从半年报里透析行业龙头企业

中国南车（601766）

要点：新上市的低价巨人

1.经过和高管交流及深入分析，我们小幅上调盈利预测，基于三点：（1）城轨地铁业务目前进入收获期，市场份额和盈利能力将进一步提高；（2）动车组产能在募投项目释放后，2010年销量有较大提升；（3）公司高管专业、务实、进取，使得我们对管理改善的预期更有信心。

2.城轨地铁业务迎来收获期，销售和盈利将有显著提高。城轨地铁业务前几年处于市场导入期，经过多年市场开发及技术提升走向成熟，目前迎来收获期。根据在手订单预计，该业务未来三年复合增速近50%，另外，随着国产化率提升和规模效应体现，预计毛利率由2007年11%提升至2010年的13.5%。

3.动车组产能扩充后，2010 年销量有较大增长。我们在前期报告中提到动车组主要问题是产能瓶颈，公司募投项目释放后，2010年产能将加速释放，预计达120列，高出之前预期的100列。

4.管理层务实进取的作风增强了管理改善预期的信心。预计2007～2010年，公司毛利率由15.1%升至15.7%，管理费用率由8.6%降至7.5%，净利率由3%升至近5%，主要基于：（1）持续的业务及人员整合后，各业务形成研制基地，管理深度降低，效率得以提升，费用有望回落至合理水平；（2）动车组和交传机车2005～2007年处于技术消化吸收期，而随着技术不断成熟、国产化率提升，研发支出的压力大为减轻。

5.小幅上调合理价值预测，给予2008年29～31倍PE，对应市值410亿、股价为3.5元/股（考虑到H股发行、股本增至116亿）。

王府井（600859）

要点：居高声自远

1.2008年中期，由于母公司盈利强劲增长、外埠店盈利持续提升和综合所得税率大幅下降，公司利润增幅53.27%，远超过主营收入20.45%增幅，这一优秀的业绩表现不仅表明公司在百货经营管理上的强大实力，同时也表明其业绩增长质量已得到显著提高。

2.经过2001～2007年7年的积累和沉淀，依托其极具战略性的展店策略、雄厚的资金实力、丰富的百货业管理经验，我们认为公司无论在网点规模、门店管理，还是在资金实力、品牌等各方面均已树立其强大的竞争优势。公司在我国百货业领军者地位的逐渐形成和强化表明其百货业务发力期已开始来临。

3.公司计划在今年推出其上市以来第二次融资计划，我们认为其融资更多是基于对百货行业低成本整合的战略角度考虑即期望通过借融资进一步增强其资金实力，抓住目前商业地产低迷的良机，通过低成本展店、加快扩张以继续巩固其行业领头羊的地位，最终实现整合市场之战略目标。

4.百货大楼的成功改造使得母公司在经过多年平淡经营后终于重新焕发生机，并成为推动公司业绩增长的主要动力，2008年预计扣除总部费用后母公司盈利将超过3 500万元。

5.终端市场控制力的增强和公司下属门店盈利能力持续提升使得公司百货业开始进入发力期，预计2008年，公司收入和利润增长分别将达到30%和77%；2009年该增长率分别为25%和27.6%。

天威保变（600550）

要点：光伏变压器双引擎推动业绩增长

1.上半年，公司实现主营业务收入20.15亿元，同比增长36%，实现营业利润5.21亿元，同比增长171.55%，实现净利润4.69亿元，同比增长155%，EPS 为0.40元。其中，英利新能源贡献净利润1.94亿元、EPS 0.17元，占比41%；新光硅业贡献净利润1.25亿元、EPS 0.11元，占比27%；本部变压器业务实现净利润1.5亿元、EPS 0.13元，占比32%。

2.本部变压器业务上半年表现良好，实现收入17.38亿元，同比增长45.93%。毛利率由去年同期的16.18%上升9.07个百分点，达到25.25%。预计全年变压器收入有望达到35亿元，毛利率有望由2007年的17.78%上升至23.88%。

