金融开放无突破

券商开放仅限合资投行，银行入股比例未获突破，第三次中美战略经济对话在金融领域平淡收场

不出预料，12月13日结束的中美第三次战略经济对话，在金融领域并没有突破性进展。

“中国兑现了承诺，而美国想要更多。”中国一位金融官员如是总结。根据双方在对话之后的谈判成果，双方在金融服务业领域加强合作达成了一系列协议，中美在证券、银行领域互有开放。“这次对话，中方承诺最多的是评估工作和研究工作，实质性进展不大。”（参见本期“中美战略经济对话金融共识”）

证券：意料之中

发动于2005年下半年的牛市，使中国A股市场成为国际上最具吸引力的投资乐园；再加上中国强劲的经济增长背景，外国投资银行进入中国的渴望日益高涨。

“美方在中美战略经济对话中对证券业开放提的要求很多，在经营范围、入股比例方面，都有很高的期望。”前述金融官员透露，“当然，我们要根据中国国情决定。”

在战略经济对话之前，中国证监会已经表示将恢复合资证券公司的审批，而且这次的“恢复”并没有“突破”目前关于外资参股证券公司的规定，只能参照2002年7月起实施的《外资参股证券公司设立规则》。按照这一规则，合资券商只能经营中国国内企业IPO和外资股的经纪业务，但不能从事国内A股经纪业务和衍生品业务，入股比例也限制在三分之一以下。事实上，这也正是此次战略经济对话达成的最终成果。

美方公布的谈判成果，同样表示中国将会恢复合资证券公司的牌照发放，但补充称，中国已宣布将会允许外资证券公司在中国扩展业务，这包括经纪、自营和基金管理业务。这一点在第二次中美战略经济对话时业已提及，但并无时间表。

据了解，中国证监会正在起草《合资证券公司管理办法》，对于其中备受瞩目的外资持股比例及合资券商业务范围放宽问题，将是有条件和分步骤的。新的管理办法将体现“循序渐进，安全可控，竞争合作，互利共赢”的基本原则。

“目前肯定不会有突破，三年后看发展情况会考虑发放全牌照。”中国证监会一位人士说，在审批新的合资证券公司前，要对已有的合资公司运行情况做综合评价，并在相关规则中有所体现，以期能达到合作的真正成功――不仅是短期成功，长期也要成功。

《财经》记者获悉，中国证监会目前还在起草关于外资战略投资已上市证券公司的相关办法，目的就是为了让外资对上市券商的战略投资入股有法可依。根据这一办法，未来外资将可能对上市券商采用各种方式策略入股，包括定向增发、以股换股等。

“这种入股方式要求外资不只做简单的财务投资人，未来需要有战略合作，类似于中信证券和贝尔斯登。”中国证监会前述人士说，“当然，比例并没有增加，还是三分之一。”

就在中美第三次战略经济对话开幕之际，市场上也传出了几家外资投行与中国券商合资的最新动态。

近日，上海市在部署浦东金融发展战略中提到，将加大对外资金融机构尤其是外资法人机构和功能性金融机构的引进力度，近期重点是做好合资投资银行的引进工作。摩根士丹利一位高管日前告诉《财经》记者，摩根士丹利已经与上海仪电集团控股的华鑫证券签署战略合作协议。摩根士丹利希望在监管者许可的情形下，持有与华鑫证券合资成立的专门从事投资银行业务的合资公司中33％的股份。

另据《财经》记者获悉，瑞士信贷集团已经与方正证券签署了正式协议，瑞士信贷将与方正证券合资设立一家公司，其中，瑞信持股33.3％，专门从事投资银行业务，方正证券不再从事投行业务。据了解，方正证券正在运作公开上市事宜，这一合资计划显然对提升方正证券的价值不无裨益。

“花旗、美林、JP摩根、德意志银行都想与中国的券商合资，但现在很难再获得类似高盛、瑞银那样的特批，就得看谁做得快了。”一位外资投行人士说，“合资公司中外资所持股份不可能扩大，但有可能拿到管理权。”

允许外资公司发行以人民币计价的股票和公司债券的承诺，也是证券业内多次提及的“外资公司发行A股”的落实。不过，中国证监会对于这一政策尚未制定任何相关的法律法规，虽然上海证券交易所正在进行相关的研究，但距离落实还有相当的距离。“外资公司发A股会在红筹回归之后才开始操作。”中国证监会的上述人士说。

券商：中外资新分野

“2004年以来的券商综合治理工作，已使证券行业的系统性风险大大释放，市场整体转好也使券商的业绩有了保障，但券商的整体竞争力并没有得到本质的提升。”一位业内人士称，“目前的主要问题是券商创新能力不足，而相关的政策环境也限制了券商的创新。”

