沟通型“窗口指导”:货币政策传导中的重要工具

摘要：货币政策制定者是公众服务的提供者，他们的决策影响着每个家庭的生活；中央银行有责任给公众一个全面而合理的决策。为了维护货币政策的合法性和独立性，客观上要求中央银行具有完备的信息，故此，建立沟通型“窗口指导”非常必要。

关键词：窗口指导；沟通；货币政策传导；透明性；预期

中图分类号：F822.0 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2008)07-0007-04

一、典型“窗口指导”和沟通型“窗口指导”概述

(一)典型“窗口指导”

典型“窗口指导”是指中央银行利用自己的地位与声望，使用口头或书面的方式，向金融机构通报金融形势，说明中央银行意图，劝其采取某些相应措施，贯彻中央银行的货币政策。下面具体介绍英美日三国的做法。

1.英格兰银行的“请求”(request)。是指英格兰银行在实行其货币金融政策时，对各金融机构提出的一种“劝说”。“请求”不具备法律效力但一般都能得到遵守，已成为对金融系统的直接控制方式在英国金融界运行。请求通常采用两种方式，一是“数量性”请求，即英格兰银行要求各银行和其他金融机构不要使他们的贷款超过某一规定的最大限度，即“最高限”；二是“质量性”请求，即要求各银行对某些种类的贷款给予优先权，或要求银行削减某些种类的贷款。请求作为英格兰银行一直都在使用的政策技术手段，具有较大的灵活性，它可以很快改变其内容和所管理的机构而又无须变更法律，有时还会使金融市场上的利率发生戏剧性的变化。

2.日本银行的窗口指导(Windows advice)。是日本的中央银行对金融业进行直接调控的一种质量型工具。日本银行通过对各种金融机构日常存贷款的接触，在了解其筹资计划及用途的情况下，对主要金融机构的贷款增加额进行业务指导，使其不超过日本银行认为的适当范围与规模。日本银行窗口指导多在金融紧缩时期，有时是贷款增加额限制，有时是资金地位指导，同时，指导对象不断发生变化。

3.美联储的道义劝告(Moral suasion)。是美国联邦储备系统管理全国金融事业的一种手段。含义是联邦储备系统运用其特殊地位通过劝告方式影响银行和其他金融机构的行为，这种劝告往往寓于联储官员的言谈或其他公开声明中。虽然各金融机构并不负有按联储当局意图办事的法律责任，但由于联储的特殊地位，即掌握对商业银行提供贷款的权利，批准有关金融机构业务申请的权利等等，使得联储官员的话非常有分量。同时金融机构也认为，联邦储备系统的利益往往和它们自身的长远利益相一致，掌握的信息多，对经济形式及发展趋势的预测要比一般金融机构准确，故而一般情况下乐于听从这种劝告。联储的劝告不仅有“道义”上的意义，在“道义”背后还藏着行政和法律的威严，是联储掌握的强有力的武器。美联储官员正在考虑如何改善“道义劝告”并使其尽可能在更大范围内有效。

(二)沟通型“窗口指导”

沟通型“窗口指导”是在典型“窗口指导”定义基础之上，为了提高货币政策的有效性和责任性，[1]中央银行向公众和市场提供决策相关信息、制定政策所采取的程序、所使用的数据及考虑的因素，并就当前经济形势与公众进行有效的沟通，以使中央银行措施更加接近于被社会接受的最优货币政策。沟通型“窗口指导”是中央银行宏观调控的具体手段，是货币政策工具的延伸，是间接控制工具。

事实上，因为公开沟通的作用，货币政策传导的几个方面已经发生了十分显著的变化。中央银行的沟通方法，已经从较少让人们了解他们所要达到目的以及为什么要这么决策的做法，发展到今天日益增多的透明性，并且主动地促成沟通。虽然中央银行过去常常在政策时很少做出说明，只是让政策本身说话，但是现在中央银行的言词都已经远远超过政策自身表达的声调。

从根本上讲，政策措施一旦，中央银行要按照所内容予以执行，否则就是空谈。另外，除了宣布所实施决定之外，还要有货币政策的解释，这样做是非常重要的。因此，必须将沟通作为整个货币政策架构有机整体的一部分，而不是隔离开来进行探讨。[2]

当前，公共制度必须要具有透明性和责任性已被广泛接受。更多事例说明世界各国的中央银行都在确保其独立性。毫无疑问，货币政策的透明性和责任性是公共政策的重要独立要素。中央银行的沟通作用通常要超出其仅履行法定义务的基本要求。因为，沟通也是提升货币政策有效性中的重要要素。[3]

