国际贸易中标价货币使用的理论进展及对人民币国际化的启示

摘要：国际贸易中的标价货币选择是国际经济学的一个重要研究对象，对开放经济条件下的政策制定以及-货币国际化具有重要意义。从理论基础来看，内生标价理论主要沿着局部均衡和一般均衡两条路径进展，本文归纳了相关理论、模型，以及对标价货币选择因素的实证分析，并结合当前人民币国际化给出一些启示和建议。

关键词：标价货币；局部均衡；一般均衡；人民币国际化

中图分类号：F830　文献标识码：A　文章编号：1006-1428(2010)01-0005-07

国际贸易中选择什么货币作为标价货币，是使用出口商货币(exporter currency)、进口商货币(importer currency)还是第三方货币(third currency or vehicle currency)，是国际经济学中重要的研究对象，这不但对于国际贸易中的出口企业和进口企业(直接面临汇率、需求等风险的经济主体)具有重要的影响，对于一国的宏观经济运行以及货币政策、汇率政策的制定也具有重要作用，其中关键的一个影响渠道就是汇率波动对进出口价格的传导，如果以本国货币为标价货币。进口汇率传导会很低。而出口汇率传导很高，如果以贸易对象国货币为标价货币，则正好相反，如果以第三方货币为标价货币，则贸易的交易国双方货币汇率波动对进出口价格的传导可能都比较低。从近期快速发展的“新开放宏观经济学”文献来看，汇率传导会通过影响名义价格刚性从而作用于最优的货币政策和汇率政策选择。此外，人民币国际化也是中国最终的发展目标，而从全世界范围来看。任何一个国际货币首先都是成为本国国际贸易中的主要标价货币，然后再逐渐成为主要的储备货币和流通货币，因此，研究国际贸易中的标价货币选择也为中国人民币国际化提供一个理论支持和国外经验。

一、内生标价货币选择的理论基础

国际经济学家很早就关注国际贸易中的货币选择问题，但早期文献主要关注于为什么存在工具货币以及什么样的货币能够成为工具货币。Swoboda(1968)强调货币作为一种交易中介的作用，尤其是作为金融交易的而不是贸易交易，所选择的货币在外汇市场上的要具有高度流动性，才能降低交易成本和带来货币使用收益，因此，他指出那些能成为工具货币的国家必须：(1)拥有较大的国际贸易量和外汇市场上本国货币的大规模交易量；(2)高度发达的金融市场。Magee and Rao(1980)则认为国际贸易中工具货币的存在的原因还包括信息成本和主要工具货币的跨期稳定性。McKirmon(1979)指出对于高度同质化的初级产品来说，以相同的货币标价可以使得交易更有效率。Grassman(1973)研究了瑞典1968年后的进出口数据，发现66％的出口以瑞典克朗标价，而只有26％的进口以瑞典克朗标价。这种发达国家之间工业制造品的贸易主要以出口商货币定价的规律称之为“Grass，man法则”(Grassman’s law)，并且被Page(1981)、Carse and Wood(1979)、Bilson(1983)等不断证实。Rev(2001)构建了一个三国的世界经济模型来研究工具货币的使用，她认为一国在全球贸易中的高份额和外汇交易中的低成本会形成该国货币的“厚的市场外部性”(thick market externalities)，在一个类似于Kiyotaki and Wfight(1989)的模型假定下，这种外部性增加了交易双方配对成功的概率，从而实现交易过程中的规模收益递增。这些文献虽然为人们理解标价货币的选择有一定的启发意义，但是它们都是从经验观察或者宏观层面来分析，缺乏相对明确的微观基础，所以国际经济学家一直致力于从微观角度来研究进出口企业的标价货币选择，尤其是近一些年取得了很多成果。

就理论基础而言，内生标价货币选择的理论主要可以分为两类：局部均衡模型到一般均衡模型。局部均衡模型一般假定汇率风险、出口商的成本和需求函数都是外生的，而一般均衡模型则将其内生化。

(一)局部均衡模型

Baron(1976)和Giovannini(1988)是最早从企业利润最大化的角度分析标价货币选择问题的经济学家，他们均假定生产、定价和出口决定同时作出的。Bamn(1976)发现，如果需求价格曲线是线性的，而边际成本不变，则以进口商货币定价对出口企业来说可以获取最高的期望利润。Giovannini(1988)假定汇率是风险的唯一来源，认为需求函数和成本函数的形状决定采用什么货币。Donnenfeld and Zilcha(1991)则假定出口企业的顺序是生产、定价和销售，指出在当一个企业在本国和外国市场上处于垄断地位的时候，采用那种货币标价不但取决于收益和成本函数的凸性，还取决于汇率不确定性的程度，汇率风险高时一般采用进口商货币标价。但他们没有分析第三方货币的作用。

