十大券商投资策略

对于2008年的全球经济和股市，都可以用危机和灾难来形容。在恶劣的国际环境下，中国经济遭受了东南亚金融危机以来最大的考验，GDP增速从高位回落，很多行业出现供求过剩，企业进入盈利艰难的时期。A股指数也从07年10月开始步入下行通道，持续时间超过13个月，最大调整幅度超过70%。

展望2009年，中国经济面临内外部需求加速回落、内外部资产泡沫相续破裂等多重冲击的叠加。同时，政府为保增长出台了一系列的宽松财政货币政策并有望在09继续超预期实施，这在一定程度上缓解了经济基本面恶化的趋势，也增加了市场的流动性。面对09年政策与经济周期的博弈，我们需要作出的投资抉择将会很困难，因此通过对十家主流券商的观点的整理，希望能为投资者带来清晰的投资思路，从而有效规避风险，积极把握机会。

中金：有20%以上的下行空间

市场判断：

A股指数从07年10月开始步入下行通道，持续时间超过13个月，最大调整幅度已逾70%，不过由于实体经济及企业盈利仍在加速放缓，国际金融系统性风险仍有待稳定及回到正常水平，尽管可能出现阶段性的反弹，大盘在现阶段难言见底。

大盘虽经历一年的大幅下跌，市值由高点蒸发超过60%，但是A股当前估值水平仍难言具备安全边际。从市盈率角度来看，A股当前静态市盈率为15.6倍，离底部平均13倍尚有超过15%的下行空间；如果以市净率角度来看，上海综指当前市净率2.11倍远高于05年6月底部的1.6倍；沪深300指数当前市净率1.97倍高于05年12月的1.53倍，考虑到现在仍处于盈利（ROE）周期高点，更有20%以上的下行空间。

投资策略

基于大市盈利预测仍有被大幅下调及估值下移的可能性，我们投资组合仍然维持较高的防御性，建议注意仓位控制，超配盈利与现金流可见性较强、受惠于政策支出、成本下降等行业。A股超配石油石化、电力、必需消费品与房地产；低配金融、基础材料、煤炭、可选或耐用消费品及航空航运。港股超配电讯服务、石油石化电力、必需消费品，低配的板块与A股相同。政府刺激经济措施成效可能在下半年出现，带动大市触底，历史上看，大宗原材料、交通运输、资本品的盈利见底较早；股价上大宗原材料、工业、公用事业先于大盘见底；金融及可选消费一般滞后；但大盘见底后六个月以金融、工业、科技行业的反弹力最强。

海通证券：1300点安全边际显现

市场判断：

2008年，A股估值基本上呈现出单边下滑的状态，整体A股的市盈率从43倍附近的高位回落到13倍附近。单纯从静态市盈率的水平来看，已经和998点时的水平相近了。不过，由于未来的宏观经济走向变数重重，上市公司盈利的不确定性大大增加，这使得PE的估值方法遇到了困难；相比较而言，净资产要比盈利的可确定性大一些。因此，在目前指数点位所对应的PB估值仍明显高于上证综指处998点时对应PB估值的状况下，意味着当前市场并不具备足够的安全边际。

2009年A股市场将面临着空前的供给压力，大量限售股解禁，从非流通状态进入可流通状态。A公司2009年业绩增速将呈现“前低后高”态势。从静态水平来看，到达1300点附近时1.5倍的PB水平下很多行业将逼近净资产边界，除了净资产可能含水量较高的行业不会受到产业资本的认同之外，其他绝大部分逼近净资产的行业可能会得到产业资本的认可，这一区域的安全边际将显现出来。

投资策略

对于2009年的资产配置，我们的基本思路是：从收入端着手，紧紧把握住政府投资这个2009年我国投资领域最大亮点带来的投资品领域的结构性投资机会；同时也是从收入端着手，重点配置在2009年里需求增速不会随GDP增速回落而下滑，而能够继续保持快速增长的中低档消费品行业。同时，我们也关注煤价下跌和可能推出的成品油定价机制改革带来的投资机会。

