国际游资的影响因素释解

一、国际游资生存环境分析

1.金融自由化使国际游资摆脱束缚，活动范围扩大20世纪70年代以来，金融自由化的浪潮席卷全球。金融自由化是以制度调整为切入点的各国以及各地区间金融市场对内对外开放的过程。它要求各国突破传统金融管制，形成全球统一的金融市场以及运行机制。金融自由化使金融资本突破国界的限制，在全球范围内进行优化配置，进而国际金融资源得到更加有效的利用。金融管制的放松是国际游资发展的重要条件。在金融自由化的环境之下，管制放松，进出一国的限制减少，借贷资金的条件放宽，进出金融市场的限制放松，金融工具和融资技术越来越丰富，这都为国际游资提供了广阔的活动空间，为其发展壮大创造了有利条件。伴随着金融管制的放松，资本流动的限制减少，资本的国际流动性也得到了较大的提高。迫于竞争压力与追求利润的动机，金融机构向全球扩张的脚步加快，金融市场国际化的程度加强。金融自由化也使汇率、利率的短期波动加剧，波动性上升，这使资本不得不对资产的流动性给予更多的关注，同时利率、汇率的波动也为金融衍生品提供了发展机会。这些为国际资本在世界不同国家、地区的市场中寻找获利机会提供了较大的选择空间，选择空间的扩大使国际资本的投机性也得到一定的显现，也为国际游资的生存、发展提供了广阔的空间。因此，金融自由化是国际游资发展的重要环境。

2.金融资本的积累使国际游资拥有充足的资金来源最早提出金融资本定义的是希法亭，他指出:产业对银行的依赖，是财产关系的结果。产业资本中不断增长的部分不属于使用它的产业资本家，他们只有通过代表与他们相对立的所有者的银行，才能获得对资本的支配。而且银行也不得不把它们资本的一个不断增长的部分固定在产业之中，因此，银行在越来越大的程度上变为产业资本家。他把通过这种途径实际转化为产业资本的银行资本，即货币形式的资本，称为金融资本［7］。在金融资本形成以后，产业资本的原始发展、规模扩大以及兼并收购等过程对金融资本的依赖越来越强，金融资本也随着产业资本的不断增多而膨胀。没有投入再生产的过剩资本以及没有找到优质贷款对象的资金也进入金融市场，导致流动性过剩。经济的停滞使拥有产业资本的人试图通过金融投机进行获利，以寻求一种新的刺激经济发展的因素，在经济发展停滞和金融大爆炸并存的背景之下，金融资本的规模膨胀。虽然金融资本与产业资本之间相互融合、依赖，但是它们之间还是存在本质上的区别，这种本质上的区别也是金融资本膨胀的原因。产业资本在其扩张的过程中需要投入货币购买机器、厂房、原料、燃料和劳动等生产要素，如果这些要素有限，则产业资本的扩张受到影响。而金融资本在其扩张过程中虽然也需要货币的投入，但其购买的产品主要是有价证券、衍生产品等资产，因此，在货币供应充分的情形下就能保证金融资本的扩张，货币脱离黄金使这一扩张得以实现。随着经济的全球化，金融资本可以不依附于产业资本和商业资本而进行增值，而且获取的利润远远高于在生产领域或流通领域中所获利润，因此，金融资本开始独立出来，逐渐凌驾于实体经济之上，并呈现与其分离的态势。金融资本积累到一定程度以后，必然开始在全球寻找获取利润的机会，金融资本全球化逐渐形成，金融资本全球化也可以说是国际资本流动发展到一定程度出现的一个重要阶段，资本跨境程度异常活跃，促使资本在全球范围内实现重新配置。

3.国际金融市场关联度加强为国际游资立体式投机提供了便利由于跨境资本流动的增多，国际金融市场融合程度不断加深，国际金融市场的关联度也逐渐加强。网络等高科技的发展使各国市场参与者可以比较方便地进入不同的金融市场进行交易，而且各种证券的收益相当，各地股票市场指数波动明显趋同。金融创新工具的诞生增强了国际金融市场的关联度。一些金融创新工具诞生以后，迅速向全球金融市场扩展，这些金融工具的交易管理、市场交易价格和投资收益率在全球各个金融市场呈现趋同化，同时，有一些金融创新工具本身就涉及多个金融市场，是跨市场甚至跨国界的金融交易。国际金融市场关联度的增强为国际游资跨市场投机提供了方便，立体式投机更易获得成功。

