管理层收购制度的风险与完善途径

摘要:制度是人们交换活动和发生联系的行为准则,它是由生活在其中的人们选择和决定的,反过来又规定着人们的行为,决定了人们行为的特殊方式和社会特征。政府对管理层收购行为的规制,对维护市场秩序,起到了积极的作用。但是,由于规制本身的内在缺陷和规制方式的内在矛盾,使得政府也存在着“规制失灵”的情况。因此,对管理层收购中存在的制度风险进行分析至关重要。

关键词:管理层收购;制度;政府

中图分类号:F271

文献标识码:A

文章编号:1002-2848-2006(04)-0079-05

理顺政府与企业关系是完善政府对企业规制的基础。从制度安排的角度看政企关系,政府是凌驾于企业之上的一个社会组织,但是政府与企业的关系,不能因政府需要对企业实行必要的规制而简单地理解为直接的领导与被领导、控制与被控制的关系。[1]从我国已发生的管理层收购的实际效应来看,一些公司业绩迅速改观,从此步入了稳定增长的行列,但也不乏购并无效甚至失败的例子,究其原因,与政府在管理层收购活动中的非市场行为有密切关系。“市场经济条件下,政府的经济职能应该是培育和维护一个有效率的市场,其核心应该是构建合乎法律规范的政府规制体系,以培育一个能使企业进行有效竞争的市场结构”。[2]

一、管理层收购与政府主体角色

客观说来,管理层收购可能会造成国有资产的流失,但这并不必然发生。因此,我们不能以管理层收购造成国有资产流失的可能性来否定管理层收购。另外,国有资产即使不通过管理层收购,也会发生流失,关键在于我们推进管理层收购时候,要明确企业产权归属,健全相关法律法规,努力减少甚至消除国有资产流失。[3]一些公司管理层收购结果与初衷相背离,未能产生预期的效应,原因何在呢?由于我国经济体制正处于转轨时期,资本市场发展尚处于初级起步阶段,资本运营的体系远未完善,许多制约管理层收购的根本问题还未解决,致使管理层收购面临较大的制度风险,具体而言有以下四类制度性风险。

1.行政干预风险。目前的管理层收购过程中有一部分是政府的行政干预行为,而非企业管理者的市场化行为。特别是在企业改制过程中,“包办婚姻”、“拉郎配”的色彩仍然较浓。后果便是:尽管在表面上体现为现代企业制度,但其治理架构仍然缺乏有效性,包括人力资本和物质资本没有得到合理配置和运用,资本运作处于相对混乱的状态。

2.多元化风险。部分国有企业主业经营陷入困境,管理层收购后,便试图借助企业并购来扭亏增盈。于是,什么行业赚钱,管理者就通过收购此行业中的企业来介入此领域,以谋求高额的投资收益,弥补主业之不足,但结果往往并不遂人愿。由于公司对要介入的新领域缺乏经验,盲目实行多元化发展,导致多元化投资并不能获得预期的回报,反倒增加了投资风险,甚至成为公司的沉重负担,而由于不务正业,公司的主业进一步陷入困境。此类由管理层收购后带来的多元化风险,在我国不胜枚举。

3.磨合风险。管理层收购国有企业后,在管理体制、经营战略、人事安排、企业文化等方面都需要有一个新的“磨合”过程,这一过程在我国现有体制环境下显得不太顺畅。在国家股占多数的企业里,“内部人控制”现象较为严重。作为一些原有公司的管理层而言,他更关注的是收购后的个人利益和职位权力。管理层收购企业这个“壳”,若是对企业的行业景气、财务状况、未来发展战略等情况缺乏明确认识和市场把握,或者地方政府对管理层收购行为采取消极态度,就有可能使收购的管理者处于两难境地。