就具体结构性和交易性机会主要存在于：受益于政府加大投资力度的部分投资品行业，包括铁路相关行业、水泥、工程机械、电力设备、3G设备及计算机服务子行业等；受益于煤价下跌的电力行业和可能推出成品油定价机制改革的部分化工子行业等；增速受GDP回落影响微小的部分消费品行业，包括医药生物制品、中低档的食品饮料、传媒与文化、零售百货等。

华泰：市场回暖有待基本面好转

市场判断：

A股市场从07年10月的高位下调以来，累计跌幅已达70%左右。在这个痛苦的过程中，市场泡沫被迅速挤压，估值水平也回归到历史的低位。05、06年期间市场的静态PE一直保持在13-15倍之间，目前的PE水平也已接近这个历史最低水平。根据12月19日市场收盘价计算，目前全部A股的静态市盈率为17.2倍，08年市场动态市盈率是14.26倍，09年为12.01倍，市场PB水平在2.4倍左右。从具体行业看，黑色金属、金融服务、轻工制造、房地产和交通运输行业的估值低于市场平均水平。但是从隐含的增长率看，09年业绩增长预期为18.73％，在宏观经济处于下降周期、企业业绩增速大幅下滑的环境下，这显然是过于乐观的盈利预期。再考虑到大小非减持的压力，我们认为尽管目前市值估值已回归到历史低位，但绝对吸引力的出现仍有待于经济环境和市场环境的进一步好转。

投资策略

今年四季度以来，随着全球经济放缓、国内经济下滑风险加大的情况下，中央政府密集出台了一系列扩大内需、刺激经济增长的政策。我们认为“受益扩大内需政策”将成为贯穿09全年的一个重要的投资主题。

从投资需求拉动来看，铁路建筑受益最大，行业结构决定了公司受益程度；钢铁行业明显受到投资需求拉动，但整体的行业运行格局难以改变；水泥行业方面，新增需求将拉动区域市场景气；随着铁路设备投资增长进入快车道，作为铁路设备行业龙头企业的中国南车未来两年收入的确定性比较强。从消费需求拉动来看，家电行业受“家电下乡”政策影响将激活农村市场，打开发展空间；医药行业方面由于市场结构面临变化，常规医疗器械、普药、中成药需求将增加；食品行业的防御性显现，奶类、啤酒及肉类加工子行业面临发展机遇；零售行业尽管整体增速放缓，但超市和家电连锁子行业受益刺激政策明显；房地产行业由于多项政策支持住宅消费，住宅开发行业领头羊应受重点关注。

广发证券：通胀酝酿反弹

市场判断：

历史经验显示，股价因危机冲击而大幅下挫之后，往往会迎来较佳的长期回报。从长期来看，市场能否持续上升行情取决于通胀阶段能否持续，而产能过剩压力、大规模重复建设与低回报投资构成更长时间内需要关注的风险。

我们预测2009年上市公司业绩将下跌10%，主要因净利润率与销售收入增速都出现下滑所致。在此基础上，估计出A股的合理估值水平，悲观情形下A股距离底部还有20%的下跌空间，但2009年末较现在的潜在回报也将达到20%。

投资策略

在明年上半年的通缩环境中，配置组合仍应保持一定的防御性，超配需求下滑但成本下滑更快的行业，比如电力、食品饮料；超配需求与成本保持刚性的行业，比如医药、电信；而在下半年的再通胀预期中，可以提高周期类行业的配置比重。考虑财政扩张的刺激效果，以及业绩走过低点，我们认为钢铁、水泥、工程机械等投资品在下半年存在交易性机会，但趋势性机会仍待房地产市场回暖。政策扩张方向是明年重要的投资方向，由于基础设施建设是未来的投资重点，因此是我们的投资标的，此外还包括建筑业、节能环保等；标配银行、保险和房地产，但考虑到明年政策可能不断放松，房地产存在交易性机会；鉴于PPI走低与居民实际收入水平下滑，重点回避能源与可选消费品。此外，历史上看经济较为困难时期往往并购较多，并且有助于提升业绩与回报，我们建议投资者关注。

