信贷目标约束下投资增速预测

根据历史经验,新增信贷是支持投资增长最重要因素之一,且二者还存在一定程度的顺周期性。2009年,我国新增信贷达到9.6万亿元,支持全社会固定资产投资增长30.1%,为促进国民经济企稳回升发挥了积极作用。与此同时,信贷过快、过猛增长也造成了通胀风险聚集、资产价格泡沫等一系列问题。为此,中央将2010年新增信贷目标定为7.5万亿元。目前,1―7月新增信贷达到5.15万亿元,较去年同期下降33.3%,与此同时,城镇固定资产投资增长24.9%,出现明显放缓。当前投资的下滑总体而言符合宏观调控的基本方向。展望全年,信贷政策不会有大的调整,全社会固定资产投资增幅将继续放缓。考虑到当前经济复苏的态势仍有诸多不确定性,笔者设定了两个新增信贷规模情景,分别计算了全社会固定资产投资增速,并针对未来信贷政策提出政策建议。

一、信贷目标与固定资产投资运行

(一)信贷是支撑固定资产投资的关键因素

信贷增长与投资增长在理论上具有极为密切的关系。从我国历年新增信贷与固定资产投资增量之间的变化特征看,新增贷款与全社会固定资产投资增量具有高度相关关系,2001―2009年二者具有大致相似的波动趋势。

(二)信贷目标的确定要取决于总体宏观经济形势

新增信贷规模是中央制定的年度宏观经济政策的重要指标之一,该指标反映了中央对总体宏观经济形势的判断以及对未来宏观政策的基本取向。按照历史经验,信贷政策通过影响投资对经济发生显著的影响。2009年,受国际金融危机影响,外需持续下滑,经济增速明显放缓。为应对国际金融危机,中央实施了以政府投资为主要内容的一揽子刺激计划和适度宽松的货币政策,信贷规模大大放松,从而实现全年固定资产投资30.1%的增速,拉动了90%以上的GDP增长,为促进国民经济企稳回升发挥了积极作用。但投资领域存在的过快、过猛增长的问题在总体相对宽松的货币环境下不断显现,通货膨胀和资产价格泡沫的风险积聚。为此,2010年中央虽然仍然坚持适度宽松的货币政策,但更多强调其灵活性和针对性,并制定了7.5万亿的新增信贷目标,这一规模低于2009年的9.6万亿,但高于以往正常年份5万亿的规模。这主要是考虑到一方面国民经济已经呈现企稳向好的态势,通货膨胀和资产价格泡沫风险正在不断聚集,必须有效地遏制投资过快过猛的增长趋势;另一方面国民经济复苏的态势尚不稳固,不确定性仍然较多,民间投资增长仍然乏力,短期之内还不能顺利“接棒”,同时,还必须保证已上的新项目有足够的资金的同时为民间投资不断复苏留有余地。

(三)新增信贷与全社会固定资产投资的一般关系

按照历史经验,新增贷款拉动投资的过程随着经济处于不同的周期而有所不同。笔者计算了2001―2009年历年单位新增信贷资金引致投资系数。这一系数表明每一单位的新增贷款将会引致投资增加的数量。经过计算,一方面新增信贷与投资的确具有密切的正相关关系,而另一方面这种拉动关系又具有一定的顺周期性质(详见表1)。

1、2001―2003年正逢1998年亚洲金融危机引发的上一轮经济减速,单位新增信贷引致投资系数分别为33.04%、34.92%、43.56%,且随着经济复苏,该系数不断上升。

2、2004―2008年,处于危机之后的新一轮繁荣期,在这一阶段中,单位新增信贷引致投资

系数平均为71.63%。

3、2009年,受国际金融危机影响,国民经济增速放缓,单位新增信贷引致投资系数也出现大幅回落,为54.24%。新增信贷拉动投资系数存在顺周期性的原因也很好理解,即当处于经济繁荣期时,经济总体比较活跃,新增贷款主要流入实体经济部门,引致投资效果较好;而当处于经济减速期时,由于投资信心不足,新增贷款进入实体经济部门的比例相对较低。

二、不同新增信贷情景下我国固定资产投资规模及增速

2010年7.5万亿的新增贷款目标尽管具有较强的约束作用,但鉴于2009年的经验,这一指标可能会随着经济运行形势不断变化进行调整。未来几个月,随着经济企稳回升的态势不断巩固,经济活跃程度不断提高,新增贷款引致投资系数将有所增加,但由于国民经济运行中仍然存在诸多不确定性,能否恢复到正常年份仍然需要进一步观察。笔者分别以7.5万亿和7.8万亿的全年新增信贷规模为约束,在两种信贷引致系数的作用下,分别对2010年全社会固定资产投资规模及其增速进行了情景模拟,供政策调整参考。

(一)7.5万亿目标情景

按照既定的7.5万亿新增信贷规模,在这种情景下,分别考虑新增信贷引致投资系数为2009年的情况(54.24%)和2004―2008年平均值(71.63%)的情况,来测算投资规模和增速。经过计算,投资分别达到265526.41亿元,增速为18.09%;278570.38亿元,增速达到23.89%。

(二)7.8万亿目标情景

按照在既定7.5万亿新增贷款规模的基础上,考虑到经济有所回调,新增信贷规模略有上调,达到7.8万亿,同样按照2009年的情况(54.24%)和2004―2008年平均值(71.63%)的情况,投资分别达到267153.65亿元,增速达到18.82%;280719.37亿元,增速达到24.85%(详见表2)。

三、小结与建议

根据前文的测算,在7.5万亿或者7.8万亿的新增贷款规模的背景下,投资增速在18―24%之间,中央制定的2010年全年固定资产投资增速20%的目标应该能够实现,但需要有一定的条件。下半年投资在多重宏观调控叠加的作用下将呈现继续放缓的趋势,从信贷政策的角度,应该注重监测新增信贷流向,引导新增贷款流入实体经济,尤其是应该更加侧重支持民间投资,不断提高新增信贷的使用效率。■

(石国庆,北京市投资促进局、中国社科院研究生院投资系在读博士。研究方向:宏观经济分析、投资环境研究。徐策,国家信息中心经济预测部助理研究员、经济学博士。研究方向:宏观经济形势预测与分析、固定资产投资运行与政策)