3.上半年，英利新能源实现收入36.07亿元、净利润7.34亿元，销售净利率高达20.34%，远远高于2007年的14.36%，表明英利新能源成本消化能力良好。全年，英利新能源有望完成280MW的发货量，实现收入74亿元、净利润13.75亿元，为公司贡献EPS 0.31元。

4.我们仍然维持新光硅业全年完成800吨产量的预期，按照上半年300美元/公斤的硅料执行价格计算，新光全年有望实现净利润9.8亿元，为公司贡献EPS 0.30元。

5.总体上，公司各项业务发展良好，新能源战略框架日益完善。预计，2008、2009、2010年，公司分别有望实现EPS 0.84元、1.20元、1.88元，目前股价对应PE分别为36.54倍、25.66倍、16.38倍，维持增持评级。

西山煤电（000983）

要点：新项目开工提升未来业绩

1.兴县矿区扩建项目已经开工，一期规划产能1 500万吨，总投资46.7亿元，预计2010年投产。兴县项目达产后公司将实现煤炭产量翻番。兴县矿区主要煤种为气煤和1/3焦煤，由于斜沟小矿没有建配套洗煤厂，不得不将原煤直接作为电煤销售。未来随着兴县项目1 500万吨配套选煤厂建成，将有约50%的洗精煤作为炼焦配煤销售，从而大幅提高公司平均煤价。

2.苛瓦铁路已经基本建成，但与国铁的接入还需要协调。按照通常的方式，未来公司可能会以该铁路出资与国铁组成合资公司，太原铁路局负责铁路的运营。因此，我们预计苛瓦铁路的通车运行要等到明年。2007年兴县斜沟矿制造成本不足100元/吨，但吨煤净利润仅11元/吨，其主要原因就是运输瓶颈限制使得一半以上煤炭地销，而外运部分需要通过汽车，由于汽车运费较高导致外运部分毛利较低。相信苛瓦铁路通车后，运费可以得到较大节约。

3.预计兴县斜沟矿今年产煤380万吨，2009年苛瓦铁路通车将扫清产能扩张的障碍，斜沟矿产量达到500万吨，2010年达到1 000万吨；我们据此对2008～2010年的公司收入与利润进行预测，预计2008～2010年公司将实现利润28.3、33.5、41.2亿元，对应EPS 为2.33、2.76和3.40元。目前A股煤炭类上市公司平均估值水平为2008年21倍PE。考虑到公司焦煤龙头公司地位，理应获得市场平均估值水平，对应合理价值应为48.9元/股，目前股价41.15元，给予增持评级。

华鲁恒升（600426）

要点：2008年继续高增长之路

1.公司中报预增50%以上，对应2008年中期净利润2.246亿、EPS 0.453元以上，达我们预测全年净利润53%。导致公司2008年业绩成长有良好的行业形势和公司竞争力发挥等内外因素。

2.中国高额的出口关税虽然暂时堵住了包括尿素在内的化肥出口渠道，但旺盛的国内需求仍然让国内尿素价格持续攀升，尿素相对于磷肥、钾肥的价格优势也使之成为今年三大肥料中唯一的消费量增长品种。煤炭价格大幅上涨也对国内尿素价格起了部分的助推作用。

3.另一主导产品DMF也因为主要原料甲醇走强而在二季度有出色的价格表现，一体化优势的华鲁恒升明显受益。

4.公司先进的煤气化技术、完整的产业链在2008年带来更明显的成本优势。以尿素为例，华鲁恒升的生产成本相对于行业平均水平的领先优势在2008年有明显扩大（估计400元/吨以上）。依靠多年积累，公司在普通产品上依然获取了明显的超额盈利。

5.公司将于8月7日进行为期12天的停产检修。此次检修我们已有预期，但停产天数明显少于我们先前估计的45天。检修不会影响全年生产计划。

6.公司2008年获得所得税抵免4 000万以上，增厚EPS 约0.08元，此项非经营性因素并不在我们先前考虑范围。我们可能在2008年中报出台时予以考虑，上调盈利预测的概率居大。

（作者单位：王胡子证券工作室）