小额贷款企业信贷资产证券化分析

摘要：随着小额信贷企业的快速发展和业务规模的不断扩大，其传统融资方式已不能满足资金需求。为了拓展小额信贷企业的融资渠道，规避其业务约束的瓶颈，本文结合浙江汇信小额贷款有限公司的企业特点，通过私募资金的方式为不同基金认购方设计组合化的证券产品，在有效控制风险的同时，满足小额贷款企业的快速融资需求，并在不同违约率下预测该证券产品的现金流量。

关键词：小额贷款企业；资产证券化；现金流预测

一、引言

据相关资料显示，2016年我国小额贷款企业有9210多家，提供贷款金额约合人民币10211亿元。但小额贷款企业的快速发展也面临着资金供应不足的限制，首先，银行的收缩政策使得小额贷款企业的贷款额度逐渐降低，甚至取消了对新成立的小额贷款企业的融资政策；其次，股权融资的方式虽短期奏效，但不利于股东资本回报率的提高；再次，新三板挂牌融资虽成效高，但大部分融资资金均集中于少数几个大型企业，为控制融资风险，对小额贷款企业的挂牌融资也逐步谨慎。因此，小额贷款企业只能另辟蹊径来寻求资产的有效供应。本文通过设计小额贷款企业的证券化产品，采用重复循环交易结构的方式，将多个短期资产集合成具有长期资产特点的资产池组合，可以有效控制资产风险，缓解小额贷款企业的融资难题。

二、小额贷款资产证券化案例分析

（一）公司基本情况

汇信小额贷款有限公司是经浙江省金融办批准成立的一家小额贷款公司,主要向中小企业及个体经营者提供小额贷款服务。2015年底，汇信小额贷款有限公司总资产约3.60亿元，发放贷款约3.59亿元，2015全年累计发放贷款12.78亿元，客户数532户，平均单笔贷款金额240.23万元。从表1汇信公司2014年和2015年基本财务情况不难看出，汇信小额贷款有限公司的资产均用作贷款资产发放给客户。同时，对2014~2015年间汇信小额贷款有限公司的利息进行分析，如图1所示，将月末贷款余额进行加权平均核算，公司的贷款加权平均利率值在16%-17%左右。从汇信小额贷款有限公司财务状况可以看出，该公司负债较少，募集资金的方式主要依靠注册资金及利润留存。虽然该企业在浙江小额贷款企业规模中排名第三，但因《浙江股权交易中心小额贷款公司定向债业务规则》的出台，仍未能获取银行的商业融资。因此，汇信小额贷款有限公司与其他小额贷款公司同样面对融资难的问题。

（二）小额信贷证券化资产部分基础资产情况

为了方便对证券化产品进行设计，将表2中的相关数据作为基础资产进行分析，从而筛选出资产池的基本结构。从表2可知，汇信公司资产池内单笔贷款最高剩余本金为1000万元，平均贷款剩余本金为74.74万元。单笔贷款最高实际年利率为23.32%，未超过同期银行贷款利息的四倍，符合相关政策规定，加权平均实际利率为17.47%。按照汇信公司五级贷款分类标准，2015年末公司贷款余额中正常类贷款的比例为98.18%，信贷资产质量较高。通过表3分析贷款对象可知，农户个人货款所占比例最高，达到了49.66%，农村企业（工商业）次之，两者合计放贷金额87.26%，其他借款人如城镇居民、城镇个体工商户的比例较小，与公司业务方向相符。通过表4分析贷款金额可知，就单笔贷款额而言，50万到100万元的贷款占了绝大多数，500万元以下贷款占84.05%，500万元以上贷款仅占15.95%。通过调查，虽然500万元以上贷款的企业经营信誉较好，但考虑到样本数量有限，贷款额较高会增加资产池的贷款平均额，造成到期日现金流管理的压力，故不予考虑。通过表5分析贷款期限可知，汇信公司贷款以短期贷款为主，其中51.02%的贷款期限在3到6个月之间，所有贷款的期限均在12个月以内，提供了较为灵活的资产证券化产品期限安排。通过表6分析贷款的担保方式可知，汇信公司与其他小额贷款公司担保方式相似，保证贷款占93.54%。虽多数小微公司有向商业银行进行融资的需求，但多数借款人缺少足额的抵押品进行质押。因此，小额贷款公司为这些借款人提供了融资便利，同时出于风险控制的考虑，通常小额贷款公司将收取较高的利息作为承担风险的补偿，一般为同期银行贷款基准利率的4倍。通过表7分析可知，汇信公司根据贷款五级分类管理办法，综合考虑贷款人财务情况、现金流量情况、非财务信息、担保人情况的基础上，将贷款分为正常、关注、次级、可疑、损失五类，正常和关注类贷款合称为正常贷款，占98.13%。次级、可疑和损失三类合称不良贷款，仅占0.36%。

