现金股利政策的内部影响因素研究

摘 要:股利政策是上市公司财务政策的重要组成部分。合理的股利政策有助于提高企业的价值,实现股东财富最大化的目标,而不当的股利政策可能会损害公司的形象,使公司陷入财务困境,甚至破产倒闭。首先在我国上市公司股利分配研究现状的基础上,运用财务管理学、财务会计学、计量经济学等相关学科的基本理论知识,并采用Excel2003及SPSS17.0等软件实证研究了影响我国采掘行业现金股利政策制定的相关因素,得出盈利能力、发展能力、资产负债率与现金股利正方向变化,而营运能力、资产负流动性与现金股利同方向变化。

关键词:金股利;影响因素;实证分析

中图分类号:F8

文献标识码:A

文章编号:1672-3198(2010)04-0148-02

1 引言

股利是指企业的股东从企业所获取的利润,以股东投资额为分配标准。最常见的股利形式是现金股利,即以现金形式发放的股利,我国通常称为“红利”,发放现金股利称为派现或分红。发放现金股利将减少公司资产负债表上的现金和留存收益。另一种常见的股利形式是股票股利,即以本企业的股票分配给股东的股利(我国通常称为“红股”,发放股票股利称为送股或送红股)。股票股利虽然增加了股东持有的股票数量,但送股后公司股票的每股权益也相应降低,因而它实际上并不影响公司的股东权益总额,只是股东权益的结构发生了变化,即从未分配利润或盈余公积转为股本,股东也并未取得任何资产,只是在原有的权益份额上添加了几张证明其权利的凭证而已。

股利政策就是以公司发展为目标,以股价稳定为核心,在平衡企业内外部相关集团利益的基础上,对于净利润在提取了各种公积金后如何在这二者之间进行分配而采取的基本态度和方针政策。股利政策的内容主要包括五个方面:(1)股利支付率的高低政策,即确定每股实际分配盈余与可分配盈余的比率的高低;(2)股利支付具体形式的选择,即确定合适的分红形式:现金股利、股票股利,还是通过回购股东的股票发放现金给股东;(3)股利支付率增长政策,即确定公司未来股利的增长速度,它将制约着某一时期股利支付率的高低;(4)选择什么样的股利发放策略,是采取稳定增长股利政策,还是剩余股利政策,抑或固定股利政策(5)股利发放程序的策划,如发放频率、股利宣布日、登记日、除息日和发放日的确定等。一般包括剩余股利政策、固定股利政策、固定股利支付率政策、低于正常股利加额外股利政策等。股利政策是现代公司理财活动的三大核心内容之一,它是公司筹资、投资活动的逻辑延续,是理财行为的必然结果。恰当的股利分配政策,不仅可以树立起良好的公司形象,而且能激发广大投资者对公司持续地甚至追加投资的热情,从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益,又关系到公司的未来发展。因此,制定合理的股利政策,充分协调股东利益和公司未来的持续发展,并使公司股票价格稳中有升,便成了公司管理层的终极目标。所以,有关股利政策的研究一直是学者关注的焦点。

国外主要的研究文献有:罗泽夫(Rozeff,1982)建立综合模型研究了决定股利支付率的主要因素,他采用的假设:(1)当公司收入在过去或者预期将要经历快速增长,公司应当执行低股利支付率政策,因为高的增长率意味着高的投资支出,投资政策影响股利政策。(2)当公司风险系数较高时,公司应当执行低股利支付率政策,因为高的风险系数代表高的经营和财务杠杆。(3)当内部管理人持有股权比例较小,外部股权较为分散时,公司应当执行高股利支付率政策,因为这样可以减少成本;林特勒(Lintner,1956)在最早进行的现金股利实证研究中以目标股利支付率和上期股利支付率为解释变量,研究对于股利变动的影响。结论是股利变动体现了管理层对于未来前景的看法,最佳股利政策为平稳化股利政策;阿斯奎斯和牡林(Asquith and Mullins,1953)选择了1964年至1950年第一次或至少间隔10年后的一次发放股利的168家公司作为样本,同时选择连续三年发放股利且股利递增的公司作为比较样本结果发现现金股利发放规模越大,股价上升越大。

