股权结构与公司治理研究

摘 要:介绍了国内外关于股权结构和公司治理的研究成果,表明观点,接下来从股权集中度、股权性质两方面分析股改前我国公司结构对公司治理的影响,最后分析了股权分置改革后的上市公司股权结构变化及其对公司治理的影响。

关键词:股权结构;公司治理;上市公司

中图分类号:F276.6文献标识码:A文章编号:16723198(2009)21004102

我国上市公司股权结构不合理已是不争的事实,在股权分置时代,中国上市公司股权结构最基本的特征是股权高度集中,国家股不可流通。由此引发了公司治理的一系列缺陷。为消除弊端,证监会于2005年启动股权分置改革试点工作。随着股改试点的完成,我国的上市公司从形式上实现了股权性质的单一化。

1 股权结构与公司治理关系研究概述

股权结构是指股权持有者所持股权比例及其形成的关系。在我国指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。现代公司治理主要是解决经营者的选择和激励约束两个问题。迄今国内外虽然已对股权结构和公司治理做出许多研究,但尚无统一观点。

国外股权结构和公司治理的研究主要有两类观点:(1)股权结构与公司治理无关论,代表人物有Demsetz等,认为股权结构与公司治理业绩无显著相关。(2)股权结构与公司治理有关论,代表人物有Berle等,认为股权结构影响公司治理和业绩的重要因素。国内股权结构和公司治理的实证研究主要代表人物有许小年等,认为股权结构与公司治理有关,改善股权结构可以改进公司治理。

本文认为股权结构是公司治理结构的基础是影响公司治理的重要因素甚至是关键因素,不同的股权结构决定了不同的企业组织结构,从而决定了不同的公司治理结构最终决定企业的行为和绩效。

2 我国股权分置时期的股权结构对公司治理的影响

2.1 股权分置时期股权集中度对公司治理的影响

此时期股权集中度的特征是集中程度较高,流通股比例较小,中小股东持股有限,公司治理的影响主要有:

(1)大股东控制股东大会、董事会,使大股东的管理层无法形成适当的约束,控股股东在股东会和董事会中拥有绝对权力,使得管理层无需顾忌中小股东,利益驱动下可出现损害中小股东利益的现象。导致监督机制失效。在一股独大的情况下,由股东大会选举产生的监事会,自然也是大股东意志的体现,不能有效地行使职权。股东间无法相互监督,导致公司治理的监督机制失效。

(2)权竞争的市场机制失效。权竞争又称委托书收购,指收购者通过征集股东委托书的方式,股东出席股东大会并行使表决权,以改组董事会等方式达到取得公司权目的。股权集中程度高使得来自证券市场的权竞争或敌意收购成功的可能性很小,难以形成科学的公司治理结构,市场竞争对经理行为难以实施有效监督。

2.2 股权分置时期的股权性质对公司治理的影响

此时期的上市公司股权构成是由国家股、法人股及社会公众股三者构成的。现在就这三者具体分析其对公司治理的影响。

(1)国有股一股独大的股权结构对公司治理的影响体现在:出现“内部人控制”。国有股的产权特性是国家作为所有者,其并不能直接行使产权权利,所有者缺位,大股东只是“国有资产”的人,他们拥有事实上的所有权,被委托行使上市公司的经营权,其背后却没有所有权的强硬监督约束,所有者缺位导致公司监督机制失效,“内部人控制”现象严重。国有股的不可流通性导致公司治理的外部兼并收购机制不再发生作用,小股东“用脚投票”的机制失效。国有股的不可流通性导致投资者几乎不可能通过在股市上收购股票从而兼并公司。因此,未流通股绝对控股的股权结构使上市公司没有被收购兼并的风险,股票市场对其约束机制失去作用。企业被收购兼并后被撤换的压力没有了。

(2)股权结构中法人股对公司治理的影响。机构投资者的壮大,对于优化股权结构和完善公司治理结构有重要作用。有利于缓解股权过于集中和流通股过于分散,改变小股东对企业管理被动的局面,使小股东通过机构联合起来,在从外部对经营者施压的同时,介入公司治理结构,参与企业管理。但我国现行股权结构中机构法人股发展滞后,股权比例小,机构投资者对公司治理的作用在公司中得不到有效的发挥。