中信建投：振荡中布局三大平衡机会

市场判断：

从一个经济运行的长周期来看，经济危机、股市危机、金融危机往往相运而生，三者所体现出的周期性也可以归结为经济周期、股市周期与流动性周期。股市历来被称作经济的晴雨表，其相关关系不言而喻，而随着全球虚拟经济规模日益扩大，流动性周期与股市周期结合越发紧密，流动性对市场的影响也逐步加大。就中国而言，股市周期与流动性周期同样具有极高的关联性。股市的上涨往往伴随着流动性的同步提高，其时间差大概在3-12月不等。而在市场筑底的过程中，M2增速通常比M1快6%-13%，最新的统计数据显示，我国10月份M1与M2增速缺口为6.17%，显示出流动性正在复苏，市场进入筑底阶段。

2009年的市场将结束2008年单边下行的局面，迎来宽幅震荡和结构性机会，指数运行区间为1200-2700点；

投资策略

市场将在三大平衡中出现投资机会：

在中国经济平衡过程中，紧跟政府投资，找寻受益于国家保增长政策的企业成为一条可行的思路。在“国十条”政策中，涉及的方面主要有基础设施建设、安居工程、教育医疗、自主创新等，而从受益板块来看，主要集中在建筑建材、工程施工和机械设备方面，对于医药、节能环保和科技创新等板块投资者也应给予足够重视。

在流动性平衡过程中，货币政策放松和经济预期回稳给市场提供了资金来源，但真正影响资金需求的因素是二级市场的大小非减持。从时间上来看，2009年的大小非解禁在前5个月和10月份的规模相对较大。从行业构成上来看，材料、能源、资本货物、技术硬件与设备和汽车与汽车零部件占比相对较高。

在价值与成长的选择中，应当寻找绝对价值与确定性成长类股票。我们认为09年中，确定性成长类股票主要分布在非周期和高景气度的行业中。非周期行业中的医药、科技、教育、公用事业和必需消费品值得关注。而在高景气度行业中，我们建议投资者关注农业、新能源、铁路设备和工程机械等。

在主线方面选择上，我们看好以下四大主线：一是紧跟政府投资；二是投资绝对价值，关注大幅跌破重置成本的个股；三是寻找确定性成长；四是市场大幅下跌以后，并购重组将会迎来黄金时期。

申银万国：周期性风险正在过去

市场判断：

我们对A股市场的长期回报持乐观态度，认为A股资产的战略配置价值已经体现。信心来自于：1、中国经济长期仍具有充分的增长空间，动力来自于新农村改革和P.R.C模式的支持；2、低估值决定未来高收益，根据隐含股权成本估计，未来5-10年A股资产长期回报在10%以上。3、全球流动性在不断积累中，而中国资产未来仍会是其重要指向。

战略乐观的同时，我们更倾向于采取现实主义的态度面对2009年A股市场。周期性风险的集中性冲击正在过去，但市场趋势性回升还需要长周期风险的消化以及新增长动力的积累，这些都需要时间。基于DDM估计，我们认为2009年沪深300指数的合理波动区域为（1600，2600）

投资策略

我们的投资主题关注两个方向：

1、基于经济“W”型波动特征，进行顺周期的行业转换。08年4季度以来是对投资品冲击最大的第一波下行阶段，投资品无论在业绩预期还是在估值反应上都要提前于消费品，故我们认为在09上半年主要由财政投资驱动的经济上行阶段投资品会具有超额收益；但经济底部仍需要酝酿，经济敏感型行业趋势性回升要等到09年4季度。