4.金融衍生品扩大国际游资获利空间国际游资要进行投机交易就需要找到一定的操作载体。股票、债券等原生产品市场的定价受其基础价值的约束，不能过度脱离其实际价值。原生产品市场虽然也可以进行投机，但投机的强度与影响仍相对有限，国际游资很难从中获得暴利。金融衍生品则为国际游资提供了合适的交易载体。金融衍生品产生的最初目的是为了进行风险管理而不是为了投机，但是其杠杆作用和价格的波动，吸引了大批资本进入这个市场，这为国际游资提供了获取暴利的机会，也使国际游资的规模膨胀。信用衍生品是20世纪90年代初发展起来的，其以“信用风险”为交易对象。信用衍生品作为金融衍生产品的一种，从其诞生开始就得到了迅猛的发展。依据信用衍生品交易的有关合约安排，贷款或债券的信用风险被剥离出来，单独在市场上进行交易和定价，转移给愿意承担风险的投资者，实现了信用风险的市场化配置，为风险管理者提供风险对冲手段。截至2006年6月，全球信用衍生品名义市场余额达20.35万亿美元［8］。2006年，全球以股票、债券为基础产品的金融衍生产品的总值，已经达到股票和债券市场总值的5倍左右。场外金融衍生品交易也迅速发展，其交易量已经远远大于场内交易量，截至2010年6月末，全球场外利率衍生品市场名义余额达451.8万亿美元［8］。巨大的金融衍生品市场为国际游资提供了广阔的活动空间与获利机会，加速其不断膨胀。

5.离岸金融中心不断涌现为国际游资提供庇护场所离岸金融中心便利了资金在国际金融市场间的调动，使各个金融市场之间的时间、空间距离缩小，为资金在全球自由高速流动创造了条件。离岸金融中心先进的通讯技术、批发式的交易方式为国际游资提供了便捷的融资渠道。各离岸金融中心间的竞争以及离岸金融中心的低税率甚至免税降低了国际游资融资的成本。离岸金融市场已发展到了一定的程度，数以万亿美元计的资金在离岸金融中心流动，为国际游资提供了充足的资金来源。离岸金融中心税收的优惠以及严格的银行保密法、公司保密法为国际游资提供了灵活、高效、保密的经营环境，吸引众多国际游资主体在此注册。以对冲基金为例:近半数的对冲基金为了不公布运作以及收益等信息，选择在加勒比海沿岸的离岸金融中心注册以逃避监管，有超过8000支对冲基金在开曼群岛注册。此外，大量共同基金、跨国银行和保险公司等机构也在离岸金融中心注册。

6.金融霸权的存在为国际游资流动提供坚实后盾金融霸权是指凭借在政治、军事、经济和金融等方面的优势，在国际货币体系中占据主导地位，并借此将自己的意志、主张以及规则强加于整个国际货币体系，从中获取巨大利润的行为。金融霸权是军事霸权和经济霸权的延伸，而军事霸权和经济霸权是金融霸权的基础［9］。金融霸权并非存在于一国范围之内，而是存在于国际间，一般是为发达国家所拥有。在国际货币体系中，英国与美国都先后拥有金融霸权，并凭借金融霸权获取了巨额利润。国际游资的发展与金融霸权息息相关，金融霸权的存在为国际游资开辟了更为广阔的活动空间，提供了更为廉价的资金和更为便利的投机手段。近几十年来，美国推行的金融霸权促进了国际游资的发展。

