汽车行业上市公司盈利质量研究

一、文献回顾

对于盈利质量，国内外学者进行了不少的研究，到目前还没有形成统一的认识。主要的观点如下：（1）强调盈利的可实现性的现金流量观点；（2）强调盈利的真实可靠和可实现性的真实性观点；（3）强调盈利的可持续性的持续性观点；（梁玉梅、叶强，2009）（4）认为盈利质量应包括盈利的真实性、可实现性、持续性、成长性的观点（王秀芬，2010）；（5）认为盈利质量应包括盈利的真实性、可实现性、持续性、成长性、获利性的观点（曾观群，2007；冯志敏，2011）。前三种观点比较片面，后两种观点较为全面。第4种观点本质即认为盈利能力是获取利润的数量方面，盈利质量是获取利润的品质方面（魏标文、陈纪南，2003），两者是同一事物的不同方面，相互区别又相互联系。这是狭义的盈利质量观点。第5种观点是广义的盈利质量观点，既包括狭义的盈利质量，又包括通常所说的盈利能力。本文所指的盈利质量是指狭义的盈利质量。随着我国成为全球汽车产销第一大国，汽车产业已经成为我国国民经济重要的支柱产业，在促进经济发展，增加就业，拉动内需等方面发挥着越来越重要的作用。汽车行业的盈利状况如何呢？单纯的盈利能力分析并不能完全说明企业的盈利情况，只有盈利质量与盈利能力同步时才能说明企业的经营是成功的（杨莉贞，2012）。那么，汽车行业上市公司的盈利质量与盈利能力是否同步呢？本文拟构建一个综合性的盈利质量评价指标体系，对汽车行业上市公司的盈利质量及其与盈利能力的关系进行分析研究。

二、研究设计

（一）样本选择与数据来源 本文以全球行业分类标准中确定的消费者非必需品行业中的汽车行业A股上市公司为研究样本，剔除已经退市的广汽长丰、暂停上市的*ST轻骑、被特殊处理的*ST嘉陵和ST宝龙等4家公司，共得到23家上市公司的数据。文中所使用的数据为这些公司2009年―2011年的年报数据，数据来源于锐思金融数据库和中国上市公司资讯网。

（二）研究方法 为了充分研究汽车行业上市公司的盈利质量情况，本文将首先根据前面设计的盈利质量评价指标体系分项对汽车行业上市公司的盈利质量情况进行分析，然后采用综合评分法综合评价各公司的盈利质量及其相对顺序。本文之所以采用综合评分法这一传统而基本的方法却没有选择使用因子分析等客观赋权的方法是因为汽车行业部分上市公司盈利情况较差，单纯的比率分析不足以揭示上市公司真实的盈利情况，需要与相应的绝对数结合起来分析。如扬州亚星2011年的经营活动现金流量净额为-152042295.6，净利润为-41646066.26，净利润现金含量指标为3.65，如果只看净利润现金含量指标该公司盈利质量很好，而事实上该公司净利润为负且经营活动现金流量甚至远小于净利润，盈利质量很差。当然，我们也可以剔除这些异常指标，但如果这样的话剔除的都是盈利质量较差的公司，最终的评价结果将较真实情况偏好，从而不能反映汽车行业上市公司真实的盈利质量。为了探讨汽车行业上市公司的盈利质量与盈利能力是否同步，本文还将首先对盈利能力进行分析。

（三）盈利质量评价指标体系构建 如图1所示，盈利质量评价主要是回答以下问题：企业的盈利真实吗？已实现的盈利收到现金了吗？没收到现金的盈利收现风险大吗？未来盈利能持续吗？未来盈利是否会增长呢？因此，本文主要从盈利的真实性、收现性、收现风险性、持续性、成长性等方面设计评价指标。另外，从财务行为角度来讲，真正赚了钱的企业与名义上赚了钱的企业是不同的，如前者会保持较高的分红率，而后者经常找理由不分红或不花钱的分红（何华、干胜道，2006）。为此，本文还从财务行为的角度引入每股现金股利指标对盈利质量进行评价。

盈利质量评价指标体系所使用的评价指标主要是一些财务比率。考虑到相对数的一些缺陷，在设计评价标准时同时结合了计算这些财务比率所用到的绝对指标。当计算这些财务比率所用到的绝对指标中有负值时认为盈利质量很差。当计算这些财务比率所用到的绝对指标均为正值时，设计具体的评价标准见表1。