2，逆周期寻找在经济下滑阶段能够进行有效扩张和整合的优势企业，历史经验告诉我们这些企业能够受益于经济衰退。政策催化剂（国企整合和节能环保），估值催化剂（实体投资回报低于历史平均，接近隐含股权成本），财务催化剂（行业内部的财务情况分化大，少数企业能够保持良好的资产负债情况和现金流情况），是我们进行逆周期整合优选的三个方向。

中信证券：长线建仓机会来临

市场判断：

2009年中国经济仍处于下行通道，需求回落使企业的利润率水平继续下降，上市公司业绩增速将进一步放缓至3%,但估值已经低于15倍的合理水平，流动性状况也有所好转，市场总体将是振荡反弹，投资机会明显多于08年。

从本轮政策实施效果来看将好于98年，短期有望延续政策推动的估值反弹行情，政策受益板块成为市场反弹的领头羊，周期性和高贝塔行业明显超越市场；中期市场将受制于业绩担忧而再度回调，并在09年中报披露期间完成二次探底，防御性行业将表现出较好的抗跌性；随着经济增速在明年下半年企稳，市场预期将趋于好转，业绩复苏推动市场展开中期反弹，股市将迎来长线建仓机会。

09年A股市场整体判断

评价原因

经济面负面经济运行“双下降”，矛盾转向需求回落。

业绩面负面需求打击赢利能力，业绩增速继续放缓。

估值面正面估值已处较低水平，反弹空间明显增大。

资金面中性减持压力有所减轻，供需状况趋于好转。

政策面正面政策粒度前所未有，市场信心得以提振。

总体判断中性业绩复苏尚需时日，信心恢复提升估值。

投资策略

针对不同阶段的市场特征，我们的投资策略是：

(l）针对近期密集出台的宏观政策，短期关注政策投资主题，包括扩大基建、出口退税、医疗改革、刺激消费等；

(2）针对09年振荡反弹的市场特征，在市场反弹中投资周期性和高贝塔行业；

(3）针对09年需求回落的经济环境，在市场筑底中配置需求相对稳定和业绩先期见底的行业。

行业配置建议。当前市场仍处于政策刺激下的估值反弹期，从政策主题与反弹策略角度出发，我们建议未来三个月重点关注电力设备、工程机械、建筑建材、房地产、医药、家电、纺织服装和通讯设备等行业的投资机会。

招商证券：反弹与调整交替出现

市场判断：

A股估值已调整至历史低点，相对金融危机后全球股市极低的估值仍偏高，其基础在于中国相对良好的经济基本面和资产供需关系。可能的挑战在于，内外需急剧放缓加大了中国经济波动风险，资产供需失衡因全流通后巨量限售股解禁而加快改变。应用估值模型的情景分析表明，A股估值对负面因素已经具有较强的抗性，而对正面因素则具备较强的弹性；若非常时期估值调整到非常水平，则意味着非常机遇。预计2009年沪深300指数核心波动区间[1600，2300]，中等级别的反弹与调整将交替出现。

投资策略

政府刺激内需将为09年上半年最大的投资主题。政府全面刺激内需，配合信贷的全面放松将催生局部的流动性过剩，受益于政府内需的板块可能获得全面的反弹机会。具体到行业配置将以“内需+现金”主题为主。信贷全面放松的同时政府全面刺激内需，建议增持铁路设备与电力设备等受益政府投资拉动的行业，并关注阶段性受益政策刺激的消费品行业，如汽车、房地产、家电等。同时，考虑到盈利全面加速下滑的趋势，建议相对均衡配置，在关注内需的同时，重点配置现金流充裕、盈利相对稳定的行业，譬如基础消费和受益政府投资的板块。当下半年企业盈利增速见底后，建议增持机械、金融、可选消费等可能率先复苏的下游周期性行业，并关注上游原材料行业的并购重组。

我们建议超配电气设备、建筑工程、零售、农业食品、保险、医药、软件与服务、通信设备、电信服务、电力。在局部板块中，建议关注机场公路、机床、公共交通、中低端品牌服饰以及超市等细分子行业。