4.财力风险。管理层收购所需的资金量是比较大的,收购活动的完成需要管理者通过融资方式来解决,而收购资金的获得方式在一定程度上决定了管理者在收购国有企业后可能的表现。一般来讲,管理层收购国有企业是不可能完全通过自有资本来完成的,不少管理者希望通过杠杆兼并(即融资式兼并)方式来完成购并工作,但这样做的财务风险比较大,特别是当市场发生变化而决策又出现失误的情况下,其财务风险就更大了。在财务方面,还要注意公司债务链延伸方面的风险。管理者为了保持公司的持续经营,很难阻止公司债务链向收购方的延伸,甚至会自觉不自觉地成为公司债务的承担主体,这就产生了收购方―――管理者的偿债能力问题。管理者一定要仔细分析公司的资金财务状况,以避免双方都陷入债务危机之中。①

我国上市公司MBO的控股比例往往较低,一般只能达到30%左右的相对控股水平,而西方国家MBO通常都要达到50%以上的绝对控股水平。所以,只有在充分考虑中国资本市场实际情况的前提下,才能对我国MBO有一个正确的定位和客观的评价。我国管理层收购的实质是对国有资产的一种处置手段和对经营者激励约束的一种制度深化。

二、政府干预管理层收购的制度行为

我国特殊的体制背景,使政府成为事实上的国有企业购并主导者。政府是国有企业购并的准主体,而没有被《公司法》赋予企业法人地位,却以所有者身份对国有企业购并的有关重大问题,如选择购并者、购并价格等拥有最终的决定权,因而处于事实上的主体地位。国有企业名义上被《公司法》规定拥有法人财产权,即具有名义上的主体地位,但却并不拥有实际行为能力,处于政府决策的执行者地位。国有企业董事会也成为准政府,董事会的组成人员基本上由政府委派,其中包括拥有政府行政级别的原国有企业厂长经理。股东大会、监事会实际上又处在董事会的领导之下。董事会的责任目标并不是利润或市场份额的扩大,而是政治的、社会性的诸如劳动就业、社会保障等目标。

在国有企业改制过程中,政府主导着管理层收购的主体,主要表现在以下几个方面,笔者做简要分析。

1.管理层收购对象的选择。许多公司都是在地方政府的主导下通过国有股在当地企业管理者之间的划转实现的,显然,有些公司的管理层收购是成功的。从政府角度来看,管理层收购行为保证了壳资源在本地区的固化,达到了政府某种意义上的政策目标;从国有企业角度来看,政府主导管理层收购行为基本确保了企业的平衡过渡,实现了它短期的微观目标。

2.管理层收购价格的选择。我国MBO收购的股份均为国有资产和集体资产,其价格确定一般以协议方式,因此公平确认MBO中股权的转让价格,是防止出现国有资产与集体资产的流失、规范完成MBO的关键。国有企业的管理层收购,无论采取什么样的购并方式,购并价格都是由政府部门最后敲定的。政府主导的管理层收购行为,既参与交易,又组织交易,有可能低价成交,造成国有资产流失;也有可能私下达成某些不利于国有企业长远发展的协议,如“寻租”。①这在非关联购并中表现尤为明显。

3.管理层收购目的选择。绝大多数国有企业往往是地方经济中的支柱产业,在资本市场上获得了能够直接融资的通行证。而一些地方的国有企业在转轨的过程中陷入困境而步履艰难,地方政府处于

自身利益的考虑和社会稳定的需要,强令国有企业管理者去购并这些受困的国有企业。“在改革不断深化过程中,国有企业自有所扩大。但是政府对企业的干预并没有减少多少。地方政府的目的就是为了增加地方收入、解决就业、体现政绩”。[1]操作过程中,政府往往采取对受困国有企业进行债务购并、不良资产剥离、减税、减息等治标而不治本的措施,一定程度上减轻了国有企业的负担,但国有企业的资产结构并没有得到实质性的改善,产业结构调整并没有到位,竞争力并没有因此得到提高,国有企业仍将再度陷入困境。

为了提防一些国有企业管理层利用信息不对称,借着国有企业投资多元化和股权激励的幌子,致使国有企业真实价值没有得到充分体现。所以,MBO企业管理层还须披露MBO的目的与后续计划,包括是否拟对国有企业的重大资产、负债进行处置,会不会改变原国有企业的业务方向等。MBO最大风险是内部人交易问题,解决该问题首先要规范信息披露问题。所谓内部人交易,就是管理层为了获得最大利益而利用自己知道的信息,凭借企业控制权,利用自己选择中介机构的方便,利用自己在董事会上的话语权,做出对自己有利的企业定价。然后将企业在缺乏社会监督、缺乏竞争机制的情况下,不适当地把公司资产转移给自己。我国《证券法》、《上市公司收购管理办法》和《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》、交易所的《股票上市规则》等法律法规都对有关上市公司收购信息披露问题作出了相当严格的规定。但上市公司MBO的信息披露不仅应该适用我国证券法律的一般性信息披露要求,而且还应当进行特别规制。

