未来中国投资主线

这段时间，我们跟市场机构和政府部门做了很密集的沟通，发现大家主要关心两个问题。一个是宏观政策的走向，一个是四中全会的改革举措。这些都与大家投资息息相关的问题。对于第四季度和明年经济，我也有一些自己的看法。未来投资的两条新主线也已经显现，这才是今后投资的重要方向。

五个问题看清当前的政策走向

问题1：全面的降本降息还是定向调控？

关于降本降息的问题，全面降本降息的可能性不大，定向调控仍然是一个主基调。不管是市场人士还是政府内部专家，对于全面降本降息存在很大的分歧。目前，总的来说支持定向调控仍然是主流。最近一次达沃斯论坛上，总理也表达了类似的观点。

对于温刺激和强刺激的界限在什么地方？其实也没有特别严格的界限。但是大家普遍觉得，如果全面降本降息的话，恐怕调子就变化了。这实际上是有一个预期在里头，目前预期是定向调控、定向宽松，不管有多少争议，这个预期已经形成了。

关键的问题是，全面降本降息的用处其实不是特别大。依靠降息，融资成本是降不下来的。根据我们的调研，很多商业银行今年的信贷额度用不完，主要原因不是商业银行故意不放贷，当然有惜贷的成分，更多的还是需求萎缩。企业的借贷情况是非常严重的，这跟整个经济的下滑、投资的谨慎是息息相关。

政府也已经清醒地认识到，过去大规模刺激所带来的后遗症。如果再通过强刺激政策，对冲所谓潜在增速的下滑，即使短期有效，中长期里面负面的影响还是比较大的。四万亿元应当是一个教训。从目前来看，定向调控可能还是一个主基调，尽管定向调控还有很多问题。虽然存在很多争议，但今年这个思路不会有太大的变化。

目前，定向调控可能还是一个主基调，尽管定向调控还有很多问题，大家争议很多，就是你定不了向，但是恐怕今年这个思路不会有太大的变化。我们觉得5000亿元SLF（常设借贷便利）不是一个终点，四季度这种定向调控的做法可能还会有。

但具体通过什么方式现在还不好说，央行也没有明确的信号，因为今年以来央行货币政策变化多端不透明，很难猜测。总体来讲不像去年四季度，为了完成M2增长速度目标全面收紧的调子。今年M2的目标，央行调统司司长盛松成也说了基本上还是在13%～14%之间。

问题2：明年经济增长目标何去何从？

2015年增长目标不再保持7.5%是目前的共识，但具体是 7%还是7%～7.5%， 还没有定论。目前看，7%～7.5%的可能性比较大，也有一种说法认为可能要定7.2%。主要还是看今年年底，中央经济工作会议确定的目标。总的来说，现在是淡化经济增长目标，强化就业和通胀目标。

跟一些朋友聊天，发现现在大家非常关心的一个问题，就是美国经济的走势和美国的政策，特别是货币政策的走势。美联储加息到底会在什么时候开始？激进的人说是今年年底，中性的人说明年上半年，再乐观一点看，明年下半年，现在看还不确定。美元已经进入了一个大型的升值周期，可能会对中国经济政策有比较大的影响。

历史上，美元进入大型升值周期后，会对发展中国家、新兴市场国家，尤其是资本项目开放的新兴市场国家，产生非常大的负面影响。加息周期也往往意味着金融危机的爆发，在以往金融史里比比皆是，拉美国家、东南亚国家都吃过这个亏。

中国实行资本项目管制，尽管现在也在讲开放，总的来讲对中国直接影响不大，但肯定会有间接影响。比如，土耳其在很多方面跟中国类似，无论政治架构、经济结构、经济改革，特别担心美国推出QE后资本外流。与中国有贸易合作的新兴经济体国家、发展中国家，他们受到美元升值影响后也会间接影响中国。

问题3：地产政策是收紧还是放松？

关于地产政策有一个共识，就是地产政策会适度放松。以这次房地产松绑为一个契机，把房地产行业去调控化，去工具化，恢复房地产作为一个产业的常态，不再作为一个宏观调控的工具。所以，这次央行放松贷款限制，不能看成是一个刺激，而只是让房地产回归常态，取消这种不合理限制。未来保留限购政策的城市，是不是会放开？在现在这种大原则下不是不可以的，但取决于地方政府。