(3)股权结构中个人股对公司治理的影响。我国职工和经理人员持股比例过低,经理人作为内部股东不同于外部股东,外部股东较注重企业的近期会计收益,而非长期经济效益,他们更注重企业的股票价值或外在价值,而忽略企业资源的最有效配置,因此经理的持股比例越高,股票所有权的激励作用越强。而我国经理和职工持股比例过低的股权结构导致上市公司不能产生合理、有效的激励机制。

3 股权分置改革后对公司治理的影响

3.1 股权分置改革后对公司治理的有利影响

(1)有利于改善控股大股东一股独大问题。在全流通的格局下,中国上市公司各类股东利益机制趋于一致,能从公司的绩效改善、股价提升中获得收益,使得控股股东对股价的重视日益加重,进一步关注公司绩效。股权分置改革将股东利益、公司利益和经营者利益结合在一起,能减少管理者的短期行为,减少基于利益不一致所导致的损害中小股东利益现象的出现。

(2)有利于完善上市公司的激励和监督机制。一方面中小股东持股比重增加,利于促使监事会行使职权,对代表大股东意志的经营者实施监督。股权分置问题的解决使得上市公司管理层有了市场化的考核指标――股票市场价格。随着资本市场的完善,逐渐形成上市公司业绩与公司股价的良性互动,能比较客观的反映出管理层的管理绩效,以此为依据管理层将在兼顾企业社会责任的前提下,追求企业价值的最大化。另一方面股改后机构投资者逐渐强大。在全流通的格局下,包括证券投资基金、社保基金等在内的机构投资者将成为主要的市场投资者。机构投资者的加入,能增加股票流动性、活跃度,提高股票价格的信息含量,有助于公司治理。

(3)有利于完善外部兼并收购机制。国有股流通性的变化使得公司治理的外部兼并收购机制会发生作用,小股东“用脚投票”的机制生效,且非流通股获得流通权力使兼并收购功能显著加强,上市公司的控制权争夺将会产生效力。股权分置改革将使公司并购进入完全竞争市场,在完全竞争条件下,并购双方将通过合理竞价完成整个并购过程,政府仅是以仲裁者和利益保护者的身份出现在并购活动。对经营者而言,这一机制将对其产生重大的压力,因为一旦其管理松懈,公司业绩下滑,便会导致公司股票下跌,市值缩水,被收购的可能性增大,而一旦公司被收购,新的控股股东将对不称职的管理层进行更换,迫使经营者不得不从股东的利益出发,提升公司绩效,完善公司治理。

3.2 股权分置改革后对公司治理的不利影响

(1)内部人控制问题有可能进一步恶化。中国的上市公司绝大多数是国有控股公司,国有上市控股公司的最大股东是“全体人民”,但是“全体人民”对控制权没有控制力,这就造成了有效投资主体缺位,这也是我国上市公司委托问题的根本原因所在。而股权分置改革没有从根本上改变我国上市公司委托问题。因此,在越来越分散化的股权结构里,任何一个股东都缺少监督管理层的足够激励,且大股东和管理层对公司拥有绝对的信息优势,股权分置改革之后大股东也将更为关注二级市场的股价,更有动力去推高股价获取收益,如利用其控制权与二级市场配合炒作,仍然可能出现证券市场发展不规范时的恶性事件,对中小股东的损害可能更大。再加上对股东利益的法律保护长期不足、公司控制权市场缺位等因素,中国上市公司内部人控制问题有可能进一步恶化。

(2)委托问题有可能进一步恶化。上述提到股权分置后上市公司将普遍采用股票和期权的方式对管理层进行激励,经营者的利益与股价挂钩,股价成为管理层关注的焦点问题之一,使管理层有更加关注股价的动机和提高股价的激励。这一方面对解决上市公司股东与经理人间产生的委托问题有较大作用,另一方面对经理人操纵公司的财务信息产生激励,导致上市公司经营管理者操纵利润现象增加,对公司治理绩效产生消极影响。

参考文献

[1]徐星,张剑.公司股权结构与公司治理关系的研究[J].交通财会,2007,(1).

[2]谢丰,肖东生.股权分置改革促进公司治理结构的完善[J].管理观察,2009,(06)