从已发生MBO的上市公司信息披露情况来看,有的没有披露交易价格,有的在收购原因方面阐述过于简单、笼统,没有针对上市公司具体情况说明收购原因;有的虽然披露了收购价格,但对收购价格确定依据未能作进一步说明。被收购股份定价依据关系到国有资产是否流失,应当作为强制性公开信息披露的内容之一。上市公司管理层收购规制虽然以保护投资者合法权益为宗旨,但并不以对个别股东在收购中权益受到损害提供救济为内容。在肯定管理层收购同时,作为对中小投资者权益保护措施的一个重要方面,就是要把管理层收购的信息予以公开披露。信息公开原则是公开原则在上市公司收购中的具体体现,是管理层收购规制最重要原则。[4]

4.管理层收购人力资源的选择。人力资源作为国有企业的“活”资源,在国有企业的生产经营活动中起着决定性的作用。企业家实际掌握着企业的经营决策权,担负着企业资本增殖的责任,为实现企业价值最大化的目标,对企业家的激励和约束也应不同于拥有一般人力资本的员工。[5]管理层收购过程中的人力资源配置非常重要,政府在人力资源配置上难以解决的问题包括以下两个方面:对国有企业现有的人员进行优化配置,分流富裕人员,择优上岗,解决长期以来困扰着国有企业人浮于事、效益低下的问题;使国有企业职工和管理层观念彻底转变,使之熟悉和掌握市场经济固有规律,适合现代公司规范化管理的要求。政府对于这两个问题的妥善解决与否,将直接影响到管理层收购后的企业可持续发展。

三、完善管理层收购的配套制度

我们的制度设计能否引导管理层收购由行政性购并向市场性购并转变,使企业始终盯住两个市场,一个是国内统一大市场(而不仅仅是区域性的市场或封闭的市场),另一个是国际市场(参与国际分工),不断提高自身的竞争能力。但是,由于地方割据,市场分割,政企难分,企业机制固化,我国管理层收购从总体上看似乎是一场准政治运动,各地方政府像完成政治任务一样主导、包办管理层收购活动。事实证明,行政性购并代替不了市场性购并,凡管理者非自愿、通过行政捏合“拉郎配”式的购并已经遭到失败并将继续失败,从某种意义上说,这种购并行为实际上透支着社会和企业的未来资源。因此,当务之急,是着力培育市场机制,维护市场秩序,大力支持和推动市场性购并,尽管这样做保证不了速度或者放慢了速度和进度,但是长期的、稳定的、持续的速度才是最重要的。

1.购并市场政府角色的培育。转轨时期,政府为实现经济调整目标和资源的优化配置,避免企业因自身行为能力的缺乏导致国有资产人为流失,以及实现就业目标而主导企业购并,是中国转轨经济的必然要求。可以说,目前的管理层收购离不开政府的支持和推动。但是,如果政府将领导、教练、运动员三重身份集于一身,过度地介入管理层收购,成为管理层收购当然主体,管理层收购的一切事项均由自己包办,则可能导致政府行为边界的无限扩张、市场机制的严重扭曲和经营效率的极度低下。政府的正当作用在于支持和推动管理层收购,完善购并市场机制,制订购并规则,仲裁购并冲突,弥补“市场失灵”。然而我国目前有的管理层收购,不是企业管理者真正需要,而是根据行政主管部门要求行事,政府行为多于个人行为,行政行为多于市场行为,主观意志先于市场需要。管理层收购必须出于管理者自身的需要,事实证明“拉郎配”式的MBO,成功率极少。