（三）资产池的筛选及构成

由于小额信贷资产期末日与基金总体存续期存在期限错配现象，原始基础资金池不能承担基金产品对现金流管理的力度，因此通过采用循环购买小额信贷资产的模式优化现金流期限，即初期原始基础资产购买和后续期循环购买相结合的资产池构建模式。首次购买原始基础资产的债权本金额应占信贷资产组合账户资金的110%，后续购买的价款要与该信贷资产组合账户购买本次基础资产的债权本金额等值。若在循环购买期间，信贷资产本金余额比例低于110%，信贷资产组合账户则选取资产池中符合标准的资产进行购买。在信贷企业具备提供小额贷款的条件的同时，若特定权益人条件不满足要求的话，仍无法提供小额贷款。对汇信基金的基础资产要求设置如下：（1）小额贷款企业审核标准。企业业务开展时间至少2年以上，资产总额至少2亿元以上；在浙江省金融办监管等级评价中至少A及以上或近一年A+；至少近两年未存在违规业务操作；具备五级分类贷款业务标准，健全风险控制体系，近两年财务报告标准无保留；资产池中单个小额信贷企业购买信贷资产比例在总资产额中低于40%；资产池中小额信贷企业所在单个区域内购买的比例在总资产额中低于60%。（2）基础资产审核标准。原始权益人在满足小额贷款公司审核标准的基础上完全拥有基础资产的所有权，且不能私自进行抵押或担保；基础资产可随时转让；该贷款在五级分类标准中划分为正常类；该贷款无任何违约记录且借款人无2次以上不良贷款；借款人偿还本金剩余金额不得超过500万元，借款合同收益本金余额低于500万元；该借款合同的借款年利率至少12%，要低于该贷款基准利率的4倍；基金成立后的N≤6个月时，购买该贷款期限要<12个月，N>6个月及以上的，该期限在18~N个月范围内。因此，2015年底约29222.94万元剩余本金符合信贷资产标准，为避免在循环购买阶段，出现资产池容量不足产生的部分资金闲置现象，汇信基金降低了首次购买信贷资产规模，设定为汇信小额贷款有限公司标准信贷资产额的80%，即23378.35，根据双方借款合同金额的大小，由小到大依次选择资产的购买，证券化资产的情况如表8所示。按月为标准期限对资产池中的信贷资产进行分类，如表9所示，不难看出信贷资产的剩余期限均在6个月以下，在3~4月间剩余期限的信贷资产数量较少，其他月份信贷资产数量较均衡。按贷款利率对证券化资产进行分类，如表10所示，不难看出贷款利率在17%~19%间的贷款数量最大，利率低于13%的贷款数量相对较少，据了解，主要针对1月内的短期贷款，且考虑到借款人的资金实力和借款金额。根据汇信基金交易结构设计要求，初次购买信贷资产基础资产的债权本金额应为信贷资产总账户的110%，计算如下：其中：L为汇信基金购买一档证券化资产的资金总额；M为初次购买信贷资产剩余本金额；e为初次购买的超额覆盖率；a为一档证券化资产规模占总证券化资产额的比例。由公式可知，汇信基金购买一档证券化资产的资金总额为20190.83万元，同时参与定向增发股份认购和高流动性资产投资总额、购买一档证券化资产的资金总额均为基金募集总额的50%，故汇信基金总规模为40381.65万元。