二、沟通是货币传导中的重要工具

正如中国人民银行行长周小川所言：“货币政策应该更透明，更可预期，同时与社会公众及业界取得共识。”充分说明了货币政策传导机制需要货币当局与市场参与者及其公众进行沟通。从理论上讲，传统经济理论在分析货币政策问题时，通常忽略了政策制定者(中央银行)与政策调控对象(社会公众)的决策行为之间的相互依赖和相互影响。实际上，货币政策调控是政策制定者与政策调控对象在主客观条件制约下进行的一种博弈行为。[4]一方面，社会公众期望了解货币当局如何确保实现现行的货币政策目标；另一方面，市场和公众对政策的响应也是货币当局进行决策的重要反馈信息。对于中央银行来讲，为了保持低的、稳定的以及可预测的通货膨胀目标，沟通就是一个在策略上需要考虑的事情。有效的沟通已经成为货币政策实施中的关键工具。

1.像所有公共政策一样，货币政策同样可以从公众的理解和支持中获得利益。通过对政策目标的缘由以及措施合理性的清晰解释，中央银行就是要赢得公众支持他们想要达到的目标。只要合适的沟通能够成功，中央银行就可以着手对符合政策结果的预期和影响表现作出合适的设计。

中央银行具有清晰的目标陈述，是有效沟通的关键。当对货币政策通胀目标水平都可以达到共识，经济人包括消费者、投资者、企业和金融市场的参与者，就开始依照同一个预期：未来通胀将会稳定地与通胀目标保持一致，并以不同的方式调整他们的行为。而且价格、工资和金融市场都将会倾向于和这个目标保持一致，最终会使宏观经济环境更加稳定，维持低而稳的通胀水平就能更加成功。[5]

2.责任性。判定中央银行表现的一个基本标准是中央银行的可信度和独立性。理性预期不仅指导着经济主体的投资和消费行为，而且对各种宏观调控政策形成了动态反馈机制。现代货币政策通过理性预期传导已成为中央银行制定和实施货币政策不可忽视的因素，而政策的可信度将通过引导公众预期影响政策的效果。如果政策的可信度高，该政策对公众理性预期的形成和决策行为的引导作用就大，其政策效果就好；反之，政策的可信度低，政策的效果就差。对于实施通胀目标制的中央银行，明确的通胀目标就是测度其责任性的标准。简单地说，公众可以依据中央银行是否成功地达到了既定的通胀目标，例如2%，对中央银行进行评估。若中央银行已经在这个方面获得成功的表现，自然就增强了可信度，并且公众对中央银行将会继续保持或接近通胀目标水平就更具有自信。

中央银行除了具有完全的责任心外，必须要使公众理解他们的政策目标以及满足目标的整个过程，另外，由于经济波动引发的问题以及政策制定者决策所考虑的因素，都是需要公众了解的。总之，与此相关信息的沟通已经成为中央银行主要活动之一。[6]

三、中央银行需要清晰的沟通策略

货币政策策略变得日益重要。根据当前经济运行环境并结合长期目标而制定的一系列短期货币政策措施，客观上要求中央银行分析架构必须有一个清晰的策略。一个清晰的、基于规则的策略框架可以履行许多重要任务。它可以使人们理解经济数据是如何分析，并由此转变成中央银行对目前政策姿态和风险的评价。同时，这样做有助于减少沟通的频度。此外，清晰的策略有助于货币政策框架去个人化作用，并可为决策过程提供连续性的保证。因此，相比于“勉强作为”含糊型策略，具有明显的优势。

1.货币政策目标的沟通。实证研究显示，在已经采纳明确通胀目标制的国家，通货膨胀水平较低，通胀持续也会被减少，并且长期通胀预期并不与滞后通胀关联( Mihov and ARose ，2006 )。另外发现，长期通胀预期对宏观经济信息和货币政策公告做出的响应，要比没有宣布实施明确通胀目标的国家要少(Gürkaynak， Levin and Swanson，2006)。

对于欧元区国家来讲，关于这方面的研究，因欧洲货币联盟时间跨度较短，不允许进行深度实证分析。但是，实证工作已经发现，在那些具有独立性的中央银行和明确的价格稳定目标的国家的通胀持续水平，相比于货币联盟之前已经被降低(Coenen and Levin，2004)。对欧元区调查结果进一步显示，欧洲中央银行的价格稳定定义具有很好的理解性、可信度。但是，对货币政策策略总的理解需要进一步提高。

因此，金融政策体制应该首先稳定价格，它还应让给予中央银行独立操作权，使金融政策的实施透明而负责，展现预测通货膨胀的能力，并实行与稳定价格一致的政策。而且，如果金融政策是固定于一个中介目标法则上，而该法则又是建立在通货膨胀预测和正规的金融政策制定程序之上的话，比如定期举行金融政策委员会议，会议之后举行新闻会，而非采取特别的决策和沟通程序，则金融政策就有更高的可信度。