中国银河：下半年踏上价值回归

市场判断：

股市目前处于暴涨暴跌模型的暴跌后期，价格明显低估，进入产业资本可接受的价值区，与国际市场相比不再昂贵。在国际资本流动新兴化、国内流动性宽松、A股供求关系改善以及资产配置困境的共同影响下，市场已被低估，A股吸引力正在增强。

我们测算2009年A股市场回报率将达到35.9%，上证指数合理估值中枢2548点，波动区域2500-3000点。此外，考虑到如果央行超预期注入流动性、平准基金推出等情况出现，市场的无风险利率和风险溢价会降低，合理的估值中枢会上移至20.6倍附近，上证指数将回到2900点以上。从运行轨迹来看，预计09年上半年股市脉冲式波动，下半年踏上价值回归之路。

投资策略

伴随经济“L”型、股市“S”型的演进轨迹，国际金融市场与商品市场、经济政策、股市政策都会发生相应变化，应紧紧把握新一轮经济增长动力、反周期经济政策、全球金融危机和全流通三条主线下的八类投资机遇：宽货币政策下的盈利改善、商品牛市终结下的利润回升、行业景气率先回暖、新一轮经济增长动力、加速城镇化进程、熊市后期防御性投资、全流通下的并购重组、全球金融危机下中国企业国际化所带来的投资机遇。

而投资机遇可以归结为三条资产配置主线：一是新一轮经济增长动力带来的长期投资机遇。主要行业有医药、家电、军工机械、食品饮料、信息、传媒、商业零售、纺织服装等。对这些行业给予“超配”或“标配”的投资建议。二是反周期政策作用下的中期投资机遇。主要行业有水泥、建筑、银行、证券、地产、铁路、公路等。作为政策刺激下的投资机会，行业实际业绩表现有赖于政策实施节奏和效果显现的影响，应注重配置时机的选择。三是在全球金融危机和全流通下的策略性投资机遇。除了石油石化因受益于高油价外，电力、汽车、煤炭、造纸、钢铁、有色金属基本面不太乐观，总体投资机会有限，但应注重细分子行业的选择。此外，应特别重视上述行业并购重组、国际化收购等策略性的交易机会。

根据上述八类投资机遇，以及三条投资主线，我们建议超配医药、家电、食品饮料、建筑、建材、银行、石化等行业。

国信证券：价值中枢在2000点

市场判断：

我们预计08年A股可比公司盈利趋于零增长，09年的净资产收益率从07年的17%和08年的15%回归到10-12%水平，盈利将下滑10-20%，远低于市场+10%的预期。A/H股整体溢价重新回到50%以上，尤其是上游资源类权重股的溢价率达到1倍制约着A股市场短期回升空间。

上证综指在1500点位的估值低于3年前千点时水平，其中09年动态PB为1.5

倍；而2500点以下“大小非”问题并不是市场的主要矛盾。从股市提前经济见底的规律、从长期国债收益率下降幅度、M1/M2“剪刀差”变化、CPI/PPI止跌企稳以及房地产与整个经济筑底企稳的多个视角判断，企业盈利同比增速的下滑势头有望在09年下半年开始缓和，从而成为支持市场转向的重要力量。我们预计09年A股市场的价值中枢在2000点一带。

投资策略：

政府投资拉动的领域分布指明了基建和创新两大确定性需求方向，基建投资的直接效果在于基于本土的中游行业。看好节能环保、先进制造业、国防军工和新材料研发与深加工的企业，为应对宏观不确定性，投资选择应该倚重创新型和业绩增长确定的中小型成长性公司；消费品对经济下行存在滞后反应，投资机会更多地在09年后期，应坚持“右侧建仓”的逢跌买入策略。在公司选择要素方面，重点关注的区域因素在于上海，事件性因素在于并购重组和资产注入。建议超配行业：铁路运输设备、建筑、电力设备、新材料、农资、民爆；标配行业：金融、地产、建材、建筑机械、电力、钢铁、铁路运输、广播与电视、软件与服务、连锁超市、医药保健、农林牧渔。