Johnson and Pick(1997)扩展了Giovannini(1988)的模型，将工具货币选择加入进去，和Donnenfeld and Zicha(1991)不同，他们假设出口企业的顺序是定价、生产和销售，发现在垄断状态下，进口商货币标价和出口商货币标价都是优于工具货币标价，但是如果存在一个竞争型出口商，并且该出口商使用工具货币标价时，他们证明即使不存在货币的交易成本和出口商的风险中性，使用工具货币标价也是可能的，他们认为这是由于出口商面对竞争时，为了固定产品的相对价格来降低不确定性时，随对手标价货币选择成为受益最大化的选择。他们的理论表明了标价货币选择的相互依赖性。但是它们只能解释国际贸易中初级产品的货币选择，尤其是美元的工具货币的作用，对于差异化产品的解释不足。

Friberg(1998)认为以往的模型存在两个不真实的隐含假设：风险中性和没有远期货币市场，所以他将风险规避和远期货币市场纳入到模型中，在一个垄断模型中，他证明了风险规避和远期货币市场假设并不会改变出口商是采用出口商货币、进口商货币或第三种货币来标价的结论，标价货币的选择仍然主要取决于需求函数和成本函数的形状。此外，他还将货币标价选择和汇率传导文献连接起来，指出无汇率风险状态下汇率不完全传导的充分条件同时也是存在汇率波动条件下以进口商货币标价的充分条件，导致这种等价性的原因在于两者都是稳定需求的方式。他的这种观点产生了很大的影响，尤其是从汇率传导的角度来分析货币标价问题为后面的研究产生了很大的启发。

Novy(2006)受到名义汇率对进口和批发价格的传导弹性远高于对消费者价格的传导弹性的现实的启示，认为这表明企业所面临的相当部分成本是由外币标价的，事实上对于许多国家的企业来说，生产成本中确实有相当一部分使用外国货币(如美元等工具货币)标价的，如石油、矿产资源、农产品等。这种以外

币标价成本的存在会影响到出口企业对出口标价货币的选择。他构建了一个垄断竞争的三国模型，假定j国企业在生产时包括不同国家货币标价的投入要素，他发现企业出口标价货币的选择既受到对冲成本的影响，也受到汇率波动性的影响，具体来说，如果企业所面对的成本有很大部分由某国货币k计价，企业倾向于以该国货币标价来对冲成本，如果该国货币k和其他投入要素的标价货币1之间具有高度相关性，则两种货币标价可以相互替代。但是货币k自身很不稳定时，此时会出现多重均衡，取决于成本标价货币的比重、投入要素的各标价货币之间的相关性等具体的参数没置，即对冲成本动机和价格、汇率稳定动机的平衡，他的理论从企业层面对为什么美元作为工具货币在国际贸易中的远高于自身贸易份额的使用程度作出了一个很好的解释。

和Novy(2006)假定生产函数规模收益不变不同，Goldberg and Tille(2008)的三国模型则假设规模收益递减，他们得到下面三个结论：(1)出口商倾向于跟随竞争者使用标价货币来防范产出波动，尤其是当企业面临着规模收益递减和产品替代弹性很高的时候，他们称之为“聚合动机”(coalescing motive)。(2)出口商标价货币的选择随着宏观经济波动性的影响，尤其是汇率通过要素价格和总需求波动对边际成本的影响程度的大小会影响到企业如何选择标价货币对冲成本和收益的变动，而汇率波动方差和汇率与工资、总需求的协方差的比率也会影响标价货币的选择，即汇率的波动与宏观经济波动之间存在相互抵消的关系。(3)外汇市场上货币的交易成本虽然会对企业标价货币的选择有影响，但是在程度上不如竞争者选择(“聚合动机”)的影响大。

上述的局部均衡分析都是静态的。而且没有分析“历史”、预期等在出口商标价货币选择中的作用，尤其是美元作为工具货币中的广泛应用，如东亚国家在国际贸易中有很长的历史，并且直到现在对于几乎所有的东亚国家和地区来说，美元现在依然在国际贸易占绝对主导地位。Fukuda and Ono(2006)的研究主要解释这个问题。他们首先构建了一个静态的三国垄断竞争模型，分析表明预期会对标价货币的选择产生重要影响，当企业竞争比较激烈的时候，这种预期存在“羊群效应”，当某个出口企业预期其他出口企业会以某个工具货币定价，它也会跟随其他企业来使自己不偏离这些竞争者，然后他们将模型扩展到动态，并假定出口厂商以Taylor(1980，2000)的方式对出口价格进行交错调整(staggered price-setting)，利用动态纳什均衡分析方法，他们证明了“历史”也是标价货币选择的一个关键因素，尤其是在面对激烈竞争的时候，“标价货币的选择往往显示出对“历史”的路径依赖和惯性的特征。