十后，房地产政策的调控双轨制的思路已经明确，也就是市场的归市场，政府的归政府。政府做好保障房、廉租房和棚户区改造，至于商业住宅基本交给市场来调节。

新政府成立以来，实际上对房地产政策基本上很少发言。大家觉得很奇怪，其实不奇怪。这是新政府更加认清了形势，对这个问题认识得比较清楚，所以轻易不发言。

问题4：政府盘活闲置产业影响投资吗？

政府着力盘活原来政府性楼堂馆所等资产，与投资也有一定的关系。八项规定之后，大量的政府性楼堂馆所、招待中心都闲置起来，有关部门正在牵头做方案，希望把这部分资产盘活，做市场化的养老、医疗服务。我觉得大家可以关注下，特别是做实业投资的朋友。

问题5：地方投融资平台需要分类管理？

对必须要政府信用担保的平台，还是严控信贷增量，但逐步用债券融资来置换。对于可以市场化运作、资质比较好的平台，实际上逐步剥离它的平台身份，由市场来决定金融资源的配置，不再受平台贷款余额限制。我们在实际工作也遇到过，很多平台的融资，特别是一些城投债，收益率和债券评级完全不相匹配。

收益率没有反映风险或信用等级，甚至出现倒挂，对地方投融资平台的管理，财政部也专门发了文。其实是两条腿走路，一个是透明化，政府信用担保的；还有就是严控，逐渐有一部分剥离给市场，这意味着刚性兑付，市场化有可能会被打破。

关于经济指标的几个推测

四句话可以总结：经济是平的，市场是强的，政策是温的，趋势是和的。

推测一：工业增加值。全年增长速度应该在8.4%左右，较去年9.7%的增速应该是大幅度回落，逻辑上跟GDP的下滑是一致的。考虑到工业部门更容易受房地产下行的冲击，较去年9.7%的增长速度来看，今年工业增加值下滑速度还是比较快。

推测二：固定资产投资。预计应该在16.8%左右，较去年19.6%是大幅回落，房地产、制造业和基建放缓都是非常重要的原因。社会消费品零售总额，预计在12.2%，较去年有所回落，反腐的影响还在延续，房地产销售下滑还会拖累建材、家居、家电的消费。

推测三：出口方面。预计全年出口在8%以下，去年7.9%，贸易顺差在3200亿元左右，今年全球经济呈现复苏。人民币在一季度贬值，出口的真实情况还是比较好的，但是想恢复到过去十年的情况是不可能的。

我们预计全年GDP增长在7.3%左右，比去年7.7%的增速实际上有所回落，一二季度分别完成7.4%和7.5%的增长，但由于房地产开发投资的下行，基建下行，导致整个投资下滑趋势明显，出口增量不足，所以三四季度不如上半年。从三四季度的比较来看，四季度会比三季度略好点，预计三季度增长在7.2%，四季度增长在7.3%，全年在7.3%。

通胀不用太担心，预计全年CPI增长在2.2%左右，低于2.5%，与3.5%合理区间还有很大差距。全年翘尾因素低于去年，经济偏冷，总需求拉动不足，也是物价上不去的很重要的原因。食品供给端，特别是猪肉还在收缩，猪周期是潜在的物价上涨的压力，今年看问题不大。

观察经济走势、市场走势的视角应该要做一些变化。像过去十年那样，根据工业增加值就能推算出GDP的增长，根据经济走势可以推导股指的运行，现在肯定是不行的。“新常态”的背景还是比较重要的。

坚持市场的持久战

其实从去年以来，市场的特点是“牛熊并存”，结构分化，总量让于结构，指数让于板块。从经济上盯着总量，从市场上盯着指数，意义不大。在当下经济转型期，结构、板块可能更重要。实际上可以这么说，在今天转型升级、新常态的背景下，宏观经济学更多的应该是结构经济学。

现在有两种主流观点，一种是所谓的速胜论，觉得资本市场的牛市已经来了，应该一鼓作气，毕其功于一役，可赶上一个大牛市了。另一种观点是所谓的亡国论，非常悲观，觉得经济下行，市场没有机会，牛市遥遥无期，结构性牛市也只是一个泡沫而已。

这两种观点都不足取。真正做投资的人，不会特别拘泥于此，只要有赚钱效应，只要有板块，有股票能赚钱，无所谓指数涨与跌。指数一直横在那里，一直有热点，有板块，有个股，大家都觉得还是很不错的。今年到三季度的情况，其实就是描述的这种情况，结构性的机会其实非常多。

一方面增速换挡，结构调整，改革转型。这种新常态之下，确实因为结构的变化，改革的预期，带来非常多的机会，大家在市场上也看到了，热点是层出不穷的。另一方面也注意到，现在去产能化还没结束，债务风险也没释放，外生动力、外需恢复也不是很强劲。在这种环境下，讲大牛市仍需谨慎点，就是出现了很多分化或者相关性变小的情况。