相对于外资券商，本土券商的优势在于星罗棋布的营业部和数目巨大的客户群。在刚刚结束的券商综合治理过程中，大型中资券商频频出手，托管或者收购了风险券商的营业部，扩张了自己在经纪业务上的版图，并由此带来巨额手续费收入回报。

据WIND数据统计，今年前十个月中，沪深两市股票、基金、权证成交金额达到了47.99万亿元。按照0.1％的佣金率计算，券商至少在前十个月已取得超过959.8亿元的佣金收入。

据已公布的上市券商三季度季报，有几家券商的手续费收入也都占到营业收入的50％以上。其中，宏源证券为50％，中信证券为53％，海通证券为64％，东北证券为67％。

与本土券商在经纪领域的不断扩张及经纪业务的巨幅收入相映成趣，即便是拥有全牌照的合资券商亦不战而退，自动放弃了这一领域。

目前国内拥有A股经纪牌照的合资券商包括三家，即中金公司、高华/高盛高华以及瑞银证券，这三家公司不约而同地将经纪业务的客户定位于高端市场。

在券商综合治理期间，管理层曾有意让中金公司接手一些在综合治理过程中部分风险券商的证券类资产，即证券营业部及所属人员。这在传统本土券商眼中看来是非常划算的交易，既没有债务包袱，同时还能获得大量的客户资源，一般还无需支付任何成本。但中金公司最终并未涉入其中，而是维持了其高端客户市场的定位。目前中金公司仅有三家证券营业部，分别位于北京、上海和深圳。

瑞银证券在重组北京证券时，原本有27家证券营业部，但瑞银证券根据其全球经营的经验，在合资获批之初，即将其中21家营业部出售给招商证券，仅保留了六家证券营业部。至于高华证券，目前也仅有北京和上海两家证券营业部，市场定位同样为高端客户群。

“现在各家公司在经纪业务上赚的钱都属于快钱（easy money），但能保证年年都有这样的机会吗？国际大投行早已把目光转向资产管理以及直接投资等领域，他们的产品创新能力是我们国内机构完全没有的。”一位合资券商高层表示，依靠营业部网点的经纪业务收入有着很大的周期性。

此外，外资券商在与内资券商竞争过程中反复强调的，则是其全球研究资源以及全球销售平台。“我们对企业的估值不是简单地看中国市场，而是从全球视野对中国企业进行估值。”瑞银证券投资银行部董事总经理蔡洪平对《财经》记者说。

从今年A股市场投行的业绩排名来看，中金公司、中信证券继续维持排名前两位，而合资券商瑞银证券和高盛高华证券也在迅速占领市场。据Thomason Financial截至12月13日的统计，A股承销业务的三甲分别为中金、中信、银河，瑞银证券和高盛高华分列第四和第七。在去年的排名中，瑞银证券和高盛高华证券都没有项目，排名前五位的是中金、中信、国泰君安、银河证券和中银国际。

“合资券商今年确实抢到了不少大项目，很多也是和我们一起做的，但他们的人力成本和销售成本都远远高于我们，未来的竞争中我们不会落败。”中信证券的一位人士说。目前，合资券商的薪酬体系比内资券商高出很多，此前曾有瑞银证券开出数百万年薪挖角保荐人的故事，而中信证券总经理年薪不过98万元。

投资银行最大的竞争力在于定价能力和销售网络，而A股市场目前的定价方式尚不够市场化，市场询价的结果并不能代表市场，管理层也会对IPO定价辅以意见；而低定价原则使得投行在承销方面没有任何风险，没有卖不出去股票的时候。因此在A股市场做投行业务的关键就是拉项目，只要拉来项目，如何定价、如何销售都不是问题。

“我们并没有感觉到外资券商在操作模式上有不可企及的地方。证券行业销售渠道的优势还是很明显的，而外资的高成本制约了它在这一领域的扩张，因此，开放没有那么可怕。”一位内资券商的高层人士表示，“我们欢迎开放。”

银行开放步伐趋缓

中国商业银行业的开放进程，曾在危如累卵的窘境下获得大幅推进。目前银行业的开放程度在保险、银行、证券三行业内居中，至今有33家外资入股了25家中资银行。

经过近年改革，银行业似乎已摆脱以往困境，甚至成为资本市场的宠儿。此时，每当银行股在中外资本市场的价格发生变化，都会引发所谓“贱卖论”的口诛笔伐，这使得银行业的开放开始步入一个谨小慎微的微妙时期。

在此次中美战略经济对话中，外资最为关心的中国银行业的入股比例限制（单家外资不超过20％，合计不超过25％）能否提高的问题，依然没有答案。从银监会近期的表态看，明年底突破原有红线的可能性也比较低。

