从投资者角度审视美国大型银行的竞争力

【摘要】四点核心竞争力 风险控制得当 银行的风险控制能力在大部分时间里都得不到有效的检验，但一旦经历一次金融危机，看似无本质区别的银行，座次便会被重排，甚至很多耳熟能详的名字都会...

2007年前，以花旗集团、美国银行等为代表的行业龙头领跑美国银行业。次贷危机的洗礼使摩根大通和富国银行从众多知名银行中脱颖而出，成为近年来美国盈利能力最好、风险控制能力最强的两家大型银行。与这两家相比，曾经的霸主花旗集团和美国银行则大伤元气，盈利能力虽然在恢复，但步伐沉重。

金融危机是银行核心竞争力的试金石

银行业属于规模经济行业，需要达到一定的规模才能够体现出经营优势。通常来讲，规模大的银行通常具有更大的成本优势。在次贷危机之前，花旗银行是美国规模最大的银行，各项经营指标表现良好，业务创新能力、业务发展的均衡度都处于行业中上游水平。那个时期，花旗银行相当于美国银行业的一面旗帜。但花旗银行风控存在的巨大漏洞，在次贷危机中暴露出来。由于在资产证券化业务中承担了过多的风险敞口，导致2008年度出现了513亿美元的营业损失，2009年度再度出现了79亿美元的营业损失。这两年的损失合计基本相当于2010～2014年五年间营业利润的总和。

在金融领域中，“大而不倒”的经验说法屡次验证，对于往来企业和储户来讲，大型银行是安全级别较高的交易对手，但对投资人来讲，“不倒”却并不意味着不亏钱。作为一名理性的投资者，在银行业中如何选择合适的标的进行配置，对这个问题的不同回答，在几年之内对投资业绩的影响可能较小，但从一个较长的周期（例如10年）来看，投资业绩的差别可能会非常明显。

在金融危机爆发前的2005～2006年，摩根大通的营业利润分别为155亿美元和202亿美元，而花旗集团的净利润则达到了294亿美元和296亿美元。从资产规模、资本充足率、净息差等指标中也无从寻找孰强孰弱的证据。但危机到来时和危机过后的表现，反映了很多无法用数字表达的核心竞争力。（见图1）

四点核心竞争力

风险控制得当

银行的风险控制能力在大部分时间里都得不到有效的检验，但一旦经历一次金融危机，看似无本质区别的银行，座次便会被重排，甚至很多耳熟能详的名字都会永远地停留在人们的记忆里。

在2005～2007年，以次级贷款作为基础资产的资产证券化业务开始变得十分火爆，金融机构都希望能从中分一杯羹。摩根大通一开始也在着手扩大该项业务。但2006年年底，摩根大通发现坏账率开始上升，便开始削减次贷业务量，甚至拒绝承销次级资产支持证券产品，导致固定收益承销业务量明显负增长，该项业务的排名从第三滑落至第六。2008年中期，当花旗、美国银行等纷纷爆出数百亿美元的巨亏时，摩根大通的亏损只有50亿美元左右，对资本的消耗基本可控。在危机来临时能够少亏，这是风险控制能力强的表现。实力的保存为后续业务的成长埋下伏笔。

比之下，次贷危机给富国银行带来的损失更小，机会更大。2006年，富国银行资产总额仅为美国银行的33.02%，为花旗银行的25.58%；净收入为美国银行的39.84%，为花旗银行的39.09%；不良贷款率比美国银行高出0.5个百分点，比花旗银行高出0.45个百分点。如果从指标来看，富国银行根本不属于第一阵营。但富国银行专注于传统银行业务，对与次贷相关的新型业务基本没有染指，因此在危机中受到的直接损失非常小。2008年年底，富国银行的资产规模已经进入第一集团，稳健的盈利能力显得格外耀眼。概括一下富国的风控理念，看不懂的业务慎做甚至不做，这是很多银行明白但没能做到的至关重要的风控原则。