7.国际金融体系缺陷加速国际游资的膨胀牙买加协定签订以来，国际金融体系总体上变化不大。虽然美元放弃了兑换黄金的义务，但是美元却依然处于国际基础货币的地位，成为各国进行国际清算的货币，也是各国主要的储备资产，美元实际上代替了黄金成为最后清偿手段。在这种情形下，美国在国际收支出现逆差的情况下，依然滥发货币，造成美元过剩，正是这种以美元为本位的制度造成了国际金融体系出现缺陷。国际金融体系出现的国际货币安排不当、汇率制度的无序、金融全球化中利益分配的不平衡以及国际政策的不协调这些缺陷在很大程度上是由美国的霸权地位决定的，体现了霸权国的意志，导致了国际游资的进一步膨胀。

二、影响国际游资流动的因素

1.国际资本市场资金的供求国际资本市场资金供求关系的变动是资本在国际间流动的主要原因。发达国家经济发展水平较高，因此资本积累的规模比较大，当预期国外的投资收益高于国内时，资本就会流向国外。国际资本市场可提供的资金也会比较充足。从需求方面来说，发展中国家在经济发展的过程中，对资金的需求越来越旺盛，因此，发展中国家不得不开放国内金融市场吸引国际资本的流入。在国际资本市场资金供求关系的主导下会形成国际资本流动，供求关系的变化也会影响国际资本流动的方向。国际游资作为国际短期投机资本自然也会受到国际资本市场资金供求关系的影响。当发达国家资金供给充裕时，国际游资会从发达国家向外流，反之，国际游资则会回流。

2.利率水平世界各国经济发展水平是不一致的，不仅发达国家与发展中国家存在差异，就是在发达国家之间或是发展中国家之间，经济发展水平也不一样，这就促使各国根据各自的经济形势采取不同的货币政策。各国在不同时期、不同经济形势中会采取不同货币政策，就是在同一时期，各国也会采取自己认为合理的货币政策。货币政策的不同使通过货币传导机制形成的利率水平也不一样，即在各国之间会存在差异。利率平价理论认为两国存在利率差异将导致资金从低利率国流向高利率国以获取利润。即使在某一时刻，某些国家的利率可能会形成暂时的趋同，但是由于各国经济发展情况不一样，这种趋同很快就会消失，利率又会存在差距，国际资本流动又开始了。利率差距对不同结构的国际资本流动的影响是不一样的，国际商业银行贷款对利差比较敏感，而利率是通过对证券价格变化来影响证券投资的，直接投资受利差的影响则要小得多。总的来说利差对国际资本流动的影响是比较大的，但不同结构的国际资本流动受利差的影响各异。国际游资作为短期投机资本对利率非常敏感，利率的差距会导致国际游资在国际间流动，以获取利率差异的收益。

3.汇率的变化在金本位时期，汇率围绕着黄金平价受供求关系影响而波动，当汇率超过上方黄金输送点时会引起黄金的输出，反之，则引起黄金的输入。在各国放弃金本位，特别是在布雷顿森林体系崩溃以后，国际金融体系陷入混乱之中，固定汇率制度与浮动汇率制度共存。在固定汇率制度之下，会发生国际资本流动。在浮动汇率制度之下，汇率的变化会促使私人投机者将贬值的货币兑换成升值的货币，在这个过程中也会发生国际资本流动。浮动汇率制度由于汇率变动的幅度加大，促使国际资本的流动。此外，利率会对国际游资的流动产生影响，而利率与汇率在一般情况下是正相关的，因此，也间接说明了汇率的变化会影响到国际游资的活动。

4.经济发展水平与发展潜力国际资本流入一国或地区会促进该国或地区的经济增长，良好的经济发展水过来又会促使国际资本流入该国或地区，反之亦然，国际资本流动与经济发展就形成一种互动循环的关系。各国在发展经济的过程中会出现差异，正是这种发展水平和发展潜力上的差异会使国际资本流动，国际资本流入经济发展水平高或者发展潜力大的国家或地区，也会流出经济欠发达与发展潜力小的国家或地区。国际直接投资受这一因素的影响较大。国际游资也会寻找具有发展潜力的新兴国家，获取新兴国家经济增长的成果，当东道国经济形势恶化时，国际游资迅速撤离，给东道国经济造成严重危害。1997年爆发亚洲金融危机之前，国际游资就已经事先进入泰国等经济增长迅速的新兴国家，使股票市场、房地产市场出现泡沫，最后引发危机。