（四）信用增级模式

在本次证券化产品设计中，利用产品自身的设计结构加强对优先级投资方本息偿付的内部增级模式，降低原始权益方融资成本的同时提高其总体收益。首先设定优先权顺序。在基金层面上，汇信基金分优先基金份额和次优基金份额两类；在资产集合账户层面上，分一档和二档两类证券化资产。根据现金流的分配顺序，次优基金份额向优先基金份额提供信用保护，二档证券化资产向一档资产提供信用保护。当出现资产池现金容量不足时，按优先权顺序，先满足优先级基金份额的偿付，由排名靠后的基金份额承担损失，实现信用增级。其次是加速原始权益人清偿。当原始权益人连续15日未能按约定提供合格的信贷资产时，则重新分配该原始权益人的基础资产带来的现金流的清偿。资产池内的资金不能回购该原始权益人的合格资产，且要求清偿后续的回收款必须纳入资金池中进行再分配，按照优先权原则，扣除税费后优先偿还一档的证券化资产本金，再偿还其预期收益，最后偿还二档证券化资产。最后是保障资产覆盖率。在汇信基金循环购买过程中，未偿还的信贷资产本金与现金之和占信贷资产总账户未偿还本金总额的110%，其中投资信贷资产占基金总规模的50%，优先级基金份额占总规模的45%，为提前偿付优先级基金本金和利息提供了充足保障。

（五）发行销售模渠道

汇信基金起售金额为人民币100万元，50万元为超额认购基数。采用私募方式发行，由PE投资机构向符合条件的投资方递送产品介绍书和募集说明，其投资人数不得超过200人，其中银行或其他合格投资者购买优先基金份额已获得稳固收益，PE投资公司购买次优基金份额，可以行使基金投资的决策权并获得基金运作收益。

三、小额信贷资产证券化产品的现金流预测与分析

（一）基金整体现金流分析

（1）循环购买期内现金流分析。从信贷资产总账户来看，其现金流的流入主要表现为信贷资产池的本金偿还和利息收入，现金流的流出表现为信贷资产的循环购买支出、半年支付给一档投资者的固定收益和每月扣除一档投资者固定收益提存后支付给二档投资者的超额收益。从基金整体来看，主要现金流入为投资于高流动性资产带来的收益，如一档证券化资产的固定收益、高评价等级的债券等；主要现金流出为高流动性资产的投资支出和向优先基金份额投资者支出的固定收益。如图2所示。（2）分配期内现金流分析。从信贷资产总账户来看，其现金流的流入也是信贷资产池的本金偿还和利息收入，现金流的流出是每月偿还给一档证券化资产投资者的本金和利息，以及到期日时偿还的二档证券化投资者的超额收益。从基金整体来看，主要现金流入为投资于一档证券化资产的本金回归和利息收入、获得定向增发股份出售后的收益、以及高流动性资产投资带来的收益；主要现金流出为高流动性资产的投资支出、向优先基金份额投资者支出的固定收益及到期日偿还次优基金份额投资者的超额收益。如图3所示。

