本金交割远期（NDF）在内的诸多人民币市场已经形成并开始加速成长。市场形成初期，离岸人民币对美元即期汇率基本呈单边增长走势，与境内市场汇差波动较大。2011年9月以来，离岸市场汇率（CNH）持续高于在岸市场汇率（CNY）的趋势逐渐消失，呈现双向波动。2012年以来，在岸与离岸人民币汇差收窄，基本维持在50～100基点以内，这表明香港人民币市场与内地市场的联系更为紧密，香港人民币资金供求更趋平衡。NDF市场产生于20 世纪90 年代，一直是套期保值、规避外汇风险的重要渠道。DF 则于2010 年9 月在香港市场推出，随即取得迅速发展，市场影响力不断提升，所形成的远期汇率已经成为市场判断未来人民币走势的重要依据。此外，可交割人民币期权、互换等衍生品市场亦得到较快发展。

6.市场运行机制日益健全

一是市场种类齐全。香港离岸人民币市场不仅规模大，而且形成了人民币货币市场、外汇市场、债券市场和衍生品市场。以人民币计价的债券、基金、保险、存款凭证、期货、人民币与港币同时计价的“双币双股”等多样化的金融产品也相继推出。二是自身的价格体系逐渐形成。香港财资公会在2011年6月正式推出美元对人民币即期汇率定盘价，形成统一离岸人民币汇率（CNH）定价机制。2013年6月，又推出人民币香港银行同业拆息定价，为香港离岸市场的人民币贷款产品提供定价参考。三是经营机构不断增加。获准经营人民币业务的金融机构从2004年的38家增至2012年的139家，香港人民币清算平台参加行在2012年底已达204家，其中大多数是外国银行的分支机构或内地银行海外分行，形成了覆盖全球超过30个国家的人民币支付结算网络。另外还有近800家海外或者境外银行选定香港的参加行，委托其处理人民币业务。

三、香港离岸人民币市场存在的不足

1.人民币资金存量尚需扩大

（1）目前香港人民币存量规模仍有限。截至2012年末，香港人民币存款余额占内地人民币存款总额的比重不足1%，总体规模很小，难以支撑大规模的离岸人民币业务的发展。香港人民币资金池的来源主要有以下四个渠道：大陆投资者和游客携带入境的人民币现金；香港居民的人民币储蓄存款；以人民币计价的进口贸易和投资；货币互换项下的人民币资金。受政策性因素和市场预期因素等的影响，资金供给仍存在不确定性。2012年下半年，由于离岸市场人民币升值预期消失，甚至出现贬值预期，从贸易渠道流向香港的人民币资金量下降，加之人民币对外直接投资的规模仍相对较小，香港人民币存款规模曾持续负增长，香港人民币市场流动性趋紧，直到2012年第四季度才开始回升。

（2）离岸人民币的信用创造能力不足。在资金总量不足的情况下，加强流动性可以在一定程度上弥补这个缺陷。然而2012年底，香港银行体系人民币的存贷比为13.1%，远低于同期港币的79.8%和外汇的54.3%，说明大量资金没有投入货币循环，信用创造不足。

2.市场广度有待继续拓展

香港离岸人民币市场尚处于初创期，人民币金融产品种类有待继续丰富。2012年底，在香港人民币存款中，定期存款占比高达近80%，而定期存款利率水平极低，这意味着目前香港人民币市场上可供选择的其他人民币金融产品虽然品种不少，但规模仍然有限。

另外，香港人民币市场参与者范围有待扩大，目前主要参与者为与中国内地有贸易关系的进出口企业、境外清算行、境外行、中资金融机构的香港分公司等，而参与人民币离岸市场交易的国际金融机构还有待增加。

3.资金流向存在不确定性

首先，作为尚未实现自由兑换的新兴市场货币，人民币在境外的使用范围有限，人民币资金主要在内地和香港之间流动。目前国内的利率、汇率形成均未市场化，与香港离岸市场上的利率、汇率水平存在较为明显的差异，导致人民币资金在离岸市场与在岸市场之间的套汇套利行为非常突出，包括利用两地汇差套汇和利用两地利差套利。在对人民币存在升值预期时，香港市场的人民币汇率（CNH）较高，国内人民币资金利用多种方式涌入香港换取美元，人民币存款在香港增势明显。而在出现贬值预期时，则香港的人民币存款则增势放缓甚至出现下降。香港离岸市场上人民币存量在2011年9月前后的变化印证了这一点。这种因套利而导致的资金大规模单向流动，不利于市场的稳定发展。