5.通货膨胀率通货膨胀可以通过实际利率与汇率来影响国际资本流动。一国发生通货膨胀会使该国实际利率降低，以该国货币所表示的各种金融资产的实际收益下降，降低国际资本的收益，导致国际资本流出该国。此外，通货膨胀还会通过影响汇率来影响国际资本流动。通货膨胀使该国货币代表的价值量减小，实际购买力下降，对外比价下降。在通货膨胀率不一样的情况之下，如果其他国家或地区的通货膨胀率低于该国，那该国货币相对于其他国家货币的汇率将会下跌，这会导致国际游资流出该国，进入他国或地区，反之，则会促使国际游资流入该国。

6.金融自由化程度与金融创新金融自由化是指一个国家的金融部门运行从主要由政府管制转变为由市场决定的过渡。包括价格自由化、业务经营自由化和资金流动自由化。金融自由化特别是资金流动自由化程度会对国际资本流动产生重大影响。一般来说，发达国家由于资金充裕，在国内缺乏好的投资渠道的情形下，国家就会鼓励资本流出，因此，会采取比较宽松的资本管制措施。而发展中国家由于缺乏资金，会积极吸引外资，也会防止资本外逃，就会采取比较严格的资本管制措施。美国、日本和欧洲一些国家于20世纪70年代末80年代初开始了金融自由化进程，放松了对金融的管制与对利率、汇率的控制，逐步实现金融业混业经营，离岸金融业务迅速增长，这为国际资本流动提供了便利。金融自由化程度，特别是资金流动自由化程度影响国际资本流动是比较明显的。布雷顿森林体系崩溃以后，国际金融体系进入一个较为动荡的时期，为了规避风险，金融创新层出不穷，金融衍生品交易规模逐渐变大。金融创新为国际资本流动提供了新的融资工具与手段，扩大了国际资本流动的空间。较高的金融自由化程度为国际游资的活动扫除了障碍，扩大了国际游资活动的范围，大量的金融创新为国际游资提供了投机的场所与工具，因此金融自由化与金融创新会对国际游资的活动产生影响。

7.金融监管水平金融监管水平与金融业的发展要相适应，在金融业迅速发展的情形下，金融监管水平的高低将会影响国际游资的活动。金融监管水平如果长期滞后于金融业的发展，金融风险就会逐渐积累变大，国际游资出于规避风险的考虑就不会流入该国或地区，或者流入的国际游资发生逆转，流出该国或地区。此外，如果金融监管出现真空，也会给国际游资流出获得投机收益的空间，这样会加大国际游资大量进出该国或地区的几率，这又会增加金融监管的难度，导致风险的增加。

8.跨国公司的发展跨国公司的发展推动了国际资本流动，跨国公司在全球经济贸易中发挥的作用也越来越大。现在，跨国公司控制着世界上50%的工业，60%的国际贸易，80%以上的新技术、新工艺、专有技术的专利和专营权以及90%以上的外国直接投资份额。跨国公司的发展已经成为影响国际资本流动的重要因素。跨国公司的闲置资本有时也会加入到国际游资的队伍中参与投机，使国际游资的队伍更加庞大，冲击力也更强。

9.政治、战争风险政治稳定是一国经济健康发展的保证，如果一国政局不稳，政治风险较大以及资本国有化的风险较高就会促使国际游资不流入该国，已经流入该国的国际游资也会撤离。一国政局是否稳定、法律是否健全以及对资本流入国是否友好等因素都可以对国际游资流动产生重要影响。同时，可能爆发或者已经爆发的战争会对国际游资的流向产生重要影响，国际游资为了资金的安全会选择撤出存在爆发战争可能性或者已经爆发战争的地区或国家。着眼国内具体情况，在这些影响因素中，利率、汇率以及通货膨胀率的变化能够较为直观地表现出来，近几年我国的利率、汇率和通货膨胀水平对国际游资的影响较大。通货膨胀率和CPI之间不能划等号，用CPI来考察通货膨胀的水平更直观明了。而且关于流入本国的国际游资规模的计算较为复杂，其中有许多不确定性因素的存在，这也是国际游资的特性所在，因此，用国际游资=外汇储备增量－贸易顺差－FDI来对国际游资流动的趋势做描述是一种较为简单的方法，实际上，国际游资的计算方法远非如此简单，现有的各种计算方法基本上都存在缺陷，因此所得出的结论也并非如此绝对。

