当前民间投资增速下滑探析

2016年以来，民间固定资产投资增速快速下滑，2015年尚有10.1%，到2016年5月只有3.89%。这一现象引起了决策层的高度重视，国务院部署开展了促进民间投资政策落实专项督查和第三方评估调研。随后，7月国务院出台了《关于进一步做好民间投资有关工作的通知》，从深化“放管服”改革、营造公平竞争市场环境、缓解融资难融资贵、降低企业成本负担、落实地方政府和部门的主体责任等方面着手，力图改变民间投资下滑态势。民间投资为何下滑？民间投资下滑是超预期事件吗？我们认为，需要对此有正确认识和仔细分析。

民间投资增速为何下滑？

第一，民间投资的下滑是中国经济整体增速放缓大背景决定的。2012年开始，中国经济增长从前一年的9.5%进入“7”时代（当年增长7.9%），此后一路下行，2015年进入“6”时代（当年增长6.9%），到2016年第一季度增长只有6.7%。中国经济投资驱动型特征仍然明显，投资增速回落是经济下行的一部分。民间投资在全社会固定资产投资中的比重，从2012年起，就已超过60%，成为了投资的主体，因此民间投资的回落是正常现象。

第二，政府和国企投资稳增长使得民间投资相比之下降速更快。在过去几年经济下行中，政府都采取了稳投资政策来减弱经济下行的幅度。稳投资政策的实施主体通常是国有大中型企业和地方政府及其投融资平台，配套给予融资政策的支持，如更早的平台贷款、信托融资、债券融资，到近年的地方政府置换债券、PSL、专项金融债、产业基金、PPP等。2013年以来，以政府和国企为主，在最容易发力见效的基建投资维持了20%以上的高速增长，即使2015年经济增长进入“6”时代的情况下依然接近20%。如果没有稳投资、稳增长政策，全社会的固定资产投资和经济增速很可能会下滑更快，换言之，民间投资快速下滑反映了剔除政策因素的经济下行压力。

第三，民间投资的强周期性和滞后性。由上一点引出，民间投资具有更高的自主性特征，由此具有更强的周期性和更大的波动幅度。从民间投资的周期看，2009年底，反危机政策的高点之时，全社会固定资产投资增速就开始了持续的下滑，而民间投资增速则延迟到2年之后的2011年底才进入下滑趋势。民间投资保持了两年多30%以上的高速增长，我们认为可能在于很大部分是4万亿投资刺激政策的引致投资，特别是在设备投资领域经历了一轮投资高增长，即民营企业在反危机之中进行了一次设备的升级换代。然而，由于刺激政策的投资高增长不可持续，政府、国企需求和终端需求的放缓逐步确认，民间投资遇到产能扩张之后的需求不足。因此，民间投资的回落具有滞后性。

第四，受民间投资的行业属性的影响，在增长较快的第三产业占比偏低，且有下降态势。国家产业结构的转型中，第三产业增速持续高于第二产业，成为经济增长的主要动力。相应的，从2012年底第三产业投资增速超过第二产业，目前已经接近第二产业增速的两倍。而民间投资在第二产业的比重接近80%，在第三产业的比重却只有50%左右；民间投资在第二产业中的比重相对稳定，在第三产业的比重却在2015年以来出现超过5个百分点的快速下滑。从固定资产投资的主要板块看，主要是制造业、房地产业、基础设施领域、采矿业等，而民间投资在竞争更充分的制造业和近年来持续放开的采矿业等行业相对集中度更高。这些行业很多面临严重的产能过剩和需求不足等问题。

第五，受短期因素的影响。最近讨论比较多的是“营改增”的政策影响。一种观点认为，“营改增”主要由地税转向国税，过去的“多投资、少报税”的“潜规则”现在很难做，而且现在多报投资对地方政府而言不仅没有GDP竞赛的奖励，反而有弄虚作假出问题的风险，对企业而言多报、虚报投资会导致税负增加，民间投资下滑有“挤水分”成分。另一种观点正好相反，认为投资下降恰恰是“营改增”政策到位之前的暂时情况，政策实施前的投资，实行后不能抵扣进项税，民间投资下滑只是在政策实施时点前后的短期调节，而且“营改增”总体减税，对投资有正面激励。前一种观点，民间投资增速下降是一次系统性的向下修正，迟则一年对增速的影响会消失；后一种观点，民间投资增速会因政策实施而有短期波动，前低后高。究竟何者正确，何者主导，“营改增”政策的影响很难量化，只能调研和逐步观察，包括“营改增”对企业的实际影响是增税还是减税也需要观察，微观政策操作层面和宏观政策制定层面有很大不同。当然，不仅是“营改增”政策，其他各种短期因素或偶然因素，也都可能造成民间投资在近几个月的快速下滑只是短期调整。