在一个类似的动态交错价格设定假定下，Gooinath et al_(20071区分了两种汇率传导，中期汇率传导(medium-run pass-through)和长期汇率传导。(long-run pass-through)。前者定义为其他企业没有调整价格而只有自身进行调整时的对汇率变动的反应，后者定义为所有企业都作出价格调整时对汇率变动的反应，真正影响企业标价货币选择的是中期汇率传导，具体来说，当0

(二)一般均衡模型

随着以Obsffeld和Rogoff为代表的“新开放经济中的宏观经济学”(new open-economy macroeeonomiesl的快速发展，学者越来越不满足于局部均衡分析和各种外生性的假定，认为汇率波动是由于生产冲击、货币冲击等各种冲击所致，这些冲击同时又会影响到其他经济变量，于是从更大的层面上来影响出口商的标价货币的选择，从而将局部均衡中的外生性因素内生化，这方面具有代表性的模型主要有Bacchetta andvan Wincoop(2005)、Devereux and Engel(2001)、Dev―ereux et al，(2004)、Engel(2006)等。

Baceheua and van Wincoop(2005)则建立了一个从局部均衡到一般均衡的两国模型。假定出口企业面临着不变弹性的需求和成本函数，即D(p)=p+，C(q)=wq，u是需求价格弹性，w为工资率，在垄断条件下，如果u(-1)1，则以进口商货币标价。然后，他们考察了出口国市场份额和企业战略互动对标价货币选择的影响，假设某行业内本国有N个企业出口到外国市场，而外国国内有N+个企业，则出口国市场份额为n=N／(N+N)，在一个具有差异化产品替代弹性为u(u>1)的CES效用函数下，同时定义n=0.5-0.5／u(h-1)，他们得到以下三个结论：(1)如果u(q-1)1，并且n1，并且n>n，此时存在多重均衡，当存在很多国家都向某国出口时，但如果没有一个国家的市场份额很大，此时货币联盟会显著地提高以出口商货币标价的概率。在局部均衡的分析基础上，他们将模型扩展到一般均衡中。货币以现金先行(cash-in-advance，CIA)的方式引入，汇率就表示成两国货币供给的比率，这样货币供给冲击成为汇率不确定性的来源，在名义工资刚性情况下，结果和局部均衡结果唯一的差别在于用(u-1)(n-1)代替u(n-1)，这样企业以出口商货币标价的区域扩大了一些，他们认为这是由于与本币标价相关的需求风险下降。出口商货币贬值会增加需求，但贬值又意味着外国货币供给的下降。又降低了需求，进而抵消了一部分的需求风险，从而增加了出口商货币标价的吸引力。但是，如果假定存在一个完备的资产市场，。此时外国需求和本国、外国的货币供给正相关，本币贬值也意味着本国货币供给的增加，从而弱化了对需求风险的抵消效应，降低以出口商货币标价的吸引力。在实际工资刚性情况下，国家规模对出口货币标价有重要影响，其中大国企业和名义工资刚性情况下一样，但小国企业则比名义工资刚性情况下更可能以进口商货币标价，这是反映了汇率波动对不同规模国家的价格指数和名义工资影响的不对称性。

Bacchetta and van Wincoop(2005)的分析是在一个静态一般均衡模型，而Devereux and Engel(2001)建立了一个动态开放经济的两国均衡模型，和CIA不同，他们使用MIU(内含货币效用)的效用函数，分别分析了完全风险分担和无风险分担两种情况下出口

企业标价货币的选择。无风险分担是指国家之间的商品贸易必须平衡，即国内消费必须和国内收入相等，在他们的模型中，同时也意味着各国居民消费的名义价值要相等，而有风险分担指存在一些债券可以在国家间流动，此时P，为以外币标价的价格，S。为汇率，r0为常数，取决于初始状态，各国居民的消费不需要一定相等，但是消费、价格和汇率之间存在固定的关系。结果表明，在完全风险分担情况下，两国的出口企业当Var1-l(mt)Vatt(m*)时，选择以外币标价，即出口企业选择以具有较低供给方差的货币标价；而在完全风险分担状态下，标价货币的选择不仅取决于两国货币供给方差，还取决于相对风险规避系数(风险规避程度)和本国生产产品种类(在0-1的产品连续统中的范围)。Devereux et al，f2004)进一步将货币供给波动、汇率传导与标价货币选择联系起来，并引申出一个政策含义：通过一个成功的货币稳定政策，降低货币增长的方差，该国会获得一个价格稳定“红利”(price-stability‘bonus’)，这是由于更多的外国出口商以该国货币标价，降低了汇率变动对CPI的影响。