三、构建适合我国的国际游资监测体系

1.市场预期系统市场预期系统包括:利率、实际汇率和通货膨胀率等指标。实际利率长期为负反映了金融部门的扭曲，实际利率过高则会影响银行的盈利能力。而且我国利率与国际市场利率之间的利差也会影响资本流动方向，我国利率高于国际市场利率则资本会流入，反之，资本则会流出。实际汇率过高或过低也会使国际收支失衡，金融风险加大。通货膨胀率上升表明该国货币实际购买力下降，汇率水平长期看跌，反之，则表明该国货币实际购买力上升，汇率水平长期看涨。此外，还需密切关注NDF升贴水状况。对市场预期系统来说，重点要对两个市场的预期进行监测。一是证券投资市场。包括证券投资增长、证券市场交易量、交易金额和换手率等指标。证券市场的涨跌，特别是某些板块的交易情况能在一定程度上反映市场对本币的贬值或升值预期;而当房地产、资源类股票价格大幅度上升时，则表明本币有可能存在升值预期。二是房地产市场。包括外商投资房地产市场的数量、境外贷款、结汇、闲置土地情况和境外机构购买住房情况。

2.直接投资系统直接投资系统由两个部分组成:一是直接投资收益。包括外资企业对外贸易占比、外资企业利润转移和红利汇回。直接投资收益率高意味着实体部门盈利水平高，金融部门贷款质量提高，银行体系稳定;反之，则可能会影响金融部门贷款质量。二是直接投资增长。包括外资增长率、外资利用率。直接投资增长表明实体经济对资金的吸引力大，有利于防止经济出现泡沫。

3.短期债务系统短期债务系统由两个部分组成:一是短期外债清偿能力。包括短期外债与外汇储备比率、短期外债占外债比例。二是短期外债增长。包括短期外债增长和短期外债利用率。短期外债在外债中结构是否合理反映了一国近期偿还外债负担的紧迫性，如果短期外债多又缺少足够的外汇储备作为支持，则容易引发债务危机;对短期外债资金流量进行监控，有利于对异常情况进行反应。

4.外汇交易系统外汇交易系统由四个部分组成:一是金融机构外汇交易。包括金融机构外汇资产负债率、金融机构外汇资金划拨和清算情况。二是个人外汇交易。包括个人外汇交易情况、大额可疑外汇交易。三是银行代客外汇交易。包括银行代客业务资金收入、个人和企业外汇汇出情况。四是非法外汇交易。包括地下钱庄活跃程度、货币走私等情况。通过对外汇交易系统的监管，及时了解外汇交易市场动态、各类外汇交易和汇率预期等，为国家进行宏观调控和市场干预提供依据。

5.外汇储备变化外汇储备变化由两个部分组成:一是外汇储备增量变化。主要是考察外汇储备增量、贸易顺差和FDI之间的差额。二是外汇储备占GDP的比重。外汇储备是反映国家抵御金融风险能力的重要标志。外汇储备、贸易顺差和FDI之间的差额变大意味着资本内流，反之则表明资本有可能出现外流。外汇储备占GDP比重下降，意味着外汇储备减少，外汇储备不足可能会导致本币贬值、出现债务危机。国际游资作为一种国际短期投机资本，跨境流动追逐高额利润是其主要目的。国际游资的跨国活动表明仅依靠国内监管是远远不够的，还需要加强监管的国际合作，需要相互交流信息、相互配合，同时也要加大对国际金融市场的研究。

作者：谢春凌 单位：四川大学