2.购并市场人力资源的培育。我国目前管理层收购中存在的一个重要问题就是,被MBO企业的劳动力安置问题,当前被MBO企业的劳动力安排主要靠两条途径解决:一是由购并后的企业吸收;二是由社会吸收。健康的、市场化的企业购并,其职工安置问题应主要遵循双向选择原则,由社会消化吸收。而我国由于社会保障制度不健全,让社会来吸收被管理层收购后辞退的企业人员,目前来说显然不现实。特别是国有企业干部各有级别,国有企业职工也有所有制之别。一般来说,管理层收购过程中,人员安置方案是管理层收购的一个重要附加条件,有时甚至是先决条件,因为这一问题对于社会安定的影响具有敏感性和复杂性。许多企业管理层收购后,往往由于人才的流失,导致企业经营发展的失败。因此,政府对企业管理层收购后,要出台稳定人才的政策,鼓励管理者继续吸纳员工为企业工作,与企业人员进行有效的沟通等。政府继续培育经理人市场,使企业家入主企业承担市场风险,形成符合现代市场经济规范的法人治理机构。

3.购并市场法律体系的培育。[6]市场经济实质是一种法制经济,管理层收购作为一种经济行为,必须有完善的法律来保障当事人的利益,也只有在法律健全的基础上,才能保障社会资源的有效配置。我国目前尚无一部系统完整的管理层收购法律,有关管理层收购的相关政策法律法规条文散见于《公司法》、《证券法》、《国有资产管理法》、《知识产权法》、《税法》、《反不正当竞争法》、《保险法》等法规制度中,出现了管理层收购活动中许多方面无法可依的局面,而有些领域则有多重规定,互不一致。因此,政府应尽快完善有关管理层收购过程中的法律法规之间的协调。另外,管理层收购过程中的法律环境问题,不仅仅是立法本身的问题,还应建立健全一套法律保障体系,主要包括:产权交易市场程序

化、政策法规明确化、政府行为规范化、国有资产管理法律化、金融体制完善化和收购程序合理化等等,只有具备这些条件,才能使管理层收购行为真正纳入制度化轨道健康发展。今后管理层收购市场监管应主要由行政监管过渡到主要由法律监管,保证效率与公平两大原则的顺利实施。

4.购并市场中介机构的培育。MBO涉及与政府及原股东沟通、对目标公司估值、协商谈判、安排融资、设计公司发展战略、资产重组、员工安置等诸多环节,管理层自身不可能全部拥有所需的资源和专业知识。一个严谨、科学、可行的管理层收购方案是取得成功的前提,这需要许多中介机构的服务和帮助。投资银行、会计师事务所、律师事务所、资产评估机构都是管理层收购活动中的重要角色,它们在管理层收购活动中各自利用自身的经济法律人才等优势,为管理层收购提供咨询服务。投资银行和证券公司既为管理者提供资金支持或融资帮助,充当中介进行策划,还对资产进行评估,给出兼并收购的参考价格;会计师事务所帮助管理者拟订企业购并策略,并从业务、会计、税务等角色,为管理者安排最有利的交易;律师事务所主要负责项目谈判和草拟合同。由于我国因市场化程度远远不够,管理者还没有意识到中介机构的重要性,中介机构本身还处于初级阶段,它们的服务能力、水准远没有达到市场经济的要求。因此,政府应该加紧管理层收购市场环境的培育,加强中介机构的自主性、独立性、自律性,从而使上述中介机构都得到健康发展。如果将法律建设比作管理层收购的“硬件”,那么中介机构则是管理层收购的“软件”。当然,这类机构应依法通过资格认定,建立自律机制,承担相应责任,并接受政府有关部门的监督和管理。

