中行IPO冲刺

自股份制改革以来历经坎坷的中国银行股份有限公司（下称中行），终于走到了上市的关键时刻。

5月11日，中行的路演之旅自香港香格里拉酒店启程。这一站，吸引了上百名机构投资者代表参加，主办方不得不在会场增加临时座位。之后，中行高层将同承销团队一起，走遍亚洲、欧洲、美洲的主要金融中心，向国际投资者进行推介。

倘若一切顺利，中行将于5月18日开始在香港市场公开募股，5月24日定价，6月1日在香港联交所正式挂牌交易。

中行此次发行规模为255.7亿股，占扩大后股本总数的10％，每股定价介于2.50港元至3港元之间；以每股2.75港元的中间价计算，预计募集资金680亿港元（约合87.79亿美元）。若执行超额配售权，融资规模可能超过100亿美元――这将创下近年来全球IPO的新纪录。

高调路演

中行上市正赶上香港和美国股市双双走高，可谓得天时之利。早先上市的交通银行（香港交易所代码：3328）和建设银行（香港交易所代码：0939）的股价，已经分别较各自的IPO价格上涨了108％以及54％，挟势出击的中行调子更佳。

尽管路演刚刚开始，相当一部分股票已被先期预订。包括中国人寿集团、东亚银行、日本三菱东京UFJ银行等12家机构投资者，已经基本确认以IPO价格认购总值为175.2亿港元的股份；认购份额平均约为每家1.8亿美元，锁定期为一年。

接近承销团的人士表示，这一安排，将有利于IPO获得成功及其后公司股票价格稳定。不过市场亦有人认为，此举已经切去了中行IPO蛋糕的五分之一，留给其他投资者的份额相对减少。

从目前的情况看，机构投资者对中行路演团队的表现印象不错，亦显示出浓厚的兴趣。市场有传，仅仅两日之内，中行收到的影子订单已超额认购两到三倍，最终将价格定在3港元的可能性很高。

不过，市场亦有看淡之声。邓普顿资产管理有限公司董事总经理麦朴思（Mark Mobius）在接受《财经》记者采访时表示，从近期的几宗发行来看，投资者对IPO的胃口有所减退。中行IPO规模如此惊人，市场能否以高价吸纳，还存一定变数。

继建设银行和交通银行上市受到热捧之后，曾备受困扰的中行亦成为市场明星，目前的最低定价仍高于建行的IPO价格。不过，就市净率而言（中行的定价为1.9－2.2倍市净率，以2006年底的每股净资产数据计，即包括IPO筹资所得），尚低于目前建行和交行2.8倍的市净率。

对于这一价格，有投资者认为，受到中国经济大势的带动，中国几家上市银行的盈利潜在空间很大，资产净值可以迅速提高，因此银行股仍然物超所值。2005年中行的总资产回报率（ROA）为0.67％，股本回报率（ROE）为11.45％，表现均逊于建行，后者在扣除税收优惠后的股本回报率为18％。不过中行的成本收入比为39.3％，优于建行。

与建行和交行相比，中行的特色在于海外业务，其外币存款、贷款以及国际结算、贸易融资业务均是亮点。有基金经理认为，虽然中行的各项指标稍逊于建行，但中行海外业务较多，已经有了一定的同国际银行竞争的经验。2006年底中国银行业将对外开放，中行在本轮冲击之下会有较强的适应和应变能力。

不过也有分析认为，在银行业开放后，中行的相对优势将逆转为相对劣势，即面临国内业务不如国内同行、国际业务不及国际同行的窘境。

据中行的初步招股材料称，中行全球发售的收益将用于充实资本金。IPO之前，2005年底中行的资本充足率为10.42％，核心资本充足率为8.08％。募集资金可供中行未来至少三年的业务发展，但由于中行贷款投放比较谨慎，所以在上市后一两年内股本回报压力会较大。

近两年大盘股集中在香港上市，在A股融资重启之后，中国证监会鼓励大盘股把A股作为主要融资市场。

中行亦提出，希望不迟于2007年7月在A股发行不超过100亿股，募集资金不超过200亿元。

中行故事

中国银行是中国的第三大银行，2005年末总资产为47400亿元，其中76.4％来自境内业务；总资产规模低于工行，与农行非常接近；境内资产规模小于建行，但加上中银香港（香港联交所代码：2388）等海外资产后，总资产高于建行。

2005年，中行经营利润为536.36亿元（其中296.76亿元来自境内业务），净利润315.58亿元，每股收益为0.14元。

与建行不同，中行此次将商业银行、投资银行和保险业务等业务整体上市。在银行业务中，56.2％的利润来自公司银行业务，37.8％来自个人银行业务，6％来自债券交易。经营利润中55.3％来自境内业务；港澳业务虽然只占总资产的19.8％，却贡献了41.1％的利润。