成本控制合理

2004年，摩根大通收购美一银行（Bank One），原美一银行的领导者杰米戴蒙随后成为摩根大通的首席执行官。在最初的几年里，杰米戴蒙首先从控制成本出发，对规模庞大而臃肿的摩根大通进行瘦身，首当其冲的是进行了数次裁员。当时的裁员计划非常清晰，基本不针对客户服务层面，而重点指向公司内部的官僚机构。这样的裁员使公司能更高效地运转。通过对业务部门及支持部门的整合，使人员得到更合理的运用，大大节约了人力成本。削减成本的另一重要举措在于业务剥离，例如私募股权业务和部分自营投资业务。这样，整个机构可以集中优势兵力做好主业。

另外，客户对一体化金融服务的需求为银行业追求规模经济和范围经济提供了机遇，银行通过业务与地域间的协同，也是节约成本的重要手段。摩根大通的数次并购均较为成功地实现了集团内部的互补和互惠。2000年，大通曼哈顿银行与JP摩根的合并实现了零售业务与批发业务、“平民化”与“贵族化”路线的优势互补；2004年，与美一银行的合并使摩根大通的业务不再局限于东北部，将业务拓展至美国中西部和西南部，这改变了业务区域过于集中的问题；2008年，以低廉的价格对贝尔斯登和华盛顿互惠的收购，使摩根大通的投行、零售以及信用卡业务条线变得更加丰满。

富国银行在控制成本方面也堪称典范。近期，富国银行计划把退休部门、技术部门和其他业务线的部分工作岗位转移至印度和菲律宾，以达到削减成本的目的。

深耕优势领域

金融行业是建立在与客户相互信任的基础之上的，这种信任关系一旦形成，便不易改变。信任关系的建立需要时间和资源的投入。因此，如果一家金融机构不在具有相对优势的领域里寻求纵深发展，而是把大而全当成首要目标，那这家机构在激烈的市场竞争中很难胜出。

以摩根大通为例，该行在次贷危机前已经树立了部分领域的竞争优势，但优势并不突出。在资管业务中，该行2006年的行业排名为第二，8年后的2014年，其资管业务规模实现翻番，已经稳居行业第一。在商业银行赖以生存的存款业务中，摩根大通的市场占有率从2006年的3.6%上升至2014年的7.5%，并且连续三年在美国大型银行客户满意度调查中位居首位。在全球投资银行业务中，业务收入规模也从2006年的第二位跃升至首位。

富国银行一直坚持零售银行市场定位，对社区银行业务的专注度超越了所有竞争对手。在金融创新日新月异的年代，金融机构都在瞄准赚钱又快又容易的业务，而很多人都瞧不上的社区银行恰好成了富国银行的主战场。庞大的网点覆盖、稳定的零售业务收入，使富国银行在同业竞争中有了稳固的护城河。

需要指出的是，资管业务、零售业务风险水平都比较低，即便在危机来临时，也不至于对银行的收入水平带来大的波动，因此将优势建立在低风险业务上无疑是明智的选择。

优秀管理团队

摩根大通通过数十年来的并购，最终形成了具有完整业务线条、完整区域覆盖的银行集团。2004年，摩根大通与美一银行的并购中的最大收获，是获得了杰米戴蒙这位银行舵手和他的部分优秀团队。不论是风险管理还是成本控制，都需要银行最高决策层自上而下的实施。2006年，戴蒙团队宁可牺牲承销业务收入，也要削减次贷相关业务规模，这与当年只盯着利润、不顾风险的贝尔斯登、雷曼兄弟、华盛顿互惠银行等机构形成了鲜明对比。同样，通过严酷的多轮裁员来降低成本也需要理性而坚定的管理层的强力推动才能顺利实施。