其次，新兴市场上的资金流向易受外部影响，最主要的就是美国经济形势变化的影响。2011年9月下旬，由于美元走强，人民币与其他新兴市场货币一起出现贬值趋势，推动香港离岸市场出现人民币增幅下降甚至存量减少态势。尽管近年来新兴市场国家经济增长成绩不俗，但在国际金融体系中并不占主导地位，资金流动也受发达国家经济形势的影响。

4.与其他人民币离岸市场有潜在的竞争关系

人民币国际化的发展需要多个离岸金融中心。目前除香港外，新加坡、中国台湾、伦敦等地的离岸人民币市场也在逐渐形成并壮大。2012年，新加坡的人民币存款规模已达600亿元，2013年2月，中国工商银行新加坡分行被授权担任新加坡人民币业务清算行。由于中国同东盟的经贸往来十分密切，新加坡的人民币业务具有良好的发展前景。2012年8月，大陆与台湾货币主管机构签署了《海峡两岸货币清算合作备忘录》，两岸货币清算机制开始构建。到2012年底，台湾的人民币存款达到240.4亿元。两岸经贸往来频繁，台湾人民币业务发展潜力巨大。伦敦于2011 年启动了“伦敦人民币业务中心计划”，力图将伦敦打造为人民币国际业务中心。伦敦市场的人民币业务发展迅速，2012年6月，伦敦人民币客户存款余额约71亿元，外汇交易活跃。伦敦的优势在于其良好的金融基础设施、完善的制度和丰富从业经验，同时在时区和地理位置上同亚洲市场互补。

据环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）统计，截至2012年，香港在离岸人民币市场中占据着绝对主导地位。大约80%的人民币跨境贸易结算业务以及72.8%的全球人民币支付均通过香港进行。由于香港是第一个获得人民币清算安排的地区，香港人民币清算平台为其他国家和地区的人民币业务发展提供了有力的支持。但是随着各地离岸人民币市场的发展，台湾、新加坡等均建立了各自的人民币清算渠道，未来离岸人民币资金可能产生分流。另外在人民币业务发展方面，香港金管局对人民币业务的监管比较严格，其他市场如伦敦、新加坡的政策相对宽松，相比之下，香港市场并无明显优势。因此，未来如何处理同其他离岸市场间的竞争与合作关系，也是香港面临的重大挑战。

四、推进人民币离岸市场发展的对策建议

1.继续扩大人民币“走出去”规模

为保证香港离岸人民币资金池的稳定持续增长，在政策设计上应以满足市场需求为导向，继续扩大人民币走出去的规模，增加对境外人民币资金池的流动性支持。一方面继续放宽对跨境贸易和境外直接投资人民币结算有关业务的限制，另一方面继续加强与其他国家和地区的货币合作，大力推行人民币结算业务。

2.积极推进在岸金融市场化改革

人民币离岸与在岸市场之间出现的大规模跨境套利资金流动，缘于两个市场不同价格机制所导致的价差，在现有基础上加速推进人民币利率与汇率形成机制的市场化改革，不仅有助于加快我国经济的结构性改革、实现可持续健康增长，而且有助于形成离岸市场和在岸市场之间价格的良性互动机制、有效降低资金的异常流动。

3.加强人民币离岸市场之间的合作

对于未来各离岸市场的发展应进行科学的总体规划，在发展定位、业务分工、清算机制等方面规划离岸市场格局。同时，相关的各货币当局、监管部门和金融机构也应秉持共赢理念，密切合作、共同发展，在监管制度、交易规则、基础设施等方面进行协调，方便人民币在各离岸市场之间合理流动，进而形成统一的离岸人民币价格，降低人民币市场参与者的管理和交易成本，提高离岸人民币市场的总体吸引力。

4.加快金融创新，丰富人民币产品

对香港离岸人民币市场而言，要充分利用体制优势、先发优势，继续保持离岸人民币中心市场的地位。应加快金融创新，丰富人民币产品和服务，拓宽人民币在香港的使用范围，加大香港市场和人民币业务的吸引力。可加快发展人民币债券二级市场，鼓励内地企业在香港市场进行人民币首次公开募股（IP0），开展人民币计价大宗商品交易等。

[参考文献]

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