金融政策在我国房地产调控中的有效性分析

内容摘要：本文通过运用向量自回归模型、格兰杰因果检验、脉冲响应函数等计量方法，对我国金融政策在房地产调控中的有效性进行了实证分析，并得出相关结论。指出我国金融政策对房地产价格和成交量有一定的影响，其中银行信贷对房价的影响比较明显，而利率对房价的影响滞后期比较长。为了解决金融政策在传导过程中的时滞和变异性，本文在最后提出建立房地产检测预警体系指标，以及我国在制定金融政策时考虑区域性。

关键词：金融政策 房地产调控 向量自回归 建议

1997年亚洲金融危机爆发，受其影响，我国面临通货紧缩，因此1998年我国开始实施稳健的货币政策。1998年和1999年4次降息和2次调减存款准备金率以及住房制度的改革，促进了房地产业的发展，2002年的再次降息更有效的推动了商品房的销售。2003年开始，货币政策虽然名义上仍维持“稳健”的基调，但实质上逐步趋紧。2004年10月末首次加息和紧缩信贷、2006年和2007年8次加息和13次提高存款准备金率，由此可见中央利用金融政策调控房价的力度。2007年GDP增长13%，经济过热，CPI不断走高，并在2008年初达到8.7%最高点，房价再度走高，中央经济工作会议明确提出从2008年起货币政策由稳健改为从紧。2008年9月金融危机蔓延全球，中国楼市一片冷清，成交量低迷。为了刺激经济发展，2008年9月起，央行4个月内5次调低存贷款基准利率，一年期存贷款基准利率由最初的7.47%降至5.31% ，2009年购房需求重新释放，全面回暖，房价一路上扬，四万亿救市计划和适度宽松的货币政策导致2010年房地产行业畸形繁荣，房价居高不下。为控制持续高企的房价，2010年开始金融政策明显偏向紧缩，2011年房地产市场明显得到有效控制。

房地产业作为一个资金密集型的行业，对金融政策有很强的依赖性，关于金融政策对房地产业的影响程度早已引起国内外众多学者的重视和讨论，Gerlach（2002）基于多元变量的实证框架分析了银行信贷与房地产价格之间的关系，认为银行信贷与房地产价格之间存在长期因果关系。梁云芳、高铁梅等（2006）运用1995-2005年的季度数据，实证研究得出利率及货币供应量与房地产价格负相关。王晓芳等（2011）通过构建结构向量自回归（SVAR）模型实证检验我国房价在货币政策信贷渠道中的作用，结果表明货币政策冲击通过信贷渠道对宏观经济所产生影响中有50%以上经由房价这个载体来实现，房价已成为我国货币政策信贷传导渠道中的一个重要环节。王来福和郭峰（2007）通过建立VAR模型分析结果表明，货币供应量变化对房地产价格有长期的持续正向影响，货币供应量的增加会导致房地产价格上涨，利率的调整对房地产景气是有显著影响的。庄岩（2011）利用供求理论得出房价与银行信贷之间存在着互动关系，即银行信贷在短期通过影响房地产需求从而影响房价，在长期将通过影响房地产供给而影响房价。

本文将以房地产行业在2005年至2011年的发展背景为出发点，分析金融政策对我国房地产价格和成交量的影响，金融政策调控房地产市场的传导机制主要是货币政策在房地产市场的传导机制，贷款利率相当于资金使用的成本，利率的高低影响房地产开发商的融资费用和财务成本，商业银行信贷政策的变动可以影响到房地产开发商、购房者所获得的资金，接而影响房地产的供给和需求市场。因此本论文将建立VAR模型分析一年期贷款利率和银行贷款对房地产价格和成交量的影响。由此分析金融政策在我国房地产调控中的有效性，并对我国房地产调控中的金融政策提出合理性建议和对策。

基于VAR模型的实证分析

（一）数据的选取和处理

本文利用2005年1月至2011年12月的我国房地产价格、成交量、一年期贷款利率和银行贷款余额同比增幅的月度数据，共84组样本数据对金融调控工具与房地产市场的关系进行实证分析。其中，房地产价格采用房屋销售价格指数来表示，成交量采用每月商品房销售面积，利率采用一年期银行贷款利率，银行贷款采用金融机构人民币信贷资金余额。因此，本文共采取4个变量去模拟金融工具调控房地产市场的动态机制，分别为：房屋销售价格指数（PRICE）、利率（RATE）、银行贷款余额同比增幅（CREDIT）、成交量（VOL），为了消除异方差，其中房屋销售价格指数和成交量采用对数值。所有原始数据均来自国家统计局和中央人民银行网站。

（二）平稳性检验

以时间序列数据为依据的实证研究都必须假定有关的时间序列是平稳的，由于大多数时间序列是不平稳的，使用传统的回归方程会产生虚假回归的现象，以此所做的研究有可能是无效的，所以本文首先进行单位根（ADF）检验，以保证序列的平稳性。我们得出银行贷款余额同比增幅CREDIT为2阶平稳，利率RATE、房屋销售价格指数LPRICE、成交量LVOL为1阶平稳。检验结果如表1所示。