国内有关股利政策的研究有:吕长江、王克敏(1999)以深沪两市1997～1998年度支付现金股利的全部316家上市公司的横截面数据来进行回归分析,结果显示出股利支付水平主要取决于公司前期股利支付额和当期盈利水平及变化;杨淑娥、王勇、白革萍(2000)以1997年派发现金股利的上市公司作为样本进行研究,发现派现的影响因素有货币资金余额和可供股东分配利润;刘淑莲、胡燕鸿(2003)以2002年6月派发现金股利的299家上市公司作为样本进行实证研究,发现现金股利与每股收益、总资产正相关,和资产负债率负相关;陈国辉和赵春光(2000)研究结论表明对现金股利有解释作用的因素主要有股票股利、净资产收益率、利润增长率和股票市价;袁天荣和苏天红(2004)研究发现上市公司超能力派现与资产规模、净资产收益、上市年限显著负相关,与公司的股权集中度正相关。公司治理结构的优化有利于制约上市公司的超能力派现行为;李礼、王曼舒、齐寅峰(2006)认为股利政策的影响因素一般大致可分为五个方面,即公司未来的投资机会、公司的盈利水平、公司再融资的能力、公司股票价格以及公司的偿债能力。

2 影响现金股利政策的内部因素分析

(1)公司的盈利水平。股利政策是公司对取得的盈利,在缴纳所得税及提取各种公积金后,在作为股利发放给股东或者留在公司进行再投资两者之间进行权衡所采取的基本方针。从理论上说,盈利水平是股利发放水平的上限。盈利能力的强弱表明可供股东分配利润的多少,盈利能力越强的公司可供股东分配的利润也越多,公司发放股利的自由度也越大,一般来说也会发放较多股利给股东(在投资决策已确定的情况下)。假设H1:上市公司的盈利能力与现金股利正相关。

(2)公司的发展能力。从理论上讲,公司发展能力即未来投资机会的多少将直接影响到股利政策的选择。这是因为,当公司的投资机会很多时,该公司则会将盈余保留于公司内部用于今后的投资,而未来缺少较好投资机会的公司则应当将现金发放给投资者。近几年来,我国高企业取得了快速的发展,发展速度较快的公司出于长远考虑,往往不把净利润以现金股利的形式发放给股东,而是留存在公司用于生产经营或扩大规模,这样可以增加股东的长远利益。但是也有可能因为公司的发展能力强,获得的收益多从而现金股利发放强。所以假设H2:上市公司的发展能力与现金股利相关。

(3)企业的营运能力。企业的营运能力增强说明公司的资金周转速度快,利用率比较高,可以利用持有的较少资产产生较大效益。企业资产变现快,导致流动性压力下降,最终会导致收益与现金的节余, 从而会减少现金股利的发放。假设H3:上市公司的营运能力与现金股利负相关。

(4)资产的流动性。公司资产流动性越高,现金越充足,经营能力越强,货币资金就会越多,公司就越有实力支付现金股利。假设H4:上市公司资产的流动性与现金股利正相关。

(5)企业的资产负债率水平。资产负债率越高的公司,由于债务负担比较重,则公司越倾向于发放股票股利而留存收益用于改善公司的财务状况。因此企业的资产负债率越高,发放的现金股利就越少。假设H5:上市公司的资产负债率与现金股利负相关。

3 实证分析过程及结果

3.1 样本与数据选择

本文选取2008年上证采掘业的数据为样本,共有37家上市公司,剔除1家数据不全的公司和1家ST的公司,最后选定35家上市公司为样本。上市公司数据来自国泰安研究服务数据库。使用SPSS17.0统计软件。

3.2 变量定义

(1)被解释变量――每股现金股利(Y1)。

现金股利是企业净利润分配给投资者的那部分,故本文用每股收益来代替每股现金股利。

(2)解释变量。

本文对现金股利政策的影响因素进行了定义,主要考虑了盈利能力、发展能力、营运能力、资产流动性、资产负债水平五个因素。如表1 所示:

表1 影响现金股利的因素

序号变量名变量代码预期方向变量定义

1盈利能力X1+净资产收益率

2发展能力X2-/+资本保值增值率

3营运能力X3-总资产周转率

4资产流动性X4+流动比率

5资产负债水平X5-资产负债率

3.3 模型建立

本文使用如下基本计量模型:

