我国煤炭上市公司资本结构影响因素实证研究

摘要：资本结构是企业财务决策的核心问题，煤炭行业是我国重要的基础能源产业，对国民经济建设和社会发展起着重要作用，文章选取2012年我国沪深两地A股市场的39家煤炭上市公司作为研究对象，运用因子分析和多元线性回归分析，对我国煤炭上市公司资本结构的影响因素进行实证研究，以期为煤炭企业降低融资成本与优化资本结构提供实证依据和经验参考。

关键词：煤炭上市公司；资本结构；影响因素

一、问题的提出

煤炭工业是我国重要的基础能源产业，对国民经济建设和社会发展起着重要作用。煤炭行业长期以来受到国家产业政策的扶持和各级政府的高度重视，构成了我国证券市场上最重要的行业板块之一。自2012年以来，随着整个国家经济增速放缓，煤炭生产规模的扩大和能力的提高，煤炭行业突显出煤炭需求增长乏力、煤炭产能过剩、煤炭价格下跌，生产成本上升、利润下滑等一系列问题，造成了当前我国煤炭企业所面临的困境。统计显示，2012年我国39家煤炭类上市公司股东净利润为939.7亿元，低于5年平均水平12.8%，超八成煤炭上市公司净利润出现负增长。面对煤炭企业目前所面临的困局，如何通过优化资本结构、健全法人治理、进行科学合理的财务决策以降低煤炭企业融资成本、提高市场价值，这对煤炭企业持续稳定高效的经营有着重大而直接的现实意义。

二、文献综述

西方学者对于资本结构理论的研究起源于 20 世纪 50 年代美国著名经济学家佛朗科・穆迪格莱尼（ Franc Modigliani）和默顿・米勒（ Morton・H・Miller） 提出的“MM 定理”，在此基础上，国外众多学者对资本结构进行了大量的理论和实证研究。其中以Titman 和Wesse1s（ 1988）的研究最具有代表性， 研究结果表明影响资本结构的主要因素有盈利能力、企业规模、资产担保价值、成长性、非负债税盾、变异性、独特性、工业分类。国内学者对资本结构理论的研究虽然起步较晚但也比较全面，对资本结构影响因素的实证研究成果也是层出不穷。其中具有代表性的研究有李远慧、郝宇欣（1996）对资本结构影响因素进行的较为全面的研究，结果表明影响资本结构的因素主要有企业规模、非税务税盾、流动性、盈利能力、成长性、利息保障倍数、资产担保价值比例等。但就目前对资本结构影响因素的实证研究来看，关于资本结构影响因素的确定及影响程度都还没有定论，因此，本文拟在煤炭行业上市公司资本结构的影响因素和相关实证检验方面作出探讨。

三、研究设计

（一）研究假设

国内外研究大都表明，公司资本结构受公司规模、股权结构、盈利能力、成长性、资产担保价值、营运能力等内部因素的影响。本文在国内外已有研究成果的基础上，结合资本结构相关理论和煤炭上市公司自身发展特点，做出如下研究假设：

H1：企业资本结构与企业规模正相关

企业规模是企业实力的反映，大企业一般有较好的稳定性，其抗击风险的能力较小企业强，因而可承受较高的负债水平。

H2：企业资本结构与盈利能力负相关

根据信号传递理论和强弱顺序理论，企业融资会优先选择内部融资，当一个公司获利能力越强，则意味着公司就越有可能保留较多的内部盈余来满足公司融资需要，对公司外部的债务融资依赖程度就越低。

H3：企业资本结构与成长性成正相关

高成长性意味着企业在一定时期内所需投入的融通资本较多，同时也说明企业具有良好的市场发展前景，通常不愿意发行新股以避免老股东控股权的分散和每股收益的稀释，因此高成长性企业一般会倾向选择较多债务融资。

H4：企业资本结构与营运能力正相关

公司的营运能力越强，表明资产的周转管理效率越高，抵抗风险的能力越强，到期偿债越有保障，故企业也越倾向于采用财务杠杆来提高企业价值。

H5：企业资本结构与资产担保价值正相关

煤炭企业建设固定资产投资比例大，而且拥有大量的煤炭储量和存货能够为债务资金提供担保。企业资产抵押价值越大，表明资产的偿债能力越强，就越容易获得债权人的信任，因而能够得到较多的债务资金。

H6： 企业资本结构与非流通股比例正相关

我国煤炭上市公司呈现出由国家股和法人股构成的非流通股比例大这一特殊股权结构，加上煤炭行业作为基础能源产业，受到政府在信贷方面的特殊优惠和“照顾”，其债务融资成本较低，使得煤炭企业有较高资产负债率。

H7：企业资本结构与非债务税盾负相关

实证表明，非债务税盾可以取代债务融资的税收优惠，煤炭行业固定资产规模大，提取折旧多，能够减少其对外部资金的依赖。因此，有较多非债务税盾的企业预期会有较低的负债水平。

H8：资产结构与偿债能力正相关

企业偿债能力越强，表明公司经营能力越好，债权人的利益就越有保障，公司也越有实力举外债经营，同时也可更好地利用财务杠杆提高企业价值和股东收益。

（二）样本来源及数据选择

按照证监会行业分类标准，本文选取2012年我国沪深两地A股市场的39家煤炭上市公司作为研究对象，研究数据来源于新浪财经网、和讯网公布的煤炭上市公司2012年度财务报表。

在样本选取时作了如下考虑：（1）由于A、B股市场影响因素的差异性及编制财务报表时遵循不同的会计准则，所以本文只涉及A股市场的煤炭类上市公司。（2）为消除异常数值的影响，剔除ST及数据不全的煤炭上市公司，最终选取39个样本数据。

（三）变量设定

资本结构通常是指公司资本中债务资本所占的比例，即杠杆比率。本文对被解释变量资本结构的度量采用使用最为广泛的资产负债率来衡量。同时，选取企业规模、盈利能力、成长性、营运能力、资产担保价值、非流通股比例、非债务税盾和偿债能力八个对公司资本结构影响较为明显的因素作为解释变量。各变量名称、符号、计量指标及期望符号如表1所示。