中国是否投资过度?

国家统计局于2010年2月2日公布的初步预测表明，资本形成总额（投资）对2009年GDP增长率的贡献率为92.3%。根据高盛的预测，投资占名义GDP的比重从2008年的41.1%上升至创纪录的43%。如果仅根据已公布的投资占GDP的比重或对GDP增长的贡献率数据来判断，简单的答案就是中国的确投资过度。但高盛的中国经济学家乔虹、宋宇对此持有不同的观点。

数据偏差

导致投资数据被高估

他们认为，投资对GDP增长的贡献率大于以往，但对国内需求增长的贡献率却并非如此。2009年国内投资对中国GDP增长（8.7%）的贡献率为8个百分点，而消费和净出口的贡献率分别为4.6和-3.9个百分点。尽管投资对GDP增长的贡献率达到了自1978年以来的最高值，但这其中的部分原因是净出口对2009年GDP增长的严重拖累作用。投资对2009年国内需求增长的贡献率也很高，但并没有达到历史最高值。此外，高盛认为投资占比较高还与统计过程中对GDP中投资部分（固定资本形成总额）的系统性高估有关，原因在于对全社会固定资产投资数据的预测过高。

投资的强劲复苏是

周期性调整措施的一部分

宏观政策调整推动中国的国内投资提早出现强劲复苏。投资（尤其是政府主导部分）应被视为一项周期性管理工具。实际上，中国的国内投资周期往往受到宏观政策（旨在抚平由外部需求导致的商业周期波动）的影响。比如说，2002年和2008-2009年外部需求放缓时，中国政府就推出了财政刺激政策来刺激国内投资，以免经济增长进一步下滑。反过来，外部需求走强并带来通胀压力时，政府往往倾向于抑制国内投资增长，正如2004年和2007年那样。因此，周期上升和下降阶段的投资性质也是截然不同的：在2009年，出口导向型行业的投资显著低于2007年水平，但基建投资走强。

中国的投资增长对信贷和投资刺激政策（而不是紧缩政策）更为敏感。首先，中国的高储蓄率（以及较低的借贷成本）对投资明显有利，这使得金融状况处于宽松状况并使财政刺激政策在刺激投资增长时尤其有效。其次，除了中国特有的高储蓄率/低借贷成本因素之外，地方政府官员可能也发现财政刺激政策而不是紧缩政策更符合他们通过发展当地经济为自己积累政治资本的愿望。因此，投资政策的影响往往是非对称的―与政策引导的投资放缓相比，政策引导的投资增长可能见效更快。

短期内并不存在

结构性过度投资

部分行业和地区可能存在产能过剩问题，但这并不是结构性问题。由于资本品存量有限（单位产出和人均数据都是如此）以及投资回报较高，中国并不存在结构性的产能过剩问题。因此，可能不止一个行业存在产能利用率过低的问题，尤其是在需求增长继续复苏的阶段。但是，与其他增长速度远不如中国的经济体相比，中国GDP高达约10%的趋势增长水平有助于更加轻松地消除过剩的产能。

中国经济也没有发展到基建投资供应过剩的阶段。高盛认为，金融危机为中国创造了一个加快非贸易领域和内陆地区基建投资的机会，在2004年至2008年上半年经济过热发展期间，这部分投资一直表现落后。实际上，基建投资可能有利于消费的进一步增长，甚至是消费进一步增长的必要前提。比如说，继2009 年乘用车销售大幅增长之后，中国可能需要加快道路建设以避免交通拥堵导致汽车消费停滞。此外，京津冀、长三角以及成渝大都市区的开发也需要公共交通和公用事业投资的进一步增长，为这些城市带的发展提供支持，以适应当地城市人口快速增长带来的消费增长。从这一点来看，高盛认为，2009年的基建增长正在为下一步城市化发展铺平道路并创造更多消费需求，尤其是在中西部地区。

受到强劲的居民投资需求的支持，2010年投资增长可能继续保持强劲势头。高盛仍然认为，随着政府主导投资优先性的下降和规模的受限（通过地方政府投资平台进行贷款的限制所致），居民投资仍将是主要增长推动力之一。在强劲的盈利前景和较低实际利率的支持下，居民投资将继续保持强劲势头，从而使总体投资结构更倾向于市场导向型行业。

虽然高盛并不认为中国存在结构性的过度投资问题，但仍要强调经济增长结构向居民消费转变从而重新实现平衡的重要性。虽然2009年经济增长在投资带动下迅速恢复，但过于频繁的政策调整可能催生寻租行为并动摇民营部门资本开支的稳定前景。提高居民实际收入水平和改善社会保障体制的措施应有助于提振居民消费，在这方面可以从最近的政策调整中看到一些积极的进展。