Engel(2006)在一般均衡的层面上拓展了汇率传导和出口商货币标价之间的关系，他主要研究了粘性价格设定和弹性价格设定两种条件下出口商标价货币选择问题的联系，在其构建的垄断出口厂商模型框架下，利用二项式近似方法，他证明了粘性价格设定下出口商选择本币标价等价于弹性价格设定下汇率传导弹性B-0.5。此外，他还对上述一系列的模型，中汇率传导和标价货币选择的关系纳入到他的模型中，并构成了一个比较完整的体系。

二、相关的实证研究

尽管由于数据稀缺的原因，对国际贸易中的标价货币选择的实证分析并不多，但还是有一些学者利用有限的资料和数据对该问题进行了经验研究，表1列示了主要的一些实证研究的情况和结论。

三、小结及对人民币国际化的启示

无论是理论模型还是实证分析都表明：贸易标价货币的选择受到多个因素的影响，既包括本国市场份额、贸易国市场份额、是否为差异化产品等市场结构因素，也有汇率风险、汇率制度等汇率因素，此外还包括金融市场、外汇市场发展程度、企业治理结构、企业规模、贸易类型(是否为公司内贸易)、宏观经济变量(通胀率、失业率等)、历史习惯以及货币国际化等有意识的战略行为等因素，所以要分析和研究企业在国际贸易中选择什么样的货币作为标价货币时，必须十分慎重。表2前三栏总结了影响企业出口标价货币的选择因素。尽管学者们的研究使人们逐渐清楚企业标价货币选择的内在逻辑和机制，但是从目前来看，这些研究依然不是很成熟，还不能和国际经济学中的许多主题很好的连接起来，如与开放条件下最优汇率、货币政策选择、最优货币区理论等的联系仍感欠缺，其中一个很重要的原因就在于“新开放宏观经济学”中的模型还没有将标价货币选择问题完美地融入其框架和体系中，一个很明显的表现就是本文上述的一般均衡模型还没有能够分析存在第三方货币(工具货币)条件下的标价货币选择问题，而这可能也是未来国际经济学要回答的一个重要问题。

经过近几年的推动和发展，人民币国际化、区域化进程缓慢而实质性地向前推进。国家也出台了一些相应的政策，国人也对人民币国际化报以很大的期望。而前文已经指出人民币的国际化的第一步就是提高人民币在国际贸易中作为标价货币的比重和份额，结合上文的分析，我们在表2的第四、第五栏给出中国现在在出口企业采取人民币标价的既有的基础条件，并做了相应的优劣势分析，从中我们可以看到，尽管中国在贸易份额、汇率波动等方面有一定的优势，但在本国金融市场成熟程度、资本项目管制、产品定价能力、出口目的地方向、东亚特征以及进口要素比例方面存在着明显的劣势，因此增加人民币作为标价货币的比重是一个长期的、循序渐进过程，短期内让企业较多地使用人民币标价存在巨大困难。

从出口企业的货币标价角度来讲，要实现在国际贸易交易上面的人民币国际化，我们可以得到以下启示：

1、人民币国际化的各种措施最终的落脚点应该是使企业自愿选择人民币作为标价货币，那么首当其冲的是要清楚中国贸易中的企业在进出口中标价货币选择的影响因素有哪些，从目前来看还没有专门的论文或公开资料研究这个问题，而这正是有关政策和措施制定的基础。

2、从现实来看，保持人民币稳定，减少人民币的波动程度，发展人民币外汇市场，降低人民币兑换和交易成本，稳定国内通货膨胀都会有利于提高人民币作为标价货币的使用比例。

3、对不同的国家的贸易企业在政策上应有所偏重。考虑到不同贸易对象国的差异会对企业标价货币选择有重要影响，人民币的国际化应重点放在与中国贸易中产品差异化程度较大、国际贸易份额较低的国家。

4、中国应该加强东亚地区货币合作，降低东亚区域内的汇率波动，对于降低东亚区域内美元的使用，增加人民币的使用都具有重要意义，由于中国和东亚国家的紧密的经济联系，尤其是东亚与中国产业内和产品内贸易规模巨大，降低汇率波动会显著缓解生产中进口比率所带来的负面影响。

5、积极推动中国银行在海外的发展，如支持中国各类银行在条件成熟的国家和地区(如东盟等)开办和扩展人民币业务。为了使国外贸易商能够利用人民币进行国际金融市场上的投资，从而愿意在贸易中接受人民币，可以扩大以人民币标价的政府债券和企业债券在海外的发行，借鉴日本发展欧洲日元市场的经验来发展欧洲人民币市场。