三、实证结果与分析

（一）盈利能力分析 首先对汽车行业上市公司的盈利能力进行分析。这里使用最具综合性的净资产收益率指标。根据计算，汽车行业2009年―2011年使用净资产加权的加权平均净资产收益率为18.43%，其中2009年加权平均净资产收益率为14.82%，2010年加权平均净资产收益率为21.52%，2011年加权平均净资产收益率为18.05%，可见，汽车行业上市公司2010年盈利状况最好，其次是2011年，最差是2009年。从公司的角度，宇通客车、江铃汽车、上汽集团的三年加权平均净资产收益率遥遥领先，分别为32.6%、25.4%和25.2%，而其他上市公司均低于行业均值，其中亚星客车、林海股份、海马汽车、钱江摩托、金杯汽车均不足4%。

（二）盈利质量分项分析

（1）盈利的真实性分析。通过查阅这23家汽车行业上市公司的审计报告，除金杯汽车2009 年、2011年的审计意见为带强调事项段的无保留意见外，其余均为标准无保留审计意见，说明会计师事务所对样本公司的财务报告质量给予了充分肯定。根据汽车行业上市公司虚拟资产占净利润的比重的统计结果，绝大多数公司虚拟资产所占比重不高，53.62%的公司虚拟资产所占比重在1%以下，累计75.36%的公司虚拟资产所占比重在5%以下，其中江铃汽车、一汽夏利、长安汽车、江淮汽车、宇通客车、东风汽车、林海股份、中航动控、中航电子、中通客车连续三年虚拟资产比重不足1%，只有金杯汽车2001年、安凯客车2009年、一汽轿车2011年的虚拟资产比重超过10%，分别为37.1%、15.5%、11.2%，有利润操纵的嫌疑。由此可见，汽车行业上市公司利用虚拟资产操纵利润的情况较少，整体盈利真实性较高。

（2）盈利的收现性分析。由净利润现金含量指标的统计结果可知，有31.88%的公司经营活动现金流量净额是净利润的两倍以上，盈利的收现性很好；累计有50.72%的公司经营活动现金流量净额超过净利润，其中，比亚迪、安凯客车连续三年经营活动现金流量净额超过净利润，宇通客车、长安汽车、中通客车、曙光股份、江铃汽车、上汽集团、金龙汽车、迪马股份连续两年经营活动现金流量净额超过净利润，盈利的现金实现程度较高，盈利质量较好。其余的公司中，有10.14%的公司净利润现金含量在-1～0之间，盈利质量较差，有18.84%的公司净利润现金含量小于-1或者净利润为负，盈利质量很差。一汽夏利连续三年盈利的收现性很差，广汽集团连续三年盈利的收现性较差。

根据主营业务收入现金含量的统计结果，31.88%的公司主营业务收入现金含量大于1，40.58%的公司主营业务收入现金含量在0.8～1之间，27.54%的公司主营业务收入现金含量不足0.8，可见三成公司的主营业务收入现金保障程度较高，盈利质量较好；近三成公司主营业务收入现金保障程度较低，盈利质量较差。从公司的角度看，上汽集团、江铃汽车、林海股份连续三年主营业务收入现金保障程度较高，一汽夏利、福田汽车、江淮汽车连续三年主营业务收入现金保障程度较低。

（3）盈利未来收现的风险性分析。根据盈利未来收现风险性指标的统计结果，10.14%的公司应收账款不足净利润的10%，假设坏账损失率为20%，则有不足2%的净利润未来无法收现，即98%以上的净利润未来可以收到现金，盈利质量很好；18.84%的公司应收账款与净利润的比例在10%～50%之间，在坏账损失率为20%的假设下，至少有90%的净利润可以收到现金，盈利质量较好。但同时有27.54%的公司应收账款是净利润的5倍以上或者净利润为负，在坏账损失率为20%的假设下，这意味着即使是正的净利润也无法收到现金，盈利质量很差。还有17.39%的公司应收账款是净利润的2～5倍，这意味着在前述假设下，有40%-100%的净利润无法收到现金，盈利质量较差。因此总体而言，汽车行业上市公司盈利未来收现的风险性偏大。从公司来看，江铃汽车、广汽集团、一汽轿车、一汽夏利连续三年盈利未来收现的风险性较低，而亚星客车、金龙汽车、中通客车连续三年盈利未来收现的风险性很大，钱江摩托、安凯客车、金杯汽车、迪马股份、中航动控、曙光股份连续三年盈利未来收现的风险性较大。

