股权再融资研究的文献综述

中图分类号：F832 文献标识：A 文章编号：1009-4202（2010）11-068-01

摘 要 上市公司股权再融资，一直是学术界和市场投资者关注的焦点问题。不仅在国外股权融资的现象很突出，在我国资本市场上，上市公司也存在着强烈的股权再融资的偏好（黄少安、张岗（2001）和陆正飞、叶康涛（2004））。

关键词 配股 自由现金流量 盈余管理

对上市公司股权再融资的研究首先的关注点是股权再融资后的业绩表现。对这一问题的研究具有里程碑意义的一篇文章是Loughran和Ritter在1995年撰写的，题为“The New Issues Puzzle”的文章。Loughran and rtter在这篇文章中对美国1970年至1990年进行增发新股的3702家上市公司进行了研究，发现上市公司增发新股后，5年的平均每年持有回报率为7%，低于同期未发行股票的对照组15.3%的长期回报率，并把这种现象称为“新发之谜”（the new issues puzzle）。两人对此现象进行了分析，提出了“机会之窗”的观点。他们认为公司经理人利用“机会之窗”的优势，在公司股票被高估时发行股票获得超常收益，而公司股票被高估是暂时的，当市场投资者真正认识到股票的真实价值时，股票价格就会发生下跌。

Mclaughin safieddine and vasudevan（1996）用jensen的“自由现金流量假说”来解释公司seo后业绩下降的原因。根据自由现金流量假说，公司seo后业绩会出现下降，公司seo前自由现金流量越多，seo后业绩下降的越快。

Teoh，welch and wong（1998）用盈余管理的观点来解释公司股权融资后业绩下降的原因。研究发现在seo前通过操纵利润来提高公司业绩的公司，seo后都会出现业绩下滑，因为公司seo前的利润操纵必须通过seo后的利润来补偿。

张祥健，徐晋（2005）结合我国实际情况，从盈余管理的角度解释了股权融资后业绩下滑的现象。为了将资本配置到优秀的公司中去，中国证监会对上市公司的配股融资行为进行了限制，规定最近三个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%才能配股，这直接诱发了上市公司的盈余管理行为，因此很多上市公司在配股前三个会计年度都存在虚增报告盈余以达到“配股资格线”的强烈动机。

原红旗，李海建（2005）对配股资金的使用情况进行了区分，分不同的使用情况对配股后公司的业绩进行了实证研究，并对实证结果进行了原因分析。作者观察了公司配股后的长期回报率业绩和长期会计业绩，研究发现：（1）配股资金用于改善财务结构公司的会计业绩要明显比投资特定项目公司差。以股票回报率衡量的业绩，前者却稍优于后者。（2）配股资金是否用于关联交易对公司会计业绩和股价业绩均无显著影响。关联交易不一定总是有损于上市公司利益。（3）变更投资项目公司的会计业绩和股票回报率业绩都要差于未变更公司投资进度变更对公司会计业绩具有显著的负影响，投资进度变更公司的市场报酬也明显低于未变更公司。

从这些研究中可以看出，上市公司对股权融资具有强烈的偏好，究其原因，有的仅仅是毫无计划目的性的“圈钱”，而有些却是因为确有融资的需求。通过前人的实证研究可以得到，发生“圈钱”性质的股权融资的上市公司，或者由于之前盈余管理的原因，或者由于募集的资金使用效率低下的原因等，其长期经营业绩会出现下滑。所以，监管部门在审核融资资格过程中要把对现金持有量，资产负债率的上下限根据行业、企业发展阶段等特点更加明确化，防止财务恶化公司或无投资需求公司盲目融资，对投资项目和进度变更的上市公司实行更严格的审批和惩罚。

参考文献：

[1]杨云红,周春生.非有效证券市场中公司的最优股权再融资策略.管理世界.2005(3).

[2]原红旗,李海建.配股资金使用与公司业绩.中国会计评论.2005.6.

[3]滕佳.上市公司配股融资与长期业绩变化研究.四川大学硕士论文.

[4]陆正飞,叶康涛.中国上市公司股权融资偏好解释.经济研究.2001(11).

[5]张祥健,徐晋.盈余管理、配股融资与上市公司业绩滑坡.经济科学.2005(1).

[6]Loughran,T.and Ritter J.R.The New Issue Puzzle.Journal of finance.March,1995.50(1):23-51.

[7]Loughran,T.and Ritter J.R.The Operating Performance of Firms Conducting Seasoned Equity Offerings.Journal of finance.December,1997.52(5):1823-1850.

[8]Teoh,S.H.,Welch I.and Wong T.J.Earnings Management and the Underperformance of Seasoned Equity Offerings.Journal of Financial Economics.1998.50:63-99.