（三）格兰杰因果检验

格兰杰因果关系实质上是利用了VAR模型来进行一组系数显著性检验，格兰杰因果关系可以用来检验某个变量的所有滞后项是否对另一个或几个变量的当期值有影响。如果影响显著，说明该变量对另一个变量或几个变量存在格兰杰因果关系，如果影响不显著，说明该变量对另一个变量或几个变量不存在格兰杰因果关系。

从表2的检验结果来看，在1%的显著性水平上，银行信贷余额同比增幅是房价增长的Granger原因，但是房价增长不是银行信贷余额同比增幅的Granger原因，而贷款利率和房地产成交量互不成Granger因果关系。

（四）脉冲响应函数

根据我国房地产市场运行状况，采用VAR构建月度模型，用于分析2005年以来影响房地产量价的因素。因为本文选取的是月度数据，通过计量经济分析与检验，构建一个包含三变量滞后10期VAR（10）模型，根据VAR（10）模型，分别得出LPRICE、LVOL对RATE、CREDIT的脉冲响应函数，脉冲响应函数描述的是一个内生变量对误差冲击的反应。准确的说是当一个误差项发生变化，或者模型受到某些冲击时对系统的动态影响，其描绘了特定变量对各种冲击的反应轨迹。如图1所示，其中，横轴表示冲击作用滞后期间数（单位：月度），纵轴代表因变量LPRICE、LVOL对自变量RATE、CREDIT的响应程度，实线表示脉冲响应值连成的曲线，代表了LPRICE、LVOL对RATE、CREDIT冲击的反应，两侧的虚线表示走势的两倍标准误差。

通过脉冲响应函数得到2005年1月至2011年12月各因素对房地产价格和成交量的冲击：第一，扩张性的货币政策对房地产价格和成交量的冲击较为明显，银行贷款增加对房地产价格的影响具有一个助推作用，且效果明显，而且对房地产价格和成交量存在较为持久的正向影响，但正向影响在第9期随时间递减，这在一定程度上说明我国信贷的增长对我国房地产价格泡沫的膨胀起到重要的支撑和助推作用。第二，一年期贷款利率对房地产价格会产生一个冲击力，从脉冲响应图我们可以看出，起初房价对利率变动的反应较弱，之后渐强，在第3期达到效应最大，之后又开始减弱，在第4期逐渐消失，在第7期又达到最强，第9期之后开始产生正向影响，由此可认为房地产价格对利率冲击具有滞后期，滞后期大概为3-8个月。第三，一年期贷款利率会对房地产销售量的冲击较为明显，利率的变化对销售量产生正向影响，正向影响从第6期开始逐渐消失，在第3期影响最显著。由此可知，利率对房地产销售量的影响是比较显著的。

结论及政策建议

本文运用向量自回归VAR模型对我国2005年1月至2011年12月的我国房屋销售价格指数、房屋成交量、一年期贷款利率和银行贷款余额同比增幅的月度数据进行实证分析可以得出：金融工具对房地产价格和成交量有一定的影响，其中银行信贷对房价的影响比较明显，而利率对房价的影响滞后期比较长。理论上，利率对房价上涨具有决定性作用，所以各国政府经常用利率来作为调节房价的有力金融工具，但我国利率对房地产价格的影响并不显著，这主要是因为我国的市场机制并不健全，在我国，银行信贷的增减对房价的影响还是比较显著的，在房地产价格和成交量上信贷起到了推波助澜的作用，使房价不断上涨。通过脉冲分析，可以看出金融工具对房地产量价的影响，并进一步显示出银行信贷和利率对房地产市场的影响程度。但是，政府利用金融工具对房地产市场的调控并不会立即得到有效的控制，常常会与行政政策相配合调控房地产市场。

基于本文的实证分析，针对目前金融政策对房地产市场影响存在的问题，提出以下的建议：

第一，政府的金融调控政策对房地产市场的调节必须通过房地产开发公司、投机者、投资者，自主需求者等微观个体共同起作用，但在传导过程中会受到市场微观交易机制的影响而产生变异，并且在传导过程中产生时滞问题，因而影响了金融政策对房地产调控的效果。因此，为了避免金融政策在传导过程中的时滞和变异，我们可以建立房地产检测预警体系，设计一个指标体系对房地产市场做出适宜的提示和判断，比如设立指标房地产开发投资额与GDP的比值、商品销售价格指数与房屋租赁价格指数的比值等。

第二，中央政府根据不同地区的差异制定不同的房地产金融政策：对于一些地方房地产已经进入供过于求阶段、房屋积压严重、房价开始下跌的地方，中央政府应该实施从宽的金融政策，对于一些房地产需求旺盛、房价持续上升的地区，中央政府应该实施从严的金融政策。

参考文献：

1.Gerlach， S. and W. Peng.Bank lending and property prices in Hong Kong[J].Journal of Banking and Finance 29， 461-481

2.梁云芳，高铁梅，贺书平.房地产市场与国民经济协调发展的实证分析[J].中国社会科学，2006（3）

3.王晓芳，毛彦军，徐文成.我国房价在货币政策信贷传导渠道中的作用研究[J].中央财经大学学报，2011（6）

4.王来福，郭峰.货币政策对房地产价格的动态影响研究—基于VAR 模型的实证[J].财经问题研究，2007（11）

5.庄岩.房价与银行信贷互动关系的实证研究[J].会计之友，2011（3）