亚洲货币强势不再

亚洲市场面临增长波动，通胀压力加大和投资外流等问题，加上外需趋缓，下半年货币贬值的风险加大；人民币升值则将趋缓

2008年的下半年将是有趣并富有挑战性的。投资者将不得不为去年的信贷和流动性危机余波卜上一卦，弄清全球经济增长会疲软到什么程度，要维持多久。这一点关系到决定恰当的货币政策，以应付不断升级的通胀压力。就亚洲货币而言，放缓的外部需求的影响力，以及投资组合流向，将是决定货币汇率的最主要因素。

美元下跌趋近转折点

美元延续数年的下跌趋势正接近一个重要的转折点。当前的美元下跌趋势始于2002年2月，目前已经维持近六年半了。自从1973年可自由交易之后，美元走势的所有循环周期都是五年到七年。我们相信，这种周期将再次重现。

不过，眼下美元正在低位震荡的过程中，确切地指出最终的转折点还太早。如果考虑到持续的高油价和粮食价格对美国和全球增长的威胁，以及仍然充满挑战的经济前景可能在未来几个月内加深美元弱势，则这样的形势判断更是不言而喻的。

而亚洲货币的坚挺导致严重的美元贬值的现象，已经不复存在了。亚洲综合指数直到4月末和5月初的时候，还是紧跟金融产品交易所（Finex）的美元指数，但之后，亚洲货币就弱于十国集团的货币了。

亚洲货币贬值风险大

大多数亚洲货币在今年都开了个好头，但却节节败退。

最初几个月曾经令人称奇：亚洲的证券市场一片愁云惨雾，但货币汇率走势却颇强。证券市场的下跌，一方面是对此前强大升势的调整，另一方面也反映了国际投资者一定程度的资金抽离。但现在，外汇市场上升和股市下跌之间的偏差正在弥合。大多数货币此前的升幅都不见了，证券市场则还在重压之下。这种弥合以及汇率转弱都是合理的，它反映了全球经济仍在挣扎中，风险依旧。

在亚洲地区，持续性的高油价，以及食品和农产品的整体价格压力，使通胀风险警钟长鸣。投资者认定，区内的货币当局会通过指定汇率来控制通货膨胀压力，到5月初之前，大多数货币也都是在这种预期下进行交易的。但除了新加坡，包括马来西亚和菲律宾的央行都已经明确告诫交易者，不要相信他们真的会指定汇率。

为抑制通货膨胀，印尼央行和印度储备银行都已经提高了指标利率，而我们也预期台湾和印度的政策还会收紧，中国的利率政策也会有适度的收紧，银行准备金率则会继续调高。

但外部需求将影响这些决策。如果出口比预期的迅速放缓，会促使中央银行放松货币政策，相反，出口增长则给紧缩政策更多空间。

在信贷和流动性危机爆发前夕，我们已经看到全球经济放缓将影响亚洲地区的外需，因而提出了预警。

而且，我们发现，北亚和南亚面临的前景不同，前者属于资本输出经济，而后者则更容易受全球消费环境影响。

现在外部需求只是逐步地放缓，但我们预计下半年，更加趋缓的外需将产生更为显著的影响。增长波动、通胀压力逐步强化，以及投资组合呈外向性，都已是亚洲市场的主要问题。而这些现象和出口表现交织在一起，将决定下半年的市场形态。

今年到目前为止，亚洲货币对美元的表现呈现个别发展状态，从新台币升值6.8％到韩元贬值10.2％。但考虑到美国和全球下半年经济前景还比较困难，接下来几个月，亚洲货币贬值的可能性要大于升值。新台币和人民币表现会比较突出，新加坡元、港币、泰铢和印尼盾可能波澜不惊，而韩元、马来西亚林吉特、印度卢比和菲律宾比索则要拖后腿了，因为油价、通胀和外部需求风险最大的国家是菲律宾、韩国和印度。

人民币升值步伐趋温和

人民币在2007年相对美元升值了6.9％，今年又升了5.8％，其中4.2个百分点是在头三个月内取得的。我们认为，这段时间人民币快速升值不是偶然现象，因为次贷和流动性危机降低了投资者对风险的承受能力，已不再需要大规模购买美元对“热钱”涌入进行干预。

人们对中国官员的“提高汇率弹性”的说法耳熟能详，但是，这并不意味着人民币升值的步伐将加快。相反，我们相信政策的取向是推动人民币处于更强的水平，然后通过QDII和QFII计划，促使其在一个更广泛的范围内波动。

无本金交割远期外汇市场（NDF）上，对人民币未来升值的预期变化最大。虽然美元贬值在5月中再次加速，但NDF显示对人民币升值的预期正在急剧倒退。4月中，NDF合约中人民币年率升值超过10％，但最近几个星期平均的升幅已缩小到5％-5.5％。投资者认定，随着升值给外贸出口带来的压力增大，中国不可能保持目前人民币升值的步伐。我们预期，人民币对美元将在9月底达到6.80∶1，到年底达到6.75∶1。

就制定抑制通货的货币政策而言，因为中美之间已经存在显著的利差，而且“热钱”流入的风险在回升，中国人民银行不太愿意使用利率或汇率工具收紧货币政策，因为那只会给投资者提供免费午餐。相反，他们倾向于上调存款准备金率，直接从银行体系中抽走现金，这样可以降低为投资和基建输血的能力。

另一方面，放缓的净出口值缓解了人民币升值的部分压力。中国的出口增长今年以来不断减速，而进口增长却飞速提升。中国的增长已经转向内部消费和投资，这恰是进口密集型增长的驱动力。我们相信，进口将在2008年到2009年持续加强。中国很可能在2008年-2009年经历净出口值的减少，而人民币升值的压力也将缓解，因为贸易顺差是流动性过剩的主要源泉。■

作者为法国兴业银行外汇策略师