股市的噪音与基本面

国内的股市和媒体近几个月非常热闹。话题无非两个，一是股权分置，二是如何在股市抄底和寻找涨停先锋。

窃以为，多数人忘记了一个事实：这些问题其实都是噪音，或者至多是次一级的问题。真正重要的事情是公司治理究竟有无改善，以及一个股票的内在价值究竟几何。

我建议在苦海中挣扎的股民们退后一步，认真分析一下两个对股民和股市都至关重要的问题。

第一个问题是公司治理和公司质量的改善。为什么中国上市公司质量如此差？其中有两个原因。一是企管人员在市场经济的战场上还是小学生，尚无经验。搞了50年计划经济，自然缺乏真正懂得企管的企业家；二是公有制以及相关的政府干预。公有制的真正含义是所有者缺位，政府干预又意味着企管人员眼睛向上，不向市场。

提高中国公司的质量，需要民营化、政企分开以及几代人谦虚地学习做生意的ABC。可是举国上下如此浮躁，哪里有心思学习市场调研、产品研发乃至客户服务？哪里有心思潜心于制度建设和风险控制？而如果不从根本上改善公司的质量，上市公司至多只够短炒，根本就谈不上投资。

第二个问题是对所关心的股票作出十分冷静的、客观的估值。不懂估值的人怎么办？花三年时间恶补。中国专业炒股的队伍很庞大，大家有时间传播小道消息，却没有时间学点真东西。有些人总说实在太忙，无暇学习和做公司调研，可是他们有时间炒股和“烧钱”，买房子之前有时间看楼盘。

很多人做公司调研和分析时浅尝辄止。因为他们早就下了结论要买某只股票，调研只是应付自己，走个过场。“急不可耐地买股票”是一个很常见的毛病。另一个毛病是讲宏观故事，诸如中国的人均啤酒消费量只相当于外国的十分之一，某公司的袜子世界驰名，等等。

不少人身上的“”恶习很重，只要听到别人说某公司估值过高或股市下跌，就把政治觉悟提到最高：“你代表谁说话？动机如何？是不是在抛空？”“”虽然已经过去了一些年，可是这些人受其遗毒影响还是不浅。

关于股权分置改革，不少人存有一个不切实际的想法：控股股东在取得了流通权之后，不一定真的会卖。这不是自欺欺人吗？如同把黄鼠狼送到鸡笼旁边，还说黄鼠狼不一定会吃鸡。我想问，如果不想卖，为什么要申请做股权分置的改革呢？如果对公司前途看好且股票又严重低估，那么控股股东为什么不大量回购股票，甚至把这个公司私有化？

我在今年5月本栏目文章中问了一个很严峻的问题：如果上帝把某个股票的市盈率打到了2倍，请问这个公司会因此停止新股发行吗？或者会大量回购它的股票吗？

当然不会的。这又说明了什么问题呢？这些公司只想圈钱，根本不在乎摊薄或净资产收益的下降，因为公司是别人的。申请做股权分置的改革的公司其实就已经向世界做了声明：它的大股东在未来要卖股票；而且为了取得这个流通权，他们甚至不惜花很大的代价买通现有的流通股股东（比如10送2或10送3）。这样，他们的动机己经昭然若揭，事实上也变相承认了股票现在是严重高估。

改革也好，不改革也好，上市公司发新股或用其他手段圈钱的本性是不会变的。这也就是我们的经济制度走到了极限的根本原因。

我从来就反对股权分置改革，因为我不认为“A股含权”有任何道理。我曾于今年2月在本栏目称“‘A股含权’是个美丽童话”；我认为A股上市时的“暂不流通”并非“永不流通”。况且，一个公司流通盘子究竟是40％还是80％，根本不影响它的基本面或者估值，所以也不存在补偿流通股股东的必要。现在大门一开，后面的问题就来了。换言之，我买邮票集邮，如果亏了钱，政府要不要补偿我？我买房子亏了钱怎么办？这样的“道德风险”是很大的。

当然，亏了钱的股民有一肚子话要说，但政府不该用破坏市场纪律和原则的办法来对待，应该检讨过去十几年的IPO改革，防止这五年的大股灾重演，应该检讨我们的经济制度：我们的很多公司为什么根本算不上是“公司”？因为他们一天到晚一门心思只知道圈钱。另一方面，股民们不甘心做牺牲品，也不应成为这种市场的助长者。有些人说，我买股票只是为了用更高的价格卖出去，也就是说，等待下一个傻瓜来接棒――可是，如果下一个傻瓜不现身呢？

作者为UBS（亚洲）董事总经理、中国研究联席主管