富国银行首席执行官施通普夫及领导的管理团队具有务实求真的风格，这也保证了富国银行始终走在深耕低风险传统业务的坦途上。施通普夫曾在2008年的年报中放言：“规模对我们没有任何意义。无论何时何地，我们都未曾宣扬过自己的资产规模如何之大。”设定切实可行的短期和长期目标，并能够率领数十万员工为之奋斗，此时如何强调管理者的价值都不为过。

投资者如何选择银行业标的

从四个维度出发。摩根大通和富国银行在金融危机前后充分展示了上面四个维度的竞争优势。在某些时期，金融领域的创新能力也是核心竞争力的重要来源，例如高盛过去数十年来一直是金融创新的领跑者。但高盛是专注于投资银行业务的“精品店”，商业银行按照同样的模式去创新未必能够带来好的效果。在次贷危机前，花旗集团的创新能力一直被视为其核心竞争力的一部分，而“老派守旧”的富国银行更多是被人嘲笑的对象。因此，我们不能单纯地把能够提高利润率、提高市场占有率的创新看做核心竞争力，更应该综合考虑创新带来的风险和成本，以此来综合考量创新的价值。

关注盈利来源。2007年之前，巴塞尔协议对表外业务的规范甚少，美国金融监管当局也维持“市场化”原则，尽量不去干预表外业务的发展。一些银行通过打包和承销次级贷款抵押证券，赚得盆满钵满。这种承销虽属于表外业务，但却并不是严格意义上的中间业务，因为打包过程中风险最高的证券往往需要银行承担信用风险。这也是花旗银行、美林证券、华盛顿互惠银行等机构陷入巨亏的重要原因。因此，相对于盈利的数额，我们更应该关注盈利的来源，即从事该业务带来的收入中，来源于专业能力或成本控制的比例有多大，单纯由于承担额外风险的比例有多大。

富国银行具有稳定而分散的客户群体，存款、理财、消费贷款等零售业务具有天然的低风险特征，对于此类业务收入的风险特性比较容易判别。而对于花旗集团、摩根大通、美国银行等业务较为分散的银行，建议可以将收入进行分解后，根据合理推定的原则，将风险与收入对应起来，再计算加总的风险收入值。必须承认，这是一项繁杂的工作，但为了能够在危机来临时避开地雷，这是一项必须做的工作。

不以历史表现做判断。香港的中小投资者中流行这样一句谚语：“不会买，买汇丰，不要卖。”在技术变化不甚明显、竞争停留在低段位的时代，汇丰确实为投资者提供了长期稳定的收益。但次贷危机的到来也使汇丰遭受了较大损失。投资者往往倾向于用财务数据和市场数据进行线性外推来预测未来。对于一些传统的制造业和消费行业，如果公司的管理层、客户和供应商都比较稳定，则这样的外推有一定的参考价值。但对于银行业来讲，这样的外推要慎用。银行业需要不断应对复杂多变的宏观经济形势和市场环境，在经济繁荣时期的亮眼表现并不代表能够平稳地度过萧条时期。展望未来，银行业所处的经济环境将更加复杂，技术环境也在发生日新月异的变化，银行的管理者的成绩只能代表过去，因循守旧的银行家未来必将被时代抛弃。因此，在变化的时代，处在变化的行业中，即便大而不倒屡屡验证，但强者恒强未必成立。

从近二十年的股价表现看，富国银行确实具有长期的优异表现。事后看，这是一个可以长期投资的好公司。总结二十多年的经验，最重要的一点是，公司一直在用谦卑务实、与时俱进的心态，做自己看得懂的事情。富国银行首席数据官正在设法寻找对银行攻守两面都有利的数据使用方法，以使银行做到攻守兼备：提供降低风险所需的数据和工具，同时利用数据支持银行协助客户致富，并提供卓越的客户体验。因此，银行的投资人需要从管理者的角度，不断审视各种变化和银行的应对措施，对银行的投资不可以买了就放着不动。对于一些消费型企业，例如麦当劳，我们可以更多地依赖直觉判断，因为作为顾客可以感觉得到它始终如一的服务和品质，但银行业务中很多是无法直观感觉到的。