两个方向看未来投资

“新、中、国”的三维度

维度一：“新”。就是不同于以往，不同于传统，新产业、新业态、新模式。大家这几年也看到了，聚美优品的模式，在美国上市，投资者很认可。互联网金融如火如荼的发展，还有所谓小额贷款公司，新的技术，新的商业模式。

举一个例子，大家就清楚了，其实这种商业模式的变化是很重要的。仓储超市之前是没有的，现在仓储超市的出现，极大地增加了超市的零售额，这种模式一发生变化，就会带动整个产业链条的变化。

维度二：“中”。“中”主要是中产阶级。随着中国人口结构、社会结构的变化，中产阶级的崛起应该是一个不可阻挡的趋势，中产阶级作为一个社会的主体结构，它会增加对于服务业的需求，比如教育、医疗、卫生、养老，这些其实都是适用中产阶级社会需要投资的。

维度三：“国”。这主要是指国产化，这一点存在很大争议。投资者主要看哪些方面能够国产化，哪些企业能够做到国产化。市场之前也有一些热点，比如信息安全这一块，还有去IOE这一块。国产化我们且不论对与否，对于在信息、军工、高端装备制造、船舶工程这些领域，国产化是一个必然的趋势，这个东西不能靠别人，只能靠自己，所以“新中国”这三个字是一种划分的方法。

“三个代表”划分投资方向

另外一种划分方法，我总结为“三个代表”。

代表先进生产力的发展要求体现在新技术、新标准、新模式。新标准是什么呢？举一个例子，现在要发展通用航空业，那么相关的政策很快出台。国家在这块有很大的决心，也是未来适应中产阶级社会的一个很重要的产业。

为什么新标准要和通用航空结合起来？我们现在发展通用航空有很多的障碍，军方和地方都有自己的考虑。一个很重要的问题在于，像北京、天津这样的大城市，用什么样的标准来约束这个产业？不能什么样的小型航空器都上天，这样会带来安全问题，但是谁来牵头制定这个标准？制定什么样的标准？这就是马上要面临的问题，如果说有机构牵头制定这个标准，那么这个产业就会在这个标准下很快发展起来。

但会不会有这样大型的通用航空企业来牵头做这个标准，这就是一个值得关注的动向。比如陕西阎良的航空城，中航工业在那有一个大型的基地，类似于这样的一个企业会不会在未来牵头制定标准，如果制定了标准，那么这个行业肯定很快就会发展起来，我们肯定是要关注这些方面的东西。

第二个是代表先进文化的方向，这个要看放松管制的许多领域，特别是体现在文化、娱乐、文学、文艺这些领域。这些领域都是捧着金饭碗吃饭，如果放开的话，会有很大的空间。

一个是新媒体的发展，提了要求，很多传统媒体也在进行转型，也都在发展新媒体。新媒体现在招聘机会都特别多，所以放松管制对于大文化产业是非常重要的一个条件。现在很多方面我们放不开，但是放开也就是时间问题。

第三个就是代表最广大人民的利益，这个得有一个大的市场，广泛参与、资源整合，而且得是消费者主导。大家可以看看手中的微信，就是代表最广大人民的利益，而且参与众多，形成极大的规模效应，这一类产业也值得重视。

改革开放以来我们有一个很重要的经验，就是好好学习欧美发达国家成功的经验。

美国实际上已经建立了五大创新制造中心，其实中国的创新制造战略已经提出来了，中国科学院已经率先行动了。从历史行动来讲，我们从机械时代、电气时代、电子时代到互联网时代，这些演化是必然的。

那么美国的创新给我们带来哪些启示呢？美国这五大创新中心在2012年10月，建立了国家增材制造业创新中心，核心是做3D打印。

2013年5月，美国建立了数字化制造与设计创新中心，隶属于国防部陆军。主要是做先进制造业、智能机器、网络物理安全，可以应用在数字制造。

2013年7月，美国建立了轻量级现代金属制造创新中心，隶属于国防部海军。主要研发铝、钛等轻金属以及高强度钢材，应用在汽车、航空、国防、能源、消费这些行业。

2014年1月建立了下一代电力电子制造创新中心，设立在北卡罗来纳大学，主要是做宽带半导体电力电子技术，应用在军事、航空航天、LED照明等领域。

2014年2月建立了先进复合材料制造业中心，核心技术是先进的纤维增长聚合物复合材料。

我觉得美国这些创新可以给我们很多启示，这涉及我们的一些上市公司，大家可以认真地看一下中国科学院在率先行动计划里提出的五大板块，主要表现在国际科技制高点，载人航天、卫星导航等，还有立足于基础科学与交叉前沿的这些领域，国防科技领域、战略性新兴产业，还有民生产业。