市场风格难转换

中国股票市场代表“新经济”与“老经济”的板块近年呈现出截然不同的走势。新老经济指数自2010年来表现开始明显分化，目前A股市场两者差异高达150个百分点。

尽管创业板指数近期出现幅度不小的调整，但市场风格转换似乎还没露出端倪。“在经济下行，资金宽裕的背景下，市场风格转换是难以实现的，主板反弹的逻辑基础被进一步削弱。但当前资金面阶段性宽松还在延续，7天回购利率已经降至2.7%，堆砌起来的资金堰塞湖或将继续延续中小市值公司的结构性机会。”招商基金表示。

华泰柏瑞行业领先基金的基金经理吕慧建认为，中国城市化进程持续提供了基本的需求支撑力量，但由于传统制造业产能过剩严重，部分行业可能面临有产值、有就业、低利润的情况，这一方面使短期增长保持相对稳定，但同时也拉长了去产能的过程。在这个过程中，消费有望保持稳定。在这种背景下，行业盈利分化将持续，A股市场各个行业之间走势分化有可能延续。寻找结构性盈利增长行业、公司依然是2014年的投资主线。

引起海外关注

与此同时，创业板的结构性牛市还引起了海外投资者的关注。瑞银证券的研究报告显示，关心创业板的海外投资者人数显著上升。瑞银称，在最近路演拜访的所有客户（多半并不直接买卖A股）中，他们都会提及创业板，这是前所未有的。目前，中小板和创业板的日成交量已经是主板的1.4倍，创业板和中小盘的强劲表现和充裕流动性，以及主板的持续低迷，已经让A股市场分裂为两个市场。不仅如此，港股市场受A股市场影响，小股票表现也明显好于大股票，成交明显活跃，网络、新能源等等“新经济”主题明显好于“老经济”。

所有的海外投资者都对主板市场充满担忧。经济低迷、信用风险、地产销售增速下降、货币资金价格上升、人民币连续贬值，投资者不敢触碰与投资有关的周期行业和金融行业。半数海外投资者认为创业板泡沫严重，临近但未到破灭时刻；即使是那些担忧创业板严重泡沫的投资者，也承认“新经济”主题优于“老经济”。

瑞银认为，市场投资风格在未来半年很难看到转变。许多投资者期望小股票出现调整后再介入，但不会立刻切换到“老经济”。

新老经济分化明显

“如果你还在以2008年之前看中国的方式来看当前的中国市场，那你可能会得出不太全面甚至错误的结论。”中金公司的报告称。

在经济结构转型的背景下，中国过去几年呈现出明显的“老经济”式微、“新经济”壮大的两面性。一方面以投资为代表的“老经济”缺乏活力，每况愈下；另一方面以消费为代表的“新经济”逐渐壮大，创新不断。

与实体经济的“新老更替”相对应，中国股票市场（A股和香港中资股）代表“新经济”与“老经济”的板块近年也呈现出截然不同的走势。从2010年初算起，以A股、港股的中国上市公司测算，新经济指数均在接近2007年创下的新高，而老经济指数表现持续低迷，估值持续降低。新老经济指数自2010年来表现开始明显分化，截止到目前的差异在A股市场高达150个百分点，在香港中资股高达约90个百分点。

中金公司认为，基于投资、消费、贸易、金融等方面的数据证实了中国结构调整已经取得了相当的进展。凭借过去几年“新经济”实现的较快增长，“新经济”与“老经济”的规模对比已经发生了显著变化，而不像很多人印象中的“结构调整尚未开始”。经济结构转型的最根本环节不在于“消费”等项目的占比，而在于建立使得经济活力不断释放、潜力不断发掘的制度框架。在这一点上，不断推出的改革使得中国也在朝着正确的方向迈进。这将加速中国的“新老更替”，增加中国经济在中长期的可持续性。

从当前中国市场看，无论是中国A股或香港中资股，面临的一个问题是，新经济代表性的板块表现较好，估值也较高，而与之相反的是，老经济代表性板块表现持续低迷，估值持续降低。目前，新老经济代表的估值水平差异已经达到57%（老经济为新经济估值的43%）。中金公司认为，中国股票市场目前可能处于或者接近长期的历史拐点，目前处于或者接近“最黑暗”的时期。

牛股在哪

不断的改革增强了中长期可持续的增长，从长期来看，无论是新老经济代表性的板块，在中国均有明显的上升空间。与其他相对发达的市场相比，中国新老经济占股票市场中的占比将进一步调整；从未来6～12个月的期限来看，老经济对应的板块存在低估，而新经济对应的板块和个股中，可能存在高估，需要选择性地对待新经济相关的板块和个股。

招商基金表示，经过―季度对主题和概念的预期炒作，许多个股估值达到较高水平，也达到验证阶段。不达预期的个股将出现调整，符合预期的个股也需要时间消化较高的估值。“两会”的召开成为主题投资“去伪存真”的时间窗口，成长股不确定性增加。

从未来经济发展形势来看，以智能化、网络化为代表的主题，以医药、环保、电子信息传媒为代表的成长型行业都是可能产生下一批tenbagger牛股的摇篮。如果出现系统性调整，将带来优质个股的中长期配置机会。

瑞银认为，风格转变需要等待以下事件。其一，货币当局主动下调利率（不是基准利率，而是货币市场基准利率，银行间七天回购利率）；其二，允许地方政府直接发债，直接降低地方政府融资成本，间接降低全社会融资成本；其三，经济增速大幅下降到7%以下，信用违约先后在矿产、地产和地方政府信托，金融体系出现崩溃担忧，简言之，不破不立。

瑞银认为，不愿放弃价值投资理念的投资者在当前市场的选择应当是：“两会”期间可能出台的中央财政刺激，包括环保、电网和铁路；被创业板抽血但盈利依然稳定的乳业和家电；新经济中有政策驱动的新能源汽车；国企改革预期下的地方国企（上海和广东）和军工。