（4）盈利的持续性分析。由主营业务利润贡献率指标的统计结果可知，有33.33%的公司主营业务利润占利润总额的100%以上，盈利的持续性很好，累计有53.62%的公司主营业务利润占利润总额的80%以上，盈利的持续性较好，但同时有31.88%的公司主营业务利润不足利润总额的30%，盈利的持续性很差。故而总体而言盈利的持续性一般。从公司来看，宇通客车、中通客车、中航动控、金龙汽车、中航电子、曙光股份、北汽福田、江铃汽车的盈利的持续性一直较好，一汽夏利、东风汽车、林海股份、亚星客车、广汽集团、海马汽车盈利的持续性一直很差。根据净收益营运指数指标的统计结果，累计有43.48%的公司扣除非经常损益后的净利润占净利润的80%以上，盈利的持续性较好，其中，长安汽车、宇通客车、一汽轿车、江铃汽车盈利的持续性一直较好。累计有31.88%的企业扣除非经常损益后的净利润不足净利润的60%，盈利的持续性较差，其中海马汽车、金杯汽车、亚星客车连续三年净收益营运指数指标低于30%，盈利质量很差。所以总体而言盈利的持续性一般。

（5）盈利的成长性分析。根据主营业务收入增长率指标的统计结果，有26.09%的公司主营业务收入增长率在30%以上，累计有57.97%的公司主营业务收入增长率在10%以上，而同时只有11.59%的公司主营业务收入增长率在-10%以下，故而总体而言盈利的成长性较好。上汽集团、江淮汽车、江铃汽车、宇通客车、东风汽车、比亚迪、安凯客车、海马汽车、广汽集团等公司实现了主营业务收入三年持续的正增长。中航电子、钱江摩托、林海股份的主营业务收入增长情况较差，盈利的成长性较差。根据经营活动现金流量净额增长率指标的统计结果，33.33%的公司经营活动现金流量净额增长率超过50%，盈利的成长性很高，但累计只有44.93%的公司经营活动现金流量净额实现正增长，被评价为盈利的成长性很差的公司比例却高达49.28%，没有公司连续三年实现经营活动现金流量净额正增长，故而总体而言盈利的成长性较差。

（6）财务行为角度的分析。根据每股现金股利指标的统计结果，累计有18.84%的公司每股现金股利大于0.2元，盈利质量较好，但累计有55.07%的公司每股现金股利低于0.05元，盈利质量较差，其中有42.03%的公司没有发放现金股利。因此，从财务行为的角度分析，汽车行业上市公司总体盈利质量不高。就公司来说，江铃汽车、宇通客车连续三年每股现金股利不低于0.3元，盈利质量较好，而海马汽车、中航动控、钱江摩托、比亚迪、亚星客车、中航电子、金杯汽车三年内从未发放过现金股利，盈利质量很差。

（三）盈利质量综合分析 为综合反映汽车行业上市公司的盈利质量，了解汽车行业上市公司盈利质量的大致顺序，本文将评价结果很好、较好、一般、较差、很差分别赋予4分、3分、2分、1分、0分的分值，并将前述各反映盈利质量的指标主要依据相对重要程度赋予一定的权重，根据加权算术平均的方法计算综合得分，得分在0分至4分之间，分值越高盈利质量越高。盈利的真实性指标是盈利质量评价最基本的指标，本应赋予最高的权重，但考虑到审计意见指标除金杯汽车外均为标准的无保留意见，虚拟资产比重指标评价结果也较好，区分度不大，故赋予20%的权重，各指标分占10%。盈利的收现性指标、持续性指标、成长性指标分别赋予20%的权重，各分指标分别占10%，盈利未来收现风险性指标、财务行为角度评价指标分别赋予10%的权重。表2列示了汽车行业上市公司盈利质量的平均综合得分以及综合得分低于2分或高于2.5分的公司的得分情况。

根据表2的数据，汽车行业上市公司盈利质量三年平均得分为2.28分，比中值2分略高一点，可见盈利质量一般。2010年盈利质量指标得分最高，为2.53分，其次是2009年，2.34分，最差是2011年，1.97分。而前述盈利能力指标显示，汽车行业上市公司2010年盈利状况最好，其次是2011年，最差是2009年。造成这一差异的原因可能是盈利质量指标考虑了盈利的成长性和持续性，2009年汽车行业上市公司盈利能力虽然较差，但成长性和持续性较2011年好，故而盈利质量总体较2011年好。