5.购并市场社会保障体系的培育。目前影响我国管理层收购深入进行的一个重要问题是,压在被收购的国有企业身上的三大历史包袱:债务、富余人员及企业办社会。这些历史问题不解决,就会给购并后的企业正常运转带来不利的影响,甚至导致管理层收购的失败。社会保障体系的完善是保障在劳动力完全走向市场的条件下,管理层收购过程中失业的劳动者的生存权益,这有利于市场经济平稳发展,有利于社会的健康发展。社会保险、社会救助、社会福利、社会优抚等等构成了社会保障体系,实施管理层收购后的企业应着眼于利用现有的劳动安置、税收优惠政策,积极配合政府有关“再就业工程”的实施和社会保障制度的建立。在现有条件下,与政府共同承担被购并企业的职工安置,退休医疗等社会性问题,利用国家有关产业支持政策,量力而行,可以让MBO后的企业新增的利润来解决以往的债务负担,以经济手段来解决经济问题。因此,我们一方面应在出售过程中妥善予以解决―――最佳方法是MBO企业的职工按才录用妥善安排每一个职工的劳动岗位。另一方面,国家应适应整个市场经济发展要求,完善社会保障体系尤其失业保险制度,安置好下岗分流人员。在社会保障体系不健全、人们的就业观念还不到位、市场环境还不完善的情况下,大量职工下岗产生的负面影响不容忽视,应认真把握下岗人群的承受力,妥善处理改革力度、发展速度、群众承受程度的关系。

6.购并市场企业组织结构的培育。企业组织是企业资产和人力资源的配置结构,是企业资源有效发挥作用的保证,一个由优良资产、优秀人才组成的企业如果缺乏与之相适应的有效的管理制度,企业是无法产生良好的经济效益的。一般来说,企业组织培育包括如下三个方面:根据企业资产组成的具体情况和市场经济的固有规律,重新设定企业的组织指挥系统;制定良好的保障机制和灵活多样的激励机制,以调动全体职工的积极性;重新制定企业系统生产经营各方面的规章制度,保证职工有规可循。我国许多国有企业管理层收购时,只注重企业资产的购并、规模的扩大、人员的分流、组织机构的设立、所有制性质的改变,而忽视了企业深层次的内在机制的变革,企业组织结构的培育应引起高度重视。管理层收购只是搞活国有企业的一种有效方式,但并非解决一切问题的万灵丹,管理层收购本身只是社会资源的一种重新布局,一种优化组合,但国有企业经营的好坏并不是通过管理者购并才能彻底解决的,即使国有企业管理者作出购并的决策是正确的,由于多种原因使购并后企业经营不善的例子也不少。因此,管理层收购必须从企业深层次上做文章,购并后必须对企业的原有资产和购并资产进行整合,整合两种不同体制下的企业文化,并对企业组织进行重构,只有这样才能获得管理层收购的最佳效应,实现购并的预期目的。

另外,从保护中小股东的角度出发,应当要求公司在设计MBO方案时要有职工代表参加,应向主要债权人、中小股东真实介绍MBO进程,听取他们意见,最终方案必须经职工代表大会通过等等。进入MBO阶段后,由于大部分MBO借贷需要用企业的股权质押,因此股权在某种程序上处于一种不稳定状态,而国内现有几例MBO全部披露为自有资金,没有一家披露融资借贷关系。对于这种投资者难以获悉的商业信息,证监会等监督机构可以运用行政权力对实施MBO的公司进行调查,并将MBO的资金来源及时披露。同时,也应对MBO的还款方式做出适当披露,因为这影响到公司的分配决策甚至某些交易,也影响到广大中小投资者对公司重组后的投资信心。

参考文献:

[1]　陈富良,万卫红.企业行为与政府规制[M].北京:经济管理出版社, 2001.

[2]　杜莉,赵锋.振兴东北老工业基地与政府规制取向选择[J].当代经济研究, 2004(4): 27-30.

[3]　高伟凯,王荣.管理者收购理论述评及启示[J].经济学动态, 2005(09): 66-68.

[4]　高伟凯,王荣.简析我国证券法对管理层收购规制[J].管理世界, 2005(10): 149.

[5]　高伟凯,王荣,企业家能力与企业绩效[J].现代经济探讨, 2005(10): 53-56.

[6]　高伟凯.中国行政强制执行体制的模式选择与构建[J].南京大学学报, 2002(01): 40-46.

作者简介:高伟凯(1968-),男,江苏淮安人,北京高策中外企业安全顾问中心主任,研究方向:公共政策、危机管理和战略购并重组理论;毕淑青(1975-),女,河北衡水人,北京高策中外企业安全顾问中心研究人员。