Y1i =α0+α1 X1 i +α2 X2 i+α3X3 i +α4 X4 i+α5 X5i+εi

上述模型中,α为待估回归参数,ε为随机项, i代表i公司的年度数据。

3.4 统计分析

(1)描述性统计结果。

表2 描述统计量

N极小值极大值均值均值标准差

统计量统计量统计量统计量标准误统计量

每股收益(T60200)35.0117104.2266311.25003069.1709184041.011166913

总资产周转率B(T20902)35.0776214.930092.97664709.140023506.828390232

资产负债率(T30100)35.056694.744339.42399103.026460379.156541714

资本保值增值率

B(T80103)35.7850094.5791901.57624823.125655587.743388478

净资产收益率(ROE)

B(T40802)35.002738.588274.24914591.025239907.149321306

流动比率(T10100)35.13531816.4654291.73642226.4508408532.667210458

有效的 N (列表状态)35

(2)相关性分析

表3 解释变量间的相关性系数

每股收益(T60200)资产负债率(T30100)总资产周转率B(T20902)资本保值增值率B(T80103)净资产收益率(ROE)B(T40802)流动比率(T10100)

Pearson 相关性

每股收益(T60200)1.000.249.209.250.885-.075

资产负债率(T30100).2491.000.008-.318.113-.567

总资产周转率B(T20902).209.0081.000.278.224-.112

资本保值增值率B(T80103).250-.318.2781.000.298.689

净资产收益率(ROE)B(T40802).885.113.224.2981.000.079

流动比率(T10100)-.075-.567-.112.689.0791.000

(3)线性回归分析。

表4 系数a

模型

非标准化系数标准系数

B标准 误差试用版tSig.

1

(常量)-.609.343-1.775.086

资产负债率(T30100).507.626.078.810.425

总资产周转率B(T20902)-.087.111-.071-.782.441

资本保值增值率B(T80103).296.174.2181.703.099

净资产收益率(ROE)B(T40802)5.738.567.84710.123.000

流动比率(T10100)-.097.052-.255-1.848.075

本文采用线性回归法对现金股利的影响因素与现金股利的相关关系进行了实证研究:①盈利水平、发展能力、资产负债水平与现金股利呈显著正相关;②资产的流动性、营运水平与现金股利呈显著负相关。

4 研究结论

(1)企业盈利能力与现金股利呈正相关关系,与假设一致,而相关系数较大,为5.738,对现金股利有显著影响。这结论与Baker以及吕长江、王克敏、杨淑娥等得出的一致。

(2)企业发展能力与现金股利呈正相关关系,但对现金股利的影响不显著,其相关系数为0.296。

(3)企业营运能力与现金股利呈负相关,与假设一致。但其相关性不大,对其的影响不显著,其相关系数为-0.087。

(4)企业资产的流动性与现金股利呈负相关关系,与假设相反。但其相关性不大,系数为-0.097.其可能的解释是,在采掘业中,虽然随着流动比率的提高,经营能力会相应增强、货币资金也会随之增加,但是采掘业具有高风险的特性,这导致未来企业的发展能力、获利能力的不确定性非常大,在这种情况下,公司更倾向于留存收益以抵御未来的风险。

(5)企业的资产负债水平与现金股利呈显著的正相关关系,与假设相相反。其相关系数为0.507。其可能的解释是,资产负债水平越高,企业也希望通过发放股利来平稳股东的心情,增强股东对企业的信心。

本文研究了2008年度采掘行业上市公司现金股利的影响因素, 包括盈利能力、发展能力、营运能力、资产的流动性以及资产负债水平五个因素。实证结果发现盈利能力、发展能力、资产负债水平与现金股利呈正相关,其中,盈利能力对现金股利的影响最为显著,其相关系数达到了5.738。营运能力与资产的流动性呈负相关。但是除了上述五个方面的影响因素外,现金股利还受许多其他因素的影响,比如资本结构、投资水平、再融资水平等财务特征因素以及董事会规模、股东保护程度等公司治理因素. 同时,本文只对采掘行业上市公司2008年的数据进行分析,得出的结论可能存在片面,因此需进一步从更大范围内去研究对现金股利的影响因素,找出现金股利的影响,为企业提供一些参考。

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