从公司来看，汽车行业上市公司盈利质量综合得分低于2分的有5家公司，分别是金杯汽车、亚星客车、钱江摩托、一汽夏利、海马汽车，它们的盈利质量较差；高于2.5分的有6家公司，分别是江铃汽车、宇通客车、上汽集团、比亚迪、一汽轿车、江淮汽车，它们的盈利质量较好；居中的有12家公司，盈利质量一般。宇通客车、江铃汽车、上汽集团恰好是盈利能力排名前三位的公司，可见它们实现了盈利质量与盈利能力的同步，经营是成功的。比亚迪、一汽轿车、江淮汽车的盈利能力分别排名第9、8、6位，也是比较靠前的，它们的经营也比较成功。广汽集团盈利能力排名第5位，而盈利质量却因盈利的持续性、成长性等指标表现较差，排名第18位，未能与盈利能力同步，盈利前景堪忧。金杯汽车、亚星客车、钱江摩托、一汽夏利、海马汽车等5家盈利质量最差的公司，其盈利能力也全部居于后7位，可见其盈利情况无论是从数量上还是从品质上都是很差的，它们要改善盈利情况还有较长的路要走。

四、研究结论

从盈利的真实性来看，审计意见除金杯汽车外均为标准的无保留意见，虚拟资产所占比重也普遍较低，反映出盈利质量总体上是真实可靠的；从盈利的收现性来看，约半数公司的经营活动现金流量净额超过净利润，主营业务收入现金保障程度较高的和较低的均分占三成左右，反映出盈利的收现性总体上一般；从盈利未来收现的风险性来看，应收账款与净利润的比例在50%以下的不足三成，超过200%的却高达四成半，盈利未来收现风险偏大；从盈利的持续性来看，两个指标均显示盈利的持续性一般；从盈利的成长性来看，主营业务收入虽然普遍增长，但经营活动现金流量增长的不足半数，盈利的成长性也一般；从财务行为的角度来看，超过四成的公司没有发放现金股利，反映出盈利质量不高。

汽车行业上市公司盈利质量三年平均得分为2.28分，可见盈利质量一般。三年中，2010年盈利质量最高，盈利能力也最强。汽车行业上市公司盈利质量与盈利能力基本同步。江铃汽车、宇通客车、上汽集团盈利质量与盈利能力均排名前三位，经营很成功；比亚迪、一汽轿车、江淮汽车盈利质量和盈利能力紧随其后，经营也比较成功。金杯汽车、亚星客车、钱江摩托、一汽夏利、海马汽车盈利质量和盈利能力均较差。广汽集团等个别公司盈利质量未能与盈利能力同步，盈利前景堪忧。

本研究创新主要有：（1）明确了盈利质量的内涵。近年来关于盈利质量的研究越来越丰富，盈利质量的内涵也不断扩大，本文明确提出盈利质量应包括盈利的真实性、可实现性、持续性、成长性的观点，即盈利质量是获取利润的品质方面的观点为狭义的盈利质量观点，而盈利质量包含了获利性（盈利能力）的观点为广义的盈利质量观点。（2）理顺了盈利质量评价的逻辑关系，绘制了盈利质量评价逻辑结构图。（3）率先将尚未收现盈利的收现风险性指标和财务行为角度的每股现金股利指标引入到盈利质量评价之中，使盈利质量评价体系更为完善。（4）传统的盈利质量评价主要是对所使用的评价比率的考察，而本文将这些评价比率与计算这些比率所使用的绝对数结合起来考察，从而是评价结果更为科学。（5）没有因种种原因剔除任何正常上市的汽车行业上市公司的数据，保证了研究样本的完整性和研究结果的客观性。

限于篇幅，本文仅用6类10个指标对上市公司的盈利质量进行综合分析与评价，在设计评价标准和评价权重时有一定的主观性。何种指标在评价盈利质量时最具代表性，如何客观地设计评价标准和评价权重都是后续研究要解决的问题，这些问题的解决将使评价结果更为科学。

参考文献：

[1]金婉珍：《上市公司盈利质量的识别方法―现金流量表分析》，《财会通讯》2004年第3期。