近两年各银行都强调战略转型和改变增长方式，提出增加中间业务收入比重，但利差收入仍然是最主要的利润来源。2005年中行贷款余额为22353亿元，其中境内贷款余额为1.8万亿元，只比2004年增长3.7％。

中行近年来亦在努力加强风险控制，去年1月还聘请了美籍专家担任信贷风险总监。由于担心出现新的信贷风险，在四大银行中，中行的信贷投放最为谨慎：2005年新增贷款876亿元，没有完成年度信贷投放目标。中行预计今年新增信贷投放2100亿元，今年一季度新增贷款739亿元，在四大行中最低。

上个世纪80年代迄今，中行作为外汇外贸专业银行，累计为专业外贸企业提供了超过4000亿元的授信支持。但随着外贸体制改革，中行长期给予重点支持的专业外贸企业经营垄断优势丧失，体制改革滞后，企业普遍亏损严重，资产负债率偏高，造成中行外贸贷款不良率、损失率居高不下。近几年，中行对国有专业外贸企业的贷款规模不断压缩。《财经》从中行的行业贷款分析报告中了解到，截至2005年6月30日，中行在外贸行业的授信余额为157亿元，仅占全行授信比0.9％，但不良贷款比例高达18.73％。

如果说外贸行业不良贷款比例高主要是历史原因，那么房地产、零售等行业的不良贷款比例高，主要是由于优质客户比例不高；其1000多户房地产授信企业中，绝大多数属于中小型企业。从2003年起，中行在房地产业的贷款余额连续三年下降，但房地产业不良率却居高不下。

中行的行业贷款分析报告称，中行在零售行业的客户也主要集中在B类客户，内部客户结构、地区授信结构存在明显的不合理性；在汽车、煤炭等行业的贷款比较分散，煤炭行业每户平均授信余额不足亿元，相对于煤炭行业规模效益的特点来说，需进行客户结构的大力调整；电力行业贷款规模在中行排名靠前，但由于各银行对电力客户的竞争已趋于白热化，导致其电力行业授信资产收益较低，行业收益水平在全行排名倒数第三位。

化解H股全流通难题

经过IPO前的引资后，中行仍由中央汇金投资有限责任公司控股（持有79.9％股份），苏格兰皇家银行（即RBS）、淡马锡旗下的亚洲金融公司、瑞银集团、亚洲开发银行及全国社保基金理事会共持有剩余的20.1％的股份。IPO之后，社保基金理事会和其他外资股东的股权将转成H股。

与建行的全流通上市不同，大股东汇金公司所持有股份将在中央登记结算公司保存，转成H股需要证监会批准，但不需要类别股东大会通过。中行已就汇金持有股份在香港联交所上市一事向联交所提出申请。

获香港联交所批准后，汇金所持股份可以从中央登记结算公司取出，在香港的股本登记机构重新注册，并在香港联交所上市。汇金要取出一定数量的股份并在香港重新注册及减持，须得到中国证监会及中行董事会的批准，但无需H股股东投票通过。

中行上市过程中，另一个值得注意的问题，是国有股向社保基金划转老股的安排。按照国有企业海外上市减持国有股补充社保基金的相关规定，国有股东本应将减持的相应资金划拨给社保基金。然而今年3月底，境外国有股“减持”改“转持”获得了有关部门的批准，即企业境外上市时应减持发行额10％的国有股，不再需要换成现金给社保基金理事会，而是由社保基金理事会直接持有这部分股权，认购所得股份将直接存入社保基金在香港的账户。

中行招股材料披露，作为中行国有股东的汇金公司和社保基金，将把IPO后总股本中约1％的股份划转给社保基金，这样社保基金的持股比例将增加到4.498％。社保基金所持股份在2009年3月前不能向第三方转让。

这一模式对于汇金公司不无影响，汇金公司无论是划股还是划资金，与其作为国家外汇资金管理机构的使命都不无冲突。

在此前建行的案例上，汇金公司是将自身经营增值的相应现金划拨给了社保基金，因此不影响其在建行的持股比例。但此次中行上市，社保基金坚持则要求获得股票而非现金。

战略合资者的动向也引人关注。2005年，苏格兰银行以1.17倍的市净率价格（以中行2004年底每股账面值为基础），投资30.48亿美元购买了中行9.61％的股份，入股过程几多波折。据中行招股材料披露，RBS组成的投资团即RBS中国，由RBS集团和其他五个股东拥有：RBS集团占51.6％，Temmurgal HolidingCo AB（美林证券的关联公司）占9％；李嘉诚基金的附属公司Magnitico控股有限公司占24.2％。

目前，美林证券的关联公司已经将部分股权转让给了美国的两家资产管理公司。中行亦披露，在法律允许的情况下，中行将与RBS成立合资信用卡公司，中行占51％股份，RBS占49％股份。

此次招股，在上述的战略投资者中，只有亚洲金融公司一家将在IPO时进行增持，准备认购5亿美元，使其在IPO后持股的比例上升到4.879％。而RBS作为最主要的战略投资者，并没有增持股份。