（二）小额信贷资产证券化部分的现金流预测

（1）提出小额信贷资产证券化部分的预测假设：H1：循环购买期内，用于信贷资产总账户购买的资产池和原始资产池在贷款剩余期限和本金余额的规定保持一致性，同时要求该期限为贷款合同期限，本金余额为贷款合同金额H2：循环购买资产的类型为贷款本金、利率和合同一致的并优先回购本金的贷款。若购买月份N小于6，则贷款合同期限要小于12个月，反之，其期限要小于18～N个月，以保证不违约条件下投资方可在18个月内回收投资本息H3：资产池内的资产要按合同规定还本付息，不存在合同变化和本息调整的情况H4：一档证券化资产收益率暂定为6.5%，优先资产收益每月计提，在循环期内第6个月和第12个月按月偿付一档证券化资产收益H5：由于循环期内的购买行为以天计量，借款人提前偿还的现象对现金流影响较小，因此可忽略根据H1规定，汇信公司不存在未偿还贷款，因此按照合同期限分类如表11所示。从表11可以看出，循环期内可供购买资产的加权平均合同期限约4.57个月，其中1~2月和5~6月的贷款数量较多，约占资产池总额的78.69%，加权平均利率约17.38%，平均合同金额约6.15万元。（2）未违约条件下的现金流预测。在不存在循环购买通过表12分析可知，原始资产池内的信贷资产连续在6个月内均产生了现金流入，存在期限错配现象，故在循环购买条件下再次进行现金流预测。由于信贷资产的各项税费支出会大大影响现金流，表13首先分析在未违约条件下循环期和分配期的现金流情况。在循环期，一档证券化资产投资覆盖率定义为每个支付日内，资产池中的现金流均能偿付一档证券化资产的预期收益。在分配期，一档证券化资产投资覆盖率定义为每个支付日内，资产池中的现金流均能偿付一档证券化资产的本金和预期收益。公式如下：一档证券化资产投资覆盖率=（资产池产生的现金流-已支出现金流）/支付日需支付现金流×100%从以上分析结果可知，在忽视违约条件下，资产池产生的现金流均能覆盖一档证券化资产投资，但在实际情况下，小额信贷企业违约现象较为普遍，接下来预测违约条件下的现金流情况。（3）违约条件下的现金流预测。由于不同违约率下的现金流有差异，2015年汇信公司贷款不良率为0.35%，且有逐年增加的风险，故选择2%的违约率进行现金流预测，如表14所示。根据表14可知，在2%违约率下，资产池产生的现金流仍能超额覆盖一等证券化资产的现金流支出。（4）违约率的敏感性分析。由于受到环境变化的影响，原始权益人经营规模也不断扩大，违约率的变化会影响一档证券化资产投资覆盖率的程度。接下来分析汇信基金的交易结构设计不会影响一档证券化资产本金和预期收益的基础上，能够承担的最大违约率，如表15所示。分析表15可知，随着贷款违约率的变化，证券化资产投资覆盖率出现了差异。当违约率为16%时，第18期的一档证券化资产投资覆盖率低于100%，说明购买基础资产的证券化资产现金流不能满足一档证券化资产的现金支出，出现了预期收益的违约支付。根据表中的相关数据绘制折线图后发现（见图3），在第18期时，一档投资覆盖率对违约率的变化最敏感，进而证实与汇信基金交易结构设计一致性。

（三）基金整体的现金流预测

（1）提出基金整体的预测假设。为了更加直观地表现基金整体的现金流偿付能力，提出以下假设：（2）一档证券化资产违约下的现金流预测。通过以上分析可知，当贷款违约率为18%时，出现了一档证券化资产的违约支付，在定增资产和闲置资金的保障下，仍然能够偿付优先基金份额的本金和预期收益。通过表16分析可知，在违约率过高无法满足一档证券化资产预期收益时，只要定增资产和闲置资金的投资总价值始终为正，仍能满足优先基金份额预期收益。（3）基金结构化设计影响次优基金份额收益率分析。基金整体结构化设计保障了优级基金份额的本金和预期收益，但在某种程度上会影响次优基金份额收益。为了减少定增投资收益率的不确定性，利用基金整体结构化设计将影响次优基金的因素控制到一定水平，仍然能够提高该基金对次优基金投资者的吸引力。因此基金整体结构化设计直接影响了次优基金份资产。接下来分析随着资产池贷款违约率变化和定增资产收益率变化的条件下，对比结构化设计与否对次优基金份额资产收益率的差额。若存在基金结构化设计，次优基金份额占基金总额的55%，包含占基金总额5%的一档证券资产。同时假设在基金存续期内，占基金总额5%的闲置资金投资高流动性资产，占基金总额45%的资金进行定向增发投资。若不存在基金结构化设计，则90.91%的资金进行定向增发投资，基金存续期内9.09%的闲置资金用于投资高流动性资产。根据以上两种不同方式的基金资产组合进行资产收益率预测，综合考虑无贷款违约率、2%和18%贷款违约率、0-40%的定增收益率条件下的影响，如表17所示。从表17可知，在无贷款违约率和2%违约率两种情况下，基金结构化设计对次优基金份额收益率的影响表现为，当一档证券化资产现金流能够满足优先基金份额偿付时，分配期内一档证券化资产的本金和收益率基本相同，但资金回收额略有不同，致使闲置资金再次投资高流动性资产时，影响了收益率。当18%贷款违约率下，一档证券化资产虽已出现违约，基金的结构化设计对次优基金份额收益率影响较大，且随着定增投资收益率变高，对次优基金份额收益率的影响也变大。但当定增投资收益率大至一定程度时，反而降低了投资方对收益率的敏感度，消减了基金结构化设计对优基金份额的收益率的影响。可见，汇信基金结构化设计影响次优基金份额收益率的程度较小。

作者：孙佳 单位：重庆房地产职业学院