第六，受制度因素的影响。毫无疑问，民间投资一直都有很多玻璃门、弹簧门，然而，制度的约束一直在放松，“放管服”改革、降低社会融资成本、建设多层次融资体系，都对民间投资有积极影响，那么民间投资为什么可以在2011年高速增长，在2015年以来反而急剧减速呢？我们认为，政策环境总体上是连续的，对短期而言的政策影响是次要的，特别是对固定资产投资这种长期高成本决策的影响是缓慢的，并且，没有这些改革和政策，民间投资有可能会掉得更快。制度环境变差并不是民间投资快速下滑的主因。

如何看待民间投资

快速下滑和政策选择

综上，民间投资的下滑有很多原因，但主要还是经济放缓大趋势的一部分。我们认为有必要排除几个认识误区：

误区一：民间投资的短期快速下滑会成为长期趋势。

误区二：把民间投资快速下滑联系到整个经济下滑失控，下行无底。

误区三：把民间投资短期下滑联系到民营企业对中国经济乃至制度丧失信心，联系到中国的营商环境迅速恶化。

误区四：民间投资可以如政府投资一样，成为宏观调控的政策手段。

误区五：期望民间投资能够在短期由于政策措施的影响迅速改善乃至反转。

因此，我们认为，解决民间投资下滑问题重要的是要正确看待和把握这个问题。

首先，适应经济减速的新常态，调整预期和政策目标符合实际情况。如果依然持有以投资的较高增速维持经济的较高增长的思维惯性，那么就需要反思，如果国有部门特别是基建领域的投资增速长期大幅高于整体是不可持续的，而第三产业增长也难以在短期完全弥补这一缺口，那么是否有必要调整经济增长目标，或者仅仅是短期的经济增长目标？毕竟2014年、2015年已经连续两年没有达到预期目标。第二产业的调整对短期增长的冲击是确定的，而短期增长和基于中长期发展空间而确立的中期增长目标不是一个概念。

其次，以“功成不必在我”的心态完善非公有制经济发展的制度环境，避免短期行为。促进民间投资，不应受到经济周期的影响，经济不景气时，各种鼓励支持，待到经济恢复景气，则容忍对其变相打压的做法。处理好国有企业和民营企业发展的关系，给予民营企业真正同等的地位，在法律和市场面前一视同仁，打破非必要的行业垄断，才能给民营企业长期发展的信心，引导民营企业将投资从第二产业转向第三产业。针对包括民间投资在内的制度改革措施，无疑应当进一步加快推进，但不必急于一时，政策见效需要时间。中国此次面临的经济转型，难度和重要性都超乎以往。在这期间，应避免出现把民间投资附加为地方政府政绩考核指标，而由政府部门采取非市场化的手段刺激民间投资的短期行为。

再次，促进金融更好地服务实体经济，助力民营企业发展。第一，进一步推动金融体系改革和多层次金融体系的建设，消除金融服务实体经济中的歧视性、差别化情形。第二，金融体系打破垄断引入民间资本，设立民营银行、民营保险公司、民营证券公司等，都在逐步推进之中。第三，对于民营企业中也是实体经济中占据主要部分，吸纳主要就业的中小微企业，完善相应的金融服务体系和政策措施。第四，短期来看，需要首先解决金融“脱实向虚”、资金空转、货币政策传导机制不畅的问题。一是金融体系建设和融资政策完善，以市场化为原则，避免不考虑风险地通过信用扩张手段刺激民间投资，而把风险留在以后，对民营企业的困难不是无原则的救助和支持；二是对中小微企业的金融体系和政策，应当界定清楚政府的职责，政府的职责应当是可持续的。

总之，避免把民间投资下滑短期化和孤立看待问题的倾向，以此为契机推动各项改革，完善金融体系，则民间投资改善将成为经济转型水到渠成的果实之一。（作者单位：国务院发展研究中心金融研究所）