2.货币政策姿态的沟通。发达国家中央银行对沟通进行巨大的资源投入，不仅是解释他们的目标和总的策略性框架，而且是表达当期的政策姿态。通过各种不同沟通工具，已经达到了这个目标，但一个重要方面是沟通只是发生在政策决定执行后的几天时间内。由于欧元体系和美联储具有很高的可预言水平，在会期间，主要市场不会因为公告本身反应，而是对所公告的信息，特别是公告中给定的不可预期要素或未来政策路线暗示做出响应。

虽然，美联储和欧元体系在那几天里都附加性的信息，但是在解释过程具体细节上不同：美联储只是简短解释性的注解；欧元体系则要出版介绍性报告，并要通过欧洲中央银行主席的新闻会，进行现场沟通。欧元体系采用的方式能够使人们及时消化信息，必要时可以澄清一些问题。

在过去的几年里，人们反复要求欧元体系它的会议纪录，因为这样常常被看作是提高透明性的做法。Weber(2007)认为，在美国和英国市场对会议记录的响应是源于所提供信息的及时性。这样的观点被以下事实支持：当出版计划更改之后，市场对会议记录响应程度明显增加。

对最近经济信息如何被传导至决策部门的相关表述的及时评价，市场表现出更多的兴趣，而不是推测货币委员会成员个别的意见。就这样一种情况而言，目前欧元体系，通过引导性报告和新闻会提供实时的透明性实践做法，表现出了对这个特别需求的精心安排。

3.提供未来信息的沟通。关于货币政策未来路线的信息，在过去几年日益受到重视。许多中央银行最近开始对未来利率提供了指导。如此披露的潜在好处有助于货币政策日益增加的可预测性，进而因预期的强烈作用最终提高政策的有效性。

目前有几家中央银行采用的方法是，一个量化的未来利率路径，也包括与其相关的不确定性。这个中央银行“自有的工具设计”就是假定的利率路径，通过某些模型和对经济的判断假设，利率路径可以最好地达到中央银行的目标。此方法具有与中央银行目标及其他方面要求完全保持一致的特点。但是，它也产生了几个问题。它高度依赖于特定分析框架，从模型不确定性和必需的预测过程判定角度来看，最优利率路径会遇到相当大的挑战。特别是在传达政策利率的未来主观性路径时，可能会被认为是一种无条件的承诺，会导致货币政策必需的灵活性的降低。因此，对利率路径有条件性这一特征，是沟通时所要考虑的至关重要的事情。

至于前瞻性指导，有的中央银行是选择“让策略自己说话”的方法。沟通能在改善货币政策有效性中的最大作用，就是在于提高中期到长期的可预测性和可信度。在此，中央银行清晰的策略起到关键作用。

四、结论

针对目前我国实际情况，典型“窗口指导”的实际作用比1998年前实行的“信贷额度”体系要弱。在目前我国银行管理体制下，中央银行向商业银行发出指令，要求停止放贷，并不能发挥很好的作用。因此，中央银行只能依靠定向发行中央银行票据进行道德劝说，而不是采取下命令的方式。由于越来越多的银行成为上市公司，有着扩展业务的强大动力，这种道德劝说方式的作用大多是片面的、暂时的。因此，为了改善和提高传统意义上的“窗口指导”作用，建立沟通型“窗口指导”十分必要。从目前情况看，我国货币信贷政策的制定权在货币政策委员会，每季度货币政策委员会“中国货币政策执行报告”，分析一定时期货币政策执行情况，分析经济金融形势，提出后一阶段货币政策取向。然而，公众对我国政府货币政策的决策过程仍然是雾里看花。[7]因此，加强政策宣传解释，提高信贷政策和典型“窗口指导”的社会认知度和公信力必须加强沟通型“窗口指导”。通过加强灵活多样的政策宣传解释，建立中央银行与地方政府、金融机构和社会公众的信息交流互信机制，使全社会在更大范围内理解央行的货币及信贷政策导向，切实地感受到央行货币政策的调控效力。[8]

参考文献：

[1] Geraats， P. M.， Central bank transparency. Economic Journal 112， F532F565，2002.

[2] Axel A Weber， Monetary policy strategy and communication. Dinner speech at the Deutsche Bundesbank/Federal Reserve Bank of Cleveland conference on “Monetary policy strategy： old issues and new challenges” in Frankfurt am Main，6 June 2007.

[3] Sylvester C.W. Eijffinger and Petra M. Geraats，How Transparent Are Central Banks? .January 2005.

[4] 黄建锋.美联储利率政策对中国的启示[J].中国货币市场， 2004，(9).

[5] Jan-Egbert Sturm， The Role of Communication in Monetary Policy. 7th International Agenda Setting Conference 2006 Bonn， Germany， October 2006.

[6]Paul Jenkins， Communication： A Vital Tool in the Implementation of Monetary Policy，FMAC/FMA-USA Joint Conference ，30 September 2004.

[7] 崔建军.中国货币政策有效性问题研究[M].北京：中国金融出版社，2006.

[8] 吴显亭.努力发挥信贷政策的结构调整功能.金融时报，2008-01-14.