据《财经》记者了解，近期银监会正在就外资入股银行的现状、效果和问题做调查，预期明年初出具初步报告；然后经进一步分析、讨论和修改后，提供给国务院做决策参考，以决定金融开放的下一步骤。

银监会有关官员表示，虽然开放的潮流和大方向不会变，但现在很难说明年得出的结论，就是要进一步提高外资入股比例。

中国银监会主席刘明康在12月10日出席《财经》年会时也对此作了解释：银监会的研究部门正向已经入股中资银行的中外双方发放调查问卷，向高层了解其对于双方的合作有哪些地方满意及不满意，充分评估合资合作的效果，希望据此了解合资中到底存在哪些问题，是否和外资股权的多寡有关。

刘明康称，如果结论是和股权无关，而是更多受法律、环境等其他因素影响，那就不用提高股权比例限制。

另外，此次中美战略经济对话的谈判成果显示，将允许中国的银行系QDII投资美国市场；嗣后亦传来中国与英国监管当局达成协议，放行银行系QDII投资英国股市的消息。

目前，银行系QDII的50％可投资境外股票市场（限于投资香港），这在相关管理办法中早有明文规定，此次开放只是投资地域的拓展。

此前，中国银监会主席助理王华庆在接受《财经》记者专访时表示，自2006年4月《商业银行代客境外理财业务管理暂行办法》颁布以来，各中、外资商业银行积极申请开办QDII业务。截至2007年10月末，共有23家中、外资银行取得了银行QDII业务的开办资格。其中，21家中、外资银行取得161亿美元境外投资购汇额度；16家中、外资银行推出154款银行QDII产品，人民币销售额达到352亿元（约合47亿美元），外币销售额达到10亿美元。

王华庆称，今年6月以来，银监会陆续与英国、美国、德国和新加坡等国家证券业的监管机构，就商业银行代客境外理财业务监管合作事宜进行了沟通，计划逐步将境外股票投资市场由香港扩展至伦敦、纽约、法兰克福和新加坡等成熟市场。由此看来，这次中美经济战略经济对话的有关内容，是对这个进程的再次确认和推动。

本刊实习记者温婉对此文亦有贡献

中美战略经济对话金融共识

2007年12月第三次对话成果

中国证监会将就外资参股中国证券公司及其对中国证券市场的影响进行认真评估，并基于评估结果就调整外资参股中国证券公司的股权比例问题提出政策建议。

在政策评估结论的基础上，中国银监会届时将就外资持股比问题提出政策建议。依据相关审慎性规定，中方允许符合条件的外商投资公司包括银行发行人民币计价的股票，允许符合条件的上市公司发行人民币计价的公司债券，允许符合条件的外资法人银行发行人民币计价的金融债券。

中国和美国欢迎最近批准的中国招商银行在美设立分行的申请。美方表示，美国政府将继续承诺对在美开展业务的中资银行实施国民待遇，并确认按照国民待遇原则对中资银行的申请进行评估。美国对所有外国银行在美建立分行或子行、或者购买美国现有银行机构的股份的申请应用同样的审慎标准。

美国注意到中国提出的请美国相关监管机构根据相关法规和程序快速审批中资银行申请的要求。美国政府同时继续承诺对中国的证券公司和投资咨询机构在美登记和开展业务实施国民待遇。

此外，中国银监会与美国证监会已原则同意于近期签署交换信函（EOL），该信函将就涉及中国银监会或美国证监会核发许可的金融机构所从事的跨境活动的相关信息交换作出安排。

2007年6月第二次对话成果

在金融服务业领域，中国将在2007年下半年恢复审批证券公司的设立；在第三次中美战略经济对话之前，将宣布逐步扩大符合条件的合资证券公司的业务范围，允许其从事证券经纪、自营和资产管理等业务。

在有利于促进国际收支基本平衡的前提下，将把合格境外机构投资者（QFII）的投资总额度提高至300亿美元；允许具有经营人民币零售业务资格的外资法人银行发行符合中国银行卡业务、技术标准的人民币银行卡，享受与中资银行同等待遇。

允许外资产险分公司申请改建为子公司，对于目前尚未批准的申请，中国保监会将于2007年8月1日前完成审核。中国扩大境内合格机构投资者（QDII）的投资范围。

美国强烈支持中国在2007年6月召开的FATF（金融行动特别工作组）全会上成为FATF成员，双方理解中国将采取适当步骤以达到FATF核心成员资格标准；美方确认中资银行在美开设分行的任何申请都将根据国民待遇原则进行审批；并承诺与中国开展金融监管人员的交流。

2006年12月第一次对话成果

中美双方同意在中国设立纽约证券交易所和纳斯达克代表处，美国支持中国加入泛美开发银行；双方缔结了促进美国对华出口的融资便利协定。