关于美国市场的复苏

美国住房价格的下降较劳动力市场的下滑提早近两年。许多投资者因此认为，住房价格需首先复苏，随后才会出现劳动力市场的持续回暖以及就业/人口比率明显上升。这个观点正确吗？

通过一组州一级住房价格周期数据，我们发现有证据显示这种观点可能并不正确。在一个典型周期中，实际住房价格触底要在就业/人口比率触底之后很长时间才会出现。一个可能的解释是无论是在住房市场上行还是下行时，支撑这个周期的力量都来自于外部，因此经由劳动力市场的反馈影响不足以改变其趋势。

我们的预测仍然是明年前后实际住房价格和劳动力市场走势将并不同步。除此以外，我们的分析结果显示，劳动力市场可能在实际住房价格大幅上升前出现好转。

10月份就业报告显示失业率从9.1%降至9.0%。尽管该数据略好于预期，但美国劳动力市场尚未大幅好转。尽管失业率较衰退后的峰值水平下降约1个百分点，但其主要原因是劳动力市场参与率下降。而不受参与率变动影响的就业/人口比率仍保持在58.4%的水平上，较危机前的峰值水平低整整5个百分点，实际上在过去两年并没有任何变化。

那么劳动力市场的大面积复苏需要哪些因素支撑呢？许多投资者认为一个重要的前提是住房价格的复苏。这个观点似乎顺理成章，毕竟是住房市场先于劳动力市场。

如果劳动力市场好转前住房价格必须触底，那么劳动力市场的前景可能十分堪忧。目前住房同比价格仍在下降，9月份CoreLogic指数1.1%的降幅意味着下降幅度可能再次加大。

但在商业周期的复苏阶段，住房价格真的会引领劳动力市场吗？要回答这个问题，我们要研究州一级市场的表现。

我们利用Moody’s Analytics提供的州一级季度Case-Shiller住房价格指数（CSIs）来定义住房周期。我们得出的主要结论是：在一个典型的州一级周期中，劳动力市场通常在住房价格触底前开始复苏。下图显示了实际住房价格触底前后的就业/人口比率变动。以均值变动来看，就业/人口比率的触底较实际住房价格触底早四年时间。在实际住房价格触底时，就业/人口比率较谷底水平平均上升约1.2个百分点。

从表面来看，我们的分析结果对房价而言是坏消息，但对劳动力市场却是好消息。一方面，分析可能显示，就业/人口比率没有明显触底可能意味着实际房价未来可能进一步下滑。而另一方面，我们的分析表明，仅实际房价仍在下滑这一事实并不意味着劳动力市场不会复苏。

然而我们不能仅从表面看待这一问题。一个更有根据的担心是，最近全美住宅市场周期表现动荡，不仅从以往全国住宅市场下滑的标准来看，还是从以往的州一级下滑标准来看均是如此。部分观察人士认为，这可能体现了当前周期的价格较以往周期更为灵活，可能是因为当前周期存在较高比例的证券化抵押产品。由于证券化抵押产品一般是按市值计价，因此止赎行为的出现可能较整体贷款更为迅速。这可能进一步加快价格调整的步伐，并由此导致房价相对于劳动力市场触底的时间提前。

那么，有哪些理由能够支撑我们的分析结果呢？一个可能的解释是，房价涨跌周期在很大程度上受更广泛经济表现的影响，因此，无论在劳动力市场疲软还是旺盛的情况下，房价涨跌周期都会延续其本身的走势。当然，如我们对近些年的分析中所发现的，住房市场周期对更广泛的经济和劳动力市场具有重要影响。而且毫无疑问的是，劳动力市场反过来对住房市场也具有某些反馈效应。然而，至少在我们州一级的分析中，这些反馈效应没有那么强烈，不足以令房价完全偏离其自身的走势，而且即便在劳动力市场开